[关联交易]美年健康:华泰联合证券有限责任公司关于公司发行股份购买资产并募集配套资金暨关联交易预案之专项核查意见
华泰联合证券有限责任公司关于 美年大健康产业控股股份有限公司 发行股份购买资产 并募集配套资金暨关联交易预案 之 专项核查意见 独立财务顾问 HTUS 签署日期：二〇一六年四月 声明与承诺 华泰联合证券有限责任公司（以下简称“本独立财务顾问”）受美年大健康产 业控股股份有限公司（以下简称“美年健康”、“上市公司”或“公司”）委托，担任 本次发行股份购买资产并募集配套资金的独立财务顾问。 贵所于2016年3月4日下发中小板重组问询函（需行政许可）【2016】第 16号《关于对美年大健康产业控股股份有限公司的重组问询函》（以下简称“《问 询函》”）。根据《问询函》要求，本独立财务顾问对相关事项进行了认真核查， 并出具《华泰联合证券有限责任公司关于美年大健康产业控股股份有限公司发行 股份购买资产并募集配套资金暨关联交易预案之专项核查意见》（以下简称“本核 查意见”）。 本核查意见系依据《重组管理办法》、《重组规定》、《格式准则第26号》、《财 务顾问业务指引》、《财务顾问业务管理办法》、《上市规则》和深交所颁布的信息 披露业务备忘录等法律法规的要求，按照证券行业公认的业务标准、道德规范， 本着诚实信用、勤勉尽责的态度，通过尽职调查和对上市公司相关申报和披露文 件审慎核查后出具，以供深交所及有关各方参考。 作为本次交易的独立财务顾问，对此提出的意见是在假设本次交易的各方当 事人均按相关协议、承诺的条款全面履行其所有义务并承担其全部责任的基础上 提出的，本独立财务顾问特作如下声明： 1、本独立财务顾问与本次交易各方无任何关联关系。本独立财务顾问本着 客观、公正的原则对本次交易出具本核查意见。 2、本核查意见所依据的文件、材料由相关各方向本独立财务顾问提供，相 关各方对所提供资料的真实性、准确性、完整性负责，相关各方保证不存在任何 虚假记载、误导性陈述或重大遗漏，并对所提供资料的合法性、真实性、完整性 承担个别和连带责任。本独立财务顾问出具的核查意见是在假设本次交易的各方 当事人均按相关协议的条款和承诺全面履行其所有义务的基础上提出的，若上述 假设不成立，本独立财务顾问不承担由此引起的任何风险责任。 如无特别说明，本核查意见中所采用的简称与《华泰联合证券有限责任公司 关于美年大健康产业控股股份有限公司发行股份购买资产并募集配套资金暨关 联交易预案之独立财务顾问核查意见》一致。 本核查意见中部分合计数与各明细数直接相加之和在尾数上如有差异，是由 于四舍五入造成的。 释 义 除非文义载明，以下简称具有如下含义： 交易方案相关简称 公司/本公司/上市 公司/美年健康 指 美年大健康产业控股股份有限公司，深圳证券交易所上市企业， 证券代码002044（原江苏三友集团股份有限公司） 美年大健康 指 美年大健康产业（集团）有限公司（其前身为美年大健康产业（集 团）股份有限公司），系上市公司全资子公司 慈铭体检 指 慈铭健康体检管理集团有限公司（其前身为慈铭健康体检管理集 团股份有限公司） 标的资产/拟购买 资产/拟注入资产 指 慈铭体检全体股东持有的慈铭健康体检管理集团有限公司 72.22%股权 发行股份购买资产 交易对方/发股对 象/交易对方 指 持有慈铭体检72.22%股权的上海天亿资产管理有限公司、北京东 胜康业投资咨询有限公司、韩小红和李世海 发行股份购买资产 /本次重组/本次交 易 指 本公司向4名交易对方非公开发行股份购买慈铭体检72.22%股权 的行为 交割 指 （1）拟注入资产办理完毕股份过户的工商变更登记手续；（2） 美年健康向中国证券登记结算有限责任公司深圳分公司办理发 行股份购买资产的登记手续，将发行股份购买资产的股份登记至 交易对方名下的行为；以及（3）如适用，美年健康采用询价发 行方式向不超过10名符合条件的特定对象非公开发行股份募集 配套资金在中国证券登记结算有限责任公司深圳分公司办理本 次募集配套资金非公开发行的登记手续，将本次募集配套资金的 非公开发行的股份登记至特定对象名下的行为 交割日 指 指交易各方完成交割之当日，该日期由交易各方于本次重大资产 重组获得中国证监会核准之后另行协商确定 收购价格/交易价 格 指 美年健康收购标的资产的价格 预案/重组预案/本 预案 指 《美年大健康产业控股股份有限公司发行股份购买资产并配套 募集资金暨关联交易预案》 预案（修订稿） 指 《美年大健康产业控股股份有限公司发行股份购买资产并配套 募集资金暨关联交易预案（修订稿）》 交易对方简称 天亿资管 指 上海天亿资产管理有限公司 其他 本回复 指 美年大健康产业控股股份有限公司《关于对美年大健康产业控股 股份有限公司的重组问询函》（中小板重组问询函（需行政许可） 【2016】第16号）之回复 独立财务顾问/主 承销商/华泰联合 证券 指 华泰联合证券有限责任公司 元、万元、亿元 指 人民币元、万元、亿元 中国证监会/证监 会 指 中国证券监督管理委员会 深交所 指 深圳证券交易所 备注： 1、本文所引用的财务数据和财务指标，如无特殊说明，指合并报表口径的 财务数据和根据该类财务数据计算的财务指标。 2、本文中可能存在个别数据加总后与相关数据汇总数存在尾差情况，系数 据计算时四舍五入造成。 3、本文所述的百分比未尽之处均保留小数点后2位，存在四舍五入的情况。 目 录 释 义 ..................................................................................................................................... 4 目 录 ..................................................................................................................................... 6 回 复 ..................................................................................................................................... 7 1、预案披露，如果爱康国宾董事会之特别委员会最终接受本公司参与的买方团提 交的私有化要约，可能对本次交易方案造成影响，公司可能根据相关情况修订本次交易 预案。请补充披露该事项的进展、该事项与本次交易方案的关系以及对本次方案可能造 成的具体影响，请独立财务顾问就此进行核查并发表明确意见。 ................................... 7 2、预案披露，本次交易标的资产的审计、估值和盈利预测工作尚未完成，在估值 机构对标的资产出具正式的《估值报告》后签署补充协议，按照不低于《估值报告》确 定的各年度净利润预测值，对双方预测的慈铭体检2016年度、2017年度、2018年度承 诺净利润数予以最终确定。请补充披露《估值报告》确定的交易标的2016年度、2017 年度、2018年度的净利润预测值，以及天亿资管完成业绩补偿承诺的履约能力及履约 保障措施。同时，请举例说明业绩承诺期内各期应补偿的金额及对应的补偿方式，并请 独立财务顾问对该利润补偿方案及保障措施的可行性发表意见。 ................................... 8 3、预案披露，采用收益法估值结果作为本次交易标的的预估值。截至2015年12 月31日，慈铭体检账面净资产为6.37亿元（未经审计），预估增值约21.74亿元，预估 增值率约为341.44%。请结合交易标的行业地位、竞争优势、同行业上市公司的市盈率 或者市净率等，详细说明本次预估增值的合理性，并补充披露以资产基础法评估的预估 值及评估过程，请独立财务顾问就此进行核查并发表明确意见。 ................................. 13 4、预案披露，本次慈铭体检72.22%股份交易作价约为26.97亿元，较预估值溢价 32.98%，原因之一是天亿资管及其他交易对方将期间的资金成本纳入了本次交易的作 价范围，约1.35亿元。请补充披露上述资金成本计算过程及合理性，请独立财务顾问 就此进行核查并发表明确意见。 ......................................................................................... 22 回 复 1、预案披露，如果爱康国宾董事会之特别委员会最终接受本公司参与的买 方团提交的私有化要约，可能对本次交易方案造成影响，公司可能根据相关情 况修订本次交易预案。请补充披露该事项的进展、该事项与本次交易方案的关 系以及对本次方案可能造成的具体影响，请独立财务顾问就此进行核查并发表 明确意见。 上市公司参与爱康国宾私有化交易事项将对公司产生重大影响，其成功与否 对上市公司此次收购慈铭体检及其后的上市公司的合并整合、发展战略、业务规 划、协同效应等均将产生重大影响。 鉴于目前上市公司参加的买方团正在参与爱康国宾私有化交易项目，项目 仍存在不确定性，因此为充分保护中小投资者利益并顺利推进爱康国宾私有化 交易，上市公司及独立财务顾问拟在爱康国宾私有化事宜基本明确后，尽快向 深圳证券交易所提交回复文件。 2、预案披露，本次交易标的资产的审计、估值和盈利预测工作尚未完成， 在估值机构对标的资产出具正式的《估值报告》后签署补充协议，按照不低于 《估值报告》确定的各年度净利润预测值，对双方预测的慈铭体检2016年度、 2017年度、2018年度承诺净利润数予以最终确定。请补充披露《估值报告》确 定的交易标的2016年度、2017年度、2018年度的净利润预测值，以及天亿资 管完成业绩补偿承诺的履约能力及履约保障措施。同时，请举例说明业绩承诺 期内各期应补偿的金额及对应的补偿方式，并请独立财务顾问对该利润补偿方 案及保障措施的可行性发表意见。 答复： （一）交易标的2016年度、2017年度、2018年度的净利润预测值 本次预估将慈铭体检及其全部子公司作为整体进行预估，以收益法对标的 资产企业整体价值进行预估。本次预估值以标的企业目前实际经营状况的盈利 预测为依据，未考虑企业未来生产经营模式发生重大改变的情况，未包含募集 配套资金可能带来的收益部分。 基于管理层初步提供的未经审计的盈利预测数据，标的资产未来三年扣除 非经常性损益后归属于母公司股东的预测净利润水平预计如下： 单位：亿元 项目 2016年 2017年 2018年 归属于母公司股东的预测净利润 1.25 1.62 2.03 上市公司特提醒投资者，虽然估值机构在预估过程中严格按照估值的相关 规定，并履行了勤勉、尽职的义务，但因目前审计、盈利预测、估值工作尚未 完成，故可能会导致出现标的资产的最终业绩承诺与上述预测净利润存在一定 差异的情形。 以上内容已在预案（修订稿）“第四章 交易标的基本情况 / 十、标的资产 预估值情况 ”中补充披露。 （二）天亿资管完成业绩补偿承诺的履约能力及履约保障措施 根据上市公司与天亿资管签署的《盈利预测补偿协议》，由天亿资管就本次 交易业绩承诺向美年健康承担补偿责任，盈利补偿期间内天亿资管累计股份补 偿数额不超过本次交易的交易对方实际获得的股份总额。本次补偿方案中天亿 资管的履约能力及履约保障措施明确可行，原因如下： 1、天亿资管完成业绩补偿承诺的履约能力 （1）本次交易中，上市公司以发行股份方式购买慈铭体检72.22%股份， 在交易标的正常经营的情况下，天亿资管以其所持有的慈铭体检68.40%股份所 获得的上市公司股份对价基本能够满足履行业绩补偿的承诺； （2）天亿资管实际控制人俞熔先生系上市公司美年健康实际控制人，具有 一定经济实力，即使出现需要补偿的股份数量达到本次交易对方实际获得股份 数量的上限情形时，天亿资管将会用自身财产对其他交易对方所获得的上市公 司3.82%的股份（对应补偿股份数量约为4,584,912股，对应补偿金额约为 142,728,290元）进行补偿；同时，美年健康及天亿资管已经在《盈利预测补偿 协议》中对业绩补偿期内事项进行了约定，有助于维护上市公司及中小股东的 利益。 2、天亿资管履行业绩补偿协议的保障措施 根据《发行股份购买资产协议》及相关承诺函，天亿资管因本次交易所取 得的上市公司股份自该等股份登记至其名下之日起36个月内不进行转让，其锁 定期长于本次交易的业绩承诺期，上述股份锁定期的安排有利于保障天亿资管 切实履行股份补偿义务。尽管如此，由于天亿资管承担的补偿义务超过其在本 次交易中取得的对价，上市公司仍就天亿资管业绩补偿承诺的履约风险进行了 风险提示，具体内容请详见预案（修订稿）“重大风险提示 / 一、与本次交易 有关的风险 / （八）业绩补偿风险”。 以上内容已在预案（修订稿）“第一章 本次交易概况 / 四、本次交易具体 方案 / （五）业绩承诺和补偿”中补充披露。 （三）业绩补偿金额的计算及补偿方式 1、业绩补偿金额的计算公式 根据《盈利预测补偿协议》约定，业绩补偿金额的计算公式如下： （1）美年健康及天亿资管确认，经合格审计机构审核确认的当期期末累积 实际净利润数与当期期末累积承诺净利润数之间的差额（以下称“利润差额”） 将作为天亿资管向美年健康进行补偿的具体补偿数额确定依据。 （2）如果在盈利补偿期间慈铭体检各期实现的实际净利润数低于同期承诺 净利润数，天亿资管同意以本次交易中交易对方认购的股份总数按一定比例计 算补偿股份数额，该部分补偿股份将由美年健康以人民币壹（1）元的总价回购 并予以注销。如天亿资管所持股份不足以补偿的，应由天亿资管向二级市场购 买美年健康股份予以补足，盈利补偿期间内天亿资管累计股份补偿数额不超过 本次交易的交易对方实际获得的股份总额。 因此，业绩补偿的方式为股份补偿，不涉及现金补偿，补偿金额计算公式 如下： （截至当期累积承诺净利润数—截至当期期末累积实际净利润数）×认购股份总数 — 累积已补 偿股份数 盈利补偿期限内各年的承诺净利润数总和 A . 根据上述公式计算补偿股份数时，各年度计算的补偿股份数额小于零 时，按零取值，即已经补偿的股份不冲回。 B. 自本协议签署之日起至回购实施日，如果美年健康以转增或送股的方式 进行分配而导致天亿资管持有的美年健康的股份数发生变化的，则美年健康回 购的股份数应调整为： 按上述公式计算的补偿股份数×（1 + 转增或送股比例） C. 自本协议签署之日起至回购实施日，如果美年健康有现金分红的，其按 前述公式计算的补偿股份数在股份回购实施前上述期间累计获得的分红收益， 应随之返还给美年健康。 2、业绩承诺期内各期应补偿的金额及对应补偿方式 根据《盈利预测补偿协议》约定，如果盈利补偿期间内任一会计年度实际 净利润数低于该会计年度承诺净利润数的，天亿资管将积极配合美年健康在美 年健康的年度审计报告披露之日起三十（30）个工作日内按照本协议约定确定 应予回购的补偿股份数额。 举例说明如下： 根据管理层初步提供的未经审计的盈利预测数据，标的资产未来三年扣除 非经常性损益后归属于母公司股东的预测净利润分别约为1.25亿元、1.62亿元 及2.03亿元。天亿资管承诺在估值机构对标的资产出具正式的《估值报告》后 签署补充协议，按照不低于《估值报告》确定的各年度净利润预测值，对双方 预测的慈铭体检2016年度、2017年度、2018年度承诺净利润数予以最终确定。 参照上述管理层提供的盈利预测数据，天亿资管未来三年扣除非经常性损 益后归属于母公司股东的承诺净利润预计分别约为1.30亿元、1.625亿元及2.03 亿元，假设2016年度、2017年度及2018年度慈铭体检实际实现的扣除非经常 性损益后归属于母公司股东的净利润为1.20亿元、1.90亿元及1.00亿元，天亿 资管补偿金额的具体计算方式如下： （1）2016年度应补偿的金额=（截至当期期末累积承诺净利润数－截至当 期期末累积实现净利润数）÷补偿期限内各年的预测净利润数总和×认购股份 总数－累积已补偿股份数=（1.30亿元-1.20亿元）÷（1.30亿元+1.625亿元+2.03 亿元）×86,650,080股-0股 = 1,748,299股 （2）2017年度应补偿的金额=（截至当期期末累积承诺净利润数－截至当 期期末累积实现净利润数）÷补偿期限内各年的预测净利润数总和×认购股份 总数－累积已补偿股份数=（1.30亿元+1.625亿元-1.20亿元-1.90亿元）÷（1.30 亿元+1.625亿元+2.03亿元）×86,650,080股-1,748,299股 = -4,807,823 股 根据《盈利预测补偿协议》的有关约定，根据公式计算的补偿股份数额小 于零时，按零取值，即当期不需要进行补偿。 （3）2018年度应补偿的金额=（截至当期期末累积承诺净利润数－截至当 期期末累积实现净利润数）÷补偿期限内各年的预测净利润数总和×认购股份 总数－累积已补偿股份数=（1.30亿元+1.625亿元+2.03亿元-1.20亿元-1.90亿 元-1.00亿元）÷（1.30亿元+1.625亿元+2.03亿元）×86,650,080股-1,748,299 股 = 13,221,513股 以上内容已在预案（修订稿）“第一章 本次交易概况 / 四、本次交易具体 方案 / （五）业绩承诺和补偿”中补充披露。 经核查，本独立财务顾问认为：本次交易的业绩补偿安排不违反现行有效 的监管规定，本次交易中天亿资管承担了完整的业绩承诺补偿责任，且天亿资 管所获得的上市公司股份数基本覆盖了业绩补偿股份数，即使出现极端情况亦 具备以自身财产履行业绩补偿承诺的能力，股份锁定承诺更有利于业绩补偿承 诺的履行，业绩补偿方案及保障措施具有可行性，同时，上市公司已经针对业 绩承诺补偿不足的风险及可能存在的履约风险进行了充分提示。 3、预案披露，采用收益法估值结果作为本次交易标的的预估值。截至2015 年12月31日，慈铭体检账面净资产为6.37亿元（未经审计），预估增值约21.74 亿元，预估增值率约为341.44%。请结合交易标的行业地位、竞争优势、同行 业上市公司的市盈率或者市净率等，详细说明本次预估增值的合理性，并补充 披露以资产基础法评估的预估值及评估过程，请独立财务顾问就此进行核查并 发表明确意见。 答复： 根据2016年3月1日披露的预案，本次交易采用资产基础法和收益法两种 估值办法，基于目前未经审计的财务报表对交易标的全部权益的市场价值进行 预估，并采用收益法估值结果作为本次交易标的的预估值。经采用收益法预估， 慈铭体检100%股权的预估值约为28.11亿元，对应72.22%股权的预估值约为 20.30亿元。截至2015年12月31日，慈铭体检账面净资产为63,668.64万元（未 经审计），预估增值约217,388.90万元，预估增值率约为341.44%。 在预案披露后，经交易双方及估值机构确认，鉴于资产基础法估值时仅能 反映企业资产的自身价值，而无法客观的反映公司整体资产的获利能力价值， 并且采用资产基础法也无法涵盖诸如客户资源、商誉、人力资源等无形资产的 价值，而市场法是以现实市场上的参照物来评价估值对象的现行公平市场价值， 具有估值数据直接取材于市场、估值结果说服力强的特点。因此，本次交易的 估值方法变更为：采用收益法和市场法两种估值办法，基于目前未经审计的财 务报表对交易标的全部权益的市场价值进行预估，并采用收益法估值结果作为 本次交易标的的预估值。 同时，本次交易标的100%股权的预估值变更约为37.38亿元，截至2015 年12月31日慈铭体检账面净资产为63,668.64万元（未经审计），预估增值约 为310,131.36万元，预估增值率约为487.10%。交易标的100%股权的预估值较 前次披露增加约9.27亿元，其主要原因系慈铭体检所从事的健康体检行业属于 朝阳行业，在国家产业政策、社会发展需求及宏观经济环境方面均为企业的长 期快速发展提供了充足动力，因此本次估值时预计交易标的于2025年达到稳定 状态，故将2016年至2025年确定为明确的预测期，自2025年后为永续预测期， 较前次披露的明确预测期（2016年至2020年）延长了5年。 （一）结合交易标的行业地位、竞争优势、同行业上市公司的市盈率或者 市净率，说明预估增值的合理性 1、慈铭体检的行业地位 （1）慈铭体检是国内规模较大的专业体检机构之一 目前， 慈铭体检已在全国16个地区设立了56家体检中心。2015年，慈 铭体检的体检量已达211.84万人次。截至目前，慈铭体检在体检网点数量、年 体检人次、累计体检人次、市场占有率等方面均居全国同行业前列。 （2）慈铭体检是国内较具影响力的专业体检机构之一 慈铭体检依托经营中不断积累的人才、技术和管理优势，通过优质的服务 和深入的市场推广，使得“慈铭”品牌的市场影响力和渗透力得到迅速的提升， 成为较具全国影响力的专业体检机构之一。慈铭体检总经理韩小红作为卫生部 专家委员及专业体检机构的唯一代表参与了卫生部《健康体检管理暂行规定》 的起草论证工作。 2009年至2013年，慈铭体检先后与人民网、新华网、新浪网共同主办， 联合中国医师协会HMO、中国医院协会MTA、北京市健康保障协会等机构共 同发起，在全国主要城市进行了城市居民健康状况大调查，并发布了《“公职人 员”健康数据报告》（2009）、《“白骨精”（白领/骨干/精英）健康数据报告》（2009）、 《“企业及HR”健康数据报告（2009）》、《“金融人士”健康数据报告（2009）》、 《“房奴/伪房奴（租房者）”健康数据报告（2010）》、《“剩男剩女”健康数据报告 （2010）》、《“有车一族”健康数据报告（2010）》、《“股民”健康数据报告（2010）》、 《“企业健康管理及公司人健康心理”数据报告（2012）》、《“白领性健康”数据报 告（2012）》、《“城市电力人群”健康数据报告（2012）》等白皮书，丰富了我国 健康领域的调研成果。相关调查报告被美国《时代》周刊、《华尔街日报》、香 港大公网、《澳门日报》、卫生部新闻宣传中心主办的健康城市网、人民政协网 等主流网站及新闻媒体报道或转载。 （3）慈铭体检是国内较早通过ISO9001质量管理体系认证的专业体检机 构 慈铭体检于2007年通过了ISO9001：2000质量管理体系认证，成为国内 较早通过此项认证的专业体检机构。慈铭体检以ISO9001质量管理体系认证为 契机，大力推进质量管理工作，不断完善公司的质量控制工作。2009年，慈铭 体检又通过了ISO9001：2008新版升级的审核工作，质量管理水平不断完善。 2010年及2013年慈铭体检顺利通过ISO9001的再认证。 2、慈铭体检的竞争优势 （1）区域优势 慈铭体检是一家以健康体检为主营业务的连锁化经营的专业体检机构。近 年来，慈铭体检以北京地区为基础，逐步在国内主要城市建立了较为完善的体 检服务网络。目前慈铭体检在北京、上海、深圳、广州、武汉、南京、大连、 天津、成都、济南、金华、临沂、长春等国内主要城市拥有56家体检中心，在 北京地区有17家体检中心，2015年体检人数达211.84万人次，与主要竞争对 手相比，慈铭体检在北京地区无论体检中心数量、年体检量均具有较大的优势。 （2）管理优势 慈铭体检在发展过程中，不断完善标准化管理，坚持“连锁化经营、集团 化管理”的管理模式。慈铭体检通过借鉴国际先进的医疗管理模式和经验，结 合健康体检行业发展趋势及北京公司发展经验，逐步形成了包含新建体检中心、 业务管理、客户管理、营销管理、健康管理、信息管理等内容的较为完整的健 康体检管理体系。 慈铭体检将体检服务流程及主要管理节点固化于体检管理系统中，该系统 覆盖了慈铭体检分布于全国十余个城市的各体检中心及相关终端体检设备，能 够将体检信息、客户信息、销售信息、设备信息等方面信息整合到统一的体检 管理系统中，使慈铭体检能够对各体检中心的多种服务资源进行全面管理，管 理效率较高。 （3）体检业务管理及服务经验 2013年、2014年及2015年慈铭体检的体检量分别为176.12万、204.73万、 211.84万人次，三年累积达到592.69万人次。经过多年的发展，慈铭体检培养 了一批具有广泛体检检验经验的一线医师，同时培养了一批具有优秀管理服务 经验的体检中心管理者，成功的体检业务管理及服务经验将使得“慈铭”品牌 的市场影响力和渗透力得到迅速提升。 （4）良好的体检环境及体检服务 慈铭体检建立了以体检客流为导向的体检顾客导向流程（COP）系统，该 系统涵盖了销售——预约——前台登记——体检——录入——汇总——总检 ——客服——检后服务和健康管理整个体检流程。慈铭体检以人性化的服务理 念为宗旨，通过流程化、体系化的体检服务，为客户提供了温馨舒适的体检环 境，实现医务人员与顾客的直接沟通，以期不断提高体检质量和服务质量，使 顾客满意度达到最大化。体检服务流程、舒适的体检环境、人性化的服务理念 赢得了大众的赞誉，也得到了社会各界的好评和认可。 （5）业务发展模式优势 慈铭体检在北京地区发展的基础上，通过服务创新和规范经营，面向全国 有选择性的复制北京地区的成功经验。在发展过程中，慈铭体检根据健康体检 行业的发展规律、自身发展经验及地区子公司的发展特征，总结出适合慈铭体 检的“六阶段”业务发展模式，即慈铭体检总体发展战略将分别通过各地区公 司的发展规划实现，各地区公司的发展一般要经历从网点布局到产业链延伸等 六个阶段，具体如下： 第一阶段，网点布局期：根据慈铭体检总体发展战略，经过市场调研，在 目标地区通过开设体检网点，作为慈铭体检的区域发展平台。 第二阶段，市场培育期：以多种方式相结合，在新设体检网点地区进行体 检理念宣传及市场开发，逐步培育当地健康体检市场。 第三阶段，市场扩张期：在市场培育达到预定目标后，在已有网点地区通 过开设分店、收购兼并等方式扩充体检网点，增强体检服务能力，提高营业收 入及市场占有率，增强盈利能力。 第四阶段，协同发展期：各地区网点扩充后，体检量达到相应规模，区域 内各体检网点协同发展，具备一定的规模协同效应，地区公司进入协同发展期。 第五阶段，高端经营期：通过对各地区体检网点的持续经营，地区公司的 营业收入、市场份额、客户积累和品牌效应达到一定程度。慈铭体检根据各地 区市场的健康体检需求，有针对性的建设高端健康体检品牌旗舰店。 第六阶段，产业链延伸期：国内健康产业蓬勃发展，慈铭体检在体检经验、 体检数据、行业管理经验、品牌效应、客户积累等方面均达到较高水平，慈铭 体检择机将产业链延伸至健康产业的高级阶段——健康管理领域，通过服务创 新，针对目标客户提供健康体检、健康评估、健康预测、健康干预等个性化健 康服务，提高服务附加值，不断增强慈铭体检的综合竞争力。 慈铭体检根据各经营区域的经济发展水平、区域经济影响力、人口数量、 人均可支配收入、健康体检市场发展前景等因素以及地区公司的发展规划，将 下属公司划分为三种类型，分别是开设在北京、上海、深圳、广州等四个城市 的一类子公司、开设在主要省会城市及同等经济水平城市的二类子公司以及开 设在地级行政市的三类子公司，每类子公司的最终发展阶段各有不同。一般来 说，一类子公司会经历发展的前五个阶段，最终达到产业链延伸期。二类子公 司会经历发展的前四个阶段，是否能达到第五、第六阶段存在不确定性。三类 子公司会经历发展的前三个阶段、是否能达到后三阶段存在不确定性。近年来， 慈铭体检根据上述发展模式开展经营活动，成效显著，主要代表为北京公司。 自2004年成立以来，北京公司发展迅速，目前北京公司已进入第五阶段——高 端经营期。 未来，慈铭体检将按照“六阶段”业务发展模式开展经营活动，并继续将 北京公司的成功经验在国内其他地区进行有选择性的复制，以期培育出更多的 成功样本公司，从而实现慈铭体检的战略目标。 （6）客户资源优势 慈铭体检自成立以来，一直专注于健康体检行业，已经在本行业树立了良 好的品牌影响力，拥有丰富的行业经验，积累了大批稳定的优质客户。慈铭体 检多年为中国石化、中国联通、中国人寿、中国平安、中国国航、中国进出口 银行、中国银行、中国建设银行、民生银行、华能集团、IBM、DELL、摩托罗 拉、西门子等百余家知名企事业单位提供健康体检服务和健康管理服务；是北 京律师协会、外企联合会等30余家机构指定体检单位；曾为第29届奥林匹克 运动会组委会提供健康体检服务。目前，许多“世界五百强”驻华机构、大型 国有企业和上市公司已经成为慈铭体检的稳定客户。 说明: 未命名 说明: fesco_logo 说明: hlogo 说明: 未命名 说明: logo 说明: top_banner_01 说明: 9dc3cf58824c2a92810a1823 说明: logo 说明: u=4183896498,205789149&fm=0&gp=36 说明: http://t2.baidu.com/it/u=4188385162,2812304050&fm=3&gp=21.jpg 说明: 7c5fcc1bccb6e6f6ad6e75c3 说明: Huawei 说明: bankofchina_LOGO 说明: logo 说明: d66b7e59d94c94392834f0d2 说明: logo 说明: compary_logo1 说明: in_09 说明: http://imgsrc.baidu.com/baike/abpic/item/f392492cf1189aff8b139978.jpg 说明: 99636c0ea9cf51e67bcbe1ce 说明: logo 说明: Unilever 说明: 966aca074e3cb4de7a89477e 说明: u=2910354819,3043922913&fm=0&gp=0 说明: -37028747358479133932007-10-17 说明: 6a2112339ec3f7ec1a4cffb8 说明: logo 说明: sds_logo 说明: logo 说明: toyota_logo 说明: 上海烟草集团 说明: u=1549054608,702897765&fm=0&gp=0 说明: logo 说明: 0 说明: Cisco Systems, Inc. 说明: logo 说明: index_r1_c1 2015年，慈铭体检的体检量已达到 211.84万人次。慈铭体检不仅与已有 团体客户建立了稳定的业务关系，而且在个人客户中拥有良好的影响力。上述 客户资源为慈铭体检未来的业务拓展及保持可持续发展奠定了良好基础。随着 国内健康体检行业的快速发展，慈铭体检以往服务所积累的大量客户资源将成 为慈铭体检可持续发展和开展高端体检业务的先天优势。 （7）品牌优势 慈铭体检作为健康体检行业的领军企业，通过优质服务和深入的市场推广， 使得“慈铭”品牌的市场影响力和渗透力得到迅速提升，已经成为健康体检行业 的知名品牌，拥有良好的客户满意度和社会信誉度，曾被评为“老百姓最信赖的 健康品牌”。 3、与同行业可比上市公司的比较分析 本次交易标的为慈铭体检，主要业务为提供健康体检服务，建立健康档案、 评估预测健康走向、制定并实施健康计划及健康跟踪管理等服务，属于证监会 《上市公司行业分类指引（2012年修订）》中的“Q卫生和社会工作—Q83卫 生”。选取A股市场卫生行业中主营业务类型与被收购企业主营业务类型相同 的上市公司进行比较分析： 证券代码 证券简称 预测PE1 市净率PB2 002044.SZ 美年健康 143.55 13.00 300015.SZ 爱尔眼科 53.73 13.28 600763.SH 通策医疗 78.65 20.90 300244.SZ 迪安诊断 73.25 21.36 平均水平 87.29 17.14 慈铭体检 28.753 5.23 慈铭体检/可比公司平均 32.94% 30.51% 数据来源：wind资讯 注：1）预测PE=收盘价（2015年12月31日）×总股本（2015年12月31日）÷万得一致预测净 利润 2）市净率PB=收盘价（2015年12月31日）×总股本（2015年12月31日）÷归属于母公司股东 权益 3）慈铭动态市盈率=本次交易标的100%股权的预估值÷2016年承诺净利润=37.38亿元÷1.30亿元 =28.75倍 上述4家可比A股上市公司平均PB为17.14倍，平均预测PE为87.29倍。 本次交易中，慈铭体检100%股权的预估值约为37.38亿元，慈铭体检归属于母 公司股东权益约为6.00亿元，其预估值与归属于母公司股东权益的比值约为 5.23倍，低于同类型上市公司平均水平17.14倍；根据收益法预估值，慈铭体 检的动态市盈率约为28.75倍，其作价水平亦低于同类型上市公司的平均预测 市盈率水平87.29倍。 综上，慈铭体检100%股权的预估值约为37.38亿元，其预估值与归属于母 公司股东权益的比值约为5.23倍，与标的公司自身的行业地位及竞争优势相匹 配，并低于同行业可比公司平均水平，同时，根据收益法预估值，慈铭体检的 动态市盈率约为28.75倍，低于同行业可比公司预测市盈率水平，具备合理性。 （二）慈铭体检采用资产基础法评估的预估值及评估过程 本次预案（修订稿）中，采用收益法和市场法对慈铭体检全部权益价值进 行估值，并采用收益法的估值作为估值结论。 对于市场法，估值机构采用上市公司比较法，通过选取同行业可比上市公 司，并进行分析调整后确定委估企业股东全部权益于评估基准日的价值。 1、可比公司的选取 估值对象主要业务为提供健康体检服务，建立健康档案、评估预测健康走 向、制定并实施健康计划及健康跟踪管理等服务，属于证监会《上市公司行业 分类指引（2012年修订）》中的“Q卫生和社会工作—Q83卫生”。本次估值选 取A股市场卫生行业中主营业务类型与估值对象主营业务类型相同的上市公司 作为可比公司。 2、价值比率的确定 在市场法评估中所采用的价值比率一般有市盈率、市净率、市销率等，其 中市盈率指标是应用较为广泛的，市盈率指标综合了投资的成本与收益两个方 面，可以量化的分析反应企业未来预期收益、发展潜力等方面对企业价值的影 响。因此，本次估值选择市盈率（PE）作为价值比率。 3、计算企业股东权益价值 参考同类行业可比公司的预期市盈率水平得出估值对象预期市盈率，乘以 估值对象预期净利润，在此基础上，考虑估值对象于估值基准日的溢余或非经 营性资产的价值、少数股东权益价值及追加投资额等其他调整因素后，得出估 值对象股东全部权益价值。 根据市场法预估的慈铭体检全部权益价值约为41.30亿元，截至2015年12 月31日慈铭体检账面净资产为63,668.64万元（未经审计），市场法预估增值约 349,331.36万元，增值率548.67%。 截至本回复签署之日，慈铭体检的估值工作尚未完成，最终市场法估值结 果和相关估值说明将在估值人员完成估值工作后在本次交易报告书草案中予以 披露。 以上内容已在预案（修订稿）“第四章 交易标的基本情况 / 十、标的资产 预估值情况 ”中补充披露。 经核查，独立财务顾问结合交易标的行业地位、竞争优势、同行业公司市 净率及市盈率等，认为资产收购作价的溢价率具备合理性。 4、预案披露，本次慈铭体检72.22%股份交易作价约为26.97亿元，较预估 值溢价32.98%，原因之一是天亿资管及其他交易对方将期间的资金成本纳入了 本次交易的作价范围，约1.35亿元。请补充披露上述资金成本计算过程及合理 性，请独立财务顾问就此进行核查并发表明确意见。 答复： 2014年11月，美年大健康以10亿元对价收购健之康业等17名股东所持 有的慈铭体检33,333,333股股份，占慈铭体检总股份的27.78%，对应慈铭体检 100%股份的估值为36亿元；同时，交易双方约定剩余72.22%股份中采用货币 方式转让的部分将于27.78%股份的交割日后（2014年12月19日）12个月内 完成。 为履行上述协议，2015年12月7日，天亿资管以2,462,426,340元受让健 之康业、鼎晖创投、天图兴瑞等14名慈铭体检股东持有的慈铭体检68.40%股 份（对应慈铭体检100%股份对价为36亿元），同时承诺在其受让慈铭体检 68.40%的股份的交割之日起的36个月内，将其所持的标的股份注入本公司，并 严格履行该等资产注入所需的各项法定程序。 因此，本次股权转让本质上系上市公司实际控制人通过其控股子公司联合 资金提供方协助上市公司开展的过桥收购行为。而本次重大资产重组自2015 年12月股权转让完成至本次交易资产交割完成至少耗时约130日，故此天亿资 管将期间的资金成本纳入了本次交易的作价范围。 天亿资管的资金来源及借款费用具体如下： 单位：元 序号 借款方 借款金额 资金成本 （年率%） 委托贷款费率 （年率%） 借款费用合计 A B C D=A*(B+C)*130/360 1 北京东富崛起经 1,162,426,3401 8.5% 0.03% 61,497,222.22 1 注：天亿资管向北京东富崛起经济咨询中心共计借款1,462,500,000.00元，其中1,162,426,340元用 于收购慈铭体检股份，剩余借款用于补充天亿资管流动资金 序号 借款方 借款金额 资金成本 （年率%） 委托贷款费率 （年率%） 借款费用合计 A B C D=A*(B+C)*130/360 济咨询中心（有 限合伙） 2 汇添富资本管理 有限公司 1,300,000,000 13% 0.1% 35,805,960.23 合计 2,462,426,340.00 - - 97,303,182.46 如上表所示，考虑了天亿资管的对外融资相关的资金成本后，本次交易中 慈铭体检72.22%股份的收购对价约为26.97亿元，较前次天亿资管收购对价溢 价约0.97亿元；本次交易中，对应慈铭体检100%股份对价为37.35亿元，较前 次天亿资管收购时慈铭体检100%股份对价增加1.35亿元。 上述内容已补充披露，详见预案（修订稿）“重大事项提示 / 十二、本次 交易作价较天亿资管前次收购作价有一定溢价” 经核查，独立财务顾问了解了本次交易的背景及目的，向交易对方询问了 资产收购资金来源、资金成本，认为上市公司实际控制人考虑到资产收购时间 的不确定性，为保护中小投资者利益，先行筹划了资产收购，本质上系上市公 司实际控制人通过其控股子公司联合投资人协助上市公司进行了过桥收购行 为，并通过对外融资为上市公司的后续收购提供了过桥资金，而本次重大资产 重组自2015年12月股权转让完成至本次交易资产交割完成至少耗时约130日， 故此天亿资管将期间的资金成本纳入了本次交易的作价范围，具备合理性。 （本页无正文，为《华泰联合证券有限责任公司关于美年大健康产业控股股份有限公司 发行股份购买资产并募集配套资金暨关联交易预案之专项核查意见》之签字盖章页） 财务顾问主办人： 丁明明 徐妍薇 项目协办人： 武光宇 华泰联合证券有限责任公司 年 月 日 中财网
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