[公告]深基地Ｂ：2012年公司债券跟踪评级报告
关 注 . 惠州基地的建设给公司带来一定的竞争压力。 建成后的惠州基地预计将是公司石油基地面积 的两倍多。未来惠州基地的建成投产将改变南 海东部石油后勤服务多年来被公司赤湾基地所 垄断的局面，给公司带来一定的竞争压力。 . 未来资本支出较大。公司未来将建设南京宝湾、 武汉南宝湾、南通宝湾一期、沈阳宝湾一期、 天津滨港宝湾等多个物流园区项目，尚需投资 合计约 36.97 亿元，资本支 出压力较大。但南 山集团将投资 22.64% ，可一定程度上缓解公司 的资本支出压力。 . 杠杆比率或将进一步上升。随着物流园区建设 的不断推进，近年来公司资产负债率持续上升， 2012 年末资产负债率为 65.41% 。未来公司资本 支出较大，杠杆比率有进一步上升的可能。 行业关注 海洋石油后勤服务 2012 年受中国经济增速 放缓的影响，国内石油需求 小幅增长，但进口依存度 仍 持续上升，海 洋油气开 发重要性凸显， 后勤服务需求长期向好。 2012年，受宏观经济调控的影响，国内经济增 速放缓，石油供需呈现小幅增长态势。据国土资源 部统计数据显示，2012年全国石油产量为2.05亿吨， 同比增长1%。中国石油协会发布的《2013中国油气 产业发展分析与展望报告蓝皮书》显示，2012年全 国石油表观消费量达4.76亿吨，同比增长5%。国内 原油供需缺口日益加大，使得我国原油供应对外依 存度持续处于高水平。2012年，我国原油进口依存 度达到56.40%。虽然中国经济增速将有所放缓，但 未来随着中国工业化进程的不断推进，国内油气消 费需求仍将保持一定增长，石油需求缺口预计将进 一步扩大。 目前中国陆地石油勘探程度较高，开采难度逐 渐增大，海洋成为全球油气资源重要的接替区。 南 海油气资源储量丰富，据勘探数据显示，整个南海 盆地群石油地质资源量约在230~300亿吨之间，天 然气地质资源量约为16万亿立方米，占我国油气总 资源量的1/3，其中70%蕴藏于深海区域。2012年5 月，中国第一艘深水钻井平台“海洋石油981”成功开 钻，最大作业水深近3,000米，最大钻井深度可达 12,000米，标志着中国自主建造的深水钻井平台已 经具备了深水开采作业的能力。未来国家必将加大 南海石油天然气资源的开采力度，尤其是加大深水 油气田开采的力度，将带动海洋石油后勤服务业务 的发展。 中诚信证评认为，随着社会经济的持续发展， 未来中国对油气资源需求将持续加大，海洋油气业 将继续保持快速发展，这将给海洋石油后勤服务行 业带来广阔的发展前景。 近年来中海油 在南海深水 油气 开发保持快速发展 步伐， 资本支出 持续增长， 为公司未来业绩增 长 提 供良好保障。 作为南海油气资源开发重要主体的中海油，近 年来加大了对南海油气资源开发的投资和开发力 度，尤其是深海区域。2012年6月，中海油在南海 开放9个区块与外国公司合作开发。8月，中海油第 二批推出26个对外合作区块，其中渤海湾1个开放 区块，东海丽水凹陷3个开放区块，南海东部18个 开放区块以及南海西部4个开放区块。据中海油的 规划，在2020年前将投资2,000亿元，用于加大开发 南海深水油气资源，同时加紧在国外收购深水钻井 平台，全面铺开深水油气的开采。一般情况下深水 作业的操作量是浅水作业操作量的2~3倍左右，预 计未来涉足南海深水勘探开发的石油公司和石油 服务公司的后勤业务需求量将大幅增加，同时也对 后勤服务提出了更高要求。 2012年，中海油资本支出约为92亿美元，同比 增长43.1%。2013年中海油将继续加大深水勘探开 发力度，全年资本支出预计为120~140亿美元，其 中勘探、开发和生产资本化投资占比分别为19%、 70%和11%。中海油2013年资本支出大幅增加将带 动公司作业量增加，为公司未来业绩增长提供良好 保障。 总体而言，随着南海油气资源开采向深水领域 加快推进，未来后勤服务需求量将大幅增加，同时 也对后勤服务提出了更高要求。 仓储物流 2012 年我国物流行业相关政策逐步落实，为仓储行 业的发展提供机遇。 宏观经济 增速放缓 和消费模式 的转变，使得仓储行业的业务结构逐步发生 转变 。 根据中国物资储运协会对67个大型仓储企业 的调查，2012年这67家企业生产经营基本稳定，实 现主营业务收入318亿元，同比增长10.5%，货物吞 吐量7,127万吨，同比下降14%。其中生产资料仓储 业务量下滑30%以上，生活资料仓储量增加34%。 受中国宏观经济增速放缓影响，钢铁、建材、煤炭、 能源等工业和大宗商品物流需求下降，导致生产资 料类仓储量下滑较多。而生活资料类受电子商务行 业快速发展的影响，仓储需求明显增强。 产业政策方面，2012年我国物流业发展的政策 环境持续改善，国家有关部门出台多项政策支持仓 储业发展。2012年1月，财政部、国家税务总局发 布《关于物流企业大宗商品仓储设施用地城镇土地 使用税政策的通知》，对大宗商品仓储物流用地土 地使用税减半征收（期限三年）。2012年8月，国 务院印发《关于深化流通体制改革加快流通产业发 展的意见》，要求大力发展第三方物流。2012年12 月，商务部发文《关于促进仓储业转型升级的指导 意见》，要求仓储企业向多功能、一体化的综合物 流服务商转变。 总体来看，2012年我国仓储物流市场依然保持 活跃，受宏观经济增速放缓和消费模式转变的影 响，仓储行业的业务结构逐步发生转变。物流业政 策环境持续改善，行业政策长期向好。 表 1 ： 2012 年以来物流行业主要行业政策一览 时间 政策名称 内容 颁布主体 2012.1 《关于物流企业大宗商品 仓储设施用地城镇土地使 用税政策的通知》 自 2012 年 1 月 1 日起至 2014 年 12 月 31 日止，对物流企业自 有的（包括自用和出租）大宗商品仓储设施用地，减按所属土 地等级适用税额标准的 50% 计征城镇土地使用税。 财政部、国家 税务 总 局 2012.6 《关于推进现代物流技术 应用和共同配送工作的指 导意见》 要求完善城市共同配送节点规划布局，鼓励商贸物流模式创新， 加快物流新技术应用步伐和 加大商贸物流设施改造力度。 商务部 2012.7 《 “ 十二五 ” 综合交通运输 体系规划》 “ 十二五 ” 时期，初步形成以 “ 五纵五横 ” 为主骨架的综合交通运 输网络，总里程达 490 万公里 。 国务院 2012.8 《关于深化流通体制改革 加快流通产业发展的意 见》 大力发展第三方物流；支持和改造具有公益性质的大型物流配 送中心；支持流通企业建设现代物流中心，积极发展统一配送。 国务院 2012.12 《服务业发展 “ 十二五 ” 规 划》 要求重点发展包括现在物流业在内的 12 项生产性服务业 。 国务院 2012.12 《关于促进仓储 业转型升 级的指导意见》 引导仓储企业由传统仓储中心向多功能、一体化的综合物流服 务商转变，提出了未来五年物流仓储业效率提升目标。 商务部 资料来源：中诚信证评整理 物流业对仓储服务的质量要求不断提升，仓储设施 呈现专业化、增值化、服务多样化的发展趋势。由 于土地资源的稀缺性，各地仓储物流用地供应日趋 紧张，预期未来 高品质 仓储设施 将维持供不应求的 状态，租金也将稳步上涨 。 2012 年 9 月，中 国物流与采购联合会和中国物 流学会联合发布了《第三次全国物流园区（基地） 调查报告》 。 据 该 调查 报告 统计 ， 经核实入选 《 2012 年度 中国物流园区（基地）名录》的各类物流园区 共 计 754 家，与 208 年的 475 家相比，增长 58.7 4 % ， 其中运营的 园区 348 家 ，在建 的园区 241 家， 规划 的园区 165 家。与前两次调查相比，物流园区域 分布趋于均衡，转型升 级态势明显 ； 园区服务范围 逐渐扩大，集聚和辐射效应持续增强。 2012 年 7 月， 由国家民政 部批准设立的中国物流与采购联合会 物流园区专业委员会 正式成立 ，全国的物流园区进 一步迈上了产业化、规范化的发展道路。 随着城市化进程加快和市区不断扩展，住宅、 商贸、金融、饮食服务等第三产业的用地需求不断 增加。原有的大型仓库、配送中心、货运场站等加 速外迁，而新建设施需要一定的周期，以及土地资 源制约，导致物流基础设施供需矛盾日益突出，仓 储设施阶段性供不应求。由于较好的供需关系，仓 库租金预计依然能保持稳中有升的态势。2012年3 月，中国物流与采购联合会发布的《关于“物流国 九条”政策落实情况调查报告》中显示，被调查的 120家企业中有69%的企业租金有所上涨，与上年末 相比平均增加13%。 从我国物流园区运营情况来看，呈现如下特 点：一、物流业对仓储服务的质量要求不断提升， 仓储设施呈现专业化、增值化、服务多样化的趋势。 二、园区布局网络化发展，功能集聚特征明显。三、 仓储物流的信息化、技术化水平持续提高，专业化 服务能力进一步增强。据第三次全国物流园区调查 显示，在被调查的企业中，信息化投入超过500万 元的物流园区占50%、超过1,000万元的比例为33%。 中诚信证评认为，随着城镇化的推进以及各 行业对仓储水平要求的提高，高品质仓储物流市场 将维持供应不求状态，租金也将保持稳步上升态 势，但同时我们也关注到仓储物流行业仍面临土地 资源稀缺，人工成本、融资成本上升等问题。 业务运营 深基地 业务 主要 包括 石油后勤 服务和物流园 区 两大 板块。 2012 年公司实现营业收入 5.79 亿元， 同比增长 25.26%，其中，石油后勤服务业务实现营 业收入 3.06 亿元，同比增幅为 16.07%；物流园区 业 务 实 现 营 业 收 入 2.72 亿元 ， 较 上 年 度增 长 37.62%。随着新建物流园区的投入运营和仓库整体 出租率的提高，近年来公司物流园区业务的收入占 营业总收入的比重持续提升，由 2010 年的 40%增 至 2012 年的 47 % 。 表 2 ： 2010~ 2012 年公司营业收入构成 单位：亿元 、 % 2010 2011 2012 收入 占比 收入 占比 收入 占比 石油后勤 2.41 60 2.64 57 3.06 53 物流园区 1.59 40 1.98 43 2.72 47 合计 4.00 100 4.62 100 5.79 100 注：表中数据经四舍五入而得，小数尾差并未调整，下同。 资料来源：公司 提供 ，中诚信证评 整理 石油后勤 服务 业务 2012 年， 随着 南海石油开发战略的稳步推进， 公司 石油后勤服务 收入稳步增长 。 公司顺应南海深层石 油开发战略的需要，加快向深浅水后勤综合服务基 地转型 ， 进一步巩固公司在石油后勤服务方面的优 势竞争地位。 公司石油后 勤服务以赤湾基地为运营主体，具 体包括 堆存（仓储） 、装卸、港务管理和办公租赁 等业务。截至 2012 年末 ， 赤湾 基 地占 地面 积 441,157.09 平方米，拥有 97,809 平方米的仓库、 204,077 平方米的堆场和 896 米功能齐全的专业码 头和 11 个五千吨泊位，能确保为海洋石油和天然 气开发作业者提供安全、高效、优质的后勤服务。 表 3 ： 201 、 2012 年公司石油后勤服务收入构成 单位：万元 2011 2012 同比增长 堆存（仓储） 11,924 12,748 6.91% 装卸 6,493 8,461 30.31% 港务管理 5,603 7,272 29.79% 办公租赁 1,837 1,925 4.79% 其他 555 232 -58.20% 合计 26,412 30,638 16.07% 资料来源：公司提供，中诚信证评 整理 近年来，受益于南海石油开发战略的稳步推 进，公司石油后勤 服务 业务收入逐年增 长。2012 年 公司石油后勤服 务实现营业收入 3.06 亿元，同比增 长 16.07%。具体来看，2012 年公司仓库出租率和 堆场出租率分别达到 98.67%、98.01%，堆存业务运 行情况良好，当年贡献收入 12,748 万元，同比上升 6.91%；同期，公司实现港口操作装卸量 96 万吨， 取得收入 8,461 万元，同比增长 30.31%；基地内的 办公大楼对外出租率也有所提高，当年实现收入 1,925 万元；港务管理业务贡献收入 7,272 万元，同 比增长 29.79%。 表 4 ：公司石油后勤基地经营情况 2010 2011 2012 港口操作装卸量（万吨） 70.00 79.23 96.00 仓库出租率（%） 95.00 97.25 98.67 堆场出租率（%） 98.00 97.62 98.01 办公租赁出租率（%） 84.00 82.96 89.00 资料来源：公司提供，中诚信证评 整理 2012 年 ， 公司继 续 大力 推进深水战略 。 1 月， 东岸线码头一期岸线 196 米、设计水深 11 米的深 水泊位顺利投入使用， 公司 实现了从单一的浅水后 勤服务基地向深浅水综合服务基地的转型，并率先 为国家深水开发战略的旗舰 “ 海洋石油 981 ” 提供 后 勤服务。东岸线深水码头二期预计新增 60 米岸线 及 70 万平米的后方堆场， 计划 201 3 年完成 30 米 岸线 。 另外，码头升级将实现 5 万吨泊位，是目前 南海作业区仅有的深水 泊位。新码头资源的有力补 充为公司石油后勤 服务 能力的提升起到良好的促 进作用，进一步巩固 了 公司在石油后勤服务方面的 优势竞争地位。 此外，公司将在赤湾东高地进行扩建， 42# 地 将新建 2 栋仓库，面积 1.2 万平方米，目前正在进 行基础处理，计划将于 2013 年底竣工交付； 43# 地 办公楼将扩建加层，面积 0.1 万平米，计划于 2013 年 10 月竣工 交付； 45# 地将新建 1 栋仓库，面积 1 万平米，计划于 2013 年 9 月开工建设， 2014 年 2 月竣工交付。 42# 、 43# 、 45# 地仓库和办公楼 、东 岸线深水码头二期 建成 投产后， 公司石油后勤 服务 业务 收入规模有望进一步提升。 值得关注的 是，中海油 209 年开始在惠州大亚 湾建设后勤服务基地。 未来 随着 中海油 惠州基地的 投入运营，将改变公司垄断 南海东部 石油后勤 服务 业务 的格局。不过我们认为， 海洋石油后勤服务的 核心竞争力为管理和服务，深基地在该业务板块运 营了 20 多年，服务经验较为丰富，业内品牌效应 较强。而且未来南海石油开发的规模将持续扩大， 石油后勤服务需求量也将迅速增加，因此预计惠州 基地 对公司不会造成太大影响。 整体 来 看， 公司石油后勤 服务 业务运营情况较 好，同时随着南海深层石油开发战略的推 进 ，公司 加快了从单一 浅水后 勤服务基地向深浅水综合服 务基地的转型， 石油后勤 服务 业务 发展 持续 向好。 物流园区业务 2012 年 公司 继续扩大物流园区规模，年内 多个 新增 物流园区投 产 ， 运营情况良好， 物流园区业务收入 快速增长。 表 5 ： 201 、 2012 年公司物流园区收入构成 单位： 万 元 2011 2012 同比增长 仓储 17,628 24,038 36.36% 装卸 1,028 968 -5.84% 办公租赁及其他 1,140 2,215 94.30% 合计 19,796 27,221 37.62% 资料来源：公司提供，中诚信证评 整理 公司从 203 年开始从事物流园区业务，建立 了 “ 宝湾物流 ” 品牌。 近十年来， 宝湾物流相继在全 国 多个 中心城市自行开发、拥有并管理多个大型物 流园区。物流业务中除 深圳 宝湾国际物流有限公司 （以下简称 “ 深圳宝湾 ” ）由公司本部直接控股外， 其他物流园区的 运营主体 均 为宝湾物流控股有限 公司（以下简称 “ 宝湾控股 ” ） 。 2012 年，公司积极扩张和发展物流园区业务， 年内多个新增物流园区投入运营， 而且 物流园区 整 体 出租率 、 租金价格 均有所上升 ，使得公司当年 物 流园区 业 务 实现 营业收入 2.72 亿元，同比 大幅增加 37.62% 。 具体来看 ，仓储业务 实现 收入 24 , 038 万元， 同比增长 36.36% ；办公租赁业务贡献收入 2 , 215 万 元， 较上年度 增幅达到 94.30% ；装卸业务稍有下滑， 当年实现收入 968 万元 。 表 6 ： 公司近年主要物流园 区 经营情况 单位 2010 2011 2012 深圳 宝湾 可出租面积 平米 42,000 42,000 42,000 出租率 % 84 73 72 上海 吴淞 可出租面积 平米 178,558 179,440 178,740 出租率 % 99 100 100 天津 塘沽 可出租面积 平米 143,097 151,373 151,373 出租率 % 91 89 98 广州 可出租面积 平米 20,443 20,443 19,704 出租率 % 100 100 100 昆山 可出租面积 平米 133,468 133,047 141,047 出租率 % 95 100 100 成都 新都 可出租面积 平米 64,881 67,400 67,400 出租率 % 100 93 97 成都 龙泉 可出租面积 平米 0 48,185 78,569 出租率 % 99 94 廊坊 宝湾 可出租面积 平米 0 0 86,563 出租率 % 100 上海 明江 可出租面积 平米 0 0 118,192 出租率 % 91 资料来源： 公司提供 ，中诚信证评整 理 2012 年，公司完成了昆山 宝湾 12# 仓 库 、龙泉 宝湾二期、廊坊宝湾新园区、 上海 明江宝湾新园区 工程项目的建设 ，年内 宝湾物流 新增仓库面积 23.98 万平方米。 其中， 上海明江宝湾 完工 12 栋仓库 ， 面积 约为 11.28 万平方米 ；廊坊宝湾 新增 仓库 面积 约为 8.7 万平方米 ；成都龙泉 宝湾二期 完工 3 栋仓 库 ， 面积约 3.2 万平方米 ；昆山宝湾新增 1 栋 12# 仓库，面积约为 0.8 万平方米。截止 2012 年底，宝 湾控股建成投入运营的仓库面积达 84 万平 方 米。 受益于 公司成熟完善的选址策略， 新 投入运营 的 仓 库 在 不到一年的时间内迅速达到了很高的出租率， 保障了公司营业收入的快速上升。 表 7 ： 2012 年公司年内完工项目一览表 单位 : 万平方米 项目名称 仓库面积 竣工日期 上海明江宝湾 11.28 6 栋于 2012.3 竣工； 另 6 栋 2012.9 竣工 廊坊宝湾 8.7 2012.3 竣工 成都龙泉宝湾二期 3.2 2012.3-7 陆续竣工 昆山宝湾 12#仓库 0.8 2012.2 竣工 合计 23.98 - 资料来源： 公司提供 ，中诚信证评整 理 总体 来 看，公司物流园区位优势显著， 经营 情况较好， 业务发展迅速 。 未来 随着 在建及拟建物流园区项目 陆续投入运营 ， 公司收入规模有望 持续 提升，但 同时亦给公司带来 较大的资本支出压力。 公司 按照 既定的投资 发展规划， 将 继续大力扩 张物流园区规模 。 2012 年公司成功签约武汉南、 沈阳苏家屯、天津 西青 3 个新投资项目，总面积 1 , 1 50 亩。公司 年内 在建项目有成都龙泉宝湾三期 和广州 A 地块，合计面积约 17.4 万平方米。其中 成都 龙泉 宝湾三期拟建设 2 栋仓库，面积约 4.7 万 平 方 米，于 2012 年 12 月开工，计划 2013 年 12 月 竣工交付；广州宝湾 A 地块拟建设 4 栋多层仓库， 面积约为 12.7 万平方米，工程于 2012 年 12 月开工 建设， 计划 2014 年 6 月竣工交付。 公司 2013 年将 开工的项目有南京宝湾、武汉 汉南 宝湾、南通宝湾 一期、沈阳 宝湾 一期、天津滨港 宝湾 5 个物流园项 目，项目合计面积约 52.7 万平方米。 这些项目的建 成，将进一步完善宝湾物流在全国的网络布局， 公 司收入规模有望持续提升。 资本支出方面，目前公司在建和拟建项 目总投 资预计 约 41.58 亿元 。 截至 2012 年末，已投资约 4.61 亿元，尚需投入 36.97 亿元 ，资金压力较大 。 但南山开发集团 将出资 22.64% ， 一定 程度上缓解了 公司的资本支出压力。 表 8 ：公司在建及拟建项目一览表 项目 名称 投资额 （万元） 年末已投金 额（万元） 项目进度 成都龙泉 宝湾 36,100 19,657 一期、二期已完工，三期 2 栋仓库于 2012.12 开工 广州宝湾 A 地块 48,000 6,799 计划建设 4 栋多层仓库， 于 2012.12 开工 南京宝湾 37,300 7,209 已完成前期工作，预计 2013.9 开工 武汉汉南 宝湾 54,300 7,191 已完成前期工作，预计 2013.9 开工 天津滨港 宝湾 43,000 1,102 在土石方回填，计划 2013.9 完成软基处理 南通宝湾 物流 40,800 636 在进行规划设计和前期 报建工作，预计 2013.12 开工 沈阳宝湾 51,300 3,490 在进行规划设计，预计 2013.10 开工 天津 西青 宝湾 35,800 10 项目投资计划已签订 武汉阳逻 宝湾 21,800 0 尚处于规划阶段 重庆巴南 宝湾 47,400 0 尚处于规划阶段 合计 415,800 46,094 - 资料来源： 公司提供 ，中诚信证评整 理 总体 来 看， 公司积极扩张物流园区规模，有利 于完善宝湾物流在全国的 网络 布局，继续提升宝湾 物流在核心城市的品牌效应和整体竞争实力 。 未来 随着新物流园区陆续投入运营，物流 园区 业务板块 占 公司营业总收入的 比重 将不断上升。同时我们也 关注到，公司未来有较大的资本支出压力。 财务分析 以下分析基于 公司 提供的经中瑞岳华会计师 事务所有限公司审计并出具标准无保留意见的 20 10 、 201 年 度 审计报告 ，以及经德勤华永会计师 事务所审计并出具标准无保留意见的 2012 年 度 审 计报告，数据全部使用年末合并数。 资本结构 图 1 ： 20 10 ~20 1 2 年公司资本结构 资料来源：公司定期报告，中诚信证评 整理 近年来，随着公司两大业务板块规模 持续扩 大，公司资产总额逐年增长。截至 2012 年末，公 司总资产为 44.79 亿元， 同比 增长 22.78 % 。同期， 公司通过发行公司债、中期票据及增加银行借款等 方式筹集资金以满足园区项目建设的资金需求，截 至 2012 年末，公司负债合计 29.30 亿元， 同比 增长 30.84 % 。受此影响，公司资产负债率和总资本化率 分别 同比 上升 4.03 个百分点、 5.34 个百分点至 65.41% 、 61.70 % ，在行业中处于中等水平 。 中诚信 证评关注到 公司近期业务发展步伐有所加快，仓储 拟建规模较大，后续资金需求压力使得其负债水平 存在进一步 上升 的可能 。 表 9 ： 截至 2012 年 12 月 31 日国内主要同行业上市公司 资本结构比较 名称 总资产 ( 亿元 ) 资产负债率 ( % ) 总资本化比率 ( % ) 中储股份 118.3 4 61.74 52.75 飞马国际 99. 87 94.0 3 92.9 5 保税科技 21.3 2 58.17 12.89 恒基达鑫 10.06 18.6 14.14 深基地 44.79 65.41 61.70 资料来源 ：中诚信 资讯，中诚信证评 整理 从债务 期限 结构来看 ， 2012 年，公司成功发行 公司债 5.7 亿元 、 中期票据 4 亿元， 同时 获得 国开 行项目贷款，缓解了部分在建项目的资金需求 压 力 ，同时也改善了公司的债务结构。截至 2012 年 末，公司总债务 24.96 亿元，均为长期债务。 总体来看， 公司积极扩张物流园区 规模 ，导致 公司债务 规模 快速增长，负债水平有所上升。但公 司新增债务以长期债务为主，债务结构得到明显 改 善。未来公司在物流园区建设方面还将有大规模的 投资，资金压力较大，资产负债率或将进一步上升。 盈利能力 图 2 ： 20 10 ~20 12 年 公司收入成本分析 资 料来源：公司定期报告，中诚信证评 整理 2012 年，公司石油后勤服务与物流园区业务依 然保持良好发展态势，全年实现营业收入 5.79 亿 元，较上年同期增加 25.26% 。石油后勤服务贡献收 入 3.06 亿元，同比上升 16.07% 。其收入的增长一 方面源于业务量的增长，另一方面由于公司从单一 浅水性功能基地逐渐向深 浅 水综合功能性基地转 变，深水开发服务费率较 高所致。物流 园区 业务贡 献收入 2.72 亿 元，同比增长 37.62% ， 主要是 由于 公司年内 多个新 增 物流园区 投入运营，且园区的整 体租金价格也有所上涨。 毛利率方面，从综合毛利率看， 2012 年公司营 业毛利率为 60.23% ， 同比下降 4.23 个百分点。 具 体 来 看 ， 2012 年公 司堆存（仓储）、装卸、港务管 理、办公租赁及其他业务的毛利率分别为 59.56% 、 58.62% 、 79.67% 、 37.04% 。其中办公租赁及其他业 务毛利率波动幅度最大，同比下 滑 20.52% ，主要 是 由于石油后勤本部办公楼进行装修维护，加上 当年 新增物流园区的折旧 摊销成本较高。但办公租赁收 入在公司总营业收入中占比较低，因此该业务 毛利 率下滑对公司整体盈利水平影响不大 。 受人工等成 本、新投入园区折旧摊销成本上升的影响， 堆存（仓 储）、装卸业务 毛利率 分别 较上年度下降 3.57% 、 3.04% 。 港务管理业务 毛利率 与上年度 基本 持平。 表 10 ： 20 1 1 、 201 2 年 公司 业务 毛利率情况 业务 种类 201 （ % ） 2012 （ % ） 变化 （百分点） 堆存（仓储） 63.13 59.56 - 3.57 装卸 61.6 58.62 - 3.04 港务管理 79.74 79.67 - 0.07 办公租赁及其他 57.56 37.04 - 20.52 合计 64.46 60.23 - 4.23 资料来源：公司定期报告，中诚信证评 整理 2012 年，公司期间费用上升较快，全年共计发 生 1.8 亿元，三费收入占比为 32.5 2 % ，同比上升 3.4 7 个百分点。其中，受债务规模扩大的影响，财 务费用当年发生额为 1.19 亿元，同比大幅增加 65.64% 。总体看，随着业务规模的扩大，公司期间 费用呈上升态势。 表 1 1 ： 20 10~ 20 12 年 公司期间费用分析 项目 20 10 20 11 2012 销售 费用 ( 亿元 ) 0.02 0.01 0.03 管理费用 ( 亿元 ) 0.60 0.61 0.6 财务费用 ( 亿元 ) 0.5 0.72 1.19 三费合计 ( 亿元 ) 1.16 1.34 1.8 三费收入占比 ( % ) 29.07 29.05 32.5 2 资料来源：公司定期报告，中诚信证评 整理 公司的利润总额主要由经营性业务利润、投资 收益和营业外损益组成。 2012 年，受人工 、折旧摊 销 等营业成本和期间费用增加的影响，公司获得经 营性业务利润 同比下滑 1.51% 至 1.20 亿元 。同期， 公司 取得 投资收益 0.7 亿元， 同比增加 243.37% ， 主要 系联营企业胜宝旺公司运营良好，当年贡献了 0.58 亿元的投资收益 ； 公司利用短期存量资金购买 银行理财产品产生投资收益 0.18 亿元。此外， 部分 物流园区获得政府补助 共计 430 万元构成营业外损 益的主要组成部分。 整体 看， 2012 年公司获得利润 总额 2.0 2 亿元，同比增长 36.08% 。 总体而言 ， 2012 年公司 营业 收入稳定增长，在 人工 成本、折旧摊销等 上升 的压力下，仍保持较好 的盈利能力。未来，随着公司在建物流园区的陆续 投入运营和石油后勤 服务 深水战略稳步推进，公司 营业收入规模和盈利能力仍存在 一定的 提升空间。 偿债能力 2012 年公司加大了物流园区的建设力度，总债 务规模随之上升，由 201 年的 18.20 亿元上升至 24.96 亿元。 但 当 期 公司新增债务均为长期债务， 债务结构 得以优化 ，缓解了公司的短期偿债压力。 表 12 ： 2010 ~ 2012 公司偿债能力分析 项目 2010 2011 2012 长期债务（ 亿元） 9.10 10.60 24.96 总债务（ 亿元） 11.69 18.20 24.96 EBITDA （亿元） 2.91 3.09 4.27 总债务 / EBITDA （ X ） 4.02 5.8 5.84 EBITDA 利息保 障倍数（ X ） 4.96 3.80 3.05 经营活动净现金流 （亿元） 2.5 2.68 3.28 经营活动净现金流 / 总债务（ X ） 0.2 0. 15 0.1 3 经营活动净现金流利息 保障系数（ X ） 4. 36 3.29 2. 3 4 资料来源：公司定期报告，中诚信证评整理 获现能力方面 ， 2012 年公司 EBITDA 和经营 活动净现金流分别 为 4. 27 亿元 和 3.28 亿元 ， 分别 较 201 年增长 38.23 % 、 22.43% ，表现出良好的获 现能力。 从主要偿债 能力 指标表现来看 ， 公司 总债 务 /EBITDA 和 EBITDA 利 息保障倍数分别为 5.84 和 3.05 ， 分别 同比 下降 0 .04 和 0.75 。经营 活动 净现 金 流 / 总债务和经营 活动 净现金利息保障倍数分别 为 0.13 、 2. 3 4 ， 分别 同比降低 0.02 、 0.95 。虽然公 司业务规模的扩大带来债务水平 大幅 上升， 公司主 要偿债能力指标有所弱化， 但其 较好 的获现能力仍 能 对 债务 本息 形成 良好 的 覆盖。考虑到 公司 未来 还 将有较大规模的资本支出，预计其债务规模会 继续 增加，我们将对公司债务规模进一步增加后可 能对 其偿债能力的影响保持关注。 或有负债方面，截至 2012 年末，公司无对外 担保。 银行授信方面，截至 2012 年末， 公司获得 多家金融机构综合授信额度共计 34.40 亿元， 其中 尚未使用 额度为 26.09 亿元，备用流动性 较 充足。 总体看，公司物流业务发展迅速，园区在建项 目的持续推进使得其债务规模增长较快，偿债 压力 有所上升。但从长期来看，伴随着公 司在建项目的 陆续投产，公司收入规模和盈利水平仍有较大 上升 空间， 抗风险 能 力将 进一步 增强。 担保实力 本次债务由中国南山开发（集团）股份有限公 司（以下简称 “ 南山集团 ” 或 “ 集团 ” ）提供 全额 无条 件不可撤销连带责任保证担保。 南山集团成立于 1982 年，是经国务院批准成 立的股份制企业，其最终控制人为招 商局集团有限 公司。南山集团从开发经营赤湾港口、石油基 地起 步，现已发展成为一家以港行运输、海洋石油 服务 和物流后勤服务、房地产开发、集成房屋体系 为核 心业务，以国内综合物流业务为新培育业务， 跨行 业、跨地区经营的综合性大型企业集团。截至 201 2 年 12 月 31 日，南山集团总资产 22.56 亿元，所有 者权益 91.21 亿元。 201 2 年，公司实现营业收入 72.86 亿元，净利润 17.41 亿元，经营活动净现金流 15.29 亿元。 业务运营 南山集团主要业务可分为港航运输、海洋石油 服务和物流后勤服务、房地产开发、集成房屋体系 等四大板 块。鉴于海洋石油服务和物流后勤服务主 要集中在深基地运营，故以下将 主要 对港航运输、 房地产开发、集成房屋体系等业务板块进行分析。 港航运输业务主要通过深圳赤湾港航股份有 限公司（以下简称 “ 深赤湾 ” ）运营。 2012 年 10 月 31 日， 为了加强深圳西部港区一体化，提升西部港 区的竞争力，增强战略协同效应， 招商局国际有限 公司通过托管方式取得南山集团持有的深赤湾 57.52% 股份的管理权。从托管之日起深赤湾不再纳 入南山集团合并报表范围。 截至 2012 年 10 月 31 日深赤湾 资产总额 65.71 亿元，所有者权益 43.98 亿元。同期 ，深赤湾 实现营业收入 15.16 亿元，获 得利润总额 6.74 亿元。 集成房屋业务主要由赤晓企业有限公司运营。 赤晓企业有限公司成立于 206 年 4 月，主要从事 集成房屋及建材业务的股权投资及管理。 201 2 年 末，该公司总资产 47.18 亿元，所有者权益 21.86 亿元，全年实现营业收入 29.06 亿元 。 房地产开发业务主要由深圳市南山房地产开 发有限公司（以下简称 “ 南山房地产公司 ” ）运营。 南山房地产公司于 205 年成立，并陆续在 深圳、 苏州、长沙等地分别成立项目公司，目前从事 房地 产开发等业务 。截至 201 2 年 12 月 31 日末，南山 房地产公司 的房地产项目土地储备为 80 万平米， 总资产 59.61 亿元，所有者权益 26.53 亿元，全年 实现营业收入 15.53 亿元，实现净利润 2.41 亿元。 整体而言，南山集团 业务结构涉及多行业、多 领域，提高了集团整体综合实力和抗风险能力 。 同 时我们也关注到深赤湾的剥离或将影响 集团 未来 的 收入规模 和盈利水平 。 财务分析 从资本结构来看， 由于 深赤湾不再纳入南山集 团合并报表范围， 2012 年 集团资产规模有所下降 。 截至 2012 年 12 月 31 日，其总资产为 22.56 亿元， 同比下降 4. 64 % ， 所有者权益 92.21 亿元 ，同比 增 加 2.94 % ， 资 产负债率 59.02% ，同比下降 3.02 个百 分点 ，财务结构稳健性有所加强。 从盈利能力来看， 近年来南山集团营业收入规 模持续增加， 2012 年其实现 营业总收入 72.86 亿元 ， 同比增加 8.21% ， 营业毛利率小幅下滑至 32.14% 。 同期，公司取得 利润总额 22.29 亿元，同比大幅增 加 60.84% ，盈利能力较好 。 偿债能力方面，从债务规模来看， 2012 年公司 总债务 83.16 亿元，同比下降 12.24% ，其中长期债 务 80.63 亿元 。其中 长短期债务比 从 201 年的 0.6 下降至 0.03 ， 债务 结构 进一步 优化。 从偿债能力指 标来看， 201 2 年南山集团总债务 /EBITDA 指标为 2.50 ， 较上年度下降 1.57 ， EBITDA 利息倍数为 7.29 倍 ，同比上升 2.48 ， EBITDA 对债务 本息 的覆盖能 力处于较强水平。 或有负债方面，截至 201 3 年 3 月 31 日，南山 集团对合并范围内子公司 的 担保 金 额为 24.10 亿 元 ，无对外担保 。财务弹性方面，截至 201 3 年 3 月 31 日，南山集团本部共获得银行授信 90.60 亿元， 其中未使用额度 为 78.61 亿元 ，备用流动性充足。 综合来看，南山集团 综合实力 雄厚 ， 我们认为 南山集团提供的全额无条件不可撤销 连带责任保 证担保能够对 本次公司债券按期偿还提供有力的 保障。 结 论 综上所述，中诚信证评 维持 发行主体 深基地 主 体 信用 级别 AA ， 评级展望稳定 ；维持 “ 深圳赤湾石 油基地股份有限公司 2012 年公司债券 ” 信用 级别 AA + 。 附一： 深圳赤湾石油基地股份有限公司 股权结构图（截至 201 2 年 12 月 31 日） 附二： 深圳赤湾石油基地股份 有限公司主要财务数据及指标 财务数据 ( 单位：万元 ) 2010 201 2012 货币资金 18,659.36 40,212.29 89,35.41 应收账款净额 4,020.26 3,876.18 5,30.90 存货净额 91.90 112.95 106.97 流动资产 23,95.46 82,153.61 132,940.74 长期投资 35,068.16 32,513.85 48,403.17 固定资产合计 119,196.25 148,680.48 150,494.84 总资产 280,463.14 364,79.3 447,908.65 短期债务 25,853.0 75,982.0 0 长期债务 91,0.0 105 , 990 .0 249,57.74 总 债务（短期债务＋长期债务） 116,853.0 181 , 972 .0 249, 57 . 74 总负债 16,3.71 223,924.87 292,983.26 所有者权益（含少数股东权益） 114,129.43 140,874.46 154,925.39 营业总收入 40,010.24 46,192.35 57,859.19 三费前利润 23,349.52 25,578.50 30,793.03 投资收益 3,464.60 2,245.69 7,71.07 净利润 13,306.03 12,52.98 17,547.46 息税折旧摊销前盈余 EBITDA 29 , 053.97 30 , 921.75 42 , 742.0 经营活动产生现金净流量 25,512.49 26,765.40 32,767.91 投资活动产生现金净流量 - 26,410.74 - 64,310.15 - 40,105.16 筹资活动产生现金净流量 - 2,91.58 59,031.80 56,47.73 现金及现金等价物净增加额 - 3,81.83 21,53.82 49,124.23 财务指标 2010 20 11 2012 营业毛利率（％） 66.64 64.46 60.23 所有者权益收益率（％） 11.6 8.89 11.3 EBITDA/ 营业总收入（ ％ ） 72.62 66.94 73.87 速动比率（ X ） 0.46 0.81 5.97 经营活动净现金 / 总债务（ X ） 0.2 0.1 5 0.1 3 经营活动净现金 / 短期债务（ X ） 0.9 0.35 - 经营活动净现金 / 利息支出（ X ） 4. 36 3.29 2. 34 EBITDA 利息倍数（ X ） 4.96 3.80 3.05 总债务 / EBITDA （ X ） 4.02 5.8 5.84 资产负债率（ ％ ） 59.31 61.38 65.41 总债务 / 总资本（ ％ ） 50.59 56.36 61.7 0 长期资本化比率 （％ ） 44.36 42.93 61.70 注 ：所有者 权益包含少数股东权益，净利润包含少数股东损益 。 附三： 中国南山开发（集团）股份有限 公司主要财务数据及指标 财务数据(单位：万元) 2010 2011 2012 货币资金 350,824.97 385,167.93 548,119.94 应收账款净额 87,397.40 113,987.62 94,172.55 存货净额 375,024.42 490,080.73 526,295.31 流动资产 901,210.01 1,112,929.34 1,249,894.26 长期投资 203,502.25 231,529.68 398,383.94 固定资产合计 568,705.18 717,989.44 410,370.41 总资产 1,929,412.02 2,333,994.41 2,225,640.16 短期债务 283,096.40 378,198.11 25,371.20 长期债务 395,000.00 569,460.00 806,265.70 总债务（短期债务＋长期债务） 678,096.40 947,658.11 831,636.91 总负债 1,114,309.06 1,447,934.55 1,313,491.48 所有者权益（含少数股东权益） 815,102.96 886,059.86 912,148.68 营业总收入 538,611.44 673,341.66 728,638.36 三费前利润 192,381.16 209,279.22 201,932.65 投资收益 31,312.56 22,356.86 132,641.18 净利润 129,535.40 110,285.42 174,084.68 息税折旧摊销前盈余 EBITDA 226,605.26 233,073.46 332,933.31 经营活动产生现金净流量 54,830.86 34,238.41 152,910.76 投资活动产生现金净流量 -140,462.56 -199,340.87 6,659.90 筹资活动产生现金净流量 81,608.22 201,270.82 -15,606.38 现金及现金等价物净增加额 -4,552.13 35,228.21 144,172.99 财务指标 2010 2011 2012 营业毛利率（％） 39.10 35.30 32.14 所有者权益收益率（％） 15.89 12.45 19.09 EBITDA/营业总收入（％） 42.07 34.61 45.69 速动比率（X） 0.92 0.88 2.13 经营活动净现金/总债务（X） 0.08 0.04 0.18 经营活动净现金/短期债务（X） 0.19 0.09 6.03 经营活动净现金/利息支出（X） 1.97 0.71 3.35 EBITDA 利息倍数（X） 8.16 4.81 7.29 总债务/ EBITDA（X） 2.99 4.07 2.50 资产负债率（％） 57.75 62.04 59.02 总债务/总资本（％） 45.41 51.68 47.69 长期资本化比率（％） 32.64 39.12 46.92 注 ：所有者 权益包含少数股东权益，净利润包含少数股东损益 。 附四：基本财务指标的计算公式 货币资金 等价物 = 货币资金 + 交易性金融资产 + 应收票据 长期投资 = 可供出售金融资产 + 持有至到期投资 + 长期股权投资 固定资产合计 = 投资性房地产 + 固定资产 + 在建工程 + 工程物资 + 固定资产清理 + 生产性生物资产 + 油气资产 短期债务 = 短期借款 + 交易性金融负债 + 应付票据 + 一年内到期的非流动负债 长期债务 = 长期借款 + 应付债券 总债务 = 长期债务 + 短期债务 净债务 = 总债务 - 货币资金 三费前利润 = 营业总收入 - 营业成本 - 利息支出 - 手续费及佣金收入 - 退保金 - 赔付支出净额 - 提取保险合同准备 金净额 - 保单红利支出 - 分保费用 - 营业税金及附 加 EBIT（未完）  |