[公告]东兴证券：2014年股份有限公司债券信用评级分析报告
image169.jpg 2014年东兴证券股份有限 image170.jpg 资产质量较好，其担保能够对本期债券信用状 况起到积极作用。 关注 1．经济周期波动、国内股票市场低迷及 相关监管政策的变化等因素对证券公司经营 带来的影响值得关注。 2．公司营业部多分布于福建省内，由于 福建地区证券公司网点分布较为密集，公司经 纪业务面临的竞争压力较大。 3．创新业务发展对公司内部控制、风险 管理、资金等方面提出更高要求。 分析师 钟月光 电话：010-85172818 邮箱：zhongyg@unitedratings.com.cn 刘克东 电话：010-85172818 邮箱：liukd@unitedratings.com.cn 传真：010-85171273 地址：北京市朝阳区建国门外大街2号 PICC大厦12层（100022） Http：//www.lianhecreditrating.com.cn 信用评级报告声明 除因本次评级事项联合信用评级有限公司（联合评级）与东兴证券股份有限公 司构成委托关系外，联合评级、评级人员与东兴证券股份有限公司不存在任何影响 评级行为独立、客观、公正的关联关系。 联合评级与评级人员履行了尽职调查和诚信义务，有充分理由保证所出具的评 级报告遵循了真实、客观、公正的原则。 本信用评级报告的评级结论是联合评级依据合理的内部信用评级标准和程序 做出的独立判断，未因东兴证券股份有限公司和其他任何组织或个人的不当影响改 变评级意见。 本信用评级报告用于相关决策参考，并非是某种决策的结论、建议等。 本信用评级报告中引用的公司相关资料主要由东兴证券股份有限公司提供，联 合评级对所依据的文件资料内容的真实性、准确性、完整性进行了必要的核查和验 证，但联合评级的核查和验证不能替代发行人及其它中介机构对其提供的资料所应 承担的相应法律责任。 东兴证券股份有限公司债券信用等级自本期债券发行之日起至到期兑付日有 效；本期债券存续期间，联合评级将持续开展跟踪评级，根据跟踪评级的结论， 在存续期内该债券的信用等级有可能发生变化。 一、主体概况 东兴证券股份有限公司（以下简称“公司”或“东兴证券”）是由中国东方资产管理公司（以 下简称“东方资产”）、中国铝业股份有限公司和上海大盛资产有限公司共同出资15.04亿元，于 2008年5月正式成立的全国性综合类证券公司。2011年10月，经证监会批准，公司增资扩股5 亿元。截至2014年6月底，公司注册资本20.04亿元，前五大股东持股情况见表1，控股股东为 东方资产（公司股权结构图见附表1）： 表1 截止2014年6月末公司前五大股东及持股情况表 股东 持股比例 中国东方资产管理公司 74.85% 上海国盛集团资产有限公司 4.99% 泰禾集团股份有限公司 3.49% 北京永信国际投资（集团）有限公司 2.84% 方正和生投资有限责任公司 2.69% 合计 88.86% 资料来源：公司提供。注：2014年4月18日，上海国盛（集团）有限公司的全资子公司上海国盛与上海大盛签署《吸收合并协 议》，约定上海国盛吸收合并上海大盛（以下简称“本期合并”）。本期合并后，上海国盛承继上海大盛的全部财产、债权、债务、人员 等，同时注销上海大盛，上海大盛原持有的发行人10,000万股股份将由上海国盛承继取得。 公司主营范围：证券经纪；证券投资咨询；与证券交易、证券投资活动有关的财务顾问；证 券承销与保荐；证券投资基金销售业务；证券自营和证券资产管理业务；为期货公司提供中间介 绍业务；融资融券业务；代销金融产品业务。 截至2014年6月底，公司拥有上海、福建、深圳和新疆4家分公司及58家证券营业部。公 司下设东兴期货有限责任公司（以下简称“东兴期货”）、东兴证券投资有限公司（以下简称“东 兴投资”）和东兴资本投资管理有限公司（以下简称“东兴资本”）三家全资子公司，主要经营期 货经纪、金融产品投资和股权投资业务；共有员工2,205人。 截至2013年末，公司合并资产总额216.76亿元，其中客户存款40.23亿元；负债总额156.23 亿元，其中代理买卖证券款51.32亿元；所有者权益60.53亿元。2013年公司实现营业收入20.34 亿元，净利润6.68亿元。 截至2014年6月末，公司合并资产总额272.08亿元，其中客户存款51.18亿元；负债总额 206.30亿元，其中代理买卖证券款63.90亿元；所有者权益65.79亿元。2014年1~6月，公司实 现营业收入10.86亿元，净利润4.92亿元。 公司注册地址：北京市西城区金融大街5号；法定代表人：魏庆华 二、本期债券及债券筹资项目概况 1．本期债券概况 本期债券名称为“2014年东兴证券股份有限公司债券”，发行总额不超过人民币20亿元（不 超过发行前公司最近一期末净资产额的40%，可一次性或分期发行）。本期债券面值100元，按面 值平价发行，债券的期限为4年。本期债券为固定利率债券，债券存续期内前2年票面利率固定 不变，附第2年末发行人上调票面利率选择权，上调后的票面利率在债券存续期后2年保持不变； 具体的债券票面利率由公司与牵头主承销商根据簿记建档结果并按照国家有关规定共同协商确定。 本期债券采用单利按年计息，不计复利。每年付息一次，到期一次还本，最后一期利息随本 金的兑付一期支付。 本期债券由中债信用增进投资股份有限公司（以下简称“中债增”）为公司提供不可撤销连带 责任保证担保。 2．本期债券募集资金用途 本期债券募集资金将主要用于融资融券、股票质押式回购、资产管理、直投基金等业务，适 度扩大固定收益证券投资规模，同时补充公司营运资金，以增加新的利润增长点，进一步提高公 司盈利能力。 三、行业分析 1．我国证券市场发展状况 证券市场是金融市场的重要组成部分，在金融体系中占据重要地位。历经20多年的发展，我 国证券市场初步形成以股票市场、债券市场及衍生品市场为主的市场格局，证券市场规模快速扩 大，参与主体不断丰富，市场层次建设和监管体制改革取得一定成效。 自2005年股权分置改革以来，我国股票市场制度建设逐步完善，股票市场日趋成熟。中小板、 创业板的陆续建立、三板市场的升级扩容以及酝酿之中的国际版的后续推出，都将深入地推动证 券市场多层次发展。截至2013年末，我国境内上市公司数量达2,489家；股票总市值达23.10万 亿元；股票有效账户超过1.32亿户，相比2012年有所下降，主要是由于证券市场低迷，市场交 易活跃度降低，投资者处于观望状态或将资金投向收益率更高的金融资产；受IPO暂停政策影响， 全年境内股票筹资金额2,802.76亿元，相比2012年有所下降；全年股票成交金额46.87万亿元； 证券化率（股票总市值/GDP总值）为40.61%（见表2）。 表2 2009~2013年我国股票市场主要指标情况表 项目 2009年 2010年 2011年 2012年 2013年 境内上市公司数（家） 1,718 2,063 2,342 2,494 2,489 境内股票筹资额（亿元） 3,894.53 8,954.90 5,073.07 3,127.54 2,802.76 股票市价总值（万亿元） 24.39 26.54 21.48 23.04 23.10 股票全年成交金额（万亿元） 53.60 54.56 42.16 31.47 46.87 上证综合指数（点） 3,277.14 2,808.08 2,199.42 2,269.13 2,115.98 股票有效账户数（亿户） 1.20 1.34 1.41 1.40 1.32 证券化率（%） 71.56 66.69 45.55 44.37 40.61 资料来源：中国证监会网站。 近年来我国股票市场行情波动较大，与我国宏观经济平稳较快发展的趋势有较大偏离，股票 市场在发行定价机制、信息披露机制、市场退出机制以及控制内幕交易、培育机构投资者等方面 仍有较大的改革和提升空间。我国证券公司的主营业务对股票市场行情依赖度高，股票市场改革 进程和行情波动将对证券公司的发展产生持续的影响。近年来，股指期货的推出和融资融券业务 的开展一定程度上弥补了股票市场做空机制的缺失，长期来看这有利于股票市场的价值回归，有 利于丰富投资者的股票投资策略选择，但相关风险也会增加。 我国的债券市场主要由银行间债券市场和交易所市场组成。近年来，我国政府大力发展包括 债务融资在内的直接融资工具，债券市场保持快速发展势头，债券市场投资者结构和债券品种不 断丰富，债券发行量、成交量及托管余额均呈现较快增长的态势（见表3）。与股票市场和债券市 场相比，衍生品市场起步较晚，尚处于稳步推进发展之中。2013年，全国债券发行总额为9.02 万亿元，其中政府债券、政策性金融债和政府支持债券合计占比约为47%，非金融企业债务融资 工具占比约为32%，央行票据占比5.94%；债券市场现券成交量为41.43万亿元，较2012年下降 44.30%，债券市场交易活跃度明显降低, 主要是由于2013年，债券市场监管和规范力度进一步加 强，人民银行针对债券市场交易结算行为和券款对付结算规则等问题出台了相关办法来加强管理 和规范银行间市场，此外，下半年货币市场利率创历史新高，带动债券市场价格快速下行。2013 年末，债券存量余额为29.95万亿元，其中政府债券、央行票据、政策性金融债和政府支持债券 合计占比约为64%，非金融企业债务融资工具占比约为18%。 表3 2009～2013年我国债券市场发行额、成交额及托管余额（单位：万亿元） 项目 2009年 2010年 2011年 2012年 2013年 债券发行总额（含央票） 8.7 9.3 7.8 8.1 9.02 债券发行总额（不含央票） 4.9 5.2 6.4 8.1 8.49 债券托管量余额 17.5 20.4 21.4 23.8 29.95 银行间债券市场现券成交量 47.3 64.0 63.6 70.8 41.43 资料来源：中央国债登记结算有限责任公司网站、中国证券登记结算有限责任公司网站。 证券市场的快速发展一定程度上推动了我国经济的增长，但与国外较为成熟的资本市场相比， 我国证券市场仍存在市场化程度不高、结构不均衡、市场的深度和广度有待拓展、法制体系待健 全等问题。未来随着证券市场的持续发展，证券市场所肩负的融资、定价、优化资源配置等功能 将进一步发挥。证券市场持续快速发展将为国内证券公司的业务创新和发展提供较广阔的市场空 间。 2．市场主体及竞争格局 证券公司是证券市场重要的中介机构，与证券市场的发展相辅相成。证券公司提供证券市场 投融资及投资管理等中介服务，证券公司作为机构投资者也是证券市场主要的机构参与者。证券 业协会根据证券公司未经审计财务报表数据统计显示，截至2013年末，我国共有115家证券公司， 全行业资产总额2.08万亿元，净资产7,538.55亿元，净资本5,204.58亿元，证券公司行业资产总 额、净资产和净资本均较2012年末有所上升。2013年，证券公司全行业实现营业收入1,592.41 亿元，净利润440.21亿元，全行业营业收入和净利润均较2012年有所上升。 近年来，我国证券公司的对外开放稳步推进。外资参股证券公司包括两种方式，一是参与新 设合资证券公司，二是战略入股证券公司。截至目前，共有十余家合资证券公司获准设立。此外， 根据合格境外机构投资者（QFII）管理办法，外资还可以依法通过QFII购买上市证券公司股权。 2012年，证监会放宽了外方股东对合资证券公司的持股比例上限，缩短了合资证券公司扩大业务 范围的经营年限，有利于合资证券公司业务发展。另一方面，部分证券公司也积极实施“走出去” 策略。截至2012年末，已有二十余家证券公司经批准通过新设或收购方式在中国香港设立证券子 公司，开展跨境证券业务，包括证券承销、经纪、自营、资产管理等业务。 由于业务种类和主要收入来源趋同，证券公司间的同质化竞争激烈。近年来，行业的加速整 合使得部分行业领先的公司具备更强大市场竞争力。一批优质证券公司通过增资扩股、合资合作、 购并重组、发行上市、发行公司债券等方式进一步扩大资本规模、提升竞争力，行业集中度整体 提高。未来随着我国证券业的逐步成熟，业务专业化程度的提高，具有丰富经验和专业化水平较 高的大中型证券公司可能获得更大的竞争优势，行业集中度可能进一步上升。 此外，尽管我国金融业实行分业经营体制，但随着各种创新业务品种和模式的推出，商业银 行、保险公司和其他非银行金融机构也在向证券公司传统业务领域渗透，证券公司面临行业竞争 加剧的风险。 3．证券业务 我国的证券公司逐步形成了主要由经纪业务、投资银行业务、资产管理业务及自营业务组成 的业务结构（见图1）。证券经纪业务是我国证券公司目前最主要的业务组成部分，是收入的主要 来源。近年来，投资银行业务和资产管理业务发展较快，收入持续增长，融资融券、股指期货、 证券直投等创新性业务对证券公司的盈利贡献度也在不断增强。 图1 近年来年我国证券行业业务收入结构图 资料来源：中国证券业协会网站 经纪业务 由于市场竞争加剧，经纪业务市场平均佣金率不断下滑。加之金融危机后，股票市场交易量 持续萎缩，经纪业务的收入对证券公司的收益贡献度持续下降，也导致了证券公司盈利水平的大 幅下滑。在市场竞争日趋激烈之时，证券公司的经纪业务面临新的业务发展机遇和调整。2012年 11月，证监会发布《证券公司代销金融产品管理规定》，意味着证券公司代销金融产品的范围从 此前的证券投资基金和其他证券公司的资产管理计划扩大至“在境内发行的，并经国家有关部门或 者其授权机构批准或者备案的各类金融产品”，经纪业务迎来新的发展机遇。同时，证券公司客户 资金账户的非现场开户服务的推出将对传统依赖营业部营销经纪业务的模式产生挑战，证券公司 的经纪业务即将进入转型期，这可能会改变市场竞争格局。近年来融资融券业务的发展以及现金 管理型产品的推出将为经纪业务带来新的增长动力。随着经纪业务竞争的加剧，证券公司将逐步 向全方位金融服务提供商转变，借助业务间的相互协同为经纪业务发展提供支持，通过为投资者 提供差异化和高附加值的综合化服务来提升市场竞争力。此外，持续的行业佣金战以及互联网金 融的影响，倒逼证券公司向互联网经营模式和营销渠道创新转型，给券商传统经纪业务佣金模式 带来了较大冲击。 投资银行业务 目前证券公司的投资银行业务仍以证券承销与保荐业务为主。近年来，随着股票市场融资功 能的逐步完善，企业对股票融资的需求不断增加，债市融资规模也快速扩大。2013年，证券公司 全行业实现证券承销与保荐业务净收入128.62亿元，约占全行业营业收入的8%。在证券市场中， 证券公司投资银行业务形成了较明显的阶梯式竞争格局。一些大型证券公司依靠资本实力、技术 优势以及股东背景，在大型融资项目上具有明显的竞争优势，几乎垄断了百亿元规模以上的发行 承销项目，导致了较高的业务集中度，近年来股票及债券承销金额中排名前十家证券公司的市场 份额合计约占55%。合资证券公司依靠其全球化的网络以及人才优势，迅速抢占高端市场，与国 内证券公司展开了激烈竞争。在中小项目的承销业务上，一些证券公司通过其区域性特点和差异 化策略，占有一定的市场份额，逐步形成自身品牌。未来债券市场的持续快速发展和并购重组业 务的推动，将成为证券公司投资银行业务的增长点。此外随着新三板的扩容和国际板开板的临近， 未来这两个领域能够持续推动证券公司投资银行业务的发展。在投资银行业务快速发展过程中， 由于市场竞争加剧以及证券市场供求矛盾的存在，证券包销风险值得关注，包销风险将会导致证 券公司资产组合的市场风险上升，也会影响证券公司的流动性。同时，股票承销业务受监管审批 政策的影响较大，IPO暂停对承销与保荐业务短期内带来一定冲击。 自营业务 自营业务主要包括债券投资和股票投资。债券投资收益是证券公司投资收入的主要来源之一， 相对股票投资而言，债券投资收益相对稳定。证券公司自营业务规模受到资本金规模的限制，风 险总体可控，但股票投资与证券市场行情关联度高，收益波动性较大。2012年券商创新大会带来 投资范围和方式的放开以及证券公司另类投资子公司设立，意味券商自营业务从传统单边投资向 多领域投资、多交易工具的方向转变。 资产管理业务 近年来，证券公司资产管理规模较快增长，但相比较于银行理财产品、信托产品的规模，证 券公司资产管理规模仍较小。目前，证券公司资产管理业务初步形成了包括集合资产管理、定向 资产管理及专项资产管理等在内的产品体系。证监会鼓励证券公司加强业务创新，发展资产管理 业务，原有的业务限制有望进一步放宽，审批有望放松。这有助于推动资产管理业务模式从目前 单一产品管理向全面的客户资产配置的转型。2012年以来，证券公司与银行合作开展的通道类业 务带动证券公司受托资产管理规模爆发式增长。截至2013年末，证券公司行业受托的资产管理规 模约为5.20万亿元，较2012年末增长约175%。由于通道类资产管理业务的收费较低，对证券公 司收入贡献较小。 创新业务 2012年以来，证券公司创新业务尤其是资本中介类业务发展迅速。目前，证券公司开展的创 新业务主要包含柜台交易业务、基金代销业务、公募基金业务、融资融券业务、证券约定购回式 证券交易、债券质押式报价回购业务等。创新业务的逐步推进将有助于优化证券公司业务结构， 提升盈利水平。 由于证券公司收益水平与证券市场行情高度正相关，近年来我国证券行业净利润呈现高波动 性（见图2）。 图2 近几年我国证券行业净利润情况图 资料来源：中国证券业协会网站 总体看，证券公司在国内资本市场快速发展过程中获得了良好的发展机遇，传统业务持续较 快发展，新业务机会不断增多，市场竞争格局不断变化。未来几年，随着多种鼓励创新和监管放 松政策的持续落实，证券公司的收入结构有望得到优化，但目前股票市场的波动使证券公司短期 内的盈利水平承压较大。 4．证券公司风险 在2001~2004年期间证券公司集中爆发破产清算风险后，监管部门推行的综合整治措施和客 户交易结算保证金第三方存管政策改善了证券行业发展环境，加强了风险监控力度，证券行业迎 来了新的稳定发展期。目前，证券公司普遍将完善公司治理结构作为风险管理的重要组成部分， 明确了不同主体在风险管理上的职能；通过制定基本风险管理制度、内部控制制度或定期制作风 险评估报告，明确风险管理的具体方法；依据监管要求，各证券公司已建立了以净资本为核心的 风险控制指标体系，以及定期或不定期的压力测试和敏感性分析机制，为公司决策提供依据，风 险管理能力较行业综合治理之前有了明显的进步。现阶段我国证券公司面临的主要风险包括以下 几个方面： 市场风险 市场风险是证券公司面临的最主要的风险，主要包括价格风险、利率风险和汇率风险。由于 我国证券公司持有外汇资产较少，因此汇率风险不大，市场风险主要集中在股票价格风险和利率 风险方面。证券公司通常采用多元化的资产配置和投资组合策略，设定投资限额和风险集中度指 标，对投资、承销、资产管理等活动进行监控，通过降低风险敞口或采取风险对冲等手段来控制 市场风险。部分证券公司使用VaR、DV01等风险计量方法对市场价格和利率波动下可能形成的 损失进行衡量，并采用压力测试方法对极端情况下的可能损失进行评估。 信用风险 证券公司面临的信用风险主要来自交易、债券投资业务以及融资融券业务中的客户违约风险。 现阶段，证券公司代理客户进行的证券交易均以全额保证金结算，因此该类风险实际上很小。融 资融券业务的信用风险主要涉及客户提供虚假资料、未及时足额偿还负债、持仓规模及结构违反 合同约定、交易行为违反监管规定、提供的担保物资产涉及法律纠纷等，其信用风险控制主要通 过对客户进行风险教育、征信、授信、逐日盯市、客户风险提示、强制平仓、司法追索等方式实 现。证券公司主要通过对债券发行人和交易对手实行授信管理、对债券产品进行评级和设立投资 限额等措施来管理债券投资的信用风险。 流动性风险 在证券公司经营过程中，如受市场变化、信用等级下调、资产负债期限结构不匹配等因素的 影响可能产生流动性风险。另外，证券公司投资银行业务导致的大额包销也可能导致其流动性出 现困难。证券公司采取的风险控制措施主要包括关注公司总体财务状况、自有资金余额、长期资 金占用和日常流动性状况；控制自营业务投资规模，并在投资品种、期限分布等方面遵循分散性 原则；关注资产负债在规模和到期日等方面的匹配情况，并持有一定数量的现金及现金等价物等 高流动性资产；通过同业拆借、回购等手段，解决公司短期的资金需求。 操作风险 操作风险与证券公司的制度建设、员工素质以及技术投入等管理因素密切相关。证券公司主 要通过完善公司治理和内控机制、规范业务操作流程来控制人为失误；健全操作风险识别和评估 体系、完善操作风险计量方法；构建信息隔离墙制度体系，规范从业人员执业行为，防止内幕交 易和利益冲突；加强业务检查稽核力度，保证各项制度、流程和风险管理措施的有效执行；加大 对员工的培训，提高员工合规意识和风险管理能力。 法律及政策风险 法律风险是指证券公司的经营行为违反了相关法律法规而造成损失的风险。政策风险主要指 国家宏观政策或行业监管政策的变动对证券公司业务范围、经营方式、市场竞争等带来的影响而 产生损失的风险。我国证券公司面临的法律及政策风险主要反映在两方面，一方面我国证券市场 受法律及政策影响较大，政策的改变对股票市场和债券市场的波动影响较大，从而可能对证券公 司的业务经营产生不利影响；另一方面监管部门对证券公司监管政策的改变直接影响证券公司的 经营行为，从而可能使其面临一定的经营风险。 从我国实际情况看，证券公司在风险管理方面普遍面临着一些问题和挑战：第一，我国证券 公司开展风险管理的时间还不长，由于产品和业务种类并不完善，风险复杂程度与国际同行业相 比仍然较低，全面风险管理的理念未在行业内得到普遍重视。第二，随着全面风险管理理念的提 出，证券公司面临着将已有的证券交易、结算、财务管理等不同信息系统进行整合的重要任务， 基础数据和信息系统框架的整合成为制约证券公司风险管理水平提升的瓶颈。第三，受国内金融 市场成熟度的限制，证券公司普遍缺乏风险对冲的工具，市场创设对冲产品的机制不足，市场风 险管理工具的应用仍然有限。第四，证券公司对于操作风险基本处于定性管理阶段，缺乏量化管 理的工具和手段。第五，由于金融创新业务具有超前性和较大不确定性，证券公司在创新活动中 可能面临因管理水平、技术水平、风险控制能力、配套设施和相关制度等方面不能与创新业务相 适应而导致的经营风险。 5．监管与政策支持 我国金融行业实行分业经营和分业管理体制，证监会是证券业监督管理机构。中国证券业协 会在证监会的监督指导下，制定证券业执业标准和业务规范，进行证券业自律管理。中国证券投 资者保护基金有限责任公司负责证券投资者保护基金的筹集、管理和使用，并参与证券公司风险 处置。借助于严格的市场准入条件控制证券公司经营牌照的发放，一定程度上降低了市场竞争度， 使已有的证券公司获得了市场进入政策的保护。 经过历时三年的证券公司综合治理，一批问题证券公司得到处理，证券公司业务经营得到规 范，风险得到有效化解。2007年8月，综合治理结束后，证券行业也随之转入了常规监管阶段。 此后，证监会陆续出台了多项规章制度，并逐步建立起以净资本为核心监管指标、实施证券公司 分类监管的监督管理机制，对我国证券公司整体经营业绩和风险管理能力的提升起到了积极的推 动作用。 2012年以来，证监会出台多项措施支持行业创新，包括提高证券公司理财类产品创新能力、 放宽业务范围和投资方式限制、扩大代销金融产品范围、鼓励券商参与场外市场建设和中小企业 私募债试点等，这对证券公司加强业务创新、调整盈利结构、转变经营发展模式具有积极推动作 用。此外，证监会还通过降低净资本扣减比例和风险资本准备计算标准等措施放松对证券公司的 净资本要求，通过拓宽证券公司债务融资渠道，扩大其运营资金的来源，这对证券公司提高财务 杠起到积极作用。但是，相应也会使其面临更大的风险暴露。 为此证监会在继续推进证券公司创新发展的同时，要求证券公司在创新发展过程中要提高风 险控制能力和合规管理水平，增强风险防范能力。中国证券业协会发布并实施了《证券公司全面 风险管理规范》及《证券公司流动性风险管理指引》，要求证券公司建立全面风险管理体系，设立 首席风险官，安排专职人员、专门部门开展流动性、市场、信用、操作等风险的管理工作；针对 流动性管理，新设流动性覆盖率和净稳定资金率等两项监管指标，要求证券公司按期达到指标要 求。这标志着证券公司已进入全面风险管理时代。 总体看，未来一段时间，证券公司将迎来业务创新和发展的良好外部机遇，资本实力、管理 水平、创新能力以及人才储备等因素是影响证券公司市场竞争力的主要因素。 四、规模与竞争力 公司综合实力较强 公司成立以来，成功申请了多项业务资格，在夯实传统业务的同时，坚持业务创新，取得了 多项创新业务资格。根据中国证监会公布的《证券公司分类结果》，公司在2012年度、2013年度 连续被评为A 类A 级证券公司。作为A 类证券公司，公司风险管理能力在行业内较高，在市场 变化中能较好地控制业务扩张的风险，各项评价指标均保持稳定，业务发展、风险管控能力等方 面持续稳定。2013年证券行业排名中，公司营业收入排名第22位，净利润排名第20位。 近年来，公司研究团队的实力和品牌不断提升，2011年获得第9届新财富评选的“最佳中小 市值研究机构”和“最具潜力研究机构”之一；公司在证券承销与保荐业务方面业绩突出，获深 圳证券交易所授予“2011年保荐工作最佳进步奖”，在证券时报组织评选的“2013中国区优秀投 行”中荣获“最具成长性债券承销商”。 截至2014年6月末，公司共拥有58家营业部，分布在20个省、自治区和直辖市，公司各项 业务指标在行业内排名在中上水平（见表4）。 表4 2011年~2013年公司各项业务指标业内排名情况（名次） 项目 2011年 2012年 2013年 总资产 34 30 32 净资产 32 32 34 净资本 29 36 31 营业收入 30 28 22 净利润 19 20 20 代理买卖证券业务净收入 30 27 25 受托客户资产管理业务净收入 19 17 19 财务顾问业务净收入 -- 5 9 数据来源：中国证券业协会。 股东实力强，支持力度较大 公司控股股东东方资产是中国四大国有金融资产管理公司之一，主营不良资产经营和非银行 金融服务。近年来，东方资产积极推进商业化转型，已搭建起包括资产管理、证券、保险、金融 租赁、信用评级、信托等业务在内的综合化金融平台。东方资产资产管理规模较大，与政府、大 型企业集团和各类金融机构合作关系紧密，业务涉及范围较广。 东方资产以其深厚的金融背景和雄厚实力为公司的发展提供强有力的支持。作为东方资产旗 下唯一控股的证券公司，公司在东方资产商业化转型战略中具有重要地位。在资金上，东方资产 作为控股股东，给予大力支持；在业务上，东方资产和遍布全国的26个中心城市分支机构及东银 发展（控股）有限公司、中华联合保险控股股份有限公司、邦信资产管理有限公司等多个平台子 公司给公司提供业务机会。截至2014年6月末，东方资产旗下管辖的商业化业务资产存量约有 2,947亿元，持有多家上市公司股权以及多家债转股企业2013年商业化业务实现经审计净利润 43.75亿元，2014年上半年商业化业务实现未经审计净利润61.48亿元。依托东方资产强大的金融 服务平台，公司可以充分共享和整合东方资产及其下属公司范围内的客户、品牌、渠道、产品、 信息等资源，提高公司为客户提供全方位金融服务的能力和客户开发、产品销售的竞争力。 明显的区域优势和广阔的发展空间 福建省作为我国沿海经济带的重要组成部分，在全国区域经济发展布局中处于重要位置。30 多年来，福建省经济持续增长，GDP从1980年不足100亿元增加到2013年的2.18万亿元，增长 速度居全国前列。受益于海峡西岸经济区的地理优势，福建省金融环境在“十二五”期间将得到 进一步改善与发展，从而保障福建省经济可持续的稳定增长。 经纪业务方面，根据万得资讯数据统计，2011年～2013年福建地区的股票交易量均位列全国 第8位。根据福建证券期货业协会统计，2011年～2013年公司福建区域内的手续费收入及股票基 金交易量均位列福建证监局辖区（不含厦门，以下同）内券商第1位，利润总额分别位列第2名、 第1名和第1名。2011年～2013年，公司分别有3家、4家、5家证券营业部手续费收入位列福 建证监局辖区内前10位。公司将通过进一步优化营业网点布局，提升营销服务水平，巩固公司在 福建省内市场收入份额和市场排名的领先地位，同时，随着本公司福建省外经纪业务网点数量增 加及布局优化，公司福建省外经纪业务的市场份额也有一定的提升空间。 根据万得资讯数据统计，截至2014年6月末，福建省的境内A股上市公司数量位列全国第8 位。福建省民营经济较为繁荣，居民个人财富较为集中，区域经济的快速发展和现代企业制度的 推行直接催化了企业的投融资需求。福建省为数众多的优质公司是本公司各项业务的潜在资源， 将为公司各项业务拓展提供广阔的空间。 总体看，公司综合竞争实力较强、股东支持力度大、区域优势明显，未来随着经营规模扩大， 公司整体实力将进一步提升。 五、公司治理与内控 1． 公司治理 公司由东方资产、中国铝业股份有限公司、上海大盛资产有限公司发起设立。成立时，东方 资产出资15亿元持有公司99.73%的股份；2011年，公司实施增资后，东方资产持股比例有所稀 释，持股比例降至74.85%，仍为公司控股股东。 公司以市场化模式运营，参照上市证券公司治理要求，逐步完善公司治理体系。根据《公司 法》、《证券法》、《证券公司监督管理条例》、《上市公司治理准则》等法律、法规和规范性文件， 公司建立了由股东大会、董事会、监事会和高级管理层组成的“三会一层”治理架构，形成了权 力机构、决策机构、监督机构和管理层之间相互协调和相互制衡的机制。公司“三会一层”均能 按照相关规定，规范有效运作。 股东大会是公司最高权力机构。近年来，公司股东大会就公司董、监事人员选举、公司财务 预算、利润分配、募集资金投向等重大事宜形成决议。 公司董事会由12名董事组成，其中独立董事4名。近年来，董事会召开多次会议，就高级管 理人员的考核选聘、公司重大经营决策、主要管理制度的制定等重大事宜形成决议。公司董事会 下设发展战略委员会、风险控制委员会、薪酬与提名委员会、审计委员会。其中，薪酬与提名委 员会、审计委员会的主任委员由独立董事担任。各专门委员会对董事会负责，在董事会授权下开 展工作。结合证券公司治理准则（2012年11月）要求，公司对董事会专门委员会的职能做了进 一步细分，从而充分发挥专门委员会对董事会决策的支持作用。 公司监事会承担对董事会、高管层及公司经营状况的监督职能。监事会由5名监事组成，其 中职工代表监事2名，公司尚未实施外部监事制度。近年来，公司监事会较好地执行了监督职能。 公司高管层设总经理1名，副总经理4名，董事会秘书1名，合规总监1名。公司出台了高 管人员绩效考核办法，实施部分了绩效工资延期发放措施，在激励高管人员工作积极性的同时能 够在一定程度上避免短期行为，以确保公司中长期规划的落实。 总体看，公司的治理体系逐步完善，整体运营情况良好。 2．内控及合规 公司根据自身业务发展情况持续调整内部组织架构，公司组织架构见附录2。公司按照业务 条线建立并逐步完善各项业务管理制度，对相应业务流程中的报告、授权、批准、执行、记录等 事项进行了明确规定，有效确保了业务的规范开展和风险防范。 公司合规总监全面负责合规管理工作，对董事会负责。合规风控部主要负责建立合规风控管 理的问责机制和考核机制，对各部门及各项业务状况的合规风控工作进行评价。稽核审计部主要 对公司各业务条线进行审计稽核。随着业务的发展，公司的审计范畴逐步向各项创新业务侧重、 并向控股子公司延伸。 公司制定了人力资源管理与薪酬控制的相关制度，包括重要岗位人员轮岗及强制休假管理办 法，证券执业资格管理办法，营业部岗位、薪酬、考核管理办法等制度，在规范作业流程、调动 员工积极性方面提供了制度保障。公司重视员工队伍建设，持续引进人才，通过多层次的培训体 系培养了一批高素质的员工团队，并通过建立市场化的人才激励机制和员工保障体系有效提升员 工工作积极性。 总体看，公司的内控体系较为健全，内控执行力较强，但业务的创新及快速发展要求公司加 大稽核审计力度、强化审计手段。 六、经营分析 1．经营概况 2012年以来，公司通过坚持“以产品创新驱动”的基本路径，建立包括融资、资产管理、投 资顾问、衍生工具、非证券类金融产品的财富管理全产业链的产品体系，形成更加全面的业务体 系和更加均衡的业务结构，从而规避市场波动对公司经营业绩的影响，使公司的营业收入和利润 水平保持稳定增长。 公司的经营分部主要包括经纪业务、证券自营业务、投资银行业务、资产管理业务、期货业 务、投资业务、融资融券业务及其他业务。近3年公司经营分部口径的营业收入主要构成情况如 下表所示（见表5）： 表5 公司营业收入及占比情况（单位：万元、％） 项目 2011年 2012年 2013年 2014年1~6月 金额 比例 金额 比例 金额 比例 金额 比例 经纪业务 74,360.27 67.51 61,574.24 43.02 76,152.88 37.44 34,544.12 31.80 证券自营业务 11,479.96 10.42 30,929.82 21.61 49,328.34 24.25 15,824.19 14.57 投资银行业务 15,388.19 13.97 19,306.48 13.49 17,271.19 8.49 8,333.72 7.67 资产管理业务 4,504.89 4.09 6,750.25 4.72 13,591.12 6.68 8,589.58 7.91 期货业务 1,546.68 1.40 2,819.29 1.97 4,590.69 2.26 2,826.85 2.60 投资业务 -- -- 18,883.22 13.19 23,879.20 11.74 26,951.61 24.81 信用业务 -- -- 1,773.75 1.24 26,336.38 12.95 22,200.61 20.44 其他业务 3,258.90 2.96 1,094.27 0.76 -7,763.16 -3.82 -10,123.15 -9.32 内部抵消 -385.40 -0.35 -- -- -- -- -- -- 合计 110,153.49 100.00 143,131.31 100.00 203,386.65 100.00 108,625.92 100 资料来源：公司提供。 2011~2014年6月，公司经纪业务收入在总营业收入中的占比分别为67.51%、43.02%、37.44% 和31.80%，占比较大，但2012年受佣金费率水平下滑及市场交易萎缩的影响，公司经纪业务收 入出现大幅度下降，2013年随着市场交易逐渐回暖，经纪业务收入回升明显。（表5）。 2013年，公司营业收入中证券自营业务、资产管理业务、融资融券以及投资业务增长较快， 分别占营业收入比例为24.25%、6.68%、12.95%和11.74%。其中自营业务方面，公司根据市场环 境变化，在保持自营投资规模的基础上，灵活调整投资结构，合理控制投资规模和风险，取得了 较好的投资收益；融资融券业务方面，公司依托于零售业务销售体系开展，以公司存量客户为基 础，采取有效的风险管理，融资融券规模大幅提升。 总体看，公司经纪业务收入在收入结构中占比较大，经纪业务随着整体行情低迷收入有所下 降，公司整体收入随着自营业务、融资融券和投资收益规模的扩大而呈上升态势。 2．业务运营 经纪业务 公司经纪业务由经纪管理部、零售业务部、财富管理部（筹）、机构业务部共同管理。各营业 部设有客户经理营销团队、投资顾问团队、呼叫中心客服人员等前台业务人员及存管柜台和风险 控制专员等中后台人员，共同负责经纪业务的营销与风险管理等工作。公司机构经纪业务由机构 业务部负责管理，各营业部负责机构经纪业务的渠道销售。 公司建立了一支具备相当规模和良好业务素质的营销团队和投资顾问队伍，为经纪业务的稳 健发展奠定了人力基础。公司经过五年多的发展，证券营业部数量由2008年末的29家增加到2014 年6月末的58家。其中，33家营业部集中在福建省内，公司在福建当地同业中具有较强的市场 竞争力，其他25家营业部分布在全国其他19个省、直辖市、自治区，形成了以福建地区为主、 遍布全国主要中心城市的经纪业务格局。截至2014年6月末，公司沪深股票账户开户总数为189.00 万户，占两市开户总数的比例为1.07%。 公司建立了全国性的网上证券交易系统，通过网络、电话、手机等交易手段，为客户提供非 现场交易服务，为公司经纪业务的低成本扩张和运营打下了基础。产品方面，自成立以来，公司 经纪业务先后取得了基金代销、代办股份转让主办券商等业务资格，业务品种比较齐全。 目前，公司证券经纪业务主要包括证券经纪代理买卖证券业务及代销金融产品业务，其中证 券经纪业务代理买卖证券手续费净收入是公司整体代理买卖证券手续费净收入的最主要来源。 2011年～2014年6月，公司代理买卖证券业务手续费净收入分别为6.31亿元、4.80亿元、7.41 亿元及3.30亿元，代理买卖证券业务手续费净收入市场占有率分别为0.92%、0.95%、0.97%及1.03%， 市场收入份额保持稳定增长。 公司营业部多分布于福建省内，经纪业务面临的竞争压力较大。公司综合佣金费略低于市场 平均水平，2013年综合佣金率不足万分之八。公司在“团队+渠道+服务+产品”战略的推动下， 经纪业务的市场占有率保持在1%左右的水平。 总体看，公司经纪业务在竞争日益激烈的同业市场中保持了稳定的市场占有率，随着代销金 融产品、介绍IB业务等创新业务的不断发展，公司经纪业务有望继续保持良好的发展态势。 投资银行业务 公司投资银行业务主要为企业提供证券承销、保荐以及财务顾问等服务。公司投资银行业务 以中型规模客户为主要服务对象，并不断拓展高成长性、创新类中小型客户资源，适当开拓大型 客户，目前已形成了立足北京、上海和深圳，服务全国的业务平台。 公司于2009年1月取得保荐机构资格， 2011年，公司证券承销保荐业务发展势头整体良好 （见表6）。2012年下半年以来，监管机构暂停IPO审核，影响了公司股票承销保荐业务的进展。 近年来，公司大力推动债券发行承销业务，债券承销家数逐年增加但承销金额呈现波动。2011~2014 年6月，公司证券承销业务净收入分别为1.46亿元、0.55亿元、0.44亿元和0.25亿元，呈明显下 降趋势。 表6 公司证券承销业务情况表（单位：个、亿元） 项目 2011年 2012年 2013年 2014年1~6月 家数 金额 家数 金额 家数 金额 家数 金额 IPO 10 39.32 2 2.08 -- -- 1 0.94 再融资发行 2 2.00 -- -- 1 4.66 -- -- 债券发行 36 75.48 62 106.50 65 71.00 50 49.23 合计 48 116.80 64 108.58 66 75.66 51 50.19 注：债券发行包含主承销、副主承销和分销。资料来源：公司提供 证券承销业务方面，公司投资银行总部及债券业务部在对客户开展服务的过程中，采取前后 台职能适当分离、同时又相互支持的服务模式。前台指业务团队，主要职责是市场开发、客户服 务、具体材料制作等工作；后台指综合管理部、资本市场部、质量控制部等部门内设管理服务职 能部门，主要为业务发展提供综合管理和服务，支持和规范业务团队的业务拓展活动。 2011年，公司财务顾问业务主要涉及企业改制、并购重组等业务。2012年开始，公司的财务 顾问收入主要来源于为企业提供融资顾问服务及场外市场业务，主要包括推荐非上市股份公司进 入全国中小企业股份转让系统，以及推荐企业进入区域性股权交易市场进行挂牌融资业务。公司 坚持以客户需求为中心，提出针对性强、专业的个性化解决方案，财务顾问项目来源主要包括一 线业务人员的市场开拓、公司存量客户挖掘等。2011~2014年6月，公司财务顾问业务发展呈现 一定的波动性（见表7），分别实现收益0.06亿元、1.35亿元、1.26亿元和0.58亿元。 表7 公司财务顾问业务情况表（单位：个、亿元） 项目 2011年 2012年 2013年 2014年1~6月 项目数量 9 45 86 38 收入 0.06 1.35 1.26 0.58 资料来源：公司提供 总体看，公司投资银行业务受到IPO暂停等不利影响，证券承销业务净收入明显下降，财务 顾问业务发展良好。未来随着IPO重启以及公司场外市场业务的进一步扩展，投行业务收入将会 逐渐回升。 自营业务 公司自营业务主要投资品种包括权益类、固定收益类产品。公司证券投资部负责权益类证券 的投资，固定收益部负责固定收益类产品投资。公司董事会确定每年自营业务投资规模限额，证 券投资部和固定收益部根据年度投资规模和资产配置要求制定投资策略报告并报送高管层下设的 投资决策管理委员会审批。 近年来，公司的自营业务一直秉持稳健的投资理念。在风险管理层面，通过集体决策、组合 投资、套期保值、信息化管理等方式防范各类风险；权益类自营业务注重对上市企业的基本面研 究，结合行业政策及宏观经济的发展态势，以集中持有优质的价值成长型公司为主要投资方式。 同时，通过加强宏观研究提前把握市场情绪波动，主动调整仓位，降低持仓组合市值大幅下降的 风险。固定收益部主要投资于债券等固定收益类产品，持有相对较高信用等级的债券获取票息收 入、提高把握市场能力获得债券交易价差收入为主要的盈利模式，并逐渐增加无风险套利收入。 公司自营业务2011年以来发展较快，受益于自营业务投资规模的增长、公司对市场机会的良 好把握以及债券投资收益率提升等因素，自营业务投资收益从2011年的1.15亿元增至2013年的 4.93亿元，对公司收入贡献度明显提高。 表8 公司自营业务情况表（单位：亿元、%） 项目 2011年 2012年 2013年 股票 3.59 9.86 1.63 债券 24.88 21.45 25.86 基金 7.57 4.51 13.01 资管产品 0.57 0.68 6.03 合计 36.62 36.51 46.53 注：自营业务未包含子公司东兴投资所投资的金融产品。资料来源：公司提供 总体看，公司自营业务策略稳健，风险控制良好，收入贡献度高。 资产管理业务 公司于2009年获批开展资产管理业务。公司资产管理业务主要包括定向资产管理业务和集合 资产管理业务。公司资产管理业务实行分级授权制和部门总经理、投资经理负责制。资产管理部 设投资决策小组，对定向资产管理业务和集合资产管理业务进行论证并作出决议。定向资产管理 业务实行投资主办人负责制；集合资产管理业务经投资决策小组论证通过后，提交资产管理业务 投资和决策委员会审议。 公司主要通过营业部和银行渠道进行产品销售。对于营业部销售渠道，零售业务总部负责制 定相应销售政策及目标；对于银行销售渠道，资产管理部负责与代销银行总行签署相关协议进行 销售工作。 近年来，公司资产管理规模迅速增加，截至2014年6月末，受托资金总额为454.95亿元， 其中，集合资产管理资金规模为75.63亿元，定向资产管理资金规模为379.31亿元。2011年～2014 年6月，资产管理业务收入分别为0.40亿元、0.56亿元、1.10亿元和0.60亿元，2013年资产管 理业务净收入约占公司营业收入的5.41%，对公司整体收入的贡献度有所提高。 信用业务 作为第四批试点单位之一，公司于2012年5月取得融资融券业务资格。公司融资融券部负责 融资融券业务产品及流程设计、征信授信及风险监控工作。公司制定了明确的业务流程及有效的 风险管理办法。公司融资融券业务依托于零售业务销售体系开展，以公司存量客户为基础，通过 客户分类与筛选，构建融资融券潜在客户池，以确保在推动业务发展的同时控制风险。公司融资 融券业务自2012年6月开展以来，积极挖掘潜在客户，提高业务开展规模，在2013年以来实现 了跨越式增长。截至2014年6月末，公司融资融券余额37.34亿元。根据万得资讯统计，公司2014 年6月末的融资融券余额位于行业第22位，2014年1~6月客户融资买入交易量市场占比为1.31%。 融资融券业务的快速发展对公司收入结构优化、增强盈利能力做出了重要贡献。未来几年，该业 务将成为公司新的业务增长点。 下属子公司情况 （1）东兴投资 公司全资子公司东兴投资成立于2012年2月，注册资本为3亿元，主要从事金融产品的投资 业务。东兴投资初步构建了较为健全的风险管理组织架构和制度体系，为业务发展提供了制度保 障。目前，东兴投资的主要投资品种为信托计划、有限合伙企业权益和证券公司发行定向资产管 理计划。截至2013年末，东兴投资资产总额57.85亿元，当年实现营业收入2.39亿元，实现净利 润1.69亿元，对公司利润贡献显著。 （2）东兴期货 公司全资子公司东兴期货成立于2009年5月，注册资本为3.18亿元。目前，东兴期货拥有 烟台、太原、福州及北京4家营业部，经营范围为商品期货和金融期货经纪业务、期货投资咨询。 近年来，东兴期货营业收入增长较快，2011~2013年分别实现营业收入1,546.68万元、2,819.29 万元和4,590.69万元，东兴期货对公司的收入贡献度低。 （3）东兴资本 公司全资子公司东兴资本成立于2013年12月，注册资本为1亿元。主要业务范围包括投资 管理、投资顾问、股权投资；托管股权投资基金；财务顾问服务。东兴资本成立时间较短，对公 司营业收入的贡献尚未显现。 总体看，资产管理业务及其他创新业务的不断发展对公司业务结构优化起到推动作用。目前 公司呈现出以经纪业务、投资银行业务以及自营业务为主，资产管理业务占比逐渐提高的业务架 构。未来，公司将着力打造多元化的财富管理产品体系，业务结构将更趋均衡，市场波动对公司 经营业绩的影响程度有望弱化。此外，公司可以充分共享与整合东方资产及其下属公司范围内的 客户、品牌、产品创新、渠道及信息等方面的资源，这有助于公司打造核心竞争力。 3．未来发展 作为一家中型券商，公司结合自身情况及对未来行业发展趋势的判断，将自身定位于全方位 的财富管理机构，着力构建新的业务模式和盈利模式，努力实现成为综合实力排名靠前的中型券 商的目标。 公司将以落实证券行业创新政策为契机，在积极推动IPO进程的同时，着力打造“大投行→ 大资管→大销售”的业务链。投资银行业务方面，除巩固和发展传统投资银行业务外，公司将着 力推动并购融资、三板市场、区域股权市场挂牌、直接投资等业务；债券承销业务将继续扩大业 务范围，加大企业债、公司债、中小企业私募债的承销规模，力争在资产证券化业务方面有所突 破；公司还将积极探索新的股权、债权投融资及各种结构化产品。资产管理业务方面，公司将对 产品线进行统一规划，通过丰富产品体系推动销售。权益投资部门和固定收益投资部门在提升现 有投资收益率的基础上，将着力推动投资产品创设，逐步探索做市商业务。销售渠道建设方面， 公司将抓住监管关于证券公司营业网点放开的契机，计划在全国重点地区新设一批分公司及营业 部等业务分支机构，拓展销售渠道；还将通过统一分支机构管理和客户服务平台、加强电子销售 渠道建设和建立场外柜台交易市场等方式，打造强大的销售平台。 公司将通过组织架构调整、业务流程重构、统一风控平台建设、文化理念引导等措施，整合 公司内部资源，确保整体创新的推进。 为发挥与控股股东东方资产各金融控股平台的协同作用，公司将从挖掘客户和渠道资源入手， 积极拓展相关业务。 总体看，公司定位明确，针对发展战略、管理机制、业务模式制定了较为清晰的转型目标， 战略目标的可实施性较强，与东方资产综合金融平台协同作用的发挥有助于提升公司的综合竞争 力。 七、风险管理分析 公司风险管理的总体目标是通过建立以净资本为核心的风险监管体系，在确保资本安全的前 提下，审慎开展各项业务，实现风险调整的资本收益率最大化。公司建立了包括董事会及其专门 委员会、合规总监、风险管理部、业务经营部门及职能部门四个层次的风险管理架构。董事会是 风险管理的最高机构，负责审批总体风险管理战略与重大政策，确定公司可以承受的总体风险水 平，监督和评价风险管理的全面性及有效性。董事会通过其下设的风险控制委员会、审计委员会 行使风险管理职能。风险管理部在合规总监的指导下负责开展日常的全面风险管理工作。 公司通过建立全面风险管理体系，不断优化风险管理的治理架构、风险管理策略、风险监控 指标、风险评估流程，将风险管理贯穿事前、事中和事后各个过程。公司根据业务特点，尤其对 创新业务进行了严格的风险把控，着重在事前和事中进行风险管理，并针对创新业务不断修改、 完善相关风险监控指标与风险评估流程，确保创新业务的稳健推进。 公司建立了以净资本核心的风险指标动态监控系统，覆盖所有影响净资本及其他风险控制指 标的业务活动环节，动态计算净资本等各项风险控制指标，能够及时反映有关业务和市场变化对 公司风险控制指标的影响。 1. 市场风险管理 公司涉及的市场风险是指持有的金融工具的公允价值或未来现金流量因市场价格变动而发生 波动的风险，主要包括价格风险、利率风险和汇率风险。 公司通过独立于业务部门的风险管理部对公司整体市场风险进行全面的评估、监测和管理， 并将评估、监测结果向管理层汇报。风险挂历部主要通过VaR和敏感性分析等方法对正常波动情 况下的可能损失进行衡量，同时采用压力测试对于极端情况下的可能损失进行评估。公司对业务 部门设置了风险限额以控制盈亏波动水平和市场风险暴露程度，风险控制部对风险限额进行每日 监控。当接近或突破风险限额时，风险管理部将向相关业务管理人员进行预警提示。 利率风险是指金融工具的公允价值因市场利率不利变动而发生损失的风险。持有的具有利率 敏感性的各类金融工具因市场利率不利变动导致公允价值变动的风险是利率风险的主要来源。公 司利用敏感性分析工具对持有的利率敏感性金融工具进行量化分析，评估市场风险对收益及权益 的影响，据此进行利率风险敞口控制。 汇率风险是指金融工具的公允价值或未来现金流量因外汇汇率变动而发生波动的风险。公司 的外币资产、负债主体为客户交易资金，客户外币资产、负债的汇率风险独立于公司。公司只有 少量因B股业务形成的自有外币资产与负债，面临的汇率风险很小。 2. 信用风险管理 公司信用风险主要来自两个方面：一是融资融券业务的信用风险；二是债券投资的违约风险。 融资融券业务的信用风险主要包括客户未及时足额偿还负债、客户担保比例不足并未能及时 补足、持仓规模及结构违反合同约定、交易行为违反监管规定、提供的担保物资产涉及法律纠纷 等方面。公司在开展融资融券业务时，通过对客户进行风险教育，并对征信、授信等环节进行严 格把控，保证了目标客户具有良好的资信水平；通过对标的证券、交易集中度、客户维持担保比 例等指标的严格监控，保证了客户违约风险的可控、可查；通过客户风险提示、强制平仓、司法 追索等方式保证了公司融出资金的安全。 公司建立了内部信用评价机制来控制债券违约和降级信用风险，通过对可投资信用产品的信 用等级限制以及分散化投资策略降低因债券发行人信用风险带来的损失；通过交易对手准入制度、 黑名单制度限定交易对手的最低等级要求，最小化因交易对手违约带来的损失程度。 3. 流动性风险管理 流动性风险是指持有的金融工具不能以合理的价格迅速变现而遭受损失及无法偿还到期债务 的风险。公司对资金实行统一管理和运作，注重资金管理体系的建设，明确了资金拆借、回购、 发行债券等业务的具体职权部门。由于实施客户资产第三方存管，不存在挪用客户资金及由其产 生的偿还义务，故公司面临的流动性风险主要是自有负债的偿付风险。公司持有大量自有货币资 金及流动性较好的金融工具，能够满足自有负债的偿付需求，同时公司在银行间市场等交易场所 具有较好的资信水平，建立了比较稳定的拆借、回购等短期融资通道，从而使整体流动性能有效 保持在较为安全的水平。 4. 操作风险管理 公司通过建立和不断完善的法人治理体系与内部控制制度，健全操作风险识别和评估体系， 加强识别和评估内部控制有效性等措施，有效降低了操作风险发生的概率。 为实现各项业务的合理隔离，规范不同业务部门间的合作与交流活动，切实防范利益冲突及 内幕交易，公司根据相关法律、法规及相关制度，制定了《信息隔离墙管理办法》，对有利益冲突 的业务，在物理上和制度上采取严格的业务隔离措施，对投资银行、证券经纪、证券投资、研究 咨询、资产管理等业务在人员、信息、账户、清算、资金上严格分开管理，保持相对独立；信息 技术部门、财务部门、风险管理部门与业务部门人员不得相互兼任；对因业务需要知悉内幕信息 的人员，制定严格的批准程序和监督措施。 总体看，公司风险偏好较为审慎，风险管理体系初步搭建，能够满足当前业务发展的需要。 行业创新的发展趋势要求公司进一步加强风险计量、风险管理系统等方面的建设。 八、财务分析 1．财务概况 公司提供的2011年~2014年6月末（三年一期）的合并财务报表已经瑞华会计师事务所审计， 并出具了标准无保留意见的审计报告。2011年公司合并范围新增加子公司东兴期货有限责任公司； 2012年合并范围新增加子公司东兴证券投资有限公司；2013年合并范围新增全资子公司东兴资本 有限公司。截至2014年6月末，公司财务报表合并范围情况如下（见下表9）： 表9 公司财务报表合并范围（单位：万元、%） 序号 名称 注册地 业务性质 注册资本 持股比例 表决权比例 1 东兴期货有限责任公司 上海市 金融业 31,800.00 100% 100% 2 东兴证券投资有限公司 福建福州市平潭县 投资 30,000.00 100% 100% 3 东兴资本有限公司 深圳市前海深港合作区 投资 10,000.00 100% 100% 资料来源：公司财务报告 截至2013年末，公司合并资产总额216.76亿元，其中客户存款40.23亿元；负债总额156.23 亿元，其中代理买卖证券款51.32亿元；所有者权益60.53亿元。2013年公司实现营业收入20.34 亿元，净利润6.68亿元。 截至2014年6月末，公司合并资产总额272.08亿元，其中客户资产51.18亿元；负债总额 206.30亿元，其中代理买卖证券款63.90亿元；所有者权益65.79亿元。2014年1~6月，公司实 现营业收入10.86亿元，净利润4.92亿元。 2．资产质量和流动性 公司自有资产以可快速变现资产为主，2013年底占比为95.17%。近年来，公司可快速变现资 产规模逐年增长（见表10）。货币资金、融出资金、可供出售金融资产、买入返售金融资产及交 易性金融资产是可快速变现资产的最主要组成部分，2013年底占比分别为7.39%、27.98%、39.47%、 15.62%和9.10%。近年来，公司融资融券业务规模快速增长，2013年末融出资金余额为29.37亿 元。2012年以来，公司买入返售金融资产规模快速增长，2013年末买入返售金融资产中有部分来 自以债券和股票为标的约定购回以及股票质押式回购业务。截至2014年6月末，公司自营业务持 有的可供出售金融资产主要是债券、基金和参与定向增发所持有的限售股股票构成，其中债券、 基金和资产管理产品占比高，该部分资产整体流动性较好；东兴投资持有的可供出售金融资产主 要是通过信托计划、有限合伙权益、资产管理计划等方式进行的另类投资产品，该类投资资产可 变现性相对较弱，对公司资产的流动性有一定影响。 表10 公司资产情况表（单位：亿元） 项目 2011年末 2012年末 2013年末 2014年6月末 可快速变现资产 51.36 88.07 104.98 140.05 其中：货币资金 15.04 22.41 7.76 7.60 融出资金 -- 4.02 29.37 37.29 交易性金融资产 0.85 7.39 9.55 22.71 买入返售金融资产 -- 23.19 16.40 40.25 可供出售金融资产 35.19 30.74 41.44 32.20 其他类资产 54.07 53.46 49.14 59.29 其中：客户资金存款 49.76 47.33 40.23 51.18 客户备付金 4.31 6.13 8.92 8.11 资产总额 114.84 209.72 216.76 272.08 资料来源：公司审计报告。注：可快速变现资产不包含可供出售金融资产中的资产管理产品、可供出售权益、 信托产品及其他；2011年、2012年、2013年和2014年6月末，上述资产总额分别为0.81亿元、57.48亿元、 52.46亿元和58.41亿元。 由于2011年支付代理买卖证券款金额较大以及2013年融出资金增加，以上两个年度经营活 动现金流量表现为净流出；2012年自营业务以及东兴投资的投资支出大幅增长，导致当年投资活 动现金大幅净流出；2012年东兴投资取得大额借款，当年筹资活动现金流表现为净流入（见表11）。 整体看，公司现金流较充裕。 表11 公司现金流量情况表（单位：亿元） 项目 2011年 2012年 2013年 2014年1~6月 经营性现金流量净额 -69.70 1.56 -26.50 -3.54 投资性现金流量净额 2.64 -46.11 3.57 9.65 筹资性现金流量净额 12.32 51.35 4.11 4.31 现金及现金等价物净增加额 -54.76 6.81 -18.83 10.43 年末现金及现金等价物余额 69.38 76.19 57.36 67.79 资料来源：公司审计报告 总体看，公司资产变现能力较强，整体流动性保持在良好水平，公司资产质量较高。 3．负债及杠杆水平 近年来，公司加大了以卖出回购方式融资力度，加之2012年全资子公司东兴投资向东方资产 大额短期借款的增加，公司自有负债规模大幅提高，使得整体杠杆水平明显上升（见表12）。考 虑到控股股东东方资产对公司的支持力度较大，上述短期借款对公司流动性影响不大。 表12 公司负债情况表（单位：亿元） 项目 2011年末 2012年末 2013年末 2014年6月末 自有负债 10.94 97.46 104.91 142.40 其中：卖出回购金融资产款 -- 33.28 24.32 44.59 短期借款 -- 60.30 51.30 45.30 非自有负债 56.61 58.57 51.32 63.90 其中：代理买卖证券款 56.61 58.57 51.32 63.90 负债总额 67.55 156.03 156.23 206.30 可快速变现资产/自有负债（倍） 4.67 0.90 1.00 0.98 净资本/负债（%） 420.08 109.78 89.06 70.31 净资产/负债（%） 433.73 143.44 109.80 77.49 自有资产负债率（%） 18.78 64.48 63.41 68.40 资料来源：公司审计报告 由于卖出回购金融资产和借款规模的增长，公司自有负债（母公司口径）规模持续增长，净 资本/自有负债和净资产/自有负债指标下降明显，但整体杠杆水平仍处于较低水平。公司将通过发 行债券等途径扩大负债规模，适度提高杠杆水平。 2011~2014年6月末，公司可快速变现资产/自有负债指标分别为4.67倍、0.90倍、1.00倍和 0.98倍。由于公司总体负债规模的上升，导致公司可快速变现资产对自有负债的覆盖程度下降。 但考虑到自有负债规模上升主要由于东兴投资向东方资产的短期借款导致，2013年末可快速变现 资产对公司实际自有负债的覆盖程度将好于上述指标。 总体看，随着公司业务发展，公司自有负债有所波动，杠杆水平适中。 4．资本充足性 2011年10月，公司增加5亿元注册资本，注册资本增至20.04亿元，同时资本溢价使得资本 公积大幅增加。此外公司还通过利润留存、计提风险准备及借入次级债等途径补充资本。2012年 末净资本规模较2011年末下降明显，这主要是由于当年公司将借入的次级债提前偿还以及长期股 权投资增加所导致。截至2014年6月末，母公司净资产余额为61.69亿元，净资本余额为55.97 亿元，公司净资本/净资产指标在行业中处于较高水平，2014年6月末该指标为90.73%（见表13）。 表13 公司净资本指标表 项目 2011年末 2012年末 2013年末 2014年6月末 预警标准 监管标准 净资本（亿元） 45.85 40.16 46.88 55.97 净资产（亿元） 47.34 52.48 57.79 61.69 净资本/净资产（％） 96.85 76.54 81.12 90.73 >48 >40 净资本/负债（％） 420.08 109.78 89.06 70.31 >9.6 >8 净资产/负债（％） 433.73 143.44 109.80 77.49 >24 >20 净资本/各项风险资本准备之和（％） 402.00 900.96 706.82 729.19 >120 >100 数据来源：公司净资本监管报表，以上指标均为母公司口径。 2012年，证监会出台了新的风险资本准备的计提标准，对证券行业指标计算标准放宽，公司 计提的风险资本准备相应地有较大幅度减少，2013年末公司净资本/各项风险资本准备之和为 706.82%。截至2014年6月末，公司净资本和净资产规模进一步扩大，负债规模有所缩小，公司 净资本/各项风险资本准备之和为729.19%。 总体看，公司资本充足，公司净资本/净资产指标在行业中处于较高水平。 5．盈利能力 近年来，公司大力推进业务转型发展，营业收入持续增长。其中，投资收益增幅较大，对营 业收入的贡献度不断提升；受市场行情影响，手续费及佣金净收入呈现波动。 表14 公司营业收入情况（单位：亿元、%） 项目 2011年 2012年 2013年 2014年1~6月 金额 占比 金额 占比 金额 占比 金额 占比 手续费及佣金净收入 8.32 75.49 8.22 57.43 10.79 53.08 5.16 47.53 其中：经纪业务手续费净收入 6.38 57.94 5.02 35.06 7.77 38.22 3.45 31.73 投资银行业务手续费净收入 1.54 13.97 2.39 16.72 1.89 9.28 1.04 9.59 资产管理业务手续费净收入 0.40 3.61 0.56 3.95 1.10 5.41 0.60 5.53 利息净收入 1.55 14.08 0.80 5.59 -1.22 -6.02 -0.25 -2.33 投资收益 1.22 11.04 4.94 34.49 10.94 53.77 5.94 54.66 营业收入合计 11.02 100.00 14.31 100.00 20.34 100.00 10.86 100.00 资料来源：公司审计报告 手续费及佣金净收入是公司重要的收入来源，其主要来自代理买卖证券、证券承销、财务顾 问、受托客户资产管理业务。受近年来股票市场不景气及证券交易佣金费率整体下滑等因素的影 响，代理买卖证券业务净收入呈现波动，其占营业收入的比重也随之波动。2012年下半年以来， 受到监管部门暂停股票发行的影响，公司证券承销业务净收入近年来明显下滑。公司积极转变投 资银行业务模式，利用网点及渠道优势大力发展投融资服务，财务顾问业务收入较2011年有较大 幅度增长。受定向资产管理业务较快发展的影响，公司受托资产管理业务净收入增长较快，对营 业收入的贡献度逐步提升。 公司利息收入主要来自存放同业、融资融券及债券回购利息收入；利息支出主要包括客户资 金利息支出、债券回购利息支出、借款利息支出。由于全资子公司东兴投资向东方资产支付短期 借款的利息，以及转融通和拆入资金利息支出增加，导致公司利息支出近年来明显增加，2013年 利息净支出为1.22亿元。其中，利息收入为3.88亿元，利息支出为5.11亿元，东兴投资短期借 款产生的利息支出为3.61亿元。 近年来，公司自营投资业务表现良好，加之控股子公司东兴投资在信托投资、资产管理计划 及有限合伙企业权益等方面实现了较好的收益，公司投资收益快速增长，投资收益已经成为公司 营业收入的重要组成部分。 公司营业支出近年来增长较快，主要是由于业务扩张使得成本支出上升所致。从支出构成来 看，公司业务及管理费占比约90%，主要是职工薪酬、折旧及摊销等成本。近年来，由于创新业 务发展较快，公司不断加大对员工参与创新业务的激励力度，公司薪酬收入比逐年上升，2013年 为35.73%。 表15 公司盈利指标（单位：亿元、%） 项目 2011年 2012年 2013年 2014年1~6月 净利润 4.41 5.13 6.68 4.92 营业费用率 50.13 53.54 53.33 38.75 薪酬收入比 26.45 32.84 35.73 23.89 平均自有资产收益率 6.75 4.90 4.22 2.64 平均净资产收益率 12.83 10.16 11.71 7.80 资料来源：公司审计报告、联合评级整理 近年来，公司净利润保持增长态势；由于2012年新增短期借款以及净资产较快增长，导致平 均自有资产收益率和平均净资产收益率呈波动变化。2013年，公司平均自有资产收益率和平均净 资产收益率分别为4.22%和11.71%，盈利能力较强。 总体看，公司盈利指标处于同业良好水平，盈利能力较强，未来随着战略的推进，公司业务 结构将趋向多元化，盈利能力有望进一步增强。 6．偿债能力 近年来，由于公司债务规模的波动，使得自有资产负债率随之波动。由于增加卖出回购操作 力度以及子公司东兴投资2012年新增大额短期借款，导致公司自有资产负债率显著提高，但母公 司仍有较大的债务融资空间。近年来，随着利润增长，公司EBITDA指标逐年增长，但由于自有 负债规模增幅较大，总债务/EBITDA呈现波动，EBITDA利息倍数呈下降趋势，公司盈利对总债 务和债务利息支出的保障程度有所下降（见表16）。另一方面，考虑到公司持有较大规模的可快 速变现资产，该类资产可对债务形成良好保障。 表16 公司偿债能力指标表 项目 2011年末 2012年末 2013年末 2014年6月末 总债务（亿元） 8.00 93.58 95.88 119.35 自有资产负债率（％） 18.78 64.48 63.41 68.40 EBITDA（亿元） 7.03 8.98 13.66 9.67 EBITDA全部债务比 0.88 0.10 0.14 0.08 EBITDA利息倍数（倍） 5.38 4.00 2.78 2.86 资料来源：公司审计报告、联合评级整理 总体看，受益于较强的盈利能力以及较高的净资本水平，公司整体偿债能力较强。 九、本期公司债券偿付能力 1．本期债券发行对公司目前负债的影响 截至2014年6月末，公司债务总额为119.35亿元。本期拟发行公司债规模不超过20亿元，相对 于公司目前的债务规模，本期债券发债额度较大，债务负担将进一步增加。 以2014年6月末财务数据为基础，假设本期债券募集资金净额为20亿元，本期债券发行后，在 其他因素不变的情况下，公司自有资产负债率为71.17%，债务负担较重。 2．本期债券偿债能力分析 公司本期拟发行不超过20亿元的公司债券，本期公司债券发行成功后，公司负债水平将有所 上升。以2014年6月末的财务数据为基础，按照公司发行20亿元公司债券估算可快速变现资产、 EBITDA、净利润和股东权益对本期公司债券本金的保障倍数，公司本期债券各项偿付能力指标 良好。 表17 本期公司债券偿付能力指标（单位：倍） 项目 2014年6月末 可快速变现资产/本期债券本金 7.00 EBITDA/本期债券本金 0.48 净利润/本期债券本金 0.25 股东权益/本期债券本金 3.29 资料来源：公司审计报告、联合评级 公司持有一定规模的可快速变现资产，该类资产可对债务形成良好保障；公司EBITDA对本 期债券的本金覆盖程度较好；公司的控股股东实力强，在必要时公司有望得到控股股东在资本补 充、流动性等方面的支持；此外，公司拥有较为顺畅的同业融资渠道，能够为本期债券提供较强 的现金流保障。 总体看，公司对本期债券的保障能力较强。 十、债权保护条款分析 1．担保条款 中债增与公司签署了《担保服务协议》，并出具了《担保函》，中债增为公司发行本期债券提 供不可撤销连带责任保证担保。 担保范围为：本期债券票面总额不超过人民币20亿元，以及该款项至实际支付日的所有应付 利息、违约金、损害赔偿金和实现债权的费用。担保期限为：本期发行债券存续期及债券到期之 日起二年。 2．担保人信用分析 （1）中债增概况 中债增成立于2009年9月，由中国银行间市场交易商协会(以下简称“交易商协会”)联合6 家银行间市场成员单位共同发起设立。中债增注册资本60亿元，均为货币出资，股东及持股情况 见表17。中债增是国内首家专业债券信用增进机构，业务接受中国人民银行监管。 表18 中债信用增进公司的股东持股情况表（单位：万元） 股东名称 出资金额 持股比例 中国石油天然气集团公司 99,000.00 16.50% 国网英大国际控股集团有限公司 99,000.00 16.50% 中国中化股份有限公司 99,000.00 16.50% 北京国有资本经营管理中心 99,000.00 16.50% 首钢总公司 99,000.00 16.50% 中银投资资产管理有限公司 99,000.00 16.50% 中国银行间市场交易商协会 6,000.00 1.00% 合计 600,000.00 100.00% 资料来源：中债增提供。 中债增经营范围：企业信用增进服务；信用增进的评审、培训、策划、咨询、技术推广；信 用产品的创设和交易；资产投资；资产受托管理；投资策划、投资咨询；经济信息咨询；人员技 术培训；会议服务。 中债增内设业务营运部、投资部、风险管理部、综合部、计划财务部、法律合规部六个部门。 截至2014年3月末，中债增共有员工115人，平均年龄30岁，绝大多数为硕士及以上学历。 截至2013年末，中债增资产总额86.22亿元，负债总额15.96亿元，所有者权益70.26亿元。 2013年，中债增实现营业收入15.79亿元，净利润7.19亿元。 截至2014年3月末，中债增资产总额86.44亿元，负债总额14.06亿元，所有者权益72.38 亿元。2014年1季度，中债增实现营业收入3.51亿元，净利润1.44亿元。 中债增注册地址：北京市西城区金融大街4号金益大厦6层。法定代表人：谢多。 （2）业务经营 中债增目前的信用增进业务可分为基础信用增进业务、创新型信用增进业务、境外业务三个 板块。 截至2014年1季度末，中债增提供信用增进服务的项目累计206个，增信金额累计1,316.86 亿元，责任期内项目为121个，责任余额932.98亿元，已到期信用增进额383.88亿元。截至2014 年1季度末，中债增增进责任余额仍以高信用等级企业发行额为主，AA-及以上企业项目共计60 个，涉及金额732.7亿元，占全部增进责任余额的78.53%，资金安全性高，违约风险较小。 中债增承担增信责任的项目兑付本金期限分布在1~10年不等，未来3年到期的项目分布较为 平均，期限配置合理。截至2014年1季度末，中债增业务范围已遍及全国27个省、自治区、直 辖市，有力地支持了地区经济的发展。中债增债券增信业务重点覆盖汽车制造、非金属材料、食 品、金属冶炼、港口、基础设施建设等符合国家产业发展政策导向的行业，积极发挥政策传导功 能，支持行业发展。截至2014年1季度末中债增责任期内各业务品种分布情况如表21所示。 表19 截至2014年3月末中债增责任期内各业务品种分布情况 项目类型 项目（个） 企业数（个） 金额（亿元） （未完）  |