[公告]皖通高速：2012年公司债券跟踪评级报告
务、资金等方面能得到其有力支持。 关注 . 为降低物流成本，国家发改委、交通运输部等五 部委联合下发了《关于开展收费公路专项清理工 作的通知》，在全国范围内开展为期一年的收费 公路专项清理工作。同时，安徽省全面推行绿色 通道政策，在此背景下，或将对公司未来车流量 和通行费收入造成一定影响，中诚信证评将对此 保持持续关注。 . 分流效应依然存在。随着安徽省全省高速公路网 建设进度的有序推进，部分走向与公司主要路段 平行的新建路段或将对公司未来的车流量形成 分流效应。 . 未来资本支出压力较大。公司宁宣杭高速公路项 目投资规模较大，随着该项目的逐步推进，未来 资金需求量逐渐增加，公司将面临较大的资金压 力。 2安徽皖通高速公路股份有限公司公司债券 2012年跟踪评级报告 募集资金使用情况 公司于 2009年 12月成功发行总额为人民币 20 亿元的公司债券，本次公司债券票面金额为人民币 100元/张，按面值平价发行，期限 5年，采用单利 按年计息，固定年利率为 5%，每年付息一次，到 期一次性还本。 根据《安徽省皖通高速公路股份有限公司公开 发行公司债券募集说明书》披露，本次发行所募集 资金，在扣除发行费用后的净额中 15亿元用于置 换商业银行贷款，调整公司财务结构，剩余部分用 于补充流动资金。 截至 2011年 12月 31日，已使用募集资金人 民币 20亿元，募集资金已经全部使用完毕，与募 集说明书中承诺用途一致。 行业分析 2011年安徽省经济增速略有放缓，不过仍处 于较高水平，同时全省汽车保有量继续增长， 对公路行业的发展形成有效支撑。 2011年安徽省整体经济运行情况良好，全省全 年实现生产总值 15,110.3亿元，按可比价格计算， 同比增长 13.5%，增速较上年略有放缓，不过仍处 于较高水平。其中第一、第二、第三产业分别实现 增加值 2,020.3亿元、8,226.4亿元、4,863.6亿元， 同比增长 4%、17.9%和 10.5%。三次产业比例由上 年的 14:52.1:33.9变化为 13.4:54.4:32.2，其中工业 增加值占 GDP的比重为 46.2%，比上年提高 2.4个 百分点。在经济总量保持高位运行的带动下，全省 实现人均 GDP为 25,340元，比上年增加 4,452元， 全年城镇居民人均可支配收入 18,606元，同比增长 17.8%，扣除价格因素，实际增长 11.8%，居民的生 活水平进一步提高。 图 1：2009~2011年安徽省 GDP运行情况 单位：亿元、 % 数据来源：安徽省统计局，中诚信证评整理 在汽车保有量方面，随着全省居民可支配收入 的提高与消费结构的升级，2011年 12月 31日全省 民用汽车拥有量 289.4万辆，比上年增长 19%，其 中私人汽车 205.3万辆，增长 23.5%。民用轿车拥 有量 116万辆，同比增长 32.4%，其中私人轿车 96.3 万辆，同比增长 38.2%。 另一方面，在安徽省经济增长及汽车保有量仍 然保持较高增速的带动下，全省公路运输量维持了 稳定快速增长势头。2011年全省旅客运输量和货物 运输量分别为 17.9亿人和 22.0亿吨，同比增长 16.7%和 19.5%。旅客周转量和货运周转量分别为 1,151.6亿人公里和 6,123.2亿吨公里，同比增长 14.0%和 22.3%。目前公路运输在各类运输方式中仍 占据主导地位。 表 1：2011年安徽省公路运输情况 指标公路增速(%)公路运量占比(%) 客运量（亿人） 17.9 16.7 96.24 旅客周转量 （亿人公里） 1,151.6 14.0 69.69 货运量（亿吨） 22.0 19.5 82.09 货物周转量 （亿吨公里） 6,123.2 22.3 72.59 数据来源：安徽省统计局，中诚信证评整理 安徽省三大区域战略平台推进稳步有序，基 于产业的贸易联动效应显著，有利于公路需 求的进一步增加 安徽省 2011年继续加大了皖江城市带承接产 业转移示范区、合芜蚌高新技术产业带以及皖北振 兴区三大战略平台的发展力度。 2011年前三季度，皖江示范区实现生产总值 3安徽皖通高速公路股份有限公司公司债券 2012年跟踪评级报告 7,637.4亿元，同比增长 14.9%，增速高于全省 1.1 个百分点，其生产总值占全省比重达 68.9%，实现 规模以上工业增加值 3,377亿元，同比增长 21 %， 约占全省的 66.6%，目前皖江示范区已逐渐成为全 省经济平稳较快发展的重要增长极；2011年合芜蚌 试验区通过自主创新体制机制，继续加强培育战略 性新兴产业。目前，试验区高新技术企业达 830家， 研发人员 6万人，高新技术产业增加值占生产总值 25.6%，有效带动了全省高新技术产业的发展；皖 北振兴区（三市七县） 2011年运行情况良好， 2011 年前三季度完成规模以上工业增加值 731.8亿元， 同比增长 25.7%，由于政策叠加效应持续释放，皖 北振兴区未来成为安徽省新的经济增长点。 整体看，安徽省三大战略平台未来将进一步提 升全省的产业能级，今后基于产业往来的省内外贸 易联动将更为密切，从而将有利于促进公路车流量 的进一步增长。 全省公路网布局趋于密集，分流因素依然存 在。2011年省内收费公路专项清理工作的实 施将进一步规范高速公路企业的经营管理行 为，并有利于公路行业的长期有序发展。此 外，绿色通道政策的全面实施在一定程度上 将对相关路段的通行费收入形成影响 近年来安徽省注重交通类基础设施的投资建 设，根据安徽省高速公路发展规划，预计至 2015 年末，全省将形成以国省干线公路网和干线航道为 支撑，以高密度农村公路网为基础的综合交通运输 体系，其中高速公路通车里程将达到 4,200公里。 此外，根据《安徽省高速公路网规划》，预计至 2020 年末,安徽省高速公路网将形成“四纵八横”格局， 总里程将达到 5,500公里，高速公路网平均密度将 增至 3.94公里/百平方公里，全省路网效益进一步 增强。不过同时，我们未来也将继续关注全省新建 的与公司路产平行走向的路段所产生的分流影响。 在收费公路政策方面，国家发改委、交通运输 部等五部委于 2011年 6月联合下发了《关于开展 收费公路专项清理工作的通知》，在全国范围内开 展为期一年的收费公路专项清理工作。安徽省交通 厅亦对省内收费公路开展了专项清理工作，并于 2011年 8月出台了《关于印发安徽省收费公路专项 清理工作实施方案的通知》，根据该通知，安徽省 将通过一年左右时间的专项清理工作，全面清理公 路超期收费、通行费收费标准偏高等违规及不合理 收费，撤销收费期满的收费项目，取消间距不符合 规定的收费站（点），纠正各种违规收费行为。 截至 2011年 11月末，安徽省收费公路项目共 52个，收费里程 3,414公里。其中高速公路 32个， 收费里程 2910公里；普通公路 20个，收费里程 504 公里（其中一级公路 186公里，二级公路 296公里， 独立桥梁长 21公里）。全省主要收费公路在审批和 管理方面相对规范，不过清理工作也发现个别路段 收费站与现行国家规定不符，安徽省已计划决定于 2011年 12月底前撤除 4个普通二级公路收费站1， 同时对收费期限累计超 30年的收费公路收费期限 进行调整。中诚信证评认为，虽然目前全国各省开 展的收费公路清理工作将取消部分路段的收费权， 降低相关路产及平行路段的路费收入，但收费公路 专项清理工作的实施将进一步规范高速公路企业 的经营管理行为，并将有利于公路行业的长期有序 发展。 此外，2011年全年安徽省所有收费公路对整车 合法装载鲜活农产品的车辆免收通行费，上述“绿 色通道政策”的实施在一定程度上会对相关路段的 通行费收入形成影响。 业务运营 公司主要从事安徽省境内收费公路的运营及 管理，截至 2011年 12月 31日，公司共拥有运营 路产 6段，合计拥有公路总里程数 426公里，收费 权期限将分别于 2026至 2031年到期。其中除 205 国道天长段新线为一级公路外，其余五条公路均为 高速公路。车道数量方面，合宁高速公路大蜀山至 陇西立交段为经扩建的八车道路段，宁淮高速公路 天长段为六车道路段，其余公路均为四车道。目前 公司路产大都位于国家东西向大通道，对全国及安 徽省的交通运输起到重要作用。在路产收购方面， 1撤销的收费站为合蚌路蚌埠至凤阳段收费点、蚌宿路淮河 公路大桥收费点、２０６国道蚌埠淮河公路大桥收费点、淮 潘公路收费站 4 安徽皖通高速公路股份有限公司公司债券 2012年跟踪评级报告 公司于 2011年 12月公告拟购买安徽高速集团和宣 城高管公司持有的广祠公司 51%和 4.47%股权，广 祠公司控股路产主要为广祠高速，广祠高速连结 318国道广德至祠山岗，总里程数为 13公里，收费 年限至 2029年，预计收购完成后将进一步增强公 司的路产规模。整体看，公司路产质量较好。 表2：截至 2011年12月31日公司主要运营路产基本情况 路段名称 里程数 （公里） 权益 比例 车道数 （个） 收费站 （个） 收费 期限 合宁高速公路 134 100 4/8 8 2026.8 205国道天 长段新线 30 100 4 1 2026.12 高界高速公路 110 100 4 3 2029.9 宣广高速公路 84 55.47 4 4 2028.12 连霍公路安徽段 54 100 4 5 2032.6 宁淮高速天长段 14 100 6 1 2032.6 合计 426 数据来源：公司提供，中诚信证评整理 从收入构成看，目前公司各路段收入中占比最 高的为合宁高速公路，该路段连接合肥与南京两大 省会城市，2011年其收入占比上升至 43.03%，同 比增加 2.26个百分点。此外，高界高速和宣广高速 的收入占比分别为 23.48%、19.16%，其余路段收入 规模较小，占比合计为 14.33%。 图 2：2011年公司各运营路段收入构成情况 43.03% 2.27% 23.48% 19.16% 8.70% 3.36% 合宁高速公路 205国道天长段新线 高界高速公路 宣广高速公路 连霍公路安徽段 宁淮高速公路天长段 数据来源：公司提供，中诚信证评整理 受安徽省区域经济增速放缓影响，公司2011 年高速公路车流量及通行费收入增幅有所降 低。客货运比例总体保持稳定，个别路段由 于分流因素出现小幅调整 安徽省 2011年经济增速仍然保持在较高水平， 公司 2011年各主要路段车流量均呈现上升态势， 不过在安徽省 2011年经济增速放缓及绿色通道政 策推行等因素的作用下，公司各路段车流量增速较 上年均出现不同程度的下降。具体看， 2011年合宁 高速和宣广高速折算全程日均车流量增幅分别为 7.39%、3.47%，增幅较上年分别下降 20.29和 15.99 个百分点。此外，高界高速车流量受六武高速全线 通车后造成部分车辆分流的影响，全年车流量同比 下降 6.34%。205国道天长段新线受该路段改建工 程影响，车流量较上年下降 15.56%。宁淮高速承接 了部分从 205国道天长段新线的分流车流， 2011年 宁淮高速天长段车流量增幅为 12.90%，连霍高速全 年车流量同比增长为 6.46%。 表 3：公司各运营路段折算全程日均车流量 单位：架次 2010年增幅2011年增 路段 2010 2011 （%） 幅（%） 合宁高速公路 19,721 21,179 27.68 7.39 205 国道天长段 新线 6,561 5,540 14.22 -15.56 高界高速公路 11,507 10,777 16.63 -6.34 宣广高速公路 14,609 15,116 19.46 3.47 连霍公路安徽段 7,742 8,243 12.73 6.47 宁淮高速公路天 长段 15,722 17,750 14.75 12.90 数据来源：公司提供，中诚信证评整理 2011年，公司总体客货运比例保持稳定，个别 路段受分流因素影响出现小幅调整。具体看，除宁 淮高速公路天长段外，公司其余各路段货车占比均 有小幅下降，客车占比进一步提升。 表 4：公司各运营路段客货车比例情况 项目 客货车比例 2011 2010 合宁高速公路 65:35 62:38 205国道天长段新线 37:63 36:64 高界高速公路 47:53 43:57 宣广高速公路 63:37 57:43 连霍公路安徽段 55:45 49:51 宁淮高速公路天长段 74:26 77:23 数据来源：公司提供，中诚信证评整理 在通行费收入方面，虽然全年通行费标准有所 上调，但受车流量增速放缓影响，公司各路段通行 费收入增减不一。其中 205国道天长段新线受车流 量减少影响通行费收入同比下降16.42%，高界高速 公路受货车流量降低影响通行费收入同比下降 3.35%。合宁高速、宣广高速公路、连霍公路安徽 段和宁淮高速公路天长段2011年分别实现通行费 收入9.25亿元、 4.21亿元、1.88亿元和0.72，其中合 5安徽皖通高速公路股份有限公司公司债券 2012年跟踪评级报告 宁高速和宣广高速较上年增长 10.59%、3.15%，增 幅出现了不同程度的下降。 图3：公司近年各运营路段通行费收入变化情况 单位：千元 900,000 800,000 700,000 600,000 500,000 400,000 300,000 200,000 100,000 0 2007 2008 2009 2010 2011 合宁高速公路 205 国道天长段新线 高界高速公路 宣广高速公路 连霍公路安徽段 宁淮高速公路天长段 数据来源：公司提供，中诚信证评整理 在建项目进展顺利，未来新建项目资本支出 规模较大 公司于 2011年内完成各类项目投资合计 9.39 亿元。其中宁宣杭高速公路项目宣城至宁国段建设 工程完成投资 4.95亿元，累计完成投资 10.40亿元； 宁宣杭高速公路宁国至千秋关段建设工程和 205国 道天长段的改建工程分别完成投资 1.54亿元和 1.81 亿元；皖通高速高科技产业园建设项目（主要为公 司综合办公楼）完成投资 1.03亿元，累计完成投资 3.54亿元；其余 0.06亿元系前期项目后续收尾工程 及部分零星工程。未来公司较大的资本支出项目主 要为宁宣杭高速公路宁国至千秋关段建设工程和 宁宣杭高速公路项目宣城至宁国段建设工程，未来 仍需投资约 44.12亿元。上述路段均为双向四车道， 设计最大车流量为 1.2 - 1.3万辆/日，预计通车后将 进一步提升公司的收入规模。 表 5：2011年公司主要项目投资情况 单位：亿元 路段 计划总年内累计尚未 投资投资投资投资 宁宣杭高速公路项目宣 城至宁国段 宁宣杭高速公路宁国至 千秋关段建设工程 205国道天长段的改建 工程 皖通高速高科技产业园 建设项目 零星工程及后续工程 26.78 29.28 2.53 3.62 - 4.95 1.54 1.81 1.030.06 10.40 1.54 1.81 3.54- 16.38 27.74 0.72 0.08- 数据来源：公司提供，中诚信证评整理 整体看，随着公司各类项目的推进，公司未来 仍将面临较大的资本支出压力。 参股产业进一步多元化，稳步进入优势领域 2011年，公司进一步加快了参股产业的投资进 程，并稳步进入较具发展前景的领域。 2011年公司 进一步深化了金融产业板块的参股投资力度，具体 看，公司于 2011年 2月公告出资 1,500万元与关联 公司共同成立合肥市皖通小额贷款有限公司；同 时，公司于 2011年 7月公告与南翔万商（安徽） 物流产业股份有限公司（以下简称“南翔万商”）、 芜湖市建设投资有限公司等九家单位共同投资并 发起设立安徽新安金融集团股份有限公司（以下简 称“新安金融”），新安金融注册资本人民币 30亿 元，主要从事金融投资、股权投资与管理咨询，新 安金融第一大股东南翔万商出资人民币 16亿元， 占 53.33%股权，公司出资人民币 5亿元，占 16.67% 股权，系新安金融的第二大股东；另外，公司于 2011 年末公告拟与合肥华泰集团股份有限公司（以下简 称“华泰集团”）共同投资设立合肥皖通典当有限 公司（以下简称“皖通典当”），其中公司出资人民 币 1.5亿元，占其注册资本的 71.43%，目前该项投 资仍处于报批过程中。整体看，鉴于目前市场流动 性仍然相对较紧，中小企业融资环境仍有待放松， 预计未来公司所参股的金融产业将具有一定的发 展空间。 总体来看，在安徽省三大区域战略平台推进步 伐加快的背景下，公司控股路产总车流量和通行费 总收入较上年有所增长，不过鉴于全省经济增速放 缓及绿色通道政策的实施等因素综合影响，公司各 路段车流量和通行费收入增速有所放缓。未来，受 益于主要路段收费标准上调、公司宁宣杭高速公路 各段的陆续通车及广祠高速的收购，公司通行费收 入将有望提升。同时，我们将持续关注公司未来较 大的资本支出压力及参股金融产业的后续运营情 况。 财务分析 以下我们的分析基于经普华永道中天会计师 事务所有限公司审计并出具标准无保留意见的 2009～2011年公司合并财务报告。其中 2009、2010 6安徽皖通高速公路股份有限公司公司债券 2012年跟踪评级报告 年财务数据分别为2010、2011年财务报告的期初 数，2011年数据为 2011年财务报告的期末数。 资本结构 公司近年经营所得大都留存于公司，2011年公 司所有者权益规模为 65.61亿元，同比增长 8.86%， 自有资本实力得到进一步增强。得益于此，公司 2011年总资产规模为 101.06亿元，较上年增长 7.38%，公司资产负债率与上年基本持平，公司 2011 年资产负债率和总资本化比率分别为 35.08%、 26.21%，较上年分别下降 0.89、1.36个百分点，在 高速公路行业内处于较低水平。 图 4：2009～2011年公司资本结构 0% 5% 10% 15% 20% 25% 30% 35% 40% 45% 0 10 20 30 40 50 60 70 80 90 100 亿元 2009 2010 2011 所有者权益短期债务 长期债务资产负债率 长期资本化比率总资本化比率 数据来源：公司提供，中诚信证评整理 表 6：2011年主要高速公路上市公司资本结构指标 名称总资产(亿元)资产负债率 ( %) 在债务结构方面，随着公司发债资金对短期债 务的陆续置换，公司债务期限结构逐渐得到优化， 2011年公司长短期债务比为 0.02，长期债务占比较 上年进一步增加。 25 20 15 10 5 0 图 5：2009～2011年公司长短期债务结构 亿元 1.2 1.1 1.0 0.9 0.8 0.7 0.6 0.5 0.4 0.3 0.2 0.1 - 2009 2010 2011 短期债务长期债务 长短期债务比 数据来源：公司定期报告，中诚信证评整理 总体看，公司目前负债水平和债务结构较为合 理，预计随着公司未来新增项目建设进度的推进， 负债水平将有所上升。 盈利能力 公司收入主要来源于通行费收入，在全省经济 背景复苏及车流量上升的带动下，公司通行费收入 较上年有所增长，公司 2011年实现营业收入 22.16 亿元，较上年增长 4.49%。不过受安徽省全省经济 增速放缓影响，公司 2011年收入增幅较上年有所 降低。 图 6：2009～2011公司收入成本结构分析 亿元 25 40% 中原高速 303.79 79.05 宁沪高速 253.75 26.67 深 高 速 246.09 57.34 山东高速 232.11 29.14 赣粤高速 230.06 53.54 四川成渝 167.88 43.37 粤高速Ａ 118.02 59.71 皖通高速 101.06 35.08 五洲交通 99.93 71.03 楚天高速 95.35 62.59 重庆路桥 56.38 66.54 东莞控股 49.89 36.31 华北高速 40.84 4.81 龙江交通 29.35 12.4 吉林高速 26.55 19.21 平均值 136.74 43.79 中位数 101.06 43.37 20 15 10 5 0 35% 30% 25% 20% 15% 10% 5% 0% -5% 2009 2010 2011 营业总收入营业成本收入增长率成本增长率 数据来源：公司提供，中诚信证评整理 2011年公司营业成本合计为 7.27亿元，公司 营业成本主要由折旧摊销、维修费用、其他业务成 本构成，其中折旧摊销约占 65.86%，公路维修费用 约占6.85%。2011年公司营业成本与上年基本持平。 资料来源：中诚信资讯，中诚信证评整理 7 安徽皖通高速公路股份有限公司公司债券 2012年跟踪评级报告 表 7：2010～2011年公司营业成本构成比例表 9：2011年主要高速公路上市公司盈利能力指标 单位：% 名称营业总收入(亿元)毛利率 ( %) 2010 2011 中原高速 26.27 56.23 折旧及摊销 78.70 65.86宁沪高速 74.01 50.88 公路维修费用 11.28 6.85深 高 速 29.52 59.94 其他业务成本 10.02 27.29山东高速 59.49 57.33 合计 100 100 赣粤高速 41.01 48.2 数据来源：公司定期报告，中诚信证评整理四川成渝 38.07 50.71 期间费用方面，受部分银行借款利息资本化影粤高速Ａ 10.78 41.62 响，公司 2011年财务费用同比下降 14.06%；此外， 皖通高速 22.16 67.19 五洲交通 23.02 35.02 因职工人数增加及皖通科技园建成投入使用，公司楚天高速 9.50 61.70 管理费用较上年上升 17.79%。公司 2011年三费收重庆路桥 3.98 91.14 入占比为 8.14%，较上年降低了 0.78个百分点。整东莞控股 7.19 63.25 体看，公司费用整体控制能力依然较好。 华北高速 7.14 51.28 龙江交通 3.91 64.62 表 8：2010～2011年公司三项费用情况吉林高速 8.10 47.92 单位：亿元平均值 24.28 56.47 中位数 22.16 56.23时期 2010 2011 同比增幅 销售费用 0 0 - 资料来源：中诚信资讯，中诚信证评整理 管理费用 0.56 0.65 17.79% 在现金获取方面，受当年利润总额提升影响， 财务费用 1.34 1.15 -14.06%公司 2011年实现 EBITDA18.51亿元，同比上升 三费合计 1.89 1.80 -4.70%6.40%。此外， 2011年公司经营性净现金流为 15.48 营业总收入 21.21 22.16 4.49%亿元，呈稳步上升态势。同时，公司 2011年现金 收入比为 1.00倍，公司收现能力较好。 三费收入占比 8.92% 8.14% -0.78个百分点 资料来源：公司定期报告，中诚信证评整理图 8：2009～2011年公司 EBITDA情况 在利润方面，受益于营业收入规模的上升及通20 亿元 行费收入标准的提高，公司 2011年实现利润总额 18 16 12.46亿元，较上年增长 10.57%。其中经营性业务14 12 利润约占 99.01%，公司主营业务经营状况较好。同10 8 时，公司各项盈利性指标在同行业内亦处于较好水6 平，2011年公司营业毛利率为 67.19%，高于行业4 2 平均水平。0 14 13 12 11 10 9 8 7 6 5 4 3 2 1 0 -1 2009 2010 2011 图 7：2009～2011公司利润总额结构分析 利息支出折旧 摊销 利润总额 亿元资料来源：公司定期报告，中诚信证评整理 整体看，在公司 2011年车流量总量增长及收 费标准提升的带动下，公司路产营收规模较上年出 现有所增长，盈利能力和获现能力仍处于较强水 平。 偿债能力 2009 2010 2011随着公司各主要项目陆续推进，公司债务规模 营业外损益 投资收益 公允价值变动收益 资产减值损失 经营性业务利润 小幅增加，2011年总债务规模为 23.30亿元，较上 年上升 1.59%。从偿债能力指标看，在 EBITDA规 资料来源：中诚信资讯，中诚信证评整理 8安徽皖通高速公路股份有限公司公司债券 2012年跟踪评级报告 模上升的带动下，公司 2011年总债务/EBITDA为 1.26倍，较上年下降 0.06倍。同时，公司经营性现 金流的改善使 2011年经营活动净现金流 /总债务和 经营活动净现金流利息保障倍数均保持在合理水 平，分别为 0.66倍和 12.06倍。 表 10：2009～2011年公司偿债能力指标 指标2009 2010 2011 短期债务（亿元） 9.85 1.20 0.40 长期债务（亿元） 19.72 21.74 22.90 EBITDA（亿元） 13.97 17.40 18.51 EBITDA利息倍数（ X） 11.90 13.78 14.42 总债务 /EBITDA（X） 2.12 1.32 1.26 经营活动净现金流量（亿元） 11.43 15.43 15.48 经营活动净现金流 /总债务（ X） 0.39 0.67 0.66 经营活动净现金流利息保障倍数（X）9.73 12.22 12.06 资料来源：公司定期报告，中诚信证评整理 或有负债方面，截至 2011年12月31日，公司对 外担保1.81亿元，担保余额占当年经审计的归属于 母公司净资产的2.89%，担保对象全部为向子公司 安徽宁宣杭高速公路投资有限公司银行借款提供 担保，或有风险较小。 财务弹性方面，截至 2011年 12月 31日，公司 在各类银行获得授信额度为 16.28亿元，尚未使用额 度为 15.88亿元。同时，公司于 2009年 6月与纽约 梅隆银行建立了 50,000,000份美国存托凭证计划 (ADR)，每份存托凭证代表 10 股本公司于香港联合 交易所上市的 H 股股份，仅限于美国店头市场交易， 截至 2011年 12月 31日，公司该存托凭证尚未交易。 预计未来该计划的实施将提升公司的财务弹性。整 体看，公司备用流动性充足，财务弹性较好。 总体看，随着未来公司宁宣杭高速公路项目的 持续投入，公司债务规模将逐步加大，公司面临一 定的债务压力。不过目前公司经营状况较好，现金 流稳定，财务弹性良好，公司偿债能力依然较强。 担保实力 安徽省高速公路控股集团有限公司(以下简称 “集团公司”或“集团”）系安徽省两大省级公路 投资主体之一，综合实力雄厚。 业务运营 集团公司目前业务主要可分为公路桥梁运营、 房地产开发及其他业务三大业务板块，各板块营业 收入占比分别为 71.57%、10.91%、17.51%，目前 仍以公路桥梁运营为主。2011年集团公司实现营业 收入 91.46亿元，同比增加 32.65%。 图 9：2011年集团公司收入构成情况 资料来源：公司提供，中诚信证评整理 在公路桥梁业务方面，集团公司目前拥有各类 公路营运里程合计 1,989公里，均位于安徽省境内， 其中高速公路 1,835公里，约占全省同类道路的 60%，集团路产垄断优势明显。受益于安徽省区域 经济快速发展、通行费计费标准的上调及部分前期 建设路段建成后通车运营，集团公司 2011年各路 段实现通行费收入 65.46亿元，较上年增加 10.49%， 保持了较快的增速。同时，集团公司目前仍有部分 在建收费公路项目，预计上述路段在建成后将有效 提升集团公司的路产规模。 在房地产业务方面，2011年集团公司继续沿袭 了以安徽为基地，以北京、上海、深圳为前沿的 “1+3”发展格局，各地项目销售情况良好。受主要 楼盘进入结算影响，集团房地产业务实现收入9.98 亿元，同比增长69.31%。 在其他业务方面，集团公司所属路段服务区的 经营收入、广告收入、检测收入、仓储运输及汽柴 油等油品销售。2011集团公司其他各类业务实现营 业收入16.02亿元，同比大幅增长，主要是由于 2011 年6月，集团公司与中国石油化工股份有限公司共 同出资10.58亿元组建安徽省高速石化有限公司（以 下简称“高速石化”），该公司注册资本 6亿元，集 团公司出资5.40亿元，投资比例为 51%，中石油出 资比例为49%。高速石化的经营范围为高速公路服 9安徽皖通高速公路股份有限公司公司债券 2012年跟踪评级报告 务区加油站成品油、天然气（ CNG）/润滑油、沥青、 汽车修理、汽车零配件销售、化工产品销售及其他 相关业务。2011年高速石化为集团公司营业收入 5.85亿元，未来将为集团公司营收规模的提升起到 重要的促进作用。 总体看，集团公司各板块业务经营状况向好发 展，不过我们也关注到随着安徽省公路网建设进度 的推进，集团作为全省公路投资主体之一，未来将 面临一定的资金压力。 财务状况 截至 2011年 12月 31日，集团公司资产总额 为 789.50亿元，净资产为 165.40亿元。全年度实 现营业收入 91.46亿元，利润总额 13.68亿元，净 利润 9.44亿元，其中归属于母公司股东的净利润为 2.71亿元。集团公司全年度实现经营活动产生的现 金流量净额为 54.93亿元，现金流情况较好。 或有事项方面，截至 2011年 12月 31日，集 团公司对外担保 1.81亿元。集团公司担保余额占当 年经审计的归属于母公司净资产的 1.69%。总体看， 集团公司或有风险较小。 财务弹性方面，截至 2011年 12月 31日，集 团公司授信额度 1,134.93亿元，尚未使用额度为 551.74亿元，集团公司备用流动性充足，财务弹性 较好。 中诚信证评认为，集团公司系安徽省最大的交 通基建集团，综合实力雄厚，区域路产垄断优势明 显，具有很强的财务实力和抗风险能力，能够为本 期债券本息的偿还提供有力的保障。 结论 中诚信证评维持本次公司债券信用等级为 AAA，维持公司主体信用等级 AA+，评级展望为稳 定。 10安徽皖通高速公路股份有限公司公司债券 2012年跟踪评级报告 附一：安徽皖通高速公路股份有限公司股权结构图（截至 2011年 12月 31日） 11安徽皖通高速公路股份有限公司公司债券 2012年跟踪评级报告 附二：安徽皖通高速公路股份有限公司主要财务数据及指标 财务数据(单位：万元)2009 2010 2011 货币资金 104,296.80 75,650.70 59,780.20 应收账款净额 0.00 0.00 0.00 存货净额 239.48 376.13 341.34 流动资产 106,844.93 83,910.56 74,742.85 长期投资 4,486.86 3,156.33 32,928.53 固定资产合计 76,609.57 82,742.16 96,834.13 总资产 957,368.56 941,138.77 1,010,600.09 短期债务 98,500.00 12,000.00 4,000.00 长期债务 197,166.24 217,365.71 229,002.33 总债务（短期债务+长期债务） 295,666.24 229,365.71 233,002.33 总负债 404,274.44 338,503.63 354,542.67 所有者权益（含少数股东权益） 553,094.12 602,635.14 656,057.42 营业总收入 177,156.23 212,121.48 221,635.45 三费前利润 116,554.93 131,680.07 141,388.75 投资收益 384.11 1,040.04 802.00 净利润 73,043.28 86,169.85 93,503.33 息税折旧摊销前盈余 EBITDA 139,704.99 174,011.52 185,148.85 经营活动产生现金净流量 114,273.69 154,338.24 154,840.72 投资活动产生现金净流量 -83,234.64 -68,108.74 -125,917.08 筹资活动产生现金净流量 20,134.28 -114,875.60 -44,794.13 现金及现金等价物净增加额 51,173.33 -28,646.10 -15,870.49 财务指标2009 2010 2011 营业毛利率（%） 69.06 65.46 67.19 所有者权益收益率（%） 13.21 14.30 14.25 EBITDA/营业总收入（%） 78.86 82.03 83.54 速动比率（X） 0.63 1.03 0.94 经营活动净现金/总债务（X） 0.39 0.67 0.66 经营活动净现金/短期债务（X） 1.16 12.86 38.71 经营活动净现金/利息支出（X） 9.73 12.22 12.06 EBITDA利息倍数（X） 11.90 13.78 14.42 总债务/EBITDA（X） 2.12 1.32 1.26 资产负债率（%） 42.23 35.97 35.08 总债务/总资本（%） 34.84 27.57 26.21 长期资本化比率（%）26.28 26.51 25.87 注：长期投资=可供出售金融资产+持有至到期投资+长期股权投资 固定资产合计=投资性房地产+固定资产+在建工程+工程物资+固定资产清理+生产性生物资产+油气资产 三费前利润=营业总收入-营业成本-营业税金及附加 12安徽皖通高速公路股份有限公司公司债券 2012年跟踪评级报告 附三：安徽省高速公路控股集团有限公司主要财务数据及指标 财务数据(单位：万元)2009 2010 2011 货币资金 471,576.33 425,223.00 653,661.17 应收账款净额 13,563.98 22,406.99 28,876.54 存货净额 267,976.23 579,963.32 539,845.55 流动资产 973,343.57 1,199,294.59 1,426,488.25 长期投资 184,105.35 242,365.28 351,176.94 固定资产合计 4,741,687.49 5,172,767.90 5,328,667.68 总资产 6,363,605.73 7,110,545.94 7,894,990.43 短期债务 741,217.18 683,403.80 825,040.72 长期债务 3,334,270.48 3,672,095.34 4,329,562.86 总债务（短期债务＋长期债务） 4,075,487.66 4,355,499.14 5,154,603.58 总负债 5,072,095.26 5,684,493.98 6,240,998.68 所有者权益（含少数股东权益） 1,291,510.47 1,426,051.96 1,653,991.75 营业总收入 522,581.83 689,521.70 914,635.63 三费前利润 269,142.28 341,298.52 398,800.67 投资收益 -220.86 22,446.33 28,476.87 净利润 35,241.84 53,888.01 94,403.22 息税折旧摊销前盈余 EBITDA 411,246.00 532,224.11 610,522.11 经营活动产生现金净流量 285,690.46 261,870.44 549,282.33 投资活动产生现金净流量 -679,726.95 -749,444.57 -964,733.51 筹资活动产生现金净流量 468,808.30 441,225.99 643,893.31 现金及现金等价物净增加额 74,771.65 -46,353.33 228,438.17 财务指标2009 2010 2011 营业毛利率（%） 55.05 53.19 47.38 所有者权益收益率（%） 2.73 3.78 5.71 EBITDA/营业总收入（%） 78.70 77.19 66.75 速动比率（X） 0.61 0.42 0.51 经营活动净现金/总债务（X） 0.07 0.06 0.11 经营活动净现金/短期债务（X） 0.39 0.38 0.67 经营活动净现金/利息支出（X） 1.42 1.06 1.80 EBITDA利息倍数（X） 2.05 2.15 2.00 总债务/EBITDA（X） 9.91 8.18 8.44 资产负债率（%） 79.70 79.94 79.05 总债务/总资本（%） 75.94 75.33 75.71 长期资本化比率（%）72.08 72.03 72.36 注：长期投资=可供出售金融资产+持有至到期投资+长期股权投资 固定资产合计=投资性房地产+固定资产+在建工程+工程物资+固定资产清理+生产性生物资产+油气资产 三费前利润=营业总收入-营业成本-营业税金及附加 13安徽皖通高速公路股份有限公司公司债券 2012年跟踪评级报告 附四：基本财务指标的计算公式 毛利率＝（营业收入－营业成本）/ 营业收入 EBIT（息税前盈余）＝利润总额 +计入财务费用的利息支出 EBITDA（息税折旧摊销前盈余）＝ EBIT+折旧+无形资产摊销+长期待摊费用摊销 成本费用率＝（营业成本＋管理费用 +财务费用+营业费用）/ 营业收入 全面摊薄的净资产收益率＝归属于母公司的净利润 / 期末归属于母公司的所有者权益 总资本回报率＝ EBIT / (总债务+所有者权益合计) 收现比＝销售商品、提供劳务收到的现金 / 营业收入 盈利现金比率＝经营活动净现金流 /净利润 应收账款周转率＝营业收入 / 应收账款平均余额 存货周转率＝营业成本 / 存货平均余额 流动资产周转率＝营业收入 / 流动资产平均余额 流动比率＝流动资产 / 流动负债 速动比率＝（流动资产－存货）/ 流动负债 保守速动比率＝（货币资金 +应收票据+交易性金融资产）/ 流动负债 短期债务＝短期借款+应付票据+交易性金融负债+一年内到期的非流动负债 长期债务＝长期借款+应付债券 总债务＝长期债务+短期债务 总资本＝总债务+所有者权益合计 总资本化比率＝总债务 /（总债务+所有者权益合计） 长期资本化比率＝长期债务 /（长期债务 +所有者权益合计） 货币资金等价物＝货币资金 +交易性金融资产+应收票据 净债务＝总债务－货币资金等价物 资产负债率＝负债合计 / 资产合计 经营活动净现金 / 利息支出＝经营活动净现金流 /（计入财务费用的利息支出 +资本化利息支出） EBITDA利息倍数＝ EBITDA /（计入财务费用的利息支出+资本化利息支出） 经营性业务利润＝营业收入－营业成本－营业税金及附加－销售费用－管理费用－财务费用 14安徽皖通高速公路股份有限公司公司债券 2012年跟踪评级报告 附五：信用等级的符号及定义 债券信用评级等级符号及定义 等级符号含义 AAA债券信用质量极高，信用风险极低 AA债券信用质量很高，信用风险很低 A 债券信用质量较高，信用风险较低 BBB债券具有中等信用质量，信用风险一般 BB债券信用质量较低，投机成分较大，信用风险较高 B 债券信用质量低，为投机性债务，信用风险高 CCC债券信用质量很低，投机性很强，信用风险很高 CC债券信用质量极低，投机性极强，信用风险极高 C 债券信用质量最低，通常会发生违约，基本不能收回本金及利息 注：除 AAA级和 CCC级以下（不含 CCC级）等级外，每一个信用等级可用 “+”、“-”符号进行微调，表示信用质量略高或 略低于本等级。 主体信用评级等级符号及定义 等级符号含义 AAA受评主体偿还债务的能力极强，基本不受不利经济环境的影响，违约风险极低 AA受评主体偿还债务的能力很强，受不利经济环境的影响较小，违约风险很低 A 受评主体偿还债务的能力较强，较易受不利经济环境的影响，违约风险较低 BBB受评主体偿还债务的能力一般，受不利经济环境影响较大，违约风险一般 BB受评主体偿还债务的能力较弱，受不利经济环境影响很大，有较高违约风险 B 受评主体偿还债务的能力较大地依赖于良好的经济环境，违约风险很高 CCC受评主体偿还债务的能力极度依赖于良好的经济环境，违约风险极高 CC受评主体在破产或重组时可获得的保护较小，基本不能保证偿还债务 C 受评主体不能偿还债务 注：除 AAA级和 CCC级以下（不含 CCC级）等级外，每一个信用等级可用 “+”、“-”符号进行微调，表示信用质量略高或 略低于本等级。 评级展望的含义 评级展望是评估发债人的主体信用评级在中至长期的评级趋向。给予评级展望时，中诚信证评会考虑 中至长期内可能发生的经济或商业基本因素的变动。 正面表示评级有上升趋势 负面表示评级有下降趋势 稳定表示评级大致不会改变 待决表示评级的上升或下调仍有待决定 15 安徽皖通高速公路股份有限公司公司债券 2012年跟踪评级报告 中财网
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