[公告]徐工机械:2018年面向合格投资者公开发行可续期公司债券（第一期）信用评级报告
说明: ]SY~Q053`D_AN(E_3NZJD5Y 信用评级报告声明 中诚信证券评估有限公司（以下简称“中诚信证评”）因承做本项目并出具本评级报告， 特此如下声明： 1、除因本次评级事项中诚信证评与评级委托方构成委托关系外，中诚信证评、评级项目 组成员以及信用评审委员会成员与评级对象不存在任何影响评级行为客观、独立、公正的关 联关系。 2、中诚信证评评级项目组成员认真履行了尽职调查和勤勉尽责的义务，并有充分理由保 证所出具的评级报告遵循了客观、真实、公正的原则。 3、本评级报告的评级结论是中诚信证评遵照相关法律、法规以及监管部门的有关规定， 依据合理的内部信用评级流程和标准做出的独立判断，不存在因评级对象和其他任何组织或 个人的不当影响而改变评级意见的情况。本评级报告所依据的评级方法在公司网站 （www.ccxr.com.cn）公开披露。 4、本评级报告中引用的企业相关资料主要由发行主体或/及评级对象相关参与方提供， 其它信息由中诚信证评从其认为可靠、准确的渠道获得。因为可能存在人为或机械错误及其 他因素影响，上述信息以提供时现状为准。中诚信证评对本评级报告所依据的相关资料的真 实性、准确度、完整性、及时性进行了必要的核查和验证，但对其真实性、准确度、完整性、 及时性以及针对任何商业目的的可行性及合适性不作任何明示或暗示的陈述或担保。 5、本评级报告所包含信息组成部分中信用级别、财务报告分析观察，如有的话，应该而 且只能解释为一种意见，而不能解释为事实陈述或购买、出售、持有任何证券的建议。 6、本次评级结果中的主体信用等级自本评级报告出具之日起生效，有效期为一年。债券 存续期内，中诚信证评将根据监管规定及《跟踪评级安排》，定期或不定期对评级对象进行 跟踪评级，根据跟踪评级情况决定评级结果的维持、变更、暂停或中止，并按照相关法律、 法规及时对外公布。 说明: ]SY~Q053`D_AN(E_3NZJD5Y 概 况 发债主体概况 徐工集团工程机械股份有限公司（以下简称 “ 徐工机械 ” 或 “ 公司 ” ）成立于 193 年 12 月 15 日， 系经江苏省体改委苏体改生（ 193 ） 230 号文批准， 由徐州工程机械集团有限公司（以下简称 “ 徐工集 团 ” ）作为独家发起人，以其所属的工程机械厂、 装载机厂和营销公司等经营性资产作为发起人资 本，并通过向社会法人及内部职工定向筹资的方式 设立。 196 年 8 月，公司向社会公众公开发行人民 币普通股 24,0,0 股，并在深圳证券交易所上市 交易。 202 年和 208 年，徐工集团和徐州重型机 械有限公司（以下简称 “ 徐工重型 ” ）分别将其所持 有的徐工机械的股份无偿划转给徐工集团工程机 械有限公司（以下简称 “ 徐工有限 ” ）。 20 9 年，公 司非公开发行人民币普通股 32,357,031 股，徐工 有限以其所拥有的徐州重型机械有限公司 90% 的 股权、徐州工程机械集团进出口有限公司 10% 的 股权等资产认购公司非公开发行的全部股份。 2010 年 8 月，公司向雅戈尔投资有限公司、兵器财务有 限责任公司等 8 家特定投资者非公开发行人民币普 通股 163,934,426 股。 2013 年 10 月至 2015 年 2 月， 公司发行的 “ 徐工转债 ” 原持有人转股 298,671,080 股。经资本公积转增股本，以及回购部分社会公众 股并予以注销后，截至 201 7 年末公司总股本为 7,07,727,65 股，徐工有限持股比例为 42.60% ，为 公司控股东，公司实际控制人为徐州市人民政府 国有资产监督管理委员会。 2017 年 12 月 27 日，公司非公开发行股票的申 请经中国证监会发行审核委员会审核通过； 2018 年 1 月 23 日，中国证监会向 公司 出具《关于核准徐工 集团工程机械股份有限公司非公开发行股票的批 复》（证监许可 [2018]182 号）； 2018 年 7 月 19 日， 公司收到中国证券登记结算有限责任公司深圳分 公司出具的股份登记申请受理确认书；本次非公开 发行新股数量为 825,940,75 股（其中限售 流通股 数量为 825,940,75 股），非公开发行后公司股份数 量为 7,83,68,430 股，发行价格 3.08 元 / 股，于 8 月 2 日在深圳证券交易所上市。 截至 2018 年 9 月 末，公司总股本变更为 7,83,68,430 股， 控股东 仍为徐工有限，持股比例降至 38.1% 。 公司目前从事各类工程机械产品的设计、研 发、制造及销售，主要产品包括工程起重机械、铲 运机械、压实机械、路面机械、桩工机械、消防机 械等主机产品以及专用底盘、发动机和液压件等工 程机械基础零部件产品。 截至 201 7 年末，公司总资产为 4 97.70 亿元， 所有者权益（含少数股东权益）合计为 2 40.56 亿元， 资产负债率为 5 1.67 % ； 201 7 年公司实现营业收入 291.31 亿元，净利润 10.29 亿元，经营活动净现金 流 31.53 亿元。 截至 201 8 年 9 月末，公司总资产为 586.28 亿 元，所有者权益（含少数股东权益）合计为 278.41 亿元，资产负债率为 52.51 % ； 201 8 年 1 ~ 9 月 公司 实现营业收入 340.76 亿元，净利润 15.12 亿元，经 营活动净现金流 19.21 亿元。 本期债券概况 表 1 ：本期债券基本条款 基本条款 债券名称 徐工集团工程机械股份有限公司 2018 年面向 合格投资者 公开发行可续期公司债券（第一 期） 发行总额 本次债券面值总额不超过人民币 70 亿元（含 70 亿元），采取分期发行的方式， 本 期债券基 础发行规模不超过 10 亿元（含 10 亿元）， 可 超额配售 ，超额配售 不超过 1 0 亿元（含 1 0 亿 元）。 债券期限 本期债券期限为 3+N 年期；本期债券在每个 约定的周期末附公司续期选择权，于公司行使 续期选择权时延长 1 个周期，并在不行使续期 选择权全额兑付时到期。 票面金额 和发行价 格 本期债券票面金额为 10 元，按面值平价发 行。 债券利率 本期债券采用固定利率形式，单利按年计息， 不计复利。如有递延，则每笔递延利息在递延 期间按当期票面利率累计息。首个周期的票 面利率将根据网下面向机构投资者询价配售 结果，由公司与主承销商按照国家有关规定协 商一致后在利率询价区间内确定，在首个周期 内固定不变，其后每个周期重置一次。 续期选择 权 本期债券以每 3 个计息年度为 1 个周期，在每 个周期末，公司有权选择将本期债券期限延长 1 个周期（即延长 3 年），或选择在该周期末 到期全额兑付本期债券。公司应至少于续期选 择权行权年度付息日前 30 个工作日，在相关 媒体上刊登续期选择权行使 公告。 赎回选择 （ 1 ）公司由于法律法规的改变或修正，相关 说明: ]SY~Q053`D_AN(E_3NZJD5Y -100 -50 0 50 100 150 200 250 300 350 0 5,000 10,000 15,000 20,000 25,000 30,000 35,000 40,000 45,000 50,000 209.01 209.09 2010.05 201.01 201.09 2012.05 2013.01 2013.09 2014.05 2015.01 2015.09 2016.05 2017.01 2017.09 2018.05 销量（台） 同比增速（%） 权 法律法规司法解释的改变或修正而不得不为 本期债券的存续支付额外税费，且公司在采取 合理的审计方式后仍然不能避免该税款缴纳 或补缴责任的时候，公司有权对本期债券进行 赎回。（ 2 ）公司因会计准则变更进行赎回。 递延支付 利息权 本期债券附设公司递延支付利息权，除非发生 强制付息事件，本期债券的每个付息日，公司 可自行选择将当期利息以及按照本条款已经 递延的所有利息及孳息推迟至下一个付息日 支付，且不受到任何递延支付利息次数的限 制。前述利息递延不属于 公司未能按照约定足 额支付利息的行为。 偿还方式 在公司不行使递延支付利息权的情况下，每年 付息一次。 偿付顺序 本期债券在破产清算时的清偿顺序等同于公 司普通债务。 募集资金 用途 募集资金扣除发行费用后拟全部用于偿还公 司债务和补充流动资金。 资料来源：公司提供，中诚信证评整理 行业分析 行业概况 工程机械行业属于装备制造业，是国家重点鼓 励发展的行业之一， 工程机械产品的终端客户主要 来自与宏观经济状况高度相关的基建设施、工程及 能源行业 ，因此产品需求受经济周期影响较大。 工程机械行业经历了长达 5 年的向下调整，进 入 2016 年，工程机械行业面临了新的变化。 2016 年 下半年以来，随着下游固定资产投资增长，行业获 得中期需求支撑；伴随国三标准强制实施，工程机 械存量设备更新逐步释放， 2016 年我国工程机械产 品销售形势出现较大改观， 9 类主要产品全年累计 销售 54.46 万台，同比增长 10.2% ，行业实现筑底 反 弹。 2017 年以挖掘机、装载机、推土机、压路机和 起重机等为代表的工程机械产品销量继续呈现快 速增长趋势，在统计的 9 类工程机械产品总销量达 到 79.60 万台，同比增长 45.7% ，产品销售热度高涨， 各类工程机械产品销售均有出色表现。 2018 年 1~6 月，我国各类挖掘机产品销量在上年高基数的情况 下，继续保持较高增长水平。 挖掘机销售方面， 2017 年我国挖掘机总销量达 到 14.03 万台，同比增长 99.52% ，其中出口全年突破 9,60 台，同比增长 32.16% 。从销售挖掘机的吨位来 看， 2017 年国内 13 吨以下的小挖仍 占据市场主流， 占比 52.73% ； 13~30 吨的中挖占比为 33.13% ，较上 年提高 0.16 个百分点； 30 吨以上的大挖占比上升至 14.14% 。当年各机型销售均有较大程度增长，其中 大、中型挖掘机销量增长明显，分别较上年增长 98.63% 和 134.93% 。大、中挖主要用于能源、冶金 及基础设施等行业， 2017 年我国基建投资增速加 快，销售表现强势；小挖主要应用于房地产和小型 市政项目，销售受房地产投资增速影响较大。根据 中国 工程机械 工业协会 挖掘机 械分会行业统计数 据， 2018 年 1~6 月纳入统计的 25 家主机制造企业， 共计销售各类 挖掘机 械产品 12.01 万台，同比增长 60.0% ，销量接近 201 年同期历史极值 12.58 万台， 成为历史第二高销量，其中国内 市场 销量（统计范 畴不含港澳台） 11.12 万台，同比增长 57.0% ；出口 销量 0.89 万台，同比涨幅达 110.5% 。 2018 年 1~9 月纳 入统计的 25 家主机制造企业，共计销售各类挖掘机 械产品 15.62 万台，同比涨幅 53.3% ，其中国内市场 销量（统计范畴不含港澳台） 14.2 万台，同比涨幅 49.3% ；出口销量 1.39 万台，同比涨幅 109.7% 。从不 同规格产品销量来看， 2018 年 1~6 月国内大挖、中 挖和小挖销量分别为 16,281 台、 29,619 台和 65,276 台，市场份额分别为 14.6% 、 26.6% 和 58.7% ，小挖 国内市场份额过半；同期大挖、中挖和小挖销量同 比增加 6,865 台、 13,27 台和 20,263 台，增幅分别为 72.9% 、 80.7% 和 45.0% 。从近年挖掘机产品结构变 化看，大挖和中挖销量增速较快，复苏显著。 2018 年 9 月国内大挖、中挖、小挖销量涨幅分别为 16.9% 、 12.9% 、 29.3% ，小挖销售增速反超大、中挖，持续 推进的中西部及农村地区基建投资政策，以及冬季 环保政策对于采矿业、制造业投资影响将对挖掘机 产品短期内的格局增长造成一定影响。 图 1 ： 209~2018.H1 挖掘机销量及增速情况 资料来源：中国工程机械工业协会、公开资料，中 诚信 证评 整理 装载机销售方面，装载机广泛应用于公路、铁 路等基础设施建设和矿山开采等， 2017 年装载机主 说明: ]SY~Q053`D_AN(E_3NZJD5Y -100 -50 0 50 100 150 200 250 0 5,000 10,000 15,000 20,000 25,000 30,000 35,000 40,000 45,000 209.01 209.09 2010.05 201.01 201.09 2012.05 2013.01 2013.09 2014.05 2015.01 2015.09 2016.05 2017.01 2017.09 2018.05 销量（台） 同比增速（%） -100 -50 0 50 100 150 200 250 300 0 500 1,000 1,500 2,000 2,500 3,000 3,500 4,000 209.01 209.09 2010.05 201.01 201.09 2012.05 2013.01 2013.09 2014.05 2015.01 2015.09 2016.05 2017.01 2017.09 2018.05 销量（台） 同比增速（%） -100 -50 0 50 100 150 200 250 300 0 1,000 2,000 3,000 4,000 5,000 6,000 7,000 8,000 209.01 209.09 2010.05 201.01 201.09 2012.05 2013.01 2013.09 2014.05 2015.01 2015.09 2016.05 2017.01 2017.09 2018.05 销量（台） 同比增速（%） 要厂商合计销量 9.76 万台，同比增长 60.19% ，扭转 上年销售下滑局面。其中，装载机全年出口 17,761 台，同比增长 34.27% 。 2018 年 1~6 月， 25 家主机制 造企业国内市场（统计范畴不含港澳台）销售装载 机 6.5 万台，同比增长 33.5% ；同期装载机出口超过 万台，同比增长 30.6% ，出口保持增长势头。 2018 年前三季度， 25 家主机制造企业国内市场（统计范 畴不含港澳台）装载机累计销售 9.1 万台，同比增长 24.2% ；同期装载机累计出口近 1.8 万台，同比增长 26.5% ，增速较半年度有所放缓。 图 2 ： 209~2018.H1 装载机销量及增速情况 资料来源：中国工程机械工业协会、公开资料， 中诚信证评整理 压路机销售方面， 2017 年我国压路机主要厂商 销售 1.74 万台，同比增长 45.76% ，继 2016 年销售增 长 15.06% 后，增速进一步加快。压路机与基础设施 投资建设关联度很高， 2018 年我国基础设施建设低 于预期， 1~6 月压路机累计销售 11,197 台，同比增长 16% ； 1~8 月累计销售 13,837 台，同比增长 10% ，增 速进一步回落。 图 3 ： 209~2018.H1 压路机销量及增速情况 资料来源：中国工程机械工业协会、公开资料， 中诚信证评整理 汽车起重机销售方面，汽车起重机下游领域主 要包括铁路（高铁、城际铁路及轻轨）、公路、水 利、电力及化工等。 2017 年受益于大型基建项目的 开工、推进，汽车起重机销量探底回升，主要厂商 销售汽车起重机 2.04 万台，同比增长 130.23% 。 2018 年上半年，汽车起重机累计销售 16,625 台，同比增 长 74% ； 1~9 月汽车起重机累计销售 22,238 台，同比 涨幅 71% ，涨幅亦有所回落。 图 4 ： 209~2018.H1 汽车起重机销量及增速情况 资料来源：中国工程机械工业协会、公开资料， 中诚信证评整理 工程机械行业作为强周期性行业，发展受到国 内固定资产投资，尤其是房地产投资和基建投资增 速等影响 。 从下游需求来看，工程机械两个最大下游应用 行业是房地产和基础设施建设，在工程机械整体需 求 中，房地产和基建占比分别达到 30% 和 35% 左右， 以挖掘机为例，房地产和基建需求分别约占 40% 和 35% 。作为工程机械两大需求领域，房地产和基建 投资增长是国内工程机械需求的源动力，其增速影 响工程机械行业新增需求水平。 2016 年我国房地产 和基础设施建设投资增速均触底反弹，同比分别提 高 5.9 个百分点和 0.2 个百分点，投资增速回升拉动 工程机械行业基本面回暖。 2017 年我国房地产和基 础设施建设投资增速分别同比提高 0.1 个百分点和 1.6 个百分点，继续保持增长态势，带动工程机械行 业快速发展。 2018 年 1~9 月我国 房地产投资同比增 长 9.9% ，保持高位增长态势，但其投资结构分化明 显。其中，建筑工程和安装工程投资自 2018 年以来 进入负增长，前 8 月分别为 - 3.2% 和 - 7.3% ；土地购置 投资同比增长 66.9% ，而同期购置土地面积仅增长 15.6% ，因土地价格高涨带动的房地产投资高位增 长，无法有效带动工程机械销售。同时， 2018 年 1~9 月 基础设施投资同比增长 3.3% ，增速进一步回落。 国内房地产投资和基础设施投资作为工程机械行 业的主要需求来源，其增速下滑无法有效带动工程 说明: ]SY~Q053`D_AN(E_3NZJD5Y -10.00 -5.00 0.00 5.00 10.00 15.00 20.00 25.00 30.00 35.00 40.00 45.00 209-02 2010-07 201-12 2013-05 2014-10 2016-03 2017-08 房地产开发投资完成额：累计同比（%） 房地产开发投资完成额（剔除土地购置费）：累计同比（%） 0 5 10 15 20 25 30 0 20,000 40,000 60,000 80,000 100,000 120,000 140,000 160,000 2014-04 2014-08 2014-12 2015-05 2015-09 2016-02 2016-06 2016-10 2017-03 2017-07 2017-1 2018-04 2018-08 固定资产投资完成额：基础设施（不含电力）：累计值（亿元） 固定资产投资完成额：基础设施（不含电力）：累计同比（%） 机械的国内新增需求， 2018 年来工程机械产品主要 依靠 “ 更新升级 ” 需求的托底作用，保持销量 的快速 增长。未来随着 “ 保基建促投资 ” 政策的陆续落实， 基建投资增速修复有望带动工程机械行业销售增 长；同时，中西部地区和广大农村地区作为补基建 短板投资的主要载体，相关项目的投资推进将为小 挖等工程机械产品带来新的需求。 但整体来看，我 国房地产和基建投资受政策调控影响较大，其投资 波动及政策变化将影响工程机械行业全面复苏持 续性。 图 5 ： 我国 房地产开发投资增速 资料来源： wind ，中诚信证评整理 图 6 ： 我国基建投资及其增速 资料来源： wind ，中诚信证评整理 注： 2018 年以来统计局未公布绝对额 除房地产及基建投资外，制造业及采矿业亦是 工程机械行业重要应用领域。 2016 年下半年来，受 益于供给侧改革我国采掘及制造业逐步复苏，随着 产能利用率提高、工业品价格回升，企业盈利改善， 资本开支回暖， 2017 年制造业固定资产投资增速反 弹，较上年增加 0.6 个百分点，采矿业固定资产新 增投资额下降程度有所放缓。 2018 年 1~9 月国内制 造业固定资产投资增速同比提高 4.5 个百分点，采 矿业投资增速由负转正，同比增长 6.20% ，制造业 及采矿业投资回暖，为工程机械行业发展提供了新 的增长动力。 此外， 2013 年我国启动 “ 一带一路 ” 发展战略， 2015 年 “ 一带一路 ” 经济走廊初具规模，中国与沿线 65 个国家贸易额近 2 万亿美元。基础设施互联互通 作为 “ 一带一路 ” 的排头兵，能直接带动我国工程机 械行业回暖。根据中国工程机械工业协会数据， 2017 年我国工程机械进出口贸易额为 241.91 亿美 元，同比增长 19.3% ；其中，进口金额 40.86 亿美元， 同比增长 23.2% ；出口金额 201.05 亿美元，同比增长 18.5% ，贸易顺差突破纪录达 160.19 亿美元，同比扩 大 23.76 亿美元。其中， 2017 年 1~10 月，我国工程机 械企 业向 “ 一带一路 ” 沿线国家的出口额达到 69.9 亿 美元，同比增长 15.5% ，占全部出口额的比重为 43.3% ；同期向 “ 金砖 ” 国家（俄罗斯、巴西、印度 和南非）出口工程机械 16.9 亿美元，同比增长 44.3% 。 在主要出口产品中， 2017 年我国挖掘机出口额 14.26 亿美元，同比增长 30.7% ；装载机出口额 15.7 亿美元， 同比增长 57.5% ；叉车出口额 19.39 亿美元，同比增 长 16.7% 。 从市场保有情况看，我国工程机械行业在经历 成长及高速发展后，主要产品的市场保有量已具规 模，为实现需求的更新迭代奠定了基础。一般工程 机械产品使用周期在 8 年左右， 208~201 年是我国 工程机械产品销售量高点，此间销售产品已陆续进 入使用寿命的末期，并产生相当规模的更新需求。 同时，新工法的出现以及环保要求的提升，对存量 设备的性能和技术指标提出更高的要求，根据《非 道路移动机械用柴油机排气污染物排放限值及测 量方法（中国第三、四阶段）》要求， 2016 年 4 月 1 日起业内企业全面停止销售装有国 Ⅱ 柴油机的工 程机械，国 Ⅲ 标准的强 制实施。我国非道路车辆从 209 年 10 月 1 日开始执行国二标准， 2016 年 4 月 1 日 开始执行国三标准，当前非道路移动机械存量设备 以国二为主，更新换代需求量庞大。 根据中国工程机械工业协会数据，近年来我国 工程机械主要产品保有量增量逐年收窄， 2016 年末 我国工程机械保有量约在 672~728 万台，较上年增 长不足 2% ； 2017 年保有量约在 690~747 万台，较上 说明: ]SY~Q053`D_AN(E_3NZJD5Y 年增长不足 3% 。相对于 2016 年和 2017 年我国工程机 械行业销量的大幅增长，保有量陷入滞长局面，部 分设备保有量甚至有所下降。综上所见， 2016 年以 来，我国高速增 长的销售量对工程机械市场的保有 量提升贡献有限，更新需求已成为市场销量增长的 主要动力。鉴于上一轮销售高峰分布于 2010 年和 201 年，该阶段产品将在 2018 年前后陆续进入更新 周期，并为市场注入需求动力。同时， 2018 年 3 月 生态环境部发布《非道路移动机械及其装用的柴油 机污染物排放控制技术要求（征求意见稿）》，规定 第四阶段非道路移动机械及其装用的柴油机污染 物排放控制技术要求，根据其中的内容， “ 自本标 准发布之日起，即可依据本标准进行型式检验 ” ， 且 “ 自 2020 年 1 月 1 日起，凡不满足本标准要求的非 道路移动机械及其装用的 柴油机不得生产、进口、 销售和投入使用 ” ，如果按此征求意见稿实施，非 道路四阶段标准将于 2020 年实施。 2018 年 6 月交通 部发布《交通运输服务决胜全面建设小康社会开启 全面建设社会主义现代化国家新征程三年行动计 划（ 2018 - 2020 ）年》，明确加强车辆结构升级。 2018 年下半年来我国多地加强高排放设备的管理，发布 禁止使用高排放非道路移动机械区域的公告，非道 路机械的排放管制措施陆续推行。随着环保政策的 持续实施，京津冀等城市已率先加快淘汰高 排放工 程机械设备。在环保趋严的大背景下，工程机械高 排放设备将存在较大的淘汰压力，并将影响设备更 新升级进度。未来随着以更新升级为主的需求持续 释放，工程机械行业因固定资产投资波动产生的周 期性将得到平滑，市场回暖稳健性及行业发展韧性 有望增强。 表 2：我国主要工程机械设备市场保有量情况 单位：万台 2012 2013 2014 2015 2016 2017 工程机械主要设备保有量 561~608 61~62 650~704 663~718 672~728 690~747 其中：液压 挖掘机 134.1~145.3 141.9~153.8 148.4~160.8 149.5~162.0 149.8~162.4 15.7~168.6 73.5kW 以上推土机 7.8~8.4 7.6~8.2 7.4~8.0 7.1~7.7 6.79~7.36 6.57~7.12 装载机 162.8~176.3 171.6~185.9 174.6~189.2 167.4~181.4 158.6~171.8 149~161.4 平地机 3.2~3.4 3.5~3.7 3.7~3.9 3.8~4.0 3.05~3.31 2.36~2.5 摊铺机 1.9~2.1 2.0~2.2 1.9~2.0 2.0~2.1 2.07~2.25 2.12~2.30 压路机 12.1~13.1 11.8~12.8 11.8~12.8 11.8~12.8 12.3~13.3 13.3~14.4 轮式 起重机 22.4~24.3 22.7~24.5 22.2~24.1 21.7~23.5 20.9~2.7 21.0~2.8 塔式起重机 30.4~32.9 37.2~40.3 41.9~45.4 42.5~46.0 41.7~45.2 39.4~42.7 叉车 150.2~162.7 170.8~185.1 192.5~208.5 208.5~25.8 224.1~242.8 24.6~265.0 资料来源：中国 工程机械 工业协会， 中诚信证评整理 总体来看 ，下游投资景气度及 “ 一带一路 ” 海外 销售波动将影响工程机械行业全面复苏持续性，但 经过多年发展积累， “ 更新升级 ” 需求为主的托底力 量已形成， 2017 年以来我国工程机械行业实现高速 增长，且迭代释放的更新升级需求对行业周期的平 滑效应将逐步显现，行业发展将更具韧性。 行业竞争格局 在 5 年的行业低迷期，我国工程机械行业经历 了激烈竞争和行业洗牌。在此过程中，行业产能逐 步出清，伴随着竞争格局的加速重构，国产品牌和 龙头企业的市场份额不断提升，龙头企业细分市场 行业地位得到稳固。 挖掘机方面，企业数量由 201 年高峰期的 10 多家 降至 2016 年末的 20 多家，无效产能的淘汰， 降低了整个行业的产能规模。同时，随着产业资源 不断向龙头企业集中，市场集中度整体呈上升趋 势。 209 年国内挖掘机械市场集中度 CR4 为 17.67% ，到 2017 年上升至 42.93% ，当年国内挖掘 机销售 TOP5 的三一、徐工集团、卡特彼勒、柳工 和临工市场占有率分别为 22.21% 、 13.20% 、 9.89% 、 5.83% 和 5.0% 。 2018 年 1~6 月国内挖掘机械市场 集中度 CR4 进一步提升至 53.9% ，销售 TOP5 的三 一、徐工集团、卡特彼勒、临工和柳工市场占有率 分别为 21.3% 、 12.0% 、 11.5% 、 6.7% 和 6.6% ，其中 说明: ]SY~Q053`D_AN(E_3NZJD5Y 徐工集团超越卡特彼勒，市占率上升至国内第二。 就品牌格局而言，随着我国工业制造水平的不断提 升，挖掘机品牌国产化率逐渐提高，在国内市场中 国产品牌前四强在 209 年的市占率仅为 10.20% ， 到 2017 年已提升至 42.93% ； 2018 年 1~6 月，国产、 日系、欧美和韩系品牌销量占有率分别为 53.7% 、 17.2% 、 15.7% 和 13.4% ，国产品牌市场份额继续大 幅领先。 汽车起重机方面，我国汽车起重机市场处于高 度集中的状态，近年 CR3 超过 80% ，其中徐工机械 占据市场半壁江山 ， 2017 年市占率为 47.97% ，中 联重科和三一重工分列第二、三位，市占率分别为 21.02% 和 20.41% ，中联重科在多年市占率下滑的情 况下， 2017 年市占率大幅回升，位居汽车起重机行 业第二。 2018 年 1~6 月徐工机械市占率约 46% ，中 联重科和三一重工紧随其后销量位列第二、三位。 推土机方面，山推占据市场绝对领先份额， 2017 年山推土机销量和出口量占该细分产品总 销量和总出口量的 68.51% 和 64.12% ；宣工与柳工 分列总销量的第二、三位； 2018 年上半年山推销量 占比 69.5% ，山工占比为 8.4% ，柳工、宣工、彭浦 和移山分列三至六位，以上六品牌合计占到总销量 的 96.7% ，市场高度集中。 平地机方面，从品牌竞争情况看， 2017 年徐工 机械总销量领跑行业，占比达 35.96 % ， 柳工、卡特 彼勒与国机常林分列二至四位； 2018 年 1~6 月徐工 机械的销量占平地机总销量 30% 左右，柳工、国机 常林和卡特彼勒市占率分列其后。 在全球市场中，根据英国 KHL 集团 2017 年 4 月 发布的《全球工程机械制造商 50 强排行榜》， 2017 年度我国仅徐工集团进入全球工程机械行业前 10 强，位列全球第八；三一重工和中联重科进入前 20 强，分列 11 位和 14 位；柳工、龙工控股、山推、厦 工、山河智能和福田雷沃分列 31 位、 33 位、 38 位、 42 位、 47 位和 48 位。受益于国内市场需求的复苏和 “ 一带一路 ” 带来的出口增长，根据英国 KHL 集团 2018 年 4 月发布的《全球工程机械制造商 50 强排行 榜》， 2018 年度国内工程机械企业中徐工集团和三 一重工进入全球前 10 强，排名分别为第 6 位和第 8 位，此外中联重科、柳工、龙工控股、山推、厦工、 山河智能和福田雷沃继续名列前 50 位，排名较上年 均有不同程度提高。根据工程机械行业 “ 十三五 ” 发 展规划， “ 十三五 ” 期间我国将在工程机械行业培育 2~3 家全球工程机械 50 强排名前 5 名的企业，行业产 业集中度升至 50% ，当前我国工程机械龙头企业市 场份额和行业集中度仍需进一步提升。 表 3 ： 2017 年度和 2018 年度全球工程机械行业 10 强排名 企业名称 2017 年 2018 年 2018 年市场份额（%） 徐工集团 8 6 4.30 三一重工 11 8 3.70 中联重科 14 13 2.30 柳工 31 25 1.10 龙工控股 33 30 0.08 山推 38 33 0.60 厦工 42 39 0.40 山河智能 47 40 0.40 福田雷沃 48 45 0.30 资料来源：公司提供，中诚信证评整理 伴随着行业集中度及龙头企业市场份额的提 升，我国工程机械行业供给竞争结构持续调整，目 前基本形成了龙头企业主宰细分市场、各企业间相 互进行产品和市场渗透的市场竞争格局。工程机械 行业竞争主要集中于龙头企业之间以及优势产业 集群（基地）之间，且随着工程机械龙头企业对市 场控制力的加强，企业间竞争更趋良性化。未来随 着市场竞争和渗透的不断推进，工程机械行业将进 一步诞生产品系列更为全面、企业规模更为庞大的 大型工程机械集团，并使行业竞争格局进一步改 善，增强行业回暖的稳健性。 行业发展前景 从国际市场看，伴随着 “ 一带一路 ” 国家战略 的 推进与落地，以及《国民经济和社会发展第十三个 五年规划纲要》中明确提出的将重点包括工程机械 行业在内的 12 个行业通过开展国际产能和装备制 造合作，推动装备、技术、标准、服务走出去发展 规划的落地。都将为具有比较优势的中国工程机械 企业带来更为广阔的发展空间。 从国内市场看，我国所处城镇化阶段与区域、 城乡经济发展不平衡的现状，决定了未来一定时期 内基础设施投资仍将保持较大的规模，可在一定程 说明: ]SY~Q053`D_AN(E_3NZJD5Y 度上维持工程机械行业的市场需求。同时，在国家 实施《中国制造 2025 》、《智能制造发展规划》、《工 程机械行业 “ 十三五 ” 发展规划》和国家 “ 走出去 ” 、 “ 一带一路 ” 政策带动下，转型升级及国际化战略将 成为工程机械行业的发展趋势。 整体看，工程机械行业具有较强的周期性，与 我国宏观经济、固定资产投资的波动密切相关， 下 游投资景气度及 “ 一带一路 ” 海外销售波动将影响工 程机械行业全面复苏持续性，但经过多年发展积 累， “ 更新升级 ” 需求为主的托底力量已形成，工程 机械行业发展韧性增强，迭代释放的更新升级需求 对行业周期的平滑效应将逐步显现。 未来，随着 “ 一 带一路 ” 和 “ 十三五 ” 计划等国家战略的实施，我国工 程机械行业有望稳定发展 ， 行业竞争格局将更加清 晰， 龙头企业行业地位得到进一步确认； 与此同时， 更为严格的环保政策，较高的产品保有量带来的需 求不足对企业提出了更高的挑战，我国工程机械企 业开始向后市场延伸，将有利于行业长时期的可持 续发展。 竞争优势 产品种类丰富，市场份额占优 公司拥有主机和基础零部件协调发展的专业 化生产体系，生产范围涵盖 8 个产品类别的 80 余 种不同产品类型，涵盖了起重机械、铲运机械、路 面机械、压实机械、筑路机械和桩工机械等主机产 品以及专用底盘、发动机和液压件等工程机械基础 零部件产品。公司是中国工程机械行业产品种与 系列最齐全的企业之一，其中轮式起重机市场占有 率全球第一；随车起重机、履带起重机、压路机、 平地机、水平定向钻机、旋挖钻机和举高类消防车 等多项核心产品市场占有率稳居国内第一（资料来 源于公司年报）。此外，公司母公司徐工集团在 《 2018 年全球工程机械制造商 50 强排行榜 》位列 第 6 位，稳居国内工程机械行业首位。公司作为徐 工集团旗下工程机械领域核心企业，行业龙头地位 稳固。 研发设计能力突出 公司拥有国家级企业技术中心、国内行业第一 家博士后科研工作站，成立行业内唯一的国家级工 程机械智能控制工 程研究中心，是 “ 全国起重机械 标准化技术委员会流动式起重机分技术委员会 ” 秘 书处挂靠单位，拥有 4 个省级工程技术研究中心、 5 个省级企业技术中心和 1 个省级制造业创新中心。 公司近年不断加大研发投入，建立以国家级技术中 心为核心的研发体系，先后承担国家 863 计划 “ 机 群智能化工程机械 ” 、国家重点新产品计划 “QAY20 全地面起重机 ” 和省级重大科技成果转化 项目 “ 智能化路面施工机械 ” 等一批省部级以上重点 技术创新项目。截至 201 8 年 6 月 末，公司累计授 权专利 4, 780 件，其中发明专利 1, 157 件，技术研 发实力强。 近年来，公司成功攻克了一大批制约工 程机械产品研发的关键技术，掌握的核心技术超百 项，获得授权有效专利超千项，极大地提高了产品 的市场竞争力。 公司自主研制的全球首创最大起重能力达 88,0 吨 · 米的履带起重机入选国家 “863” 项目，全 球首创轮履两用概念起重机、全球首创液压混合能 量回收汽车起重机、全球首创地下浅埋暗挖施工领 域的电驱动履带 TWZ260 暗挖台车、全球第一高度 JP80 举高喷射消防车、全球第一高度的 DG10 登 高平台消防车、国内首台 9 桥全地面底盘 2,0 吨 级起重能力的全地面起重机、国内首台应用大吨位 单发 动机技术的 XCA450 全地面起重机、国内首台 最大吨位自制专用底盘地下连续墙液压抓斗、国内 首台最大吨位自制底盘的旋挖钻机、国内首台专用 主机型双轮铣槽机、国内首台最大的全液压单钢轮 振动压路机、国内首创护栏抢修车和泡沫沥青温拌 再生设备等一系列标志性产品，代表公司突出的研 发设计能力。 业务运营 公司主要从事工程起重机械、铲运机械、压实 机械、桩工机械、路面机械、消防机械、其他工程 机械及工程机械备件的研发、制造和销售。 2015~2017 年公司分别实现营业总收入 166.96 亿 元、168.91 亿元和 291.31 亿元。工程机械行业需求 受固定资产和基础建设投资规模的影响较大，具有 一定的周期性特征。2016 年下半年以来，受房地产 说明: ]SY~Q053`D_AN(E_3NZJD5Y 及基础设施建设投资拉动 和设备更新需求增长 等 因素影响，工程机械行业整体呈现止跌回升、稳中 向好的局面。 2017 年 以来 我国工程机械行业实现高 速增长，公司主要产品产销量均大幅增 加 ，全年营 业收入同比增长 72.46% 。分产品看， 2017 年公司 起重机械实现收入 106.31 亿元，同比增长 94.01% ， 占营业收入的比重为 36.49% ；铲运机械实现收入 35.86 亿元，同比增长 48.04% ，占营业收入的比重 为 12.31% ； 桩工机械实现收入 33.27 亿元，同比增 长 69.54% ，业务占比为 11.42% ；压实机械、路面 机械、消防机械、环卫机械、其他工程机械和工程 机械备件及其他业务的收入占比分别为 4.63% 、 1.8% 、 2.8% 、 3.85% 、 4.92% 和 17.67% 。 2018 年 1~ 9 月，公司实现营业收入 340.76 亿元，同比增长 58.17 % ，收入规模仍保持高速增长趋势。 表 4：2015~2017 年公司营业收入构成情况 单位：亿元、% 产品 2015 年 2016 年 2017 年 收入 占比 收入 占比 收入 占比 起重机械 57.57 34.48 54.80 32.4 106.31 36.49 铲运机械 21.68 12.9 24.2 14.34 35.86 12.31 压实机械 9.46 5.67 9.61 5.69 13.49 4.63 路面机械 3.42 2.05 3.95 2.34 5.47 1.8 桩工机械 17.9 10.7 19.62 11.62 33.27 11.42 消防机械 4.68 2.80 5.85 3.46 8.16 2.8 环卫机械 - - 7.1 4.21 11.23 3.85 其他工程机械 19.72 11.81 6.01 3.56 14.34 4.92 工程机械备件及其他 26.05 15.60 27.98 16.57 51.49 17.67 其他业务收入 6.39 3.83 9.76 5.78 11.69 4.01 合计 16.96 10.0 168.91 10.0 291.31 10.0 注： 1 、 2015 年其他工程机械统计口径包含环卫机械、混凝土机械以及其他工程机械； 2 、 公司 于 2015 年 12 月出售所持混凝土机械业务经营公司的全部股权， 剥离混凝土机械制造业务 。 资料来源：公司年报，中诚信证评整理 起重机械 起重机械是公司最具竞争优势的产品，目前公 司在产的起重机械包括汽车起重机、履带起重机和 随车起重机三大类。201 5 ~201 7 年 及 2018 年 1~9 月 公司起重机械合计销量分别为 9 ,215 台、9,496 台、 16,320 台和 18,526 台，销量保持增长，同时在移动 式起重机市场占有率连续多年占据行业首位。 表 5 ：公司起重机械产销情况（台 / 年、台） 起重机类型 项目 2015 2016 2017 2018.Q3 汽车起重机 产能 20,000 20,000 20,000 20,000 产量 4,088 5,111 9,804 11,535 销量 4,554 5,030 9,579 11,257 履带起重机 产能 500 500 500 500 产量 247 260 544 763 销量 251 272 603 656 随车起重机 产能 10,000 10,000 10,000 10,000 产量 4,373 4,139 6,570 6,894 销量 4,410 4,194 6,138 6,613 产量合计 8,708 9,510 16,918 19,192 销量合计 9,215 9,496 16,320 18,526 资料来源：公司提供，中诚信证评整理 说明: ]SY~Q053`D_AN(E_3NZJD5Y 2016 年下半年以来我国工程机械行业回暖，行 业保持高速增长态势，公司起重机械产销量实现较 快增长。2015~2018.Q3，公司起重机械产量分别为 8,708 台、9,510 台、16,918 台和 19,192 台，整体产 能利用率大幅提升；同期，起重机械销量分别为 9,215 台、9,496 台、16,320 台和 18,526 台，销量保 持快速增长，其中 2017 年销量增速达到 84.51%。 具体来看，汽车起重机是公司的传统优势产 品，具备 20,000 台/年的生产能力，在起重机械销 量中占有较大的比重，2017 年公司汽车起重机共销 售 9,579 台，按销量口径统计的市场占有率为 47.16%，保持行业第一的地位。公司汽车起重机技 术水平及研发能力已达到国际领先水平，2017 年推 出 XCT8L3、XCT12L3、XCT20L5、XCT80L6、 XCT90 等型号汽车起重机，其中 XCT80L6 为国内 首款 6 节臂 80 吨汽车起重机，短途转场可携带 15t 配重以提升客户快速进入场地的作业效率；XCT90 作为国内性能最强 90t 汽车起重机，独家拥有能量 回收技术、缸控全轮转向技术，在中吨位起重机中 技术优势突出。全地面起重机系汽车起重机的核心 产品，其技术水平和创新能力均达到国际先进水 平，现已形成 25~1600 吨全系列起重机产品群。其 中，中国首台全地面起重机、全球吨位最大及技术 含量最高的 1600 吨全地面起重机皆为公司研发生 产。2017 年公司推出全地面起重机 XCA60_E、 XCA550、XCA1200 等，其中 XCA60_E 是国内唯 一的三桥 60 吨级全地面起重机，满足欧洲标准， 可携带全配重行驶，独家拥有行业独立悬挂技术， 起重性能全球领先；XCA550 全球首款七轴 550 吨 级全地面起重机，创新设计吊臂伸缩节自拆装、储 油变幅油缸、单发双驱动模式等全新技术，覆盖 1.5MW 风机安装和 2.0MW 风机检修；XCA1200 八 轴千吨级全地面起重机，首创自翻转风电臂架、七 桥双动力驱动，转场能力强，覆盖 2.5MW 及以下 风 机 安 装 。 目 前 ， 公 司 全 地 面 起 重 机 已 覆 盖 XCA100、QAY130A 和 QAY1000 等 20 余种，国内 市场占有率超过 50%，行业地位突出。 履带起重机和随车起重机的市场容量相对较 小， 201 7 年 公司两类产品销量分别为 603 台和 6 , 138 台，同比分别增长 121.69% 和 46.35% 。 公司是国内 四家主要的履带起重机生产商之一，近年来市场 占 有率一直保持在行业前两位；而在随车起重机细分 市场中公司优势明显，市场占有率一直稳居行业首 位。 铲运机械 铲运机械是公司第 三 大收入来源板块，产品主 要为装载机。目前公司 已 开发 F 、 K 和 G 三大系列， 十多个型号的装载机产品 ，广泛应用于公路、铁路、 建筑、水电、港口和矿山等建设工程的土石方施工 领域 。 公司 装载机变形产品有煤炭型、岩石型、高 原型和钢厂型等以适应各种工况，同时具有夹钳、 滑叉、雪犁、抓草机等不同变形机具。 公司装载机 型号集中在中小型，以 30 型（ 3 吨）和 50 型（ 5 吨）为主，其中 50 型销量在公司总销量中占比过 半。 受益于工程机械行业的增长， 2016 年以来公司 装载机产销量实现增 加 。 201 5 ~201 8. Q3 ，公司装载 机 产量分别为 7,142 台、 8,298 台 、 13,103 台和 12,34 台 ， 同期 销量分别为 8,910 台 、 8,62 台 、 12,61 台 和 12,047 台 。 2017 年，公司装载机按销量统计口 径的市场占有率约为 12.97% ，保持行业前三的地 位。 表 6 ：公司装载机产销情况（台 / 年、台） 装载机 2015 2016 2017 2018.Q3 产能 30,000 30,000 30,000 30,000 产量 7,142 8,298 13,103 12,344 销量 8,910 8,662 12,661 12,047 资料来源：公司提供，中诚信证评整理 压实机械 公司压实机械产品主要为压路机，产品型号包 含静碾系列、轮胎系列、单杠轮系列等全部压路机 类型，优势产品主要集中在轮胎压路机以及单杠轮 压路机，其中在轮胎系列压路机细分市场占有绝对 优势。2015~2017 年公司压路机市场占有率分别为 30.03%、28.05%和 27.83%，尽管市场占有率略有 下降，但公司在压路机市场占有率一直保持行业领 先地位，市场地位稳固。 2016 年下半年以来 工程机械行业回暖， 公司压 路机 产销量实现快速增 加 。 2015~2018.Q3，公司压 路机产量分别为 2,721 台、3,379 台、5,016 台和 4,415 说明: ]SY~Q053`D_AN(E_3NZJD5Y 台；同期，压路机销量分别为 3,119 台、3,354 台、 4,854 台和 4,482 台。公司压路机产销率维持在较高 水平，2015~2018.Q3 产销率分别为 114.63%、 99.26%、96.77%和 101.52%。同时，随着工程机械 行业回暖，2017 年公司产能利用率由 2016 年的 56.32%增至 83.60%，产能利用效率提升。 表 7 ：公司压路机产销情况（单位：台） 压路机 2015 2016 2017 2018.Q3 产能 6,000 6,000 6,000 6,000 产量 2,721 3,379 5,016 4,415 销量 3,119 3,354 4,854 4,482 资料来源：公司提供，中诚信证评整理 桩工钻孔机械 公司桩工钻孔机械业务已形成 XR 系列旋挖钻 机、XG 系列连续墙抓斗、长螺旋钻机、水平定向 钻机、旋挖钻机及煤炭掘进机等系列产品。公司旋 挖钻机的规模实力位列行业第一，2017 年市场占有 率达 36.51%；水平定向钻机持续保持行业第一，当 年市场占有率约为 40.82%，领先优势显著；新培育 的掘进机产业增速较快，2017 年市场占有率升至 10.92%。 2017 年公司大型桩工机械产业化升级技改项 目陆续投产，桩工机械产品年产能由 1150 台/年增 至 2650 台/年，生产能力的提升为桩工机械业务增 长奠定基础。2015~2018.Q3，公司桩工钻孔机械产 量分别为 626 台、760 台、2,025 台和 2,566 台，同 期销量分别为 936 台、1,005 台、1,927 台和 2,549 台，受益于工程机械行业高速增长，2017 年产销量 同比增长分别为 166.45%和 91.74%。从产能利用率 来看，2017 年公司新增产能得到较好释放，当年产 能利用率为 76.42%，2018 年前三季度产能基本达 到饱和释放。 表 8 ：公司桩工钻孔机械产销情况（台 / 年、台） 桩工机械 2015 2016 2017 2018.Q3 产能 1,150 1,150 2,650 2,650 产量 626 760 2,025 2,566 销量 936 1,005 1,927 2,549 资料来源：公司提供，中诚信证评整理 路面机械 公司路面机械产品主要是摊铺机，具有较高技 术含量且性能稳定的液压式摊铺机是市场的主力 销售机型。公司是国内最早从事全液压摊铺机制造 的企业，从 1989 年研发制造国内第一台具有自主 知识产权的全液压摊铺机 S1700 至今，其液压式摊 铺机总产量已超过 5,500 台。公司在摊铺宽度 6 米 以上的液压式摊铺机产品中占据绝对市场优势， 2017 年市场占有率为 23.10%，位居行业第二位。 2015~2018.Q3 公司摊铺机产量分别为 312 台、438 台、598 台和 502 台，同期销量分别为 382 台、445 台、551 台和 547 台，其中 2017 年产销量增速分别 为 36.53%和 23.82%，产能利用率由 2016 年的 62.57%上升至 85.43%。 表 9 ：公司摊铺机产销情况（台 / 年、台） 摊铺机 2015 2016 2017 2018.Q3 产能 700 700 700 700 产量 312 438 598 502 销量 382 445 551 547 资料来源：公司提供，中诚信证评整理 其他 除上述产品外，目前公司产品还包括消防机 械、环卫机械和工程机械备件等。 公司消防机械主要包括消防车和登高平台车， 主要提供十余种型号的高空消防车和举高喷射消 防车，其中 DG100 型号高空消防车的举升高度达 100 米。近年来，公司消防机械产品销售情况良好， 2015~2018.Q3 产量分别为 220 台、159 台、220 台 和 248 台，同期销量分别为 184 台、218 台、254 台和 248 台，产品销量保持增长趋势。从产能利用 率看，公司消防机械产能利用率较低，2017 年产能 释放率约为 36.67%，未来仍具备较大的释放空间。 表 10 ：公司 消防机械 产销情况（台 / 年、台） 消防机械 2015 2016 2017 2018.Q3 产能 600 600 600 600 产量 220 159 220 248 销量 184 218 254 248 资料来源：公司提供，中诚信证评整理 （未完）  |