[公告]16鲁信债：山东省鲁信投资控股集团有限公司跟踪评级报告
山东省鲁信投资控股集团有限公司跟踪评级报告 主体长期信用 跟踪评级结果： AA A 评级展望： 稳定 上次评级结果： AA A 评级展望： 稳定 债项信用 名 称 额 度 存续期 跟踪评 级结果 上次评 级结果 1 5 鲁信 MTN 00 1 5 亿元 201 5 / 4 /2 9 - 20 20 / 4 /2 9 A A A A A A 1 6 鲁信 MTN01 1 5 亿元 201 6/1 / 13 - 20 21 / 1 / 13 A AA A AA 17 鲁信 MTN01 15 亿元 2017/2/17 - 202/2/17 AA AA 16 鲁信 集 团 债 /16 鲁信 债 6 亿元 2016/3/9 - 2023/3/9 AA AA 跟踪评级时间： 20 1 7 年 6 月 2 8 日 财务数据 项 目 2014 年 2015 年 2016 年 1 7 年 3 月 现金类资产( 亿元 ) 52.84 72.90 136.34 137.4 资产总额( 亿元 ) 220.29 304.78 525.23 547.87 所有者权益合计 ( 亿元 ) 132.27 156.26 238.82 257.59 短期债务( 亿元 ) 21.31 27.38 41.41 39.58 长期债务( 亿元 ) 46.84 96.67 214.1 215.6 全部债务( 亿元 ) 68.15 124.05 25.53 25.24 营业总收入( 亿元 ) 54.83 55.95 68.79 17.75 利润总额( 亿元 ) 16.64 21.35 23.69 5.43 EBITDA( 亿元 ) 21.23 26.95 32.09 -- 经营性净现金流( 亿元) 8.64 4.5 3 - 4 3.09 - 15.30 营业利润率(%) 31. 71 39.0 42.07 39.5 净资产收益率(%) 9.34 10.09 7.47 -- 资产负债率(%) 39.96 48.73 54.53 52.98 全部债务资本化比率(%) 34.0 44.26 51.69 49.7 流动比率(%) 274.93 32.10 345.13 352.43 经营现金流动负债比(%) 23.03 9.57 - 65.74 -- 全部债务/EBITDA(倍) 3.21 4.60 7.96 -- EBITDA 利息倍数(倍) 4.78 4.61 3.80 -- 注： 2017 年一季度财务数据未经 审计； “其他流动负债” 中的有 息负债已计入当期短期债务 ； 2016 年 所有者权益 包含 15 亿元 永 续中票， 2017 年 一季度所有者权益 包含 30 亿元 永续中票 。 评级观点 山东省鲁信投资控股集团有限公司 （以下 简称 “ 公司 ” ） 是 山东省政府授权的投资主体 和国有资产运营机构 。 跟踪期 内，公司 在资产 质量 、多元化投资、 外部支持 等方面 保持 显著 的区域垄断优势 。 联合资信 评估有限公司（以 下简称“联合资信”） 也 关注到， 创投 、 金融业 务受外部环境影响较大、 公司 债务规模持续增 长 等因素对其 经营发展可能 带来 的 不利影响。 跟踪期内， 子公司 山东省金融资产管理股 份公司（以下简称“山东资管”）实施增资扩 股，资本实力增强，区域性竞争优势明显，未 来业务规模有望增长；公司基础设 施、 创业 投 资、 金融服务、文化旅游四 大业务行业地位突 出，对业绩形成良好支撑 。 综合考虑 ，联合资信维持公司 AA A 的 主体 长期信用等级，评级展望为稳定 ， 并维持 “ 1 5 鲁信 MTN 00 1 ” 、 “ 16 鲁信 MTN01 ” 、 “ 16 鲁 信 集团债 /16 鲁信债 ” 和 “ 17 鲁信 MTN01 ” A AA 的信用等级 。 优势 1. 公司是山东省政府授权的投资主体和国有 资产运营机构，基础设施、创业 投资、 金 融服务、文化旅游四大业务行业地位突 出 ， 在资产质量 、多元化投资 、外部支持等方 面具有显著的区域垄断优势。 2. 跟踪期内，公司营业收入和利润规模持续 增长，投资收益规模较大，盈利能力强。 3. 子公司山东资管是省内唯一一家省级资产 管理公司，2016 年进行增资扩股，注册资 本增至 101.10 亿元，用于搭建不良资产收 储处置平台。公司金融服务业务综合竞争 力进一步巩固。 关注 1. 信托和创投业务对公司利润贡献较大，但 分析师 姜 帆 王喜梅 邮箱 ： lianhe @lhratings.com 电话： 010 - 85679696 传真 ： 0 10 - 8567928 地址 ： 北京市朝 阳区 建国门外大街 2 号 中国人保财险大厦 17 层 （ 10 02 ） 网址： ww.lhratings.com 存在 资产减值损失 ， 其面临的政策风险、 市场风险等给公司未来收益带来一定的不 确定性。 2. 公 司承担山东省转贷业务，转贷资金未在 表内反映，虽 有 财政兜底偿还，但由于财 政 到 位资金及债务偿还时间不匹配，公司 存在一定的资金垫付风险。 3. 跟踪期内，公司债务规模快速 增长 ，债务 负担 加重。 4. 存续期内“ 1 6 鲁信 MTN01 ”和“ 1 7 鲁信 MTN01 ”具有发行人可赎回权、票面利率 重 置及利息递延累积等特点，且一旦出现 递延，累计利息支出压力将大于普通债券 分期支付压力。 声 明 一、本报告引用的资料主要由山东 鲁信投资控股 集团 有限 公司（以下 简称“该公司”）提供，联合资信评估有限公司（以下简称“联合资信”） 对这些资料的真实性、准确性和完整性不作任何保证。 二、除因本次评级事项联合资信与该公司构成委托关系外，联合资信、 评级人员与该公司不存在任何影响评级行为独立、客观、公正的关联关系。 三、联合资信与评级人员履行了实地调查和诚信义务，有充分理由保 证所出具的评级报告遵循了真实、客观、公正的原则。 四、本报告的评级结论是联合资信依据合理的内部信用评级标准和程 序做出的独立判断，未因该公司和其他任何组织或个人的不当影响改变评 级意见。 五、本报告用于相关决策参考，并非是某种决策的结论、建议。 六、 本次 跟踪评级结果自本报告出具之日起至相应债项到期兑付日有 效；根据后续跟踪评级的结论，在有效期内信用等级有可能发生变化。 山东省鲁信投资控股集团有限公司跟踪评级报告 一 、 跟踪评级原因 根据有关要求，按照联合资信评估有限公 司关于山东省鲁信投资控股集团有限公司主体 长期信用及“15 鲁信 MTN001”、“16 鲁信 MTN001”、“17 鲁信 MTN001”和“16 鲁信 集团债/16 鲁信债”的跟踪评级安排进行本次 定期跟踪评级。 二 、企业基本情况 山东省鲁信投资控股集团有限公司（以下 简称“公司”或“鲁信集团”）原名山东省鲁 信投资控股有限公司，成立于 2002 年 1 月 31 日，是经鲁经贸企字[2001]762 号和鲁财国股 [2001]53 号文件批准，在原山东省国际信托投 资公司、山东省高新技术投资公司等企业基础 上整合组建的大型国有投资控股公司，初始注 册资本 30 亿元，由山东省人民政府国有资产 监督管理委员会（以下简称“ 山东 省国资委”） 全额 出资， 205 年 8 月公司更为现名。 2015 年 5 月，根据山东省政府鲁政字 [2015]98 号《关 于划转省属企业部分国有资本的通知》，山东 省国资委出具了《山东省国资委关于划转山东 省鲁信投资控股集团有限公司等 15 户企业部 分国家资本的函》鲁国资产权字 [2015]20 号函， 山东省国资委同意，以 2014 年 12 月 31 日经 审计的财务报告数为基础，将公司的部分国有 资本 9 亿元划转给山东省社会保障基金理事 会， 相关 工商变更登记已于 2016 年 2 月完成。 截至 2017 年 3 月底，公司注册资本 30 亿元， 其中山东省国资委股权比例为 70.0% ， 山东 省社保基金理事会股权比例为 30.0% ，实际 控制人为山东省国资委。 经营范围：对外投资（不含法律法规限制 行业）及管理，投资咨询（不含证券、期货的 咨询），资产管理、托管经营，资本运营，担 保；酒店管理，房屋出租，物业管理。近年来， 公司业务范围主要涉及基础设施、创业投资、 金融服务和文化旅游等领域。 公司下设办公室、人力资源部、财务部管 理部、投资发展部、运营管理部、风险合规部 等部门，拥有二级全资及控股子公司 12 家。 截至 2016 年底，公司资产总额 525.23 亿 元，所有者权益 238.82 亿元（含少数股东权益 114.26 亿元）；2016 年公司实现营业总收入 68.79 亿元，利润总额 23.69 亿元。 截至 2017 年 3 月底，公司资产总额 547.87 亿元，所有者权益 257.59 亿元（含少数股东权 益 116.40 亿元）；2017 年 1～3 月公司实现营 业总收入 17.75 亿元，利润总额 5.43 亿元。 公司注册地址：济南市历下区解放路 166 号；法定代表人：汲斌昌。 三 、 存续债券概况及募集资金使用情况 公司发行的“15 鲁信 MTN001”，募集资 金 5 亿元，其中 3 亿元用于偿还银行借款，2 亿元用于补充营运资金；“16 鲁信 MTN001”， 募集资金 15 亿元，其中 10 亿元用于偿还银行 借款，5 亿元用于补充营运资金；“17 鲁信 MTN001”募集资金 15 亿元，全部用于偿还银 行借款；“16 鲁信集团债/16 鲁信债”，募集 资金 6 亿元，全部用于济南-青岛输气管道二线 工程项目。目前上述募集资金均已按计划使用 完毕。 表1 公司存续期债务融资工具情况（单位：亿元） 存续债券 发行 金额 起息日 兑付日 用途是 否变更 是否正 常付息 15 鲁 信 MTN001 5 2015/4/29 2020/4/29 否 是 16 鲁 信 MTN001 15 2016/1/13 2021/1/13 是 是 16 鲁 信 集 团 债 /16 鲁信 债 6 2016/3/9 2023/3/9 否 是 17 鲁 信 MTN001 15 2017/2/17 2022/2/17 否 -- 资料来源： Wind 资讯 公司 存续期债券中， “ 1 6 鲁信 MTN01 ” 和“ 1 7 鲁信 MTN01 ” 于公司依照发行条款的 约定赎回前长期存续，并在公司依据发行条款 的约定赎回时到期。公司在 上述两期 中期票据 发行第 5 年及之后的每年均具有可赎回权 。 根 据“ 1 6 鲁信 MTN01 ”和“ 1 7 鲁信 MTN01 ” 的发行条款，除发生强制付息事件， 公司可自 行选择将 当期利息及已经递延的所有利息及其 孳息推迟至下一个付息日支付，且不受任何递 延支付利息次数的限制；利息递延不构成公司 未能按照预定足额支付利息。 强制付息事件是 指在付息日前 12 个月内，如果公司向普通股 东分红 或减少注册资本，公司不得递延当期利 息以及已经递延的所有利息及其孳息。 2016 年，公司合并范围控股子公司鲁信创 业投资集团股份有限公司（以下简称“鲁信创 投”）对普通股进行分红，每 10 股派息（含税） 分别为 1.50 元。从历史分红角度分析，公司分 红意愿明显，未来逐年持续分红可能性大，递 延利息支付可能性小，与其他债务融资工具按 期支付利息特征接近。 四 、宏观经济和政策环境 2016 年，在英国宣布脱欧、意大利修宪公 投失败等风险事件的影响下 ，全球经济维持了 缓慢复苏态势。在相对复杂的国际政治经济环 境下，中 国继续推进供给侧结构性改革，全年 实际 GDP 增速为 6.7% ，经济增速下滑趋缓， 但下行压力未消。具体来看，产业结构继续改 善，固定资产投资缓中趋稳，消费平稳较快增 长，外贸状况有所改善；全国居民消费价格指 数（ CPI ）保持温和上涨，工业生产者出厂价 格指数（ PPI ）和工业生产者购进价格指数 （ PPIRM ）持续回升，均实现转负为正；制造 业采购 经理指数（ PMI ）四季度稳步回升至 51% 以上，显示制造业持续回暖；非制造业商务活 动指数全年均在 52% 以上，非制造业保持较快 扩张态势；就业形势总体稳定。 积极的财政策和稳健适度的货币政策 对经济平稳增长发挥了重要作用。 2016 年，全 国一般公共预算收入 15.96 万亿元，较上年增 长 4.5% ；一般公共预算支出 18.78 万亿元，较 上年增长 6.4% ；财政赤字 2.83 万亿元，实际 财政赤字率 3.8% ，为 203 年以来的最高值， 财政策继续加码。 2016 年，央行下调人民币 存款准备金率 0.5 个百分点，并灵活运用多种 货币政策工具 ，引导货币信贷及社会融资规模 合理增长，市场资金面保持适度宽松，人民币 汇率贬值压力边际减弱。 三大产业保持稳定增长，产业结构继续改 善。 2016 年，中 国农业生产形势基本稳定；工 业生产企稳向好，企业效益持续改善，主要受 益于去产能、产业结构调整以及行业顺周期的 影响；服务业保持快速增长，第三产业增加值 占国内生产总值的比重以及对 GDP 增长的贡 献率较上年继续提高，服务业的支柱地位进一 步巩固。 固定资产投资缓中趋稳，基础设施建设投 资依旧是稳定经济增长的重要推手。 2016 年， 中 国固定资产投资 59.65 万亿元，较上年增长 8.1 % （实际增长 8.8% ），增速较上年小幅回落。 其中，民间投资增幅（ 3.2% ）回落明显。 2016 年，受益于一系列新型城镇化、棚户区改造、 交通、水利、 PP 等项目相继落地，中 国基础 设施建设投资增速（ 15.7% ）依然保持在较高 水平；楼市回暖对房地产投资具有明显的拉动 作用，全国房地产开发投资增速（ 6.9% ）较上 年明显提升；受经济下行压力和实体经济不振 影响，制造业投资较上年增长 4.2% ，增幅继 续回落，成为拉低中 国整体经济增速的主要原 因。 消费平稳较快增长，对经济支撑作用增 强。 2016 年，中 国社会消费品零售总额 33.23 万亿元，较上年增长 10.4% （实际增长 9.6% ）， 增速较上年小幅回落 0.3 个百分点，最终消费 支出对经济增长的贡献率继续上升至 64.6% 。 2016 年，中 国居民人均可支配收入 23821 元， 较上年实际增长 6.3% ，居民收入的稳步增长 是推动消费改善的重要原因之一。具体来看， 居住、医疗保健、交通信、文化教育等与个 人发展和享受相关的支出快速增长；受益于楼 市回暖和汽车补贴政策的拉动，建筑及装潢材 料、家具消费和汽车消费增幅明显；网络消费 维持较高增速。 外贸状况有所改善，结构进一步优化。 2016 年，中 国进出口总值 24.3 万亿元人民币， 较上年下降 0.9% ，降幅比上年收窄 6.1 个百分 点；出口 13.84 万亿元，较上年下降 2.0% ，其 中机电产品、传统劳动密集型产品仍为出口主 力，航空航天器、光通信设备、大型成套设备 出口额保持较高增速，外贸结构有所优化；进 口 10.49 万亿元，较上年增长 0.6% ，增幅转负 为正，其中铁矿石、原油、煤、铜等大宗商品 进口额保持增长，但量增价跌，进口质量和效 益进一步提升；贸易顺差 3.35 万亿元，较上年 减少 9.2 个百分点。总体来看，中 国进出口增 速呈现稳步回升的态势。 展望 2017 年，全球经济持续复苏仍是主 流，但美 国特朗普新政对经济影响的不确定 性、欧洲极右翼势力的崛起、英国正式开始脱 欧进程等不确定因素使得全球经济复苏面临 更大的挑战。 2017 年，中 国货币政策将保持稳 健中性，财政策将更加积极有效，促进经济 增长预期目标的实现。具体来看，固定资产投 资增速将有所放缓，其中基础设施建设投资依 旧是政府稳定经济增长的重要手段，制造业投 资受企业盈利的 改善或将有所增加，但房地产 调控将使房地产投资增速有所回落，拉低中 国 固定资产投资增速水平；消费将保持稳定增 长，随着居民收入水平的不断提高，服务性消 费需求将不断释放，从而进一步提升消费对经 济 的支撑作用；进出口或将有所改善，主要是 受到美国、欧元区经济复苏使得外需回暖、区 域间经济合作加强、人民币汇率贬值以及 2016 年进出口基数偏低等因素的影响。总体来看， 2017 年，中 国将继续推进供给侧结构性改革， 促进新旧动能的转换，在着力稳增长的同时注 重风险防范，全年 GDP 增速或有所下降，但 预计仍将保持在 6.5% 以上，通胀水平将略有 回升，就业情况基本稳定。 五 、行业 分析 和区域经济 1. 行业分析 公司立足山东地区，现有业务以基础设施、 创业投资、金融服务及文化旅游四大板块为核 心，其中基础设施业务以天然气供应为主，金 融服务以信托业务为核心。 （1） 城市管道燃气供应 从市场需求来看，近年来，国内天然气下 游市场呈现爆发式增长态势，天然气终端市场 需求快速扩张。2016 年中国天然气消费量 2058 亿立方米，较 2015 年增长 6.57%，产量 1371 亿立方米，供需缺口近 700 亿立方米，对外依 存度 34%。自 2014 年起，中国天然气的产量和 消费量增速均有所放缓但消费量的增速仍然持 续大于产量的增速。随着中国城镇化过程中居 民消费结构的变化，以及环保监管的日趋严格 的背景下燃气替代煤炭供电供热需求的提升， 天然气下游消费有进一步增长的空间。 图 1 中 国 近年 天然气产销情况 资料来源 ： Wind 资讯 中国天然气的供给主要源于两部分，即国 内生产和进口成品 ， 2016 年 中国 天然气产量 1371 亿立方米， 同比 增长 1.5 % 。但 中国 天然气 的自给率逐年下降 ，由 208 年的 98.23% 降至 201 6 年的 65.57 % 。因中国现已探明的天然气田 中近一半为高含硫气田，开采难度大，危险性 高，而中国目前的技术水平所限，无法进行大 规模的开发。此外，进口管道和 LNG 接收站不 断建成投产也带动了进口需求的增长。 201 6 年 ， 中国 天然气进口数量 721 亿立方米， 同比 增长 17.40 % ， 2016 年 LNG 进口量 达到 2604 万吨 （ 约 合 354 亿立方米 ） ， 占 天然气 总进口 量 的 49 % 。 2015 年末中国天然气剩余技术 可采 储量 5.2 万 亿立方米， 2016 年 新增探明 储量 7265.60 亿立 方米 ， 未来中国将进入天然气储量产量快速增 长阶段，进口依赖度将有所降低。 图 2 中 国 LNG 进口 数量 数据来源:Wind资讯 进口数量:液化天然气(LNG):累计值:年度 2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 4000 4000 6000 6000 8000 8000 10000 10000 12000 12000 14000 14000 16000 16000 万吨 万吨 资料来源： W ind 资讯 目前，中国天然气价格管理依然实行政府 定价，执行“一省一价”的门站价格管理模式。 2015 年 11 月，发改委发布新的调价通知，降 低非居民用气门站价格 0.7 元/立方米。终端价 格的下调首先带来下游需求市场规模的整体扩 大，但上游企业盈利水平大幅缩水，同时加剧 进口管道气的亏损。 总体看，天然气供应具有一定自然垄断性， 价格形成机制行政指令性强，政策变动对行业 内企业整体盈利水平具有一定影响。 （2） 创业投资 随着国内多层资本市场的日益丰富及完 善、行业监管政策的逐步落定及成熟，近年来， 私募股权投资市场蓬勃发展。受“大众创业、 万众创新”及多项行业政策的利好影响，互联 网、医疗健康、消费等一系列新兴技术领域得 到了更多投资机构和企业的关注与支持，资本 市场得到进一步激活。截至 2016 年底，基金业 协会公布的最新数据国内股权投资机构超过 1 万家，市场活跃度增加的同时，机构间竞争加 剧。1 万家股权投资机构管理资本量总计超过 7 万亿元，按照规模来算，中国已经成为全球第 二大股权投资市场。 图 3 中国 股权投资市场 基金募集情况 资料来源：清科研究所 据清科集团旗下私募通统计， 2016 年 ，股 权投资市场新募基金数 2438 支，同比 下降 17.91% ，新募基金总额 1.37 万亿 元 ，较 2015 年底大幅增长 74.69% ；新募基金中 232 支共 计 1185 亿 元可投资于中国大陆人民币基金 。 2016 年 ， 中 国 股权投资 市场 投资案例 9124 起 ， 同比 增长 9.07 % ，投资金额共 749.10 亿元 ，同 比增长 41.75 % 。 206 - 2016 年中国股权投资市 场投资案例数与投资金额数年复合增长率分别 为 35.0% 和 20.5% ，中 国 VC/PE 行业投资市场 进入快速扩张期。 图 4 中国股权投资 市场投资 情况情况 资料来源：清科研究所 从 股权 投资 市场 投 资 行业分布看， 2016 年 早期 投资、 VC/PE 市场投资案例 中 ， 互联网行 业以 20 06 起交易位列第一； TMT 行业仍 为股 权投资 市场 最青睐的行业， 此外 金融 、 消费品、 教育 以及医疗行业 均 属热门行业 。 2016 年，中国股权投资市场 VC/PE 机构共 发生退出案例 4891 笔，同比增长 29.60%。从 退出方式上来看，由于 2015 年 7 月 IPO 关闸以 及新三板投资的火热，新三板退出成为机构备 受关注的退出方式。2016 年通过新三板实现退 出案例占比达 66%，其次是 IPO、并购和股权 转让等。 整体来看，2016 年中国股权投资市场发展 迅猛，VC/PE 机构在募集资金额、投资案例数、 投资金额及退出数量方面都有着较明显的增 长。随着战略新兴板的推出，新三板的分层等 制度机制逐步完善，加上注册制的落地，预计 2017 年可能助推新一轮股权投资的热潮。 （3） 信托行业 截至 2016 年底，中国信托业协会公布，全 国 68 家信托公司管理的信托资产规模达 20.22 万亿，同比增长 24.01%，行业规模正式跨入 “20 万亿”时代；2016 年资产规模增速扭转之 前颓势，2016 年四个季度环比增速依次为 2%、4%、5%和 11%。2016 年末，信托业实现 经营收入 1116.24 亿元，较 2015 年末的 1176.06 亿元同比下降 5.09%。从具体构成来看，利息 收入与信托业务收入占经营收入比重均呈现上 升趋势，而投资收益占比则呈现下降趋势。具 体而言，2016 年末利息收入为 62.75 亿元，较 2015 年末同比上升 5.57%，同期的利息占比从 5.05%上升为 5.62%；2016 年末投资收益为 270.73 亿元，较 2015 年末同比下降 28.02%， 同期的投资收益占比从 31.98%下降为 24.25%； 而信托业务收入占经营收入比例，则从 2015 年 的 58.61%增至 2016 年的 67.16%。2016 年信托 业实现利润 771.82 亿元，同比增长 2.83%。 从资产来源来看，多样化趋势明显，业务 结构不断优化。2016 年年末单一资金信托余额 为 101231 亿元，占比 50.07%，较前一季度降 幅明显，单一资金信托占比在 2016 年呈现下降 趋势；集合资金信托余额为 73353.32 亿元，占 比 36.28%，与前一季度相比上升 1.47 个百分 点，集合资金信托占比在 2016 年呈现波动上升 趋势；管理财产信托余额为 27601.75 亿元，占 比 13.65%，较上一季度小幅上升。 在资产功能方面，2016 年末事务管理类信 托余额为 100667.84 亿元（占比 49.79%），规 模和占比分别较前一季度提高了 17630.56 亿元 和 4.08 个百分点，事务管理类信托占比在 2016 年呈现上升趋势；投资类信托余额为 59893.74 亿元（占比 29.62%），规模、占比较前一季度 反向变动，分别提高了 1416.69 亿元、降低了 2.57 个百分点；融资类信托余额为 41624.49 亿 元（占比 20.59%），规模和占比分别较前一季 度增加了 1458.26 亿元、降低了 1.52 个百分点。 投资类、融资类和事务管理类信托产品三分天 下局面进一步改变，事务管理类信托产品发展 速度明显快于其他两类产品。 2016 年，信托财产的投向依旧是在工商企 业、基础产业、证券投资、金融机构和房地产 五大领域。四季度占比分别为 25%、16%、16%、 21%和 8.2%，相较于 2015 年四季度工商企业 占比上升 2.31 个百分点，证券投资下降 4.15 个 百分点，金融机构上升 2.78 个百分点，基础产 业下降 2.25 个百分点。证券投资、房地产占比 下降叠加工商企业、金融机构占比提升，反映 十三五以来金融业“脱虚入实”初见成效，2016 年下半年流动性收紧市场利率提升，推动金融 机构投向占比提高。 2016 年信托平均年化综合信托报酬率为 0.73%，略高于 2015 年 12 月份的 0.53%；就清 算信托项目为受益人的年化综合实际收益率来 看，2016 年 3 月份 8.18%、6 月份 6.35%、9 月 份 7.59%、12 月份 7.60%。而 2015 年该收益率 情况为 3 月份 8.11%、6 月份 10.19%、9 月份 7.30%、12 月份 13.96%。因此，2016 年信托项 目年化综合实际收益率，相对于 2015 年而言， 整体呈现下降趋势。 从“风险”角度看，2016 年，信托风险项 目个数和资金规模自 2015 年第四季度持续快 速增加以来，2016 年第四季度实现双双回落。 2016 年 12 月风险项目 545 个，较 9 月下降 10%； 风险项目规模 1175 亿元，较 9 月下降 17%。 四季末不良率 0.58%，相较三季末 0.78%有显著 改善，与商业银行比信托不良率明显较低。 整体看，2016 年，中国信托行业资产管理 规模再创新高，盈利能力有所增强，2016 年下 半年券商风控新规、基金管理办法相继出台， 银行理财新规规定信托为非标资产唯一通道， 通道业务洗牌导致基金子公司规模开始下滑， 证监会系统通道业务回流信托，预计未来挤出 效应持续，信托资产规模有望进一步增长，未 来随着信托资产规模增长，行业竞争加剧，将 对信托公司风险控制能力、转型创新能力及主 动管理能力等方面提出挑战。 2. 区域经济环境 公司业务主要集中在山东省范围内，山东 省经济发展对公司经营产生直接影响。据山东 省统计局公布的《2016 年山东省国民经济和社 会发展统计公报》，2016 全省实现生产总值 （GDP）67008.2 亿元，按可比价格计算，比上 年增长 7.6%。其中，第一产业增加值 4929.1 亿元，增长 3.9%；第二产业增加值 30410.0 亿 元，增长 6.5%；第三产业增加值 31669.0 亿元， 增长 9.3%。三次产业比例由上年的 7.9:46.8:45.3 调整为 7.3:45.4:47.3，实现了由“二三一”向“三 二一”的历史性转变。 财政收支方面，2016 年，山东省地方一般 公共预算收入 5860.2 亿元，比上年增长 8.5%。 其中，税收收入 4212.6 亿元，增长 4.6%。地方 一般公共预算支出 8749.6 亿元，增长 6.1%。其 中，社会保障和就业支出增长 9.9%，节能环保 支出增长 10.3%，城乡社区支出增长 10.6%，住 房保障支出增长 21.6%。从排名来看，2016 年 山东省财政收入位列全国第三名，财政实力雄 厚，能够为地方经济发展提供强大的保障。 工业发展方面，年末规模以上工业法人企 业 40600 家，比上年末增加 253 家。其中，年 主营业务收入过 10 亿元、100 亿元、1000 亿元 的企业分别为 1935 家、145 家和 2 家。工业生 产平稳增长。全部工业增加值 26648.6 亿元， 比上年增长 6.6%。规模以上工业增加值增长 6.8%。其中，轻工业增长 5.5%，重工业增长 7.5%。 资本市场发展加快，股票、债券直接融资 5794.7 亿元，比上年增长 26.2%。上市公司 268 家，比上年增加 17 家。其中，境内上市公司 173 家，增加 12 家。“新三板”、齐鲁股权交 易中心、蓝海股权交易中心挂牌企业分别为 570 家、1811 家和 570 家，分别比上年增加 234 家、 1200 家和 252 家。证券公司代理买卖证券交易 金额 11.7 万亿元，比上年下降 39.6%。年末私 募基金机构 277 家，管理基金规模 1789 亿元， 比上年增长 2.1 倍。 旅游业蓬勃发展，旅游消费总额 8030.7 亿 元，上年增长 13.7%。其中，国内游客消费增 长 13.8%，入境游客消费增长 5.8%。旅游投资 2007.4 亿元，比上年增长 28.6%。年末 A 级旅 游景区 1054 家，省级以上旅游度假区 45 家， 分别比上年增加 133 家和 3 家。省级旅游强乡 镇 527 个，省级旅游特色村 1180 个，分别比上 年增加 69 个和 273 个。 城镇居民人均可支配收入 34012 元，比上 年增长 7.8%；人均消费支出 21495 元，增长 8.3%。农村居民人均可支配收入 13954 元，比 上年增长 7.9%；人均消费支出 9519 元，增长 8.8%。城镇、农村居民人均现住房建筑面积分 别为 37.5 平方米和 42.1 平方米。 总体看，山东省经济快速发展，财政实力 雄厚；公司作为山东省政府授权的投资主体和 国有资产运营机构，能够获得较好的外部环境。 六 、 基础素质分析 1． 产权关系 公司是 山东 省政府授权的投资主体和国有 资产运营机构，为国有控股 公司。公司实际控 制人为 山东省 国资委。 2． 企业规模 公司已形成了以基础设施、创业投资、金 融服务及文化旅游为主的产业格局，截至 2017 年 3 月底，公司纳入合并范围的子公司共 77 家。 跟踪期内，公司基础设施业务保持与中石化合 作开展天然气管网的建设和运营工作，在区域 内天然气板块领域具备较强的竞争优势；公司 创业投资业务规模继续增长，截至 2017 年 3 月 底，鲁信创业投资集团股份有限公司管理运作 市场化基金和专项基金 33 支，累计投资项目 123 个，总投资额 44.57 亿元，项目储备较为充 足；公司金融服务种类丰富，信托、基金和资 管较快发展，担保、租赁和小贷等业务较为稳 定；公司以旅游产业开发、影院投资为切入点， 对旅游、出版、文化娱乐、广告等领域进行投 资。2016 年，公司旗下各园区、景点接待游客 数量达到 288 万人次，实现收入 1.86 亿元。截 至 2016 年底，公司下属自建影院 16 家，座位 数达 12668 个。 总体看，公司业务板块较多，天然气运输 业务在山东省内居于垄断地位，创投和信托业 务的行业地位较高，金融板块经营范围的扩大 进一步增强了公司的金融控股地位。 七 、管理分析 跟踪期内，公司在法人治理结构 、 高管人 员、 管理制度 等 方面 无重大变化。 八 、 经营分析 1． 经营 概况 从收入 结构来看， 基础设施 业务和金融服 务业务是公司收入的主要来源。 2016 年 ，基础 设施业务、金融服务业务 在营业 总 收入 中的占 比分别为 41.95 % 和 39.97 % 。 公司基础设施 业务 收入主要来自 天然气 销售 及管道 输送 ， 2016 年 基础设施业务收入为 28.86 亿元 ， 同比 增长 1.37 % ；受金融 投资规模扩大的影响， 2016 年 公 司金融服务业务收入 27.50 亿元 ， 同比增长 31.20 % ，在营业收入中的占比 同比 上升 2.50 个 百分点 ； 公司 其他 业务主要包括 房地产 业务、 磨料 磨具 和 印刷 业务， 2016 年 公司其他业务 实 现 收入 10.43 亿元 ，同比增长 140.32 % ， 系 公司 房地产 业务 收入 同比增 加 5.6 亿元 所致 。 从 毛利率来看， 基础设施 业务板块毛利率 较低， 2016 年 为 3.2 % ； 金融 服务板块 ， 2016 年 公司将 山东 省 国际信托 股份有限公司（ 以下 简称 “ 山东 信托 ” ） 、 山东省投资担保有限公 司（以下简称“山东担保” ，持股 60% ） 等 毛利 率 水平较高的 手续费及佣金收入和自营证券买 卖价差收入确认为金融服务的营业收入， 带动 毛利率由 2015 年 的 98.52 % 上升 至 99.12 % ； 受文 化旅游业务收入 下滑 的 影响，该板块毛利率由 2015 年 的 31.15 % 下降至 27.71 % ； 房地产业务 毛 利率 大幅 下降，系公司 2016 年 房地产开发项目 确认收入较大， 相较 之前 提供 的 咨询服务的 毛 利 率 较低， 致 整体 毛利率下降 。 受益于 基础 设 施板块和 金融服务板块 毛利率提升 ， 2016 年 公 司 整体 毛利率为 44.18 % ， 同比 上升 2.59 个 百分 点。 表 2 2014 ～ 2017 年 一季度 公司收入及毛利率情况（单位：亿元 、 % ） 项 目 2014 年 2015 年 2016 年 2017 年 1-3 月 收入 占比 毛利率 收入 占比 毛利率 收入 占比 毛利率 收入 占比 毛利率 基础设施业务 32.59 59.44 4.39 28.47 50.89 3.11 28.86 41.95 3.22 9.58 53.94 1.96 金融服务业务 15.36 28.02 97.68 20.96 37.47 98.52 27.50 39.97 99.12 6.64 37.42 99.35 文化旅游业务 1.64 3.00 21.96 2.18 3.89 31.15 2.01 2.92 27.71 0.43 2.46 15.02 其他业务 5.23 9.55 33.53 4.34 7.76 24.32 10.43 15.16 15.84 1.10 6.18 25.35 其中：房地产业务 0.65 1.18 4 1.14 0.37 0.66 29.30 6.03 8.76 6.84 -- -- -- 磨料、磨具 2.03 3.71 24.84 1.69 3.02 18.58 1.71 2.48 22.03 0.40 2.25 29.66 印刷 2.13 1.51 29.14 2.27 4.06 28.79 2.46 3.58 29.53 0.61 3.46 27.55 合 计 54.83 100.00 33.84 55.95 100.00 41.59 68.79 100.00 44.18 17.75 100.00 40.17 资料来源：公司提供 注：磨料、磨具收入主要来自 鲁信创业投资集团股份有限公司 。 公司投资收益主要来自于创业投资 业务 股 权持有及转让收益。 2016 年，公司投资收益为 13.62 亿元 ，同比下降 4.49 % ， 主要系 持有 长期 股权投资收益 减少 所致。 公司 投资收益对营业 利润的贡献较大， 2016 年 ， 投资收益 占 营业 利 润的比重为 57.71 % 。 公司投资收益受宏观经济 环境、投资 企业经营状况 以及 退出政策 等因素 影响，面临一定波动风险。 2017 年 1 ～ 3 月 ，公司实现营业 总 收入 17.75 亿元 ，同比增长 7.4 5 % ； 投 资收益 1.79 亿元 ，同 比增长 4.68 % ；实现净利润 4.07 亿元 ，同比增长 26.01 % ， 主要系公允 价值变动损益和投资收益 增加所致 。 2． 基础设施 基础设施板块 主要经营天然气业务， 经营 主体是 子公司山东鲁信实业集团有限公司（以 下简称“实业公司” ， 持股 77.78 % ）及其下属的 山东实华天然气有限公司（以下简称“实华公 司”，持股 50% ）、参股的山东省天然气管道有 限责任公司（以下简称“管道公司”，持股 35% ）。 截至 2016 年底 ，实业公司合并资产总额 55.64 亿 元 ，所有者权益 20.40 亿元； 2016 年 实 现营业收 入 34 .12 亿元， 利润总额 0.80 亿元 。 现阶段公司 基础设施投资板块的收入主要由实业公司在天 然气领域实现的收入组成。 表 3 201 5 ～ 2016 年 管道 公司 、 实华公司收入 情况 （ 单位：亿元 ） 项目 2015 年 2016 年 管道 公司 5.47 6.13 实华 公司 27.54 28.10 合计 33.01 34.23 资料来源 ：公司提供 截至 2017 年 3 月底 ， 管道 公司和实华公司 合 计 拥有天然气管道约 1542 公里。 管道公司现已 基本整合了 中国石油化工集团公司（以下简称 “中石化”） 在山东省境内的全部天然气 管网资 源， 2 016 年完成输气量 24.17 亿 立方米， 同比增 长 14.01 % ， 实现营业收入 6.13 亿元 。 2016 年， 实华公司完成天 然气销售 14.60 亿立方米， 同比 增长 10.61 % ， 实现营业收入 28.10 亿元。 2 017 年 1 ～ 3 月 ， 管道公司完成输气量 11.21 亿立方米， 实现营业收入 2.47 亿元，利润总额 1.24 亿元；同 期，实华公司完成天然气销售 5.78 亿立方米， 实现营业收入 9.43 亿元，利润总额 0.08 亿元。 实业公司与 中石化 共同投资建设的中石化 山东 LNG 项目和天然气管道济青二线项目，于 2015 年 12 月底干线部分全线贯通，实现投 产试 运。截至目前， LNG 项目、济青二线项目接收 山东 LNG 、天津管道、榆济管道来气，主要下 气点包括泊里站、平度站、博兴站、齐河站， 沿线包含 12 座场站、 23 座阀室。 LNG 项目前 输量 1150 万方 / 天，运行压力控制在 6.8MPa ～ 7.5MPa ，管存量 70 万方左右；济青二线项目输 量 630 万方 / 天，运行压力控制在 5.5MPa ～ 7.0MPa ，管存量 1350 万方左右。 此外， 公司 托管山东省石油天然气开发总 公司和山东石油天然气股份有限公司，代表省 政府拟定山东省天然气业务规划， 代表 省政府 与 中 石油、 中石 化和中海油 开展 合作。 公 司在 区域内天然气板块的垄断竞争地位 较强。 总体看，基础设施业务作为公司重要的收 入来源，收入规模较大， 发展前景和业务持续 性较好。 3． 创业投资 公司 创业投资业务经营主体为子公司鲁信 创投 （ 股票代码： 60783.SH ）， 截至 2017 年 3 月底 ， 公司 持股 68.53 % 。 截 至 201 6 年 底， 鲁信 创投资产总额 56.3 亿 元， 所 有者权益 38.60 亿 元 ； 201 6 年 实现营业收入 1. 86 亿 元， 同比 减少 2.64 % ， 投资收益 7.19 亿 元， 同比 增长 20.70 % ， 利润总额 5.12 亿 元 ， 同比增长 52.21 % 。 跟踪期内 ， 鲁信创投实施基金化转型 取得 一定成效 ， 前台投资部门基金化转型第一阶段 工作基本完成， 新设立了西安鲁信投资中心、 鲁信交银基金、工业转型投资企业、新材料基 金、大健康基金、成都基金等 专业化和区域化 基金。 鲁信创投 自有资金 主要 用于投资设立基 金和基金 管理公司 ，由所 设立 的基金对项目进 行直接投资， 由过去单纯的 VC/PE 投资机构向 致力于成为国内一流类资产管理平台转型 ， 且 定位是上市公司中国有控股的母基金 + 并购平 台。 投资策略方面，随着投资部门基金化转型 稳步推进，鲁信创投 创新私募基金管理和运作 模式，进一步明确母子基金管理架构和角色定 位，推动专业化与区域化 基金共同发展。鲁信 创投基金类型包括以蓝色基金为平台的海外投 资基金、以专业化为主导的投资基金、以区域 化为主导的投资基金、与政府合作的（新设） 产业投资基金、受托管理的政府类基金（引导 基金和科技风险资金）和引导基金投资的创投 机构。截至 201 6 年底 ，鲁信创投 管理运作市场 化基金和专项基金 31 支 ， 较 2015 年底增加 8 支 ， 截至 2017 年 3 月底 ， 鲁信创投 管理运作市场化基 金和 专项 基金 33 支 。 截至 2017 年 3 月底 ，鲁信创 投累计投资 项目 123 个 ，总投资额 44.57 亿元， 项目储备较为充足。对于已投资项目，鲁信创 投通过增资、引入战略 投资者、进行股份制改 造、完善治理结构等方式规范企业运作，进一 步培育企业核心竞争力。 从鲁信创投 基金在投项目行业分布情况来 看，化学原料及化学制品制造业 、 金属制品、 汽车配件、高铁配套制造业、 房地产、 计算机、 通信和其他电子设备制造业 及 金融机构类 占比 较高， 其中 ，化学原料及化学制品制造业占比 最高，占比 17.21 % 。总体来看， 鲁信创投 投资 行业范围 分布 较为广泛， 有利于 分散行业集中 度风险。 表 4 截至 2017 年 3 月 底鲁信创投 基金在投项目行业分布 （ 单位：个 、万元、 % ） 行业 企业个数 投资总额 投资占比 金属制品、汽 车配件、高铁配套制造业 21 66397.30 14.90 现代农业、渔业 1 4 32980.48 7.40 软件和信息技术服务业 1 4 34383.62 7.71 化学原料及化学制品制造业 21 76701.46 17.21 医药制造业 10 40801.0 9.15 计算机、通信和其他电子设备制造业 21 4910.17 11.20 仪器仪表制造业 0 0 0 专用设备制造业 0 0 0 房地产 2 550.0 12.34 新材料 8 28589.30 6.41 金融机构类 4 46038.43 10.3 其他（仓储、节能、建材、餐饮、制鞋） 8 1485.80 3.35 合计 123 445676.6 10.0 资料 来源：公司 提供 退出 方面， 截至 2016 年底，鲁信创投 投资 项目 已 上市 公司 8 家 ， 新三板 挂牌 2 5 家 。 其中， 上市公司 主板 1 家，中小板 6 家，创业板 1 家，分 别为华东数控（ 00248 ）、新北洋（ 002376 ）、 宝莫股份（ 002476 ）、通裕重工（ 30185 ）、龙 力股份（ 002604 ）、华邦健康（ 00204 ）、信威 集团（ 60485 ）、恒基达鑫（ 002 492 ）。 2016 年， 上述公司为鲁信创投带来投资收益 55179.17 万 元。 截至 2016 年底 ， 鲁信创投 作为主发起人出 资设立的各基金共有 7 个 拟 IPO 项目 ，其中山东 金麒麟股份有限公司已于 2017 年 4 月 在上交所 上市 。 鲁信创投 拓展 了 多元化 的退出方式，除 二级市场退出之外， 对于 效益不佳或 短期 内不 具备上市条件的项目， 鲁信 创投计划通过股权 转让或 并购等 方式退出。 截至 2016 年 底，鲁信 创投 已有 29 个项目以协议转让等方式实现退 出，累计投资额 9.36 亿元，收回资金 15.06 亿元， 此外还有 14 个项目拟退出，累计投资额 2.56 亿 元。 除 自有资金外， 鲁信创投 还托管了山东省 科技风险投资基金等 2 支 政府专项基金，并参 与了山东半岛蓝色经济发展投资基金、黄河三 角洲产业投资基金、深圳华信一号创业投资基 金、深圳华信二号创业投资基金等多个区域性 基金的运作。 鲁信创投 一方面可作为上述基金 的专业管理人，负责基金的日常管理和运作， 另一方面也可为基金投资项目进行一定比例的 配股，共同参与项目，分享投资收益。截至 201 6 年 底 ， 鲁信创 投 作为主发起人发起设立基金共 计 31 支 ，总规模 120 亿元 ， 累计到位资金规模 68 亿元 ，现存资金规模 37 亿元 。 随着管理基 金规模的快速增长， 鲁信创投 面临来自资金、 人才、管理能力等方面的挑战。 鲁信 创投 通过在开曼设立的 SPV 完成了对 美国公司 Intarcia Therapeutics Inc. 的 30 万美 元投资； 联合美国中经合集团以及领锐基金签 订合作设立中经合 - 鲁信创业投资基金框架协 议，进一步 拓展海外市场空间。 跟踪期内 ， 公司创业 投资业务稳步发展， 推动基金 化转型取得一定成效， 投资 收益 有所 增长，项目储备充足 ；但 考虑到创投 行业风险 较高，受经济及政策环境影响较大，创投业务 规模的扩大将对其 投资、风险控制能力提出更 高要求。 4． 金融服务 公司金融服务业务包括信托、基 金、担保、 融资租赁 、小额贷款、典当等业务，其中，信 托是公司的传统核心业务 。 201 6 年，公司金融 服务板块 实现收入 27.50 亿元 ，同比增长 31.20 % 。 （1） 信托 公司 信托业务由山东信托 （ 直接 持股 比例 63.02 % ） 运营。 截至 201 6 年底，山东信托资产 总额 67.19 亿元，负债 总额 6.79 亿元 ； 201 6 年实 现营业收入 19.15 亿元， 同比 增长 4.13% ； 利润 总额 14.49 亿元 ， 同比增长 8.78% 。 从信托业务收入构成来看，佣金及手续费 净收入是其主要收入来源， 2016 年为 16.72 亿 元，同比 增长 25.06 % ；占营业收入的比 重为 87.49 % ， 同比上升 14.79 个 百分点 。其他 收入主 要包括 金融 机构往来收入 、 证券销售差价收入 和 汇兑 损益 等， 2016 年为 2.14 亿元，同比下降 55.14 % ， 主要 是 2016 年 A 股 持续 低迷 ，导致股 票、 基金 买卖收益下降较多所致 。 表5 公司信托业务收入构成（单位：亿元、%） 项目 2015 年 2016 年 营业收入 占比 营业收入 占比 利息净收入 0.13 0.7 0 0.06 0.31 佣金及手续 费净收入 13.37 72.70 16.72 87.31 投资收益 0.40 2.18 1.57 8.20 公允价值变 动损益 -0.28 - 1.52 -1.34 -7.00 其他收入 4.77 25.94 2.14 11.17 合计 18.39 10.0 19.15 100.00 资料来源：公司提供 利息净收入和投资收益为信托业务另外两 个收入来源，主要由自有资金投资产生。截至 2016 年底，山东信托共持有投资金额 7.60 亿元， 其中，基金投资金额 3.08 亿元，占 40.53 % ，主 要系泰达基金旗下的基金产品；债券投资金额 2.9 亿元，占 39.34% ；股票投资余额 0.63 亿元， 占 8.29% 。 2016 年， 山东信托 实现利息收入 0.06 亿元，投资收益 1.57 亿元。整体 看，山东信托 投资 资产 所面临的市场波动风险值得关注。 表6 山东信托投资资产情况（单位：亿元、%） 项目 2015 年 2016 年 投资金额 占比 投资金额 占比 股票 1.77 11.53 0.63 8.29 基金 8.30 54.07 3.08 40.53 债券 4.24 27.62 2.9 39.34 长期股权投资 1.04 6.78 0.90 11.84 合计 15.35 10.0 7.60 10.0 资料来源：公司提供 2016 年 ， 山东（未完）  |