[公告]16奥燃02：信用评级报告
. 公司面对较高的负债金额。近年来公司债务规模 增长较快，但总体规模保持着较低的负债水平， 截至 2015 年末，公司资产负债率和总资本化比 率分别为 56.47% 和 50.80% 。 信用评级报告声明 中诚信证券评估有限公司（以下简称“中诚信证评”）因承做本项目并出具本评级报告， 特此如下声明： 1、除因本次评级事项中诚信证评与评级对象构成委托关系外，中诚信证评、评级项目组 成员以及信用评审委员会成员与评级对象不存在任何影响评级行为客观、独立、公正的关联 关系。 2、中诚信证评评级项目组成员认真履行了尽职调查和勤勉尽责的义务，并有充分理由保 证所出具的评级报告遵循了客观、真实、公正的原则。 3、本评级报告的评级结论是中诚信证评遵照相关法律、法规以及监管部门的有关规定， 依据合理的内部信用评级流程和标准做出的独立判断，不存在因评级对象和其他任何组织或 个人的不当影响而改变评级意见的情况。 4、本评级报告中引用的企业相关资料主要由评级对象提供，其它信息由中诚信证评从其 认为可靠、准确的渠道获得。因为可能存在人为或机械错误及其他因素影响，上述信息以提 供时现状为准。中诚信证评对本评级报告所依据的相关资料的真实性、准确度、完整性、及 时性进行了必要的核查和验证，但对其真实性、准确度、完整性、及时性以及针对任何商业 目的的可行性及合适性不作任何明示或暗示的陈述或担保。 5、本评级报告所包含信息组成部分中信用级别、财务报告分析观察，如有的话，应该而 且只能解释为一种意见，而不能解释为事实陈述或购买、出售、持有任何证券的建议。 6、本评级报告所示信用等级自本评级报告出具之日起至本期债券到期兑付日有效；同时， 在本期债券存续期内，中诚信证评将根据《跟踪评级安排》，定期或不定期对评级对象进行 跟踪评级，根据跟踪评级情况决定是否调整信用等级，并及时对外公布。 概 况 发债主体概况 山东奥德燃气有限公司的前身临沂奥德燃气 有限公司成立于 205 年 4 月 5 日，初始注册资本 为 1,0 万元，初始出资人为山东建安实业有限公 司、自 然人林凡伦和林波。 209 年 4 月，经临沂奥 德燃气有限公司股东会决议，增加注册资本至 4,0 万元并成立新的股东会。新股东自然人林凡连以 3,0 万元货币出资对公司进行增资扩股，其他股 东出资金额不变，增资后林凡连持股比例为 75% ， 为公司实际控制人。 209 年 9 月，经临沂奥德燃气 有限公司股东会决议，公司名称变更为山东奥德燃 气有限公司。 2010 年 5 月，根据公司股东会决议， 全体股东一致同意山东建安实业有限公司将所持 股份全部转让给自然人林凡连，变更后股东林凡 连、林凡伦和林波分别持股 95% 、 2.5% 和 2.5% 。 2010 年 7 月，经公司股东会决议，全体股东一致同 意自然人股东林凡连以货币出资形式对公司增资 扩股，公司注册资本增至 10,0 万元，公司实际控 制人林凡连持股比例上升为 98% 。 截至 2015 年 12 月 31 日，公司注册资本为 10,0 万元 ，控股股东 及实际控制人林凡连持股比例为 98%。 公司经营范围主要是进行天然气供应、汽车加 气、灶具的销售与维修以及燃气管道的安装和维修 等。以临沂市为基点，经过多年发展，公司已发展 成为业务范围覆盖山东省、辽宁省、河北省及黑龙 江省等区域的燃气运营商，在当地燃气市场占有重 要地位。截至 201 5 年末， 公司纳入合并范围内的 子公司 25 家、分公司 5 家。 截至 201 5 年 12 月 3 1 日，公司总资产 1 77.17 亿元，所有者权益 77.13 亿元，资产负债率 56.47 % ； 201 5 年，公司实现营业总收入 10.84 亿元，净利 润 15.13 亿元，经营活动净现金流 34.06 亿元。 本期债券概况 表 1 ：本期债券基本条款 基本条款 债券名称 山东奥德燃气有限公司 2016 年面向合格投 资者公开发行公司债券（第二期） 发行总额 5 亿元 债券期限 本期公司债券的期限为 5 年，附第 3 年末发 行人 调整 票面利 率选择权和投资者回售选择 权 。年度付息款项自付息日起不另计利息， 本金自兑付日起不另计利息。 债券利率 固定利率 偿还方式 每年付息一次 ，到期一次还本，最后一期利 息随本金的 兑付一起 支付 。 募集资金 用途 在扣除发行费用后，本期债券募集资金全部 用于偿还银行贷款和补充流动资金。 资料来源：公司提供，中诚信证评整理 行业分析 城市燃气行业概况 城市燃气是城市基础设施建设的重要组成部 分之一，具有受国家政策严格管制、气源供应和输 送干线专营、明显的地域特点等特征。天然气作为 一种优质、高效、清洁的低碳能源，加快天然气产 业发展、提高天然气在一次能源消费中的比重，对 我国调整能源结构、促进节能减排等方面具有重要 的战略意义。 随着我国城市化进程的推进，城镇人口数量持 续增长，对提高城市燃气普及水平以及能源利用效 率的要求不断加深。2014年我国天然气绝对消费量 为1,761亿立方米，同比增长7.4%；燃气普及率为 94.56%，较上年度增加0.31个百分点；但同期天然 气在一次能源消费中的占比仅为6.0%，较发达国家 的24.0%的水平仍有较大的差距。预计未来相当长 一段时期内，我国天然气需求将继续处于快速增长 阶段。 用气类型方面，目前城市燃气中应用最广泛的 是天然气。2014年我国城市天然气用气人口已超过 总用气人口的50%，而液化石油气及人工煤气用气 人口占比则持续收缩。其中，人工煤气由于在生产 的过程中需要耗费大量能源，且对环境造成一定污 染已逐步被置换。整体来看，我国城市燃气用气类 型已实现从人工煤气到液化石油气再到天然气的 转换。 供气结构方面，目前我国正在由以液化石油气 为主向以天然气为主进行过渡，作为清洁能源的天 然气得到大力推广，并逐步在城市燃气供应体系中 占据主要地位。2014年我国城市燃气供应中，天然 气供应总量为964.40亿立方米，近五年年均复合增 长 率 达 18.59% ； 同 期 液 化 石 油 气 供 气 总 量 为 1,082.70万吨，人工煤气供气总量为56.00亿立方米， 均呈持续下降态势。 图 1：2010～ 2014 年我国城市燃气供应结构 资料来源：国家统计局，中诚信证评整理 天然气供需情况 随着国内城镇人口天然气普及程度的提高以 及工业用气的增加，近年来我国天然气消费保持了 较快的增长态势，天然气供应对外依存度进一步提 高。2012-2014年我国天然气表观消费量分别为 1,471亿立方米、1,676亿立方米和1,930亿立方米， 年均复合增长率为14.54%。供应方面，2012-2014 年国内天然气产量分别为1,067亿立方米、1,210亿 立 方 米 和 1,329 亿 立 方 米 ， 年 均 复 合 增 长 率 为 11.60%；同期天然气进口量分别为425亿立方米、 534亿立方米和595亿立方米，2014年我国天然气对 外依存度达到32.4%。 图 2：2006～ 2014 年我国天然气产销情况 单位：亿立方米 资料来源：国家发改委，中诚信证评整理 天然气储量方面，2015年我国常规天然气地质 资源量为68万亿立方米。同时我国每年探明的新增 储量也保持在一定规模，根据国土资源部发布的数 据显示，2012年和2013年我国天然气新增储量 9,612.2亿立方米和6,164.33亿立方米，2014年新增 探明储量超过5,000亿立方米，这为我国未来天然气 产量的增长打下了良好的储量基础。天然气开采方 面，长庆气区、川渝气区、塔里木气区及海洋气区 四大气区仍是我国主要的天然气生产基地，此外煤 层气、页岩气和煤制气产量的工业化投产将对未来 天然气供应形成一定的补充。 天然气来源情况 我国天然气气源主要来自于三大部分：一是国 产常规天然气，包括陆上天然气、海上天然气和致 密气；二是国产非常规天然气，包括煤层气、页岩 气和煤制气，但目前我国煤层气、页岩气产量相对 有限，距离大规模工业生产仍有一定距离；三是进 口天然气，包括进口管道天然气和进口液化天然气 （LNG）。 2014年国内天然气产量1,329亿立方米，其中常 规气产量1,280亿立方米，占比96.31%；煤层气和岩 页气等非常规气产量49亿立方米，占比3.69%。从 输气管道来看，目前国内已建成的天然气输气管道 包括西气东输一线、西气东输二线、川气东送管线、 中缅管线、陕京一线、陕京二线、忠武线和涩宁兰 管线等，上述输气管道的年输气能力已接近1,500 亿立方米。从目前我国的天然气供需情况来看，虽 然我国在上海、广东、福建等地新建了多个液化天 然气（LNG）项目以缓解气量不足并调节供应峰谷， 但仍不能满足需求，近年来我国天然气进口依存度 仍不断增加。 表 2：我国已建成的天然气输气管道 线路 主气源 主干线途径地区 设计输气能 力（亿立方 米/年） 西气东输 一线 新疆塔里 木盆地 新疆、甘肃、宁夏、陕 西、山西、河南、安徽、 江苏、上海、浙江 120 西气东输 二线 新疆霍尔 果斯口岸 新疆、甘肃、宁夏、陕 西、河南、湖北、江西、 湖南、广东、广西 300 西气东输 三线 新疆霍尔 果斯口岸 新疆、甘肃、宁夏、陕 西、河南、湖北、江西、 湖南、广东、福建 300 西气东输 二线轮南 支干线 新疆塔里 木盆地 新疆、甘肃 120 涩宁兰 柴达木盆 地 青海、甘肃、宁夏 20 中贵线 塔里木盆 地 宁夏、甘肃、陕西、四 川、重庆、贵州 150 中缅管线 缅甸近海 油气田 由中缅边境进入云南省 120 川气东送 管线 四川普光 气田 四川、重庆、湖北、安 徽、浙江、江苏、上海 120 陕京一线 内蒙古长 庆气田 陕西、山西、河北、北 京 33 陕京二线 内蒙古长 庆气田 陕西、山西、河北、北 京 170 忠武线 四川盆地 重庆、湖北、湖南 30 合计 - - 1,483 资料来源：公开资料，中诚信证评整理 进口天然气方面，我国主要从中亚地区进口管 道 天 然 气 和 从 东 南 沿 海 地 区 进 口 液 化 天 然 气 （LNG），其中西气东输二、三线为中亚天然气输 入国内的主要通道，设计输气能力合计 600 亿立方 米/年。LNG 进口方面，我国的进口来源国有澳大 利亚、印度尼西亚、也门、马来西亚和卡塔尔等， 其中卡塔尔是我国 LNG 的主要进口国，占我国 LNG 进口总量的 50%-60%。 2014 年 5 月，根据《关于沿中俄东线管道自俄 罗斯联邦向中华人民共和国供应天然气领域合作 的备忘录》，中石油集团公司与俄天然气股份公司 签署了企业间天然气购销合同；根据合同规定，从 2018 年起，俄罗斯开始通过中俄天然气管道东线向 中国供气，输气量逐年增长，最终达到每年 380 亿 立方米，累计合同期 30 年，合同的签订将一定程 度缓解我国天然气的供应压力。此外，未来中俄的 天然气贸易仍有进一步扩大的趋势，有利于丰富国 内的天然气供应渠道、降低进口成本等。 总体来看，目前我国大多数地区天然气消费水 平偏低，其中气源仍是制约国内天然气需求的主要 因素。而随着西气东输、川气东送、中缅管线等在 内的国家重点工程建成投产，我国天然气管网逐步 完善，对外依存度有望降低，天然气利用水平将进 一步提高。 竞争格局 燃气行业产业链已经形成了天然气生产/进口 →长线运输→城市域网配送/分销三个环节。天然气 生产/进口进入壁垒很高，基本由中石油、中石化及 中海油控制，外资和民营资金少有参与；长线运输 也基本由中石油、中石化及中海油垄断，部分生产 或进口液化天然气企业利用公路运输，对管道燃气 形成一定补充；城市域网配送与分销由政府授权， 城市燃气运营商管道专营，属于市场放开的领域。 2002 年 12 月，国家建设部下发《关于加快市 政公用行业市场化改革进程的意见》（以下简称“意 见”），提出“鼓励社会资金、外国资本采取独资、 合资、合作等多种形式，参与市政公用设施的建设， 形成多元化的投资结构”，燃气行业市场化改革由 此展开。新奥能源、百江燃气、中华煤气等民营资 本和境外资本纷纷进入国内城市管道燃气市场。 2007 年，中华煤气并购百江燃气，百江燃气更名为 “港华燃气”，成为中华煤气在中国的重要投资平台。 目前，我国城市燃气行业已经形成了跨区域经营管 理的五大燃气集团，即拥有国资背景的华润燃气和 昆仑燃气、代表民营资本的新奥能源、代表境外资 本的中华燃气和中国燃气。同时，北京燃气、上海 燃气、深圳燃气等区域性燃气企业快速发展，并逐 渐向周边地区辐射。近年来，随着城市管道燃气的 不断推广，各大燃气集团加速扩张，开始在三、四 城市乡镇展开获取特许经营权竞争，竞争较为激 烈。随着燃气企业的相互兼并及收购，未来城市燃 气行业将向高度集中迈进。 行业关注 目前我国天然气产量相对不足，天然气供应 对外依存度逾 30%，国内天然气行业快速发 展受到一定的制约 随着我国经济的持续增长，目前国内能源消费 总量已位居世界第一。与此同时，随着能源市场规 模逐渐扩大，也带来了一系列的问题，比如能源结 构不合理、环境恶化和能耗过高等。2000 年以后， 我国政府将能源的稳定、经济、清洁、安全提升到 战略地位；进入“十二五”后，我国更是将新能源、 节能环保等产业作为战略性新兴产业加以鼓励和 扶持。 天然气具有清洁、高能、低碳和安全的优点， 近年来得到越来越多的重视。2007 年起，国家相继 出来了一系列政策，支持天然气行业的发展。国家 发改委 2012 年 10 月发布的《天然气发展“十二五” 规划》指出，“十二五”期间，我国将新建天然气管 道（含支线）4.4 万公里，新增干线管输能力约 1,500 亿立方米/年。 得益于良好的政策环境及市场需求，近年来国 内天然气行业保持了较快的发展态势，2014 年表观 消费量已接近 2,000 亿立方米。与此同时，国内天 然气产量增速相对落后于需求涨幅，供需存在一定 的缺口，造成短期内天然气供应对外依存度提高。 目前我国在加大常规天然气勘探、非常规天然气开 发方面持续投入，同时保持较大规模的天然气管道 建设。目前已初步形成了“西气东输、海气登陆、 就近供应”的供气格局。天然气管道、地下储气库 以及 LNG 建设全面提速，特别是地下储气库进入 了建设和投产的高峰阶段。2014 年国内建成投产管 道长度达到 8.3 万公里，新增管道长度 5013 公里， 主要投产的管道包括西三线西段、中贵联络线陇南 支线、中缅天然气管道支线等；截至 2014 年底， 地下储气库达到 20 座，设计工作气量总计达 151 亿立方米，有效工作气量 42 亿立方米，调峰气量 为 28亿立方米；投产的LNG11座，总接收能力 3,740 万吨/年。 整体来看，天然气正逐步成为我国能源消费的 重要构成之一，天然气产量持续增长、管网建设不 断完善，但短期内国内天然气供应仍难以满足自身 市场需求，对天然气行业的快速发展造成一定的影 响。 天然气价格改革进一步深化，天然气市场竞 争将逐步增强 我国 2007 年成为天然气净进口国，2013 年进 口量超过 500 亿立方米，对外依存度接近 1/3，短 期内供需缺口难以改善。 我国原有的天然气定价机制采取行政定价为 主的成本加成法，无法反映资源的稀缺性、从而正 确传导价格信号和配置资源。2013 年 6 月国家发改 委发布《国家发展改革委员会关于调整天然气价格 的通知》，明确了天然气价格调整的基本思路和适 用范围。将天然气价格管理由出厂环节调节转移至 门站环节，通过将管道天然气价格与替代能源（燃 料油和液化石油气）价格挂钩，实行政府指导的最 高上限价格管理，推行“存量气+增量气”门站价调 整方案。随后陆续开始调价，气源地调价幅度较小， 非气源地调价幅度则接近规定的调价上线。同时， 为理顺上下游气价关系，部分省份主动调高气价和 推进居民阶梯气价改革。2015 年 2 月 28 日，国家 发改委正式宣布，自本年度 4 月 1 日起我国天然气 价格正式并轨，各省增量气最高门站价格每立方米 下降 0.44 元，存量气最高门站价格每立方米上调 0.04 元；同时国家发改委发出通知，决定自 2015 年 11 月 20 日起将非居民用气最高门站价格每千立 方米降低 700 元，并由现行最高门站价格管理改为 基准门站价格管理，降低后的门站价格作为基准门 站价格，供需双方可在上浮 20%、下浮不限的范围 内协商确定具体门站价格，方案实施时门站价格暂 不上浮。同时，我国还将全面建立居民用气阶梯价 格制度。2015 年 7 月 1 日，上海石油天然气交易中 心正式投入运行，将主要开展天然气、非常规天然 气、液化石油气、石油等能源品种的现货交易，以 扩大我国在全球天然气市场的话语权及提升影响 力。 从天然气价格改革的走向来看，如何使市场化 的门站价格与终端用户价格市场化联动，是进一步 推进天然气价格改革的重要环节。随着天然气价格 机制改革逐步深化，市场化的价格机制将反向促成 天然气供应及销售服务市场的竞争程度，提高天然 气行业整体的运行效率，打造良好的行业发展环 境。同时，考虑到我国天然气消费在全球所占的比 重，市场化的价格机制将有利于扩大我国在全球天 然气市场的话语权及提升影响力。 竞争实力 公司是经临沂市政府批准从事城市燃气行业 的经营主体，是该地区燃气的主要供应商，拥有区 域内燃气市场 90%以上的份额，同时公司拥有山 东、河北、辽宁、黑龙江四省多个县市的燃气特许 经营许可，在当地燃气市场中占有重要地位。 在气源方面，公司与中石油天然气股份有限公 司（以下简称“中石油”）签订了 20 年照付不议天然 气买卖运输合同，并在西气东输工程沿线建立配套 供气站，较好地保障了公司气源的稳定供应。在公 司自建的天然气干线泰单线，公司与中石油、中石 化都开通了供气开口，签订了开口协议和供气合 同，沿线的部分下属公司已开始用气。未来，公司 将积极开展煤层气开发、天然气国外进口及燃气管 网建设等，进一步丰富公司气源。 公司以燃气供应为主营业务，具有资源成本优 势和产业链延伸带来的持续成长性，发展前景比较 广阔。同时，公司面临的竞争压力趋于增大，竞争 对手主要包括新奥能源控股有限公司、港华燃气有 限公司以及中石油昆仑燃气有限公司等。 总体来看，公司拥有经营所在地授予的特许经 营权以及稳定的气源供应等优势，具备一定的抗风 险能力。 业务运营 公司主营业务为天然气供应，汽车加气以及燃 气管道的安装、维修等。2015 年，公司实现主营业 务收入 100.84 亿元，其中天然气销售收入、安装及 其他收入分别为 88.71 亿元和 12.13 亿元，分别占 公司主营业务收入的 87.97%和 12.03%。 图 3：公司 2015 年主营业务收入构成 资料来源：公司提供，中诚信证评整理 从各区域市场情况来看，2015 年公司在山东 省、辽宁省、河北省及黑龙江省分别实现营业收入 50.49 亿元、36.17 亿元、12.75 亿元和 1.43 亿元， 分别占比 50.07%、35.87%、12.64%和 1.42%。山东 省作为公司本部所在地，是公司最大的销售市场， 之后依次为辽宁省、河北省和黑龙江省。 表 3：公司 2015 年营业收入区域分布情况 所属省份 所属市（县、区） 营业收入 （亿元） 山东省 临沂市区、罗庄区、临港产业区、莒 南县、临沭县、蒙阴、平邑县、沂南 县、费县、沂水县，济宁市汶上县、 微山县 50.49 辽宁省 锦州市黑山县，葫芦岛市建昌县，沈 阳市新民县、法库县，阜新市，铁岭 市调兵山市，丹东市东港市，辽阳市 辽阳县，鞍山市台安县 36.17 河北省 保定市蠡县、博野县、雄县，沧州市 青县，廊坊市文安县 12.75 黑龙江省 牡丹江市东宁县，鸡西市密山市，双 鸭山市宝清县，哈尔滨市哈南工业新 区，伊春市 1.43 合计 - 100.84 注：下属公司营业收入加总数与公司营业总收入的差别是合并抵消 所致 资料来源：公司提供，中诚信证评整理 天然气销售业务 2005 年，国家西气东输——陕京二线临沂支线 管网建设到达临沂，公司抓住此次机遇成立并不断 发展壮大。公司在山东省、河北省、辽宁省、黑龙 江省的市县相继投资设立了 25 家子公司、5 家分公 司进行燃气经营管理，其中两家子公司办理了燃气 经营许可，其他均与当地政府签订了燃气特许经营 协议，特许经营期限一般为 30 年。 目前，公司及子公司、分公司在临沂市九县三 区燃气市场占据 90%以上的份额，在巩固临沂市场 的同时，公司不断加大对山东省其他县市及河北、 辽宁、黑龙江等省空白燃气市场的开发力度，目前 已发展成为上述区域内重要的燃气运营商。截至 2015 年 12 月末，公司拥有供气门站 45 座，加气站 47 座，燃气管网 9,680.46 公里，日供气能力为 1,053.01 万立方米，服务面积达 2.80 万平方公里。 表 4：2013～ 2015 年公司供气能力主要指标 2013 2014 2015 燃气管网长度（公里） 5677.49 7383.38 9680.46 日供气能力 （万立方米/日） 950.14 994.09 1053.01 服务面积 （万平方公里） 2.80 2.80 2.80 资料来源：公司提供，中诚信证评整理 在天然气采购方面，公司于 2009 年与中石油 签订了 2010~2029 年照付不议天然气买卖运输合 同，天然气交付点为临沂分输站出站法兰处。根据 合同约定，2010~2014 年的供气量分别为 2 亿立方 米、3 亿立方米、3.5 亿立方米、4 亿立方米和 5 亿 立方米；2015~2029年的供气量暂定与 2014年相同， 公司每 5 年与中石油协商确定未来年度供气量，并 签订相关补充协议。目前，公司在山东省的天然气 供应商主要为中石油，在其他地区，供应商还有廊 坊市华油天成天然气销售有限公司、铁法煤业（集 团）有限责任公司煤层气开发利用分公司等，公司 均与之签订了燃气供应协议，充足稳定的气源保证 了公司各地燃气业务的发展。 随着业务的大力拓展，公司天然气采购量不断 增加，2013~2015 年分别为 23.75 亿立方米、26.51 亿立方米和 29.88 亿立方米；同期采购均价分别为 1.98 元/立方米、2.18 元/立方米和 2.21 元/立方米， 2014 年国家发改委对非居民天然气门站价格的调 整导致公司上游气源采购均价有所增长。目前，天 然气采购价格由国家及各省发改委确定，公司对上 游的购气成本没有控制权。 表 5：2015 年公司前五大天然气供应商 供应商名称 采购量（万立方米） 价格（元/立方米） 采购金额（万元） 在采购总额中占比（%） 中国石油天然气股份有限公司管道销 售分公司 206,373.09 2.27 468,790.50 71.00 铁法煤业（集团）有限责任公司煤层气 开发利用分公司 27,881.1 1.04 28,903.99 4.38 中国石油天然气股份有限公司辽河油 田分公司 11,415.33 2.37 27,067.59 4.10 葫芦岛新奥燃气有限公司 9,466.96 2.41 22,858.45 3.46 华港燃气集团雄县有限公司 8,146.55 2.44 19,854.77 3.00 合计 263,283.03 567,475.30 86.03 资料来源：公司提供，中诚信证评整理 图 4：天然气供应及定价流程 资料来源：公司提供，中诚信证评整理 购入天然气后，公司经自建的天然气输送管网 系统将天然气输送至终端客户，并根据终端用户实 际使用量收取相应的售气费用。除了管道燃气外， 公司还有部分加气站业务，销售规模逐年增加。截 至 2015 年末，公司拥有企业（含工业、商业、公 共服务等）用户 0.35 万户、居民用户 158.02 万户。 从售气量来看，2015 年公司对居民售气量为 3.17 亿立方米，对企业售气量则高达 26.27 亿立方米。 未来随着新建居民小区的增加和老旧小区天然气 改造工程的推进，以及国家对工业企业环保要求的 提高，公司天然气销售量将继续快速增长。 销售价格方面，由于受当地物价局监管，目前 民用燃气价格还不能自主定价，但公司在对企业用 户的燃气售价方面有一定议价能力。2013~2015 年 公司天然气的进销价格差分别为 0.80 元/立方米、 0.81 元/立方米和 0.81 元/立方米，2014 年随着非居 民天然气门站价格提高，其销售价格也呈现较大增 幅，使得进销价格差小幅扩大。在资金回流方面， 居民及一般工业用户以预付费为主，因此燃气费收 缴率较高，仅少数大型工业用户为后付费。 表 6：2013～ 2015 年公司供气主要指标 2013 2014 2015 天然气采购量 （亿立方米） 23.75 26.51 29.88 天然气采购均价 （元/立方米） 1.98 2.18 2.21 天然气销售量 （亿立方米） 24.18 26.50 29.44 其中：居民 2.88 2.99 3.17 企业 21.3 23.51 26.27 天然气销售均价 （元/立方米） 2.78 2.99 3.02 其中：居民 1.86 2.51 2.5 企业 2.95 3.02 3.08 供应户数 （万户） 135.73 136.87 158.37 其中：居民 135.44 136.54 158.02 企业 0.29 0.33 0.35 资料来源：公司提供，中诚信证评整理 总体来看，公司拥有充足稳定的气源，并获得 多地燃气特许经营许可，具备较强的垄断优势。但 对燃气采购价格和居民燃气售价的议价能力均较 弱，公司盈利能力受政策影响较大。 配套安装业务 公司为终端客户初始实现天然气接收所需供 气管线及仪表等进行装配并收取配套设施补偿费。 随着公司接驳城市的不断扩展和城市接驳率的不 断上升，配套安装业务量大幅增长。 2013~2015 年，公司接驳居民户数分别为 38.6 万户、38.8 万户和 36.72 万户，接驳企业户数分别 为 588 户、272 户和 205 户；同期公司分别实现安 装及其他收入 14.67 亿元、13.59 亿元和 12.01 亿元。 配套安装价格方面，居民接驳费与房屋面积等 因素相关，但总体相对比较稳定，2013~2015 年居 民接驳费平均分别为 3,044 元/户、2,847 元/户和 2,796 元/户。企业接驳费因地质、当地物价以及管 道的口径、压力、材质、长度等不同而有较大差别。 配套安装业务成本较低，毛利率相对较高，该业务 能为公司贡献良好的利润和现金流。 在市场开拓和回款方面，公司通过与居民小 区、房地产开发商及工商企业客户洽谈，签订相关 配套安装合同；签订合同后一般预收 30%~50%的 配套安装费，工期较长的可根据工程进度收款，尾 款于通气前收取。 表 7：2013～ 2015 年公司配套安装业务情况 2013 2014 2015 居民平均接驳费 （元/户） 3,044 2,847 2,796 居民接驳户数 （万户） 38.6 38.8 36.72 企业平均接驳费 （万元/户） 47.1 45.62 43.95 企业接驳户数（户） 588 272 205 资料来源：公司提供，中诚信证评整理 总体来看，作为天然气销售的辅助业务，配套 安装业务不仅能够促进天然气销售业务的进一步 发展，其本身也具备较高的盈利能力，是公司的重 要利润来源。随着各地治理污染力度加大及国内经 济的复苏，居民和企业用户天然气改装将逐步深 入，公司配套安装业务收入将进一步增加。 战略规划 公司将以国家天然气发展“十三五”规划为发 展契机，抓住国家能源布局调整的机遇，秉承“以 人为本、诚信为先、服务社会、共赢发展”的经营 理念，以专业的队伍、严谨的管理、周到的服务， 立足于当地经济建设和居民生活水平提高，充分发 挥公司实力、品牌、管理和成熟的市场网络等方面 优势，实现天然气及配套业务共同发展。在稳定提 升山东燃气市场占有率的基础上，进一步加大在全 国分、子公司所在地的市场占有率，逐步确立公司 在燃气行业的领先地位，实现可持续发展。 为了实现上述战略目标，公司加快了投资进 度，目前，公司已经开工建设的泰安-单县天然气 长输管道项目，能够进一步丰富公司的气源，并助 力所经县市的市场拓展。公司还将有计划地进行煤 层气开发，从国外进口天然气，并实施跨省大管网 建设，以方便进行更广范围的气量调度输送，大力 保障公司气源稳定性和充足性。 总体来看，公司制定了较为明确的发展规划， 即努力拓展天然气及配套业务，逐步发展成为燃气 行业的领军企业。 公司治理和管理 自然人林凡连持有公司 98%的股权，为公司实 际控制人，林凡连与公司另外两个自然人股东林凡 伦、林波分别为兄弟、叔侄关系。截至 2015 年底， 公司拥有全资、控股一级子公司 25 家。公司设立 股东会，股东会由全体股东组成。公司设 1 名执行 董事，不设董事会，执行董事由股东会选举产生， 每届任期 3 年，任期届满，连选可以连任，执行董 事为公司的法定代表人。公司设立经理，由执行董 事聘任或解聘。公司设监事 1 名，监事每届任期 3 年，连选可以连任。执行董事、经理及财务负责人 不得兼行监事。 公司根据《公司法》及《山东奥德燃气有限公 司章程》的规定，建立了较为完善的治理结构，形 成了决策、监督和执行相分离的管理体系。公司对 资金实行集中式、收支两条线管理；此外，公司在 财务管理、物资管理、安全生产经营等方面均形成 详细制度，能够有效防范经营、财务和管理等方面 风险，全方位规范公司运作，保证了公司持续、健 康运作以及发展壮大。目前公司关联方较多，而关 于关联方交易的相关制度仍需进一步完善。 财务分析 以下分析基于公司提供的经 大信 会计师事务 所审计并出具标准无保留意见的 201 3 ~201 5 年财务 报告 。 资本结构 近年来，随着 业务规模的持续扩大， 公司资产 规模 呈 较快 增长态势， 201 3 ~201 5 年末 ，公司资产 总额分别为 102.79 亿元、 1 46.37 亿元和 17.17 亿 元。 从资产 构成来看，公司流动资产 占比 较大， 2013~ 201 5 年末 ，流动资产占其资产总额的比重分 别为 65.84 % 、 69.24% 和 60.68% 。公司流动资产主 要由其他应收款、预付款项和货币资金构成，截至 2015 年末 占比分别为 29 .27 % 、 22.21 % 和 21.7 % 。 2013~ 201 5 年末 ， 公司非 流动资产占其资产总额的 比重分别为 34.16 % 、 30.76% 和 39.32% ， 主要 由固 定资产 、在建工程和工程物资 构成 。 同时， 得益于 较好的 盈余 积累， 公司 自有资本 实力 逐年 提升 。 201 3 ~201 5 年 末 ， 公司 所有者权益 分别为 47.30 亿元、 61.98 亿元和 77.13 亿元 。 图 5 ： 2013 ～ 2015 年公司资本结构分析 资料来源：公司定期报告，中诚信证评整理 从 负债水平 来看 ， 201 3 ~201 5 年末，公司总负 债分别为 55.49 亿元 、 84.38 亿元和 1 00.0 亿元。 同时， 公司短期借款 亦呈现逐年 上升趋势 ， 2013 ~201 5 年末 分别为 13.18 亿元 、 17.84 亿元和 23.10 亿元。 从有息债务来看， 201 3 ~201 5 年末，公司总债 务分别为 29.23 亿元 、 59.7 亿元和 79.63 亿元 。从 债务结构来看， 2015 年末短期 债务合计 63.12 亿元 ， 同期 长 期债务合计 16.51 亿元 ， 长短期债务比（短 期债务 / 长期债务） 为 3.82 倍 ，公司短期债务占比 较高，一定程度上影响公司资金使用的稳定性，债 券期限结构有待优化。 尽管 所有者权益不断增加，但 公司 债务规模 增 长 较快，截至 201 5 年末 ，公司 资产 负债率和总资 本化比率分别为 56.47 % 和 50.80 % ，近年来整体上 呈增长趋势，但仍处于较合理水平 。 随着业务 规模 的持续扩大，加之 建设末期 的 临 枣大线、泰单线等 项目后续仍有一定的资金 需求，公司 负债水平或将 小幅 上升。 图 6 ： 2013 ～ 2015 年公司债务结构分析 资料来源：公司定期报告，中诚信证评整理 总体来看，目前公司债务规模适中，资本结构 较为稳健，负债水平处于合理范围。考虑到公司未 来仍将面临一定的资本支出压力，其负债水平将或 将 小幅 升高。 盈利能力 201 3 ~201 5 年，公司主 营业务收入分别为 75.81 亿元 、 95.26 亿元和 10.84 亿元。 其中天然气销售 收入占当期主营业务收入比重分别为 80.64% 、 85.72 % 和 88.67% ，是公司营业收入的主要来源。 近年来，公司在山东省内以及在辽宁、河北、黑龙 江等省份业务的扩张 使其 天然气销售收入持续增 长。未来，随着公司供气管网的建设、延伸，公司 营业收入还有较大增长空间。 图 7 ： 2013 ～ 2015 年公司营业收入和营业毛利率变化 资料来源：公司定期报告，中诚信证评整理 从天然气销售业务毛利率来看，公司在对企业 用户销售天然气时具有一定的议价 能力，盈利水平 高于居民用天然气。公司天然气销售业务以企业客 户为主， 201 3 ~201 5 年，公司 对 企业售气量占 同期 总售气量的比重分别为 88.10% 、 88.72 % 和 89.23% 。 同时 ，得益于公司配套安装业务较强的获利能力， 近年来公司的主营业务毛利率基本保持稳定。 201 3 ~201 5 年，公司主营业务毛利率分别为 30.5% 、 29.45 % 和 29.47 % 。 表 8：2013～ 2015 年公司主要业务板块 收入及毛利率情况 单位：亿元，% 板块 2013 2014 2015 收入 毛利率 收入 毛利率 收入 毛利率 天然气 销售 61.14 23.86 81.66 25.09 88.71 25.62 安装及 其他 14.69 58.43 13.62 55.56 12.13 57.63 合计 75.81 30.55 95.28 29.45 100.84 29.47 资料来源：公司定期报告，中诚信证评整理 期间费用方面， 201 3 ~201 5 年，公司 期间 费用 分别合计 5.30 亿元 、 7.84 亿元和 9.56 亿元 。 管理 费用方面， 随着公司的新建工程逐步完工转为固定 资产，折旧金额不断增长；同时管网的维护等需要 聘用大量员工提供服务，职工薪 酬支出逐年上升。 财务费用方面， 公司 财务费用主要由利息支出构 成，受债务 水平较快 上升影响，公司 利息 支出呈现 较快增长态势。 201 3 ~201 5 年，公司三费收入占比 分别为 6.9% 、 8.23 % 和 9.48% 。 图 8 ： 2013 ～ 2015 年公司期间费用分析 资料来源：公司定期报告，中诚信证评整理 从利润总额看， 近年来 公司利润总额 呈现增长 趋势， 2013 ~201 5 年分别 为 17.25 亿元、 19.72 亿元 和 20.25 亿元。 从利润总额构成看，公司利润总额 主要源于经营性业务利润， 2013 ~201 5 年其 经营性 业务利润 分别 为 17.3 0 亿元、 19.53 亿元和 19.5 亿 元 。 图 9 ： 2013 ～ 2015 年 公司利润总额构成分析 资料来源：公司定期报告，中诚信证评整理 整体来看， 凭借 较突出的区域垄断优势 和下游 用气 需求的增长，公司天然气销售业务保持 稳步 增 长态势， 加之 配套安装业务 的 快速发展， 未来 公司 收入规模和盈利能力 有望进一步提升 。 偿债能力 从公司 EBITDA 对 债务本息保障程度来看， 201 3 ~201 5 年 末 公司总债务 /EBITDA 指标分别为 1.25 、 2.25 和 2.81 倍 ， EBITDA 利息保障倍数分别 为 16.54 倍、 7.5 倍和 6. 76 倍 ， EBITDA 对债务本 息的保障程度较好。从现金流情况来看， 公司天然 气主业 获现能力较强， 2013 ~201 5 年 ，其 经营活动 产生的现金流量净额分别为 8.76 亿元、 6.75 亿元和 34.06 亿元 ， 同期 经营活动净现金 / 总债务分别为 0.3 、 0.1 和 0.43 倍 ；经营活动净现金 / 利息支出分 别为 6. 95 、 1.92 和 8.13 倍 。 表 9 ： 2013 ～ 201 5 年 公司主要偿债能力指标 项目 2013 2014 2015 短期债务（亿元） 26.20 35.47 63.12 长期债务（亿元） 3.03 24.30 16.51 总债务（亿元） 29.22 59.77 79.63 资产负债率（%） 53.99 57.65 56.47 总资本化比率（%） 38.19 49.09 50.80 EBITDA（亿元） 20.87 26.52 28.31 EBITDA 利息倍数（X） 16.54 7.55 6.76 总债务/EBITDA（X） 1.40 2.25 2.81 经营活动净现金/ 利息支出（X） 6.95 1.92 8.13 经营活动净现金/总债务（X） 0.33 0.11 0.43 资料来源：公司定期报告，中诚信证评整理 财务弹性方面，截至 201 5 年 12 月 3 1 日 ，公 司银行授 信总额合计 86.15 亿元， 其中 未使用额度 21.25 亿元，财务弹性较好。 对外 担保方面，截至 201 5 年 12 月 31 日 ，公 司 对外担保金额 合计 12.05 亿元 ， 占 净资产的比重 为 1 5.62 % ， 需关注 其 面临的或有负债风险。 总体来看，公司债务压力可控，业务运营良好， 盈利及现金流能对债务本息提供良好保障，整体偿 债能力 很 强。 结 论 综上，中诚信证评定 山东奥德 燃气有限公司 主体信用级别为 AA + ，评级展望 稳定； 评定 山东奥 德燃气有限公司 2016 年面向合格投资者公开发行 公司债券（第 二 期） 的信用级别为 AA + 。 关于山东奥德燃气有限公司 2016年面向合格投资者公开发行公司债券（第二期）的跟踪评级安排 根据中国证监会相关规定、评级行业惯例以及本公司评级制度相关规定，自首次评级报 告出具之日（以评级报告上注明日期为准）起，本公司将在本次债券信用级别有效期内或者 本次债券存续期内，持续关注本次债券发行人外部经营环境变化、经营或财务状况变化以及 本次债券偿债保障情况等因素，以对本次债券的信用风险进行持续跟踪。跟踪评级包括定期 和不定期跟踪评级。 在跟踪评级期限内，本公司将于本次债券发行主体及担保主体（如有）年度报告公布后 二个月内完成该年度的定期跟踪评级，并发布定期跟踪评级结果及报告。此外，自本次评级 报告出具之日起，本公司将密切关注与发行主体、担保主体（如有）以及本次债券有关的信 息，如发生可能影响本次债券信用级别的重大事件，发行主体应及时通知本公司并提供相关 资料，本公司将在认为必要时及时启动不定期跟踪评级，就该事项进行调研、分析并发布不 定期跟踪评级结果。 本公司的定期和不定期跟踪评级结果等相关信息将在本公司网站（www.ccxr.com.cn）和 交易所网站予以公告，且交易所网站公告披露时间不得晚于在其他交易场所、媒体或者其他 场合公开披露的时间。 如发行主体、担保主体（如有）未能及时或拒绝提供相关信息，本公司将根据有关情况 进行分析，据此确认或调整主体、债券信用级别或公告信用级别暂时失效。 附一：山东奥德燃气有限公司股权结构图（截至 2015 年 12 月 31 日） 林凡轮 林凡连 林波 山东奥德燃气有限公司 1.00% 98.00% 1.00% 附二：山东奥德燃气有限公司组织结构图（截至 2015 年 12 月 31 日） 股东会 总经理 执行董事 监事会 副 总 经 理 副 总 经 理 总 会 计 师 副 总 经 理 综 合 办 公 室 企 管 部 计 财 部 市 场 部 安 全 运 营 部 工 程 管 理 部 技 术 部 物 资 部 审 计 部 附三：山东奥德燃气有限公司主要财务数据及指标 财务数据（单位：万元） 2013 2014 2015 货币资金 127,715.77 156,695.57 234,094.23 应收账款净额 101,263.28 90,577.52 78,045.69 存货净额 69,187.13 84,049.85 88,608.94 流动资产 676,688.46 1,013,399.49 1,075,066.25 长期投资 500.00 1,000.00 143,693.82 固定资产合计 342,149.40 425,280.88 536,470.33 总资产 1,027,852.97 1,463,670.48 1,771,739.32 短期债务 261,970.66 354,740.66 631,185.00 长期债务 30,264.00 243,005.49 165,071.09 总债务（短期债务＋长期债务） 292,234.66 597,746.15 796,256.09 总负债 554,891.87 843,840.75 1,000,475.05 所有者权益（含少数股东权益） 472,961.10 619,829.73 771,264.28 营业总收入 758,260.12 952,855.46 1,008,389.25 三费前利润 225,979.16 273,668.34 291,129.69 投资收益 0.00 1,719.10 2,604.77 净利润 129,007.94 146,868.63 151,304.55 息税折旧摊销前盈余 EBITDA 208,674.56 265,233.64 283,121.19 经营活动产生现金净流量 87,635.18 67,456.44 340,558.10 投资活动产生现金净流量 -121,816.06 -257,227.00 -257,227.00 筹资活动产生现金净流量 58,707.65 183,195.37 183,195.37 现金及现金等价物净增加额 24,526.78 -6,575.19 266,526.46 财务指标 2013 2014 2015 营业毛利率（%） 30.55 29.45 29.47 所有者权益收益率（%） 27.28 23.69 19.62 EBITDA/营业总收入（%） 27.52 27.84 28.08 速动比率（X） 1.16 1.55 1.18 经营活动净现金/总债务（X） 0.33 0.11 0.43 经营活动净现金/短期债务（X） 0.33 0.19 0.54 经营活动净现金/利息支出（X） 6.95 1.92 8.13 EBITDA 利息倍数（X） 16.54 7.55 6.76 总债务/EBITDA（X） 1.40 2.25 2.81 资产负债率（%） 53.99 57.65 56.47 总债务/总资本（%） 38.19 49.09 50.80 长期资本化比率（%） 6.01 28.16 17.63 注：长期投资=可供出售金融资产+持有至到期投资+长期股权投资 固定资产合计=投资性房地产+固定资产+在建工程+工程物资+固定资产清理+生产性生物资产+油气资产 附四：基本财务指标的计算公式 营业毛利率＝（营业收入－营业成本）/营业收入 EBIT（息税前盈余）＝利润总额+计入财务费用的利息支出 EBITDA（息税折旧摊销前盈余）＝EBIT+折旧+无形资产摊销+长期待摊费用摊销 成本费用率＝（营业成本＋管理费用+财务费用+营业费用）/营业收入 所有者权益收益率＝净利润/期末所有者权益 总资本回报率＝EBIT/（总债务+所有者权益合计） 总资产报酬率＝EBIT/平均资产总额 收现比＝销售商品、提供劳务收到的现金/营业收入 盈利现金比率＝经营活动净现金流/净利润 应收账款周转率＝营业收入/应收账款平均余额 存货周转率＝营业成本/存货平均余额 流动资产周转率＝营业收入/流动资产平均余额 流动比率＝流动资产/流动负债 速动比率＝（流动资产－存货）/流动负债 保守速动比率＝（货币资金+应收票据+交易性金融资产）/流动负债 短期债务＝短期借款+应付票据+交易性金融负债+一年内到期的非流动负债（扣除非付息部分） 长期债务＝长期借款+应付债券（付息部分） 总债务＝长期债务+短期债务 总资本＝总债务+所有者权益合计 平均资产总额＝（资产总额年初数+资产总额年末数）/2 债务资本比率＝总债务/（总债务+所有者权益合计） 长期资本化比率＝长期债务/（长期债务+所有者权益合计） 货币资金等价物＝货币资金+交易性金融资产+应收票据 净债务＝总债务－货币资金等价物 资产负债率＝负债合计/资产合计 经营活动净现金/利息支出＝经营活动净现金流/（计入财务费用的利息支出+资本化利息支出） EBITDA 利息倍数＝EBITDA/（计入财务费用的利息支出+资本化利息支出） 经营性业务利润＝营业收入－营业成本－营业税金及附加－销售费用－管理费用－财务费用 附五：信用等级的符号及定义 债券信用评级等级符号及定义 等级符号 含义 AAA 债券信用质量极高，信用风险极低 AA 债券信用质量很高，信用风险很低 A 债券信用质量较高，信用风险较低 BBB 债券具有中等信用质量，信用风险一般 BB 债券信用质量较低，投机成分较大，信用风险较高 B 债券信用质量低，为投机性债务，信用风险高 CCC 债券信用质量很低，投机性很强，信用风险很高 CC 债券信用质量极低，投机性极强，信用风险极高 C 债券信用质量最低，通常会发生违约，基本不能收回本金及利息 注：除 AAA 级和 CCC 级以下（不含 CCC 级）等级外，每一个信用等级可用“+”、“-”符号进行微调，表示信用质量略高或 略低于本等级。 主体信用评级等级符号及定义 等级符号 含义 AAA 受评主体偿还债务的能力极强，基本不受不利经济环境的影响，违约风险极低 AA 受评主体偿还债务的能力很强，受不利经济环境的影响较小，违约风险很低 A 受评主体偿还债务的能力较强，较易受不利经济环境的影响，违约风险较低 BBB 受评主体偿还债务的能力一般，受不利经济环境影响较大，违约风险一般 BB 受评主体偿还债务的能力较弱，受不利经济环境影响很大，有较高违约风险 B 受评主体偿还债务的能力较大地依赖于良好的经济环境，违约风险很高 CCC 受评主体偿还债务的能力极度依赖于良好的经济环境，违约风险极高 CC 受评主体在破产或重组时可获得的保护较小，基本不能保证偿还债务 C 受评主体不能偿还债务 注：除 AAA 级和 CCC 级以下（不含 CCC 级）等级外，每一个信用等级可用“+”、“-”符号进行微调，表示信用质量略高或 略低于本等级。 评级展望的含义 正面 表示评级有上升趋势 负面 表示评级有下降趋势 稳定 表示评级大致不会改变 待决 表示评级的上升或下调仍有待决定 评级展望是评估发债人的主体信用评级在中至长期的评级趋向。给予评级展望时，中诚信证评会考虑 中至长期内可能发生的经济或商业基本因素的变动。 中财网
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