[公告]泸州市工业投资集团有限公司:16泸工债：泸州市工业投资集团有限公司2016年公司债跟踪评级报告
泸州市工业投资集团有限公司 泸州市工业投资集团有限公司 2016 2016 年公司债券 年公司债券 跟踪评级报告 跟踪评级报告 上海新世纪资信评估投资服务有限公司 Shanghai Brilliance Credit Rating & Investors Service Co., Ltd. 编号：【新世纪 跟踪 [ 20 1 9 ] 100 588 】 跟踪评级概述 评级对象： 泸州市工业投资集团有限公司2016年公司债券 主体信用等级 评级展望 债项信用等级 评级时间 本次跟踪： AA 稳定 AA 2019年6月27日 前次跟踪： AA 稳定 AA 2018年6月22日 首次评级： AA 稳定 AA 2015年7月3日 主要财务数据 项 目 2016年 2017年 2018年 金额单位：人民币亿元 发行人母公司数据： 货币资金 5.94 2.29 5.28 刚性债务 37.85 34.28 55.85 所有者权益 55.60 49.21 45.22 经营性现金净流入量 0.48 -0.06 -0.14 发行人合并数据及指标： 总资产 201.15 328.13 292.22 总负债 122.50 273.10 185.02 刚性债务 87.90 189.54 123.58 所有者权益 78.64 55.04 107.20 营业收入 6.10 78.47 146.09 净利润 3.12 -13.78 5.75 经营性现金净流入量 1.34 1.96 -0.21 EBITDA 8.97 5.30 18.48 资产负债率[%] 60.90 83.23 63.32 长短期债务比[%] 135.52 88.42 108.27 权益资本与刚性债务 比率[%] 89.47 29.04 86.74 流动比率[%] 76.17 59.80 150.13 现金比率[%] 37.49 14.41 36.07 利息保障倍数[倍] 1.43 -0.39 1.61 EBITDA/利息支出[倍] 1.68 0.60 2.44 EBITDA/刚性债务[倍] 0.12 0.04 0.12 注：发行人数据根据泸州工投经审计的2016-2018年财务数 据整理、计算。（其中2017年数据为2018年追溯调整数 据） 分析师 张 佳 zhangjia@shxsj.com 王树玲 wangsl@shxsj.com Tel：(021) 63501349 Fax: (021)63500872 上海市汉口路398号华盛大厦14F http://www.shxsj.com 跟踪评级观点 上 海新世纪资信评估投资服务有限公司（简称本 评级机构）对 泸州市工业投资集团有限公司 （简 称 “ 泸州工投” 、 “该公司” 或 “公司” ） 2016 年 公司债券 的跟踪评级反映了 2 018 年以来 公司 在 外部环境 、 政府支持 和 资产变现 等方面 保持 优势 ， 同时也反映了公司在 业务整合 与管理 、 盈利能力 、 多元行业 、 债务规模与 资本支出 、 产业投资 及 或 有负债 等方面继续面临压力 。 主要优势： . 良好的外部环境。 泸州市区位优势明显，经济 持续稳步发展，工业规模化程度较高 ，近年来 泸州市推动产业升级， 加之 泸州自贸区的落地 也将带动泸州市经济进一步发展，为泸州工投 的经营发展提供了良好的外部环境。 . 政府支持力度较大。 作为泸州市重要的产业投 资平台 和资本运作平台 ， 泸州工投 在资产 （资 本） 注入 、 资源配置 和财政补贴等方面 可 获得 泸州市政府较大力度的支持。 . 部分 资产变现能力 较强 。 泸州工投持有国泰君 安和泸州市商业银行等金融机构股权，资产变 现能力较强， 为 公司债务偿付 提供一定保障 。 主要风险： . 管理风险 及业务整合 压力 。 跟踪期内 ， 泸州 工 投 完成股权置换 事宜 ， 原子公司四川煤气化 主 营 的煤炭业务及煤制气项目不在纳入合并报 表范围 ， 同时 新增 泸天化 集团 及上市子公司主 营的 化工化肥板块及 白酒园区 建设 ， 在业务 经 营 、 市场化竞争和 人员管理等方面 对 公司提出 更高要求，存在 较大的 业务 整合压力。 . 自身盈利能力 较弱 ，对非经营性 损益 依赖 度 较 高。 跟踪期内 ， 泸州工投 营业 收入大幅增长， 但 业务涉及行业众多 且多业务正处于投资布 局 阶段 ，主业的创现能力和收益水平受到市场 环境变化存在波动风险 ， 2 018 年 增幅 较大的 贸易板块利润低， 利润 仍 主要依赖于非经营性 收益补充。 . 化肥行业风险。 2018 年以来 我国化肥行业 产 能过剩 形势依旧严峻 ， 且由于缺乏 国际竞争力 ， 出口受到抑制 ， 加之 种植面积减少， “ 化肥零 增长 ” 的政策持续推进，化肥行业需求端长期 承压。 . 偿债 压力 较 大 ， 融资成本 较 高，资本支出压力 较大 。 跟踪期内， 子公司 泸天化集团 等 破产 重 整 后债务规模 大幅 降低， 但 泸州工投 负债经营 水平 仍 较高 ， 且以刚性债务为主 ， 债务 偿付 压 力 较 大 ； 同时 公司 融资成本 较 高 ， 剩余授信额 度不充裕，对外资金筹措压力 大 。此外 ， 在建 项目 仍有资金需求 ， 并 主要通过外部融资弥补 资金缺口，面临较大的资本支出压力。 . 产业投资风险。 跟踪期内， 泸州工投 持续 投资 新材料、 医疗 等产业 项目 ，各项目 投资回报 受 行业景气度、供需和价格调整 及 市场竞争等因 素影响， 产业投资效益存在一定不确定性 。 . 或有负债风险。 跟踪期内 ， 泸州工投对外担保 余额较大， 担保比例较高 ， 面临 或有负债风险。 . 未来展望 通过对 泸州工投 及其发行的 本期债券 主要信用 风险要素的分析，本评级机构 维持 公司 A A 主体 信用等级，评级展望为 稳定 ；认为 本期债券 还本 付息安全性 很强 ，并 维持本期债券 A A 信用等级。 上海新世纪资信评估投资服务有限公司 泸州市工业投资集团有限公司2016年公司债券 跟踪评级报告 跟踪评级原因 按照 泸州市工业投资集团有限公司 2016 年公司债券 （简称 “ 16 泸工债 ” 或 “ 本期 债券 ” ）信用评级的跟踪评级安排，本评级机构 根据 该公司 提供的经审计 的 201 8 年财务 报表及相关经营数据， 对 公司 的财务状况、经营状况、现金流量及相关风险进行了动态 信息收集和分析，并结合行业发展趋势等方面因素，进行 了定期 跟踪评级。 该公司于2016年3月发行16泸工债，发行规模10.00亿元，期限5年，票面利率 为5.39%，募集资金用于补充公司及下属子公司营运资金，截至2018年末尚余0.26亿 元未使用。截至2019年5月末，公司合并口径存续期内债券发行金额为43.62亿元，还 本付息情况正常。 图表 1. 公司合并口径存续债券情况 债券简称 发行金额（亿元） 起息日期 期限（年） 票面利率（%） 到期时间 16泸工债 10.00 2016-03-25 5 5.39 2021-03-25 18泸工债 10.40 2018-04-12 7 7.20 2025-04-12 18泸工01 9.00 2018-09-26 5(3+2) 7.40 2023-09-26 18泸工02 6.00 2018-11-08 5(3+2) 7.50 2023-11-08 17川泸州工投ZR001 3.30 2017-07-28 3 6.80 2020-07-28 17川泸州工投ZR002 1.00 2017-09-28 3 6.50 2020-09-28 18川泸州工投ZR001 3.92 2018-04-18 3 7.50 2021-04-17 合计 43.62 — — — 资料来源：泸州工投（截至2019年5月末） 业务 1. 外部环境 （1） 宏观 环境 2019年一季度，全球经济增长进一步放缓，制造业景气度快速下滑，美国单边挑起 的贸易冲突引发市场对全球贸易及经济增长前景的担忧正在变成现实，热点地缘政治仍 是影响全球经济增长的不确定性冲击因素；在这样的情况下，主要央行货币政策开始转 向。我国经济发展面临的外部环境依然严峻，短期内经济增长下行压力较大，但在各类 宏观政策协同合力下将继续保持在目标区间内运行；中长期内，随着我国对外开放水平 的不断提高、经济结构优化、产业升级、内需扩大、区域协调发展的逐步深化，我国经 济的基本面有望长期向好并保持中高速增长趋势。 2 019 年 一季度 ，全球经济 增长进一步放缓，制造业 景气度快速下滑， 美国单边挑起 的贸易冲突引发市场对全球贸易及经济增长前景的担忧正在 变成现实， 热点地缘政治仍 是影响全球经济增长的不确定性冲击因素， 主要央行货币政策 开始 转 向，我国经济发展 面临的外部环境依然严峻。在 主要发达经济体中，美国 经济表现仍相对 较强， 而 增长 动 能 自高位回落明显， 经济 增长 预期 下降，美联储 货币 政策正常化 已 接近完成 ，预计年内 不 加息并将放缓缩表速度至 9 月 停止 缩表；欧盟 经济 增长 乏力， 制造业 疲 软 ， 欧洲 央行 货币政策正常化步伐相应 放缓并 计划推出新的刺激计划 ，包含民粹主义突起、英国 脱欧 等在内的 联盟内部政治风险仍是影响欧盟经济发展的重要因素；日本经济复苏 不稳， 通 胀水平快速 回落， 制造业景气度亦不佳，货币政策持续宽松。在除中国外的主要新兴经 济体中，货币 贬值 、 资本外流压力在 美联储 货币政策转向下有所缓解，货币政策 刺激 经 济 复苏 空间扩大 ； 印度 经济 仍保持较快增长， 印度 央行降息 一次 ， 而就业增长缓慢及银 行坏账高企仍是痼疾；油价 回升有利于 俄罗斯 经济 复苏 ， 但 受经济制裁及地缘政治 摩擦 影响波动 较大；巴西和 南非经济景气度企稳回升， 可持续性 有待观察。 我国经济增长 速度放缓 但 仍位于 目标 区间内， 消费者 物价水平 有所 回落 、 失业率小 幅 上升 ，经济 增长压力 依然不小 。 我国消费新业态增长仍 较快 ，汽车 消费 负 增长 继续 拖 累整体消费， 个税 专项扣除 的实施 以及 新一轮 家电、汽车下 乡 拟重启有望稳定 未来 消费 增长 ；地产 投资 增长 依然较快，制造业投资 增速随着 产能利用率及经营效益 增速 的 下降 而 有所 趋 缓 ，基建 投资持续 回暖支撑 整体投资增速 探底回稳；以人民币计价的进出口贸 易增速受内外需求疲弱影响双双走低，中美 贸易摩擦 具有长期性和复杂性，对我 国出口 有一定 负面影响但 程度有限。我国工业生产放缓但新旧动能持续转换，代表技术进步、 转型升级和技术含量比较高的相关产业和产品保持较快增长；工业企业经营效益增长随 着工业品价格的回落有所放缓，存在经营风险上升的可能。房地产调控“一城一策”、分 类指导，促进房地产市场平稳健康发展的长效机制正在形成。区域发展计划持续推进， 中部地区对东部地区制造业转移具有较大吸引力，“长江经济带发展”和“一带一路”覆 盖的国内区域的经济增长相对较快，我国新的增长极和新的增长带正在形成。 在国内经济增长下行压力较大且面临的外部需求疲弱的 情况下 ，我国宏观政策向稳 增 长倾斜，财政政策、货币政策和监管政策协同对冲经济运行面临的内外压力与挑战。 我国积极财政政策加 力 提 效 ，赤字率 上调， 减税降费力度进一步 加大 ，在稳增长及促进 结构调整上发挥积极作用；地方 政府专项 债券 额度 提升 支持基建补短板， 地方政府举债 融资机制日益规范化、透明化，地方政府债务风险总体可控。稳健 货币政策松紧适度， 不搞“大水漫灌”的 同时保持市场 流动性合理充裕，疏通货币政策传导渠道、 降低 实际 利率 水平， 一系列 支持实体融资政策 成效 正在释放 。宏观审慎监管框架根据调控需求不 断改进和完善，金融监管制度补齐的同时适时适度调整监管节奏和 力度，影子银行、非 标融资等得以有效控制，长期内有利于严守不发生系统性金融风险的底线。人民币汇率 稳中 有升， 汇率形成机制市场化改革有序推进，我国充足的外汇储备以及长期向好的经 济基本面能够对人民币汇率提供保障。 我国坚持扩大改革开放，关税总水平下降 明显 ，促进贸易和投资自由化便利化、缩 减外资准入负面清单等 各项举措正在积极推进 ，金融业对外开放 稳步落实， 对外开放 的 大门越开越大。 在扩大开放的同时人民币国际化也在稳步推进，人民币跨境结算量仍保 持 较快增长 ，国际社会对人民币计价资产的配置规模也在不断增长。 我国经济已由高速增长阶段转向中高速、高质量发展的阶段，正处在转变发展方式、 优化经济结构、转换增长动力的攻关期。 2019 年，“稳就业、稳金融、稳外贸、稳外资、 稳投资、稳预期”是我国经济工作以及各项政策的重要目标。短期内虽然我国宏观经济 增长面临压力，但在各类宏观政策协同合力下将 继续 保持 在目标区间内运行 。从中长期 看，随着我国对外开放水平的不断提高、经济结构优化、产业升级、内需扩大、区域协 调发展的逐步深化，我国经济的基本面有望长期向好并保持中高速增长趋势。同时，在 地缘政治、国际经济金融仍面临较大的不确定性以及国内去 杠杆任务仍艰巨的背景下， 我国的经济增长和发展依然会伴随着区域结构性风险、产业结构性风险、国际贸易和投 资的结构性摩擦风险以及国际不确定性冲击因素的风险。 （2） 行业环境 2018 年，该公司涉及重大资产重组，合并口径新增 泸天化（集团）有限责任公司（简 称“泸天化集团”） 及上市公司 四川泸天化股份有限公司 （简称 “ 泸天化 股份 ” ， 000912.SZ ） ，产业涉足化肥 化工 业， 产品包括尿素、复合肥等化肥类产品，液氨、甲醇、 二甲醚 等化工类产品。 公司 业务格局产生重大 变化 ，化肥 化工 业景气度 及市场竞争环境 对经营效益和风险抵御能力产生影响。 A. 化肥 行业 （1） 行业概况 2018年以来化肥行业供需格局得到改善，化肥行业景气度回升，主要化肥产品价格 高位企稳，行业内企业盈利能力改善，但我国化肥行业形势依旧严峻，行业产能供大于 求的总体格局并未明显改变，且出口受到抑制。行业政策方面，2018年淘汰化肥行业落 后产能、推动行业整合仍持续推进，关税和增值税下调对行业形成一定程度利好。 化肥行业是关系农业生产发展和农民切身利益的基础性行业。近年来我国粮食作物 播种面积和产量保持相对稳定 ， 根据国家统计局数据， 201 8 年全国粮食播种面积 117037 千公顷， 同比 减少 0.8% ；全国粮食总产量 65789 万吨， 同比 减少 0.6% 。 供需环节上， 国内化肥市场供给侧改革持续推进、 化肥 及 农药 使用量 零增长行动 、 播种面积 缩减 及 安 全环保力度持续加 强等政策发力， 2018 年 农用氮磷钾化肥（折纯）产量为 5459.60 万吨， 同比减少 5.2 0% ， 国内化肥行业去产能取得一定成效 ； 同期全国化肥 施用量 5 653.42 万 吨 ， 同比减少 3 .50 % ，供给过 剩有所改善。 图表 2. 农业氮磷钾 化肥 和化肥施用量情况 （单位 ：万吨 ） 0.00 2,000.00 4,000.00 6,000.00 8,000.00 2005年 2006年 2007年 2008年 2009年 2010年 2011年 2012年 2013年 2014年 2015年 2016年 2017年 2018年 产量:农用氮磷钾化肥 化肥施用量:全国 资料来源：Wind资讯 受产能过剩、原材料价格波动、环保以及国际市场等多重因素影响， 2015 - 2016 年 国内化肥行业运行总体较困难 ， 2017 年原料价格上涨推动化肥产品价格上行，化肥行业 景气度逐步回升 ， 2018 年主要原材料价格继续上行， 化肥行业在调整期进行优胜劣汰 ， 原料端天然气供应量持续减少及煤炭原料价格回升导致成本持续上涨，导致化肥行业 的开工率持续下降，产品产量持续缩减的同时推动化肥产品价格上行，化肥行业景气 度上升，部分细分产品价格处于近几年的历史高位；同时环保督查导致行业开工率降 低，供需格局改善，行业内企业盈利能力提升或减亏明显。 根据 工信部 数据， 2016 - 2018 年氮肥行业主营业务收入分别为 2235.5 亿元、 2277.8 亿元和 2107.6 亿元，全行业利润 总额分别为 - 98 亿元、 38 亿元和 105 亿元， 国家统计局数据显示， 2018 年规模以上氮肥 企业 201 家，同比减少 52 家 ， 亏损企业 53 家，同比减少 37 家，行业亏损面为 26.4% ， 同比下降 11.4 个百分点 ， 亏损企业亏损额 55.7 亿元，同比减亏 76.5 亿元。 a. 尿素 氮肥是中国农业消费最多的一种化肥，我国氮肥种类主要包括尿素、硝铵、碳铵、 硫铵等品种，其中尿素是主要品种，占中国氮肥总消费量的 60% 以上，而世界上大多数 发达国家的氮肥消费基本全是尿素。 尿素是一种含氮量最高的中性固体肥料，也是重要 的化工原料 ， 农用尿素占 90% ，工业用尿素占 10% 。农业上尿素可作为单一肥料、复合 肥料、混合肥料及微肥使用，也用做饲料及添加剂 ； 在工业上 ，尿素 运用 范围广泛 ，可 生产 多种化学制剂 、 医药品、软化剂 及 炸药的稳定剂等 。 从产能 方面， 根据 Wind 资讯 ， 201 7 年末我国尿素 总产能 约 7 330 万吨 / 年 ， 较上年 末减少 3 80 万吨；当年尿素实际产量 5380.85 万吨， 较上年末减少 13.23 % ；产能利用率 为 72.40 % ，较上年末 减少 7.9 个 百分点。 根据金联创尿素市场开工率调研数据显示 ， 至 201 9 年 5 月 3 1 日， 全 国尿素开工率约 74.49% ， 国内尿素整体开工率 较 2017 年 回升 。 图表 3. 尿素 价格走势 （单位 ：元 / 吨） 1,000.00 1,200.00 1,400.00 1,600.00 1,800.00 2,000.00 2,200.00 2,400.00 2015-01-10 2016-01-10 2017-01-10 2018-01-10 2019-01-10 资料来源：Wind资讯 从价格方面 ， 2016 年第三季度起 ，尿素市场回暖 ， 尿素价格波动上升，主要 影响来 自 八个方 面 。 （ 1 ）国际市场尿素 货源 紧张 ，价格高位运行；（ 2 ） 国内企业 开工率 低，市 场尿素 资源量减少 ； （ 3 ） 2017 年上半年尿素 总产能出现下降，下半年新建产能推迟投产； （ 4 ）企业 、社会尿素库存均处于 低位 ；（ 5 ） 政策 存在一定变数 ， 化肥增值税可能 恢复 ； （ 6 ） 工业用 天然气 价格 上调；（ 7 ） 国际尿素 需求量大；（ 8 ） 中国仍是 国际市场价格洼 地，出口价格具有竞争优势。 2017 年 末，尿素 市场 价 （小颗粒）为 2128. 20 元 / 吨 ，较上 年末 上涨 24.70 % ， 2018 年 以来 尿素价格高位 震荡， 价格 波动区间为 1941 .00 - 2230.00 元 / 吨 ， 201 9 年 5 月末 ，尿素 市场 价 （小颗粒）为 2 016.90 元 / 吨 ，较 上年同期 几乎 持平 。 目前 ， 环保政策趋严、电价上涨、运费优惠取消、恢复征收增值税等因素影响，尿 素企业，尤其是小型的尿素企业经营面临较大的压力。随着供给侧改革的持续推进，预 计小企业、落后产能将逐步被淘汰。 2017 年 4 月以来， 原 环保部对京津冀及周边传输通 道 “ 2+26 ”城市 开展为期一年的大气污染防治强化督查 ， 2017 年 8 月以来，华东、西南 等地区陆续均有环保组驻入， 各地区焦化企业开工明显出现降低，焦化限产、气头开工 受限等因素将在冬季体现的比较明显。 此外 ，采暖季以来，“煤改气”实施导致北 方地区 天然气供应紧张，为保障北方地区用气需求，西南地区气头尿素企业普遍面临限产或停 产。 b. 甲醇 甲醇是重要的基础有机原料，是精细化工的重要原料。我国是世界最大的甲醇生产 国和消费国， 根据 金联创 统 计 ， 201 8 年末 我国甲醇 总产能 约 8534 万吨（有效产能 约 8453 万吨） ， 同比 增长 5.19% ，当 年新增产能 530 万吨， 较去年增幅 13.5% ，新增产能中以煤 为原料甲醇项目产能占比 77.4% 。 201 8 年末甲醇对外依存度 13.01 % ， 自 2017 年初起， 甲醇进口量有所减少， 2018 年 进口量 740 万吨， 同比 减少 9.1% 。 随着环保、安全生产 等政 策监管日益趋严，部分中小型项目成本端压力持续加大， 2 018 年 甲醇 行业落后产能 淘汰速度加快 ， 集团化、大型化及产业链深度化等大型甲醇生产企业的行业影响力增强， 甲醇行业集中度提升， 17 家甲醇产能大于 100 万吨的企业，数量仅占全国企业个数 9% ， 产能占比已达 38% 。 从 产品价格方面 来看 ， 国际原油价格持续波动，作为替代品的能源化工产品 - 甲醇的 价格也随之波动。 2018 年甲醇市场价有较 大幅波动 ， 2018 年 1 - 10 月 ，因 国内外甲醇装 置接连检修，导致内外盘市场供应偏紧， 加之 低位去库支撑， 以及 冬季限气、环保限产、 醇基燃料需求增加提前透支，甲醇价格震荡上行。 2018 年 11 月 ， 受 外盘乙烯价格下跌， 替代性增强导致港口烯烃装置联合行动，甲醇下游需求骤减，甲醇市场行情出现下跌 ； 伊朗新建甲醇装置投产，外盘低价货源放量冲击，港口库存超预期积累 ； 四季度甲醇供 需格局由预期 的供不应求转变成供过于求，国内甲醇市场行情一蹶不振 等因素 ， 甲醇 价 格急速 下 跌 。 截至 2019 年 5 月 31 日 ， 甲醇 （优等品）市场 价格为 2270.50 元 / 吨 。 图表 4. 煤炭和 甲醇价格走势 （单位 ：元 / 吨） 0.00 500.00 1,000.00 1,500.00 2,000.00 2,500.00 3,000.00 3,500.00 4,000.00 2013-12-31 2014-12-31 2015-12-31 2016-12-31 2017-12-31 2018-12-31 市场价:甲醇(优等品):全国 市场价:无烟煤(2号洗中块):全国 资料来源：Wind资讯 从需求 方面 看 ， 甲醇 的 传统 下游 需求 包括 甲醛 、 二甲醚、燃料等， 近年来受石油价 格下跌等因素影响， 上述需求 增长缓慢 ， 甲醇的新兴 需求 主要 是 作为 煤制烯烃 的 原料， 随着 国内煤制烯烃装置的不断 投产 ， 相关 需求 成为 甲醇需求新的增长点 。 从消费区域分 布来看，大批生产甲醛、涂料、农药、化工医药企业集中在长江中下游地区，对甲醇年 需求量达 200 万吨以上，这些地区甲醇主要靠外部供应，进口甲醇 76 万吨，国内其它 地区供应甲醇 30 万吨。而甲醇产能主要集中于西部地区，同时甲醇作为易挥发、易燃、 有毒的化工原料，对储运设施要求较高，长途运输带来的销售成本增加也对企业盈利带 来较大影响。因此，销售半径与运输条件约束对企业运营影响较大。 近年来 受烯烃需求 快速 增长影响，局部地区出现了甲醇供不应求的 现象， 但 我国甲 醇 整体 产能 过剩的情况没有改变 ， 行业竞争仍较为 激烈 。 同时 ，美国、伊朗等国家的 甲 醇 产能 增速 较快， 其 低廉的价格或 对 国内甲醇市场形成冲击。 整体 看， 2016 年 以来 ， 甲 醇价格平稳上涨，甲醇企业的经营压力 有所缓解 ，但 行业 产能过剩的格局未 有 根本性变 化 ， 2018 年 11 月以来 ，甲醇价格再次下跌，经营压力 增加 。 c. 液氨 氨 是 一种重要的化工原料，为运输及储存便利，通常将气态的氨气通过加压或冷却 得到液态氨。 液氨在工业上应用广泛，主要用于 生产硝酸、尿素和其他化学肥料 。 液氨 在加工过程有废气排出，受环保 政策影响较大 ， 随着环保 的严查 和开工率降 低， 液氨市 场供应明显减少，虽然下游及中间商需求偏弱，但 面对市场货源紧张的影响，接货积极 性仍有所增加，价格呈 波动 走高 。 从 产品价格方面 来看 ， 受尿素市场及液氨 市场供给影响， 从 2016 年 第四季度开始， 液氨 价格开始波动上涨， 2017 年液氨市场价格整体呈现 先涨后跌 再 涨的趋势， 2 017 年 2 月达到 阶段性高点 2855 元 / 吨 ， 2017 年 4 月 跌至 2330 元 / 吨 后， 液氨 价格继续波动上 升。 2017 年末液氨现货 价 为 3472 元 / 吨， 较 上 年末 上升 35.89 % 。 2018 年液氨 价格 于 高 位波动， 年末液氨现货价 为 3 320 元 / 吨 。 图表 5. 液氨现货 价格走势 （单位 ：元 / 吨） 1,500.00 2,000.00 2,500.00 3,000.00 3,500.00 4,000.00 2013-01-04 2014-01-04 2015-01-04 2016-01-04 2017-01-04 2018-01-04 2019-01-04 资料来源：Wind资讯 （2） 政策环境 2014 年中央经济工作会议和 2015 年中央一号文件提到的加快农业现代化建设、加 快转变农业生产方式、注重农业技术创新、全面深化农村改革、推进农村土地制度改革 等。现代农业、规模化种植、种植方式的改变等定会带来对农业生产资料新的需求，经 济作物专用肥、高效缓释肥、水溶性肥料、生物肥料、土壤调理剂等为代表的具有一定 技术要求和较高附加值的新型肥料会有更大的市场空间。 2014 年底和 2015 年初，农业 部发布《 2020 年实现农药、化肥用量零增长》的政策和《化肥、农药零增长行动方案》， 要求从 2015 年起，主要农作物肥 料利用率平均每年提升 1 个百分点以上，力争到 2020 年，主要农作物肥料利用率达到 40% 以上。国家推动化肥使用效率的提升来减少化肥施 用量，将加快行业淘汰落后产能，加强行业集中度，利于龙头企业的发展。 环境保护是政府十分重视的问题。随着环保政策趋严，加大环保设施投入，成为化 工企业长期发展的必然选择。环保督察机制在 2015 年 7 月 1 日中央全面深化改革领导 小组第十四次会议审议通过《环境保护督察方案（试行）》后正式建立。 2016 年 7 月首 批中央环保督查组开展督查以来，共启动了四批中央环保督查。常态化、制度化的中央 环保督查， 使得地方政府面临更为严格的环保整治要求和环保问责压力，将进一步影响 到高污染的化工企业运营，行业环保投入压力加大，且将面临较大的监管压力。 为消化国内过剩产能，近年来国家通过调整化肥出口关税政策来鼓励化肥出口。 2016 年 12 月，国务院关税税则委员会公布《关于 2017 年关税调整方案的通知》，主要 取消氮磷等肥料出口关税。 2017 年 12 月，财政部公布《国务院关税税则委员会关于 2018 年关税调整方案的通知》， 决定 自 2018 年 1 月 1 日起，氮磷钾三元复合肥由 20% 从价计 征调整为从量按 100 元 / 吨征收。 2018 年 12 月，国 务院关税税则委员会发布《国务院关 税税则委员会关于 2019 年进出口暂定税率调整方案的通知》，决定自 2019 年 1 月 1 日 起，对化肥、磷灰石、铁矿砂、矿渣、煤焦油、木浆等 94 项商品不再征收出口关税。 综 上，关税和增值税下调对行业形成一定程度 利好 。 （3） 竞争格局 / 态势 个体 企业在经营上的差异主要体现在以下五个方面：规模、行业地位、环保 / 节能水 平、业务 / 产品多样性和原材料保障程度和成本转嫁能力。 （ 1 ） 经营规模越大，规模效应 越明显，越有利于企业在产品销售和原材料采购中获得优势，也越有利于其进行横向并 购扩张；同时，规模上的优势往往能够提高企业的风险抵御能力。 （ 2 ） 行业地位则体现 在市场占有率、成长性和品牌效应方面。 （ 3 ） 由于化肥行业是高污染、高能耗行业，随 着国家对环保的愈加重视，相关政策的提出将促使企业加大在环保节能领域的投入，也 会影响企业的开工率。 （ 4 ） 产品多样性是指化肥产品种类的差异性和多样性，尤其是复 合肥行业研发投入较大，缓控释肥和水溶肥等新型肥料市场前景好，利润空间大；另外 化肥企业多数还从事相应的化工 产品生产，从事相应化工产品生产可以为企业带来更多 的利润、分散单一产品的经营风险、提高原料和设备的使用效率。 （ 5 ） 核心原料的获取 能力是化肥企业稳定及扩大经营的关键性要素，也将影响企业的成本控制及盈利水平。 氮肥企业对煤炭或天然气资源的依赖性较大，是否能够拥有或通过协议以稳定的价格获 得煤炭或天然气的供给，直接影响企业的持续经营能力和盈利水平 。 泸天化集团及泸天化股份的 产品主要销售区域为云贵川 等 西南片区 及 两广 等 地 ， 随 着 落后产能的 退出 ， 2 014 - 2018 年西南 地区 尿素 总产能从 994 万吨 降 至 661 万吨 ， 目前 西南 片区 主要 化肥 化工 企业有 重庆建峰化工股份有限公司 、 四川美丰化肥有限公司 、 云 南云天化股份有限公司 、 云南云维集团有限公司 、 泸天化股份 有限公司 、 四川天华 股份 有限公司 等，尿素 产能分别为 140 万吨 、 100 万吨 、 76 万吨 、 60 万吨 、 60 万吨和 50 万 吨 。 供需方面， 2018 年西南地区整体尿素产量为 538 万吨， 同比 下降 86 万吨 ， 需求为 602 万吨 ， 供需缺口 64 万吨 ， 西南地区尿素开工率整体呈现前后低、中间高的态势， 2 018 年 3 - 11 月开工率维持在 50% - 80% 的区间。 （4） 行业关注 行业淘汰落后产能、调整产品结构将有望从源头上对行业供给进行控制。环保督查 常态化、制度化成共识，化肥行业供给端预计将持续受到有效约束。另一方面，农产品 价格低迷，农民种植积极性不高，部分农业用地抛荒现象突出， 2019 年农业播种面积或 将继续减少，同时农作物种植结构调整也使化肥施用量减少；政策层面上，国家提出化 肥零增长的战略，探索实行耕地轮作休耕制度试点等，测土配方施肥得到大力推广以及 施肥方式变化，推动化肥使用效率的提升来减少化肥施用量，用肥总量减少是大势所趋， 化肥需求或稳中有降。但中长期看，行业能否健康发展仍有待 于通过技术与产品研发推 动产品附加值的提升，全行业减量提质压力巨大。另一方面，国家在政策上鼓励出口， 消化国内过剩产能 ， 出口关税取消或将提振化肥出口，但由于我国化肥产品缺乏国际竞 争力，出口市场疲软状态难言实质性改善。价格方面，目前化肥价格持续高位运行，行 业利润明显改善，预计价格进一步走高的概率较小。 2019 年化肥行业仍将以调结构和去产能为主要基调，环保政策或将持续趋严，化肥 行业供给端将持续受控。国家在政策上鼓励出口，消化国内过剩产能，近期对化肥出口 关税取消或将有助于提振化肥出口 ， 但种植面积减少， “ 化肥零增长 ” 的政策持续推进， 使得化肥行业需求端长期承压。鉴于目前主要化肥价格持续高位运行，当前行业利润已 明显改善，未来价格持续走高的可能性不大，短期供需平衡关系将成为左右价格波动的 主要因素。 B. 其他行业 或产业 该公司 多元 产业 涉足酒类资源整合及聚碳酸酯项目投资等 ， 并 正处于投资布局阶段， 业务 创现能力和收益水平受到市场环境变化存在波动风险 。 a. 白酒行业 受益于人均可支配收入快速增长和消费持续升级，我国白酒行业逐步企稳复苏，行 业景气度 持续回升 ，但受宏观经济增速放缓影响，行业整体增速有所下滑。 白酒行业品 牌分化趋势逐步显现， 龙头企业受宏观经济增速下滑影响相对较小，市场规模继续提升， 垄断优势突出 ， 得益于消费结构的转型，高端品牌的白酒企业产品销量和销售价格得以 快速增长 ； 茅台、五粮液、国窖 1573 凭借强大的品牌力和过硬的品质进一步巩固高端 白酒市场地位，且优势愈发明显，销量和价格也有明显的回升 ， 市场 份额 扩大 。 2018 年 贵州茅台和五粮液白酒销售收入在行业中遥遥领先，两者市场占有率合计约 14% ，行业 地位较为稳固。 中小企 业 及 中低端品牌的市场面临挤压，品牌分化有所加剧。 二线品牌高端白酒较 多依赖当地的政务消费，由于缺乏相应的品牌力和品质的支撑，高价难以维持，纷纷降 价进入 300 - 500 元的次高端市场。同时，部分全国性酒企通过多品牌布局，渠道下沉不 断挤压和蚕食中低端酒企的市场份额，使中低端酒企竞争环境加剧，由于缺乏有效的竞 争手段，部分企业经营持续下滑甚至亏损。但 2018 年以来，行业复苏逐步传导至中低 端酒企，同时在宏观经济增速下滑的背景下，中低端酒企普遍实现经营好转，部分企业 （如顺鑫农业、老白干酒等）在消费分级的趋势下通过良好的营销策略抢占中低端市场 份额，经营业绩较大幅度提升。但 其他中低高酒企（如金徽酒、青青稞酒等）营收仍增 长乏力，市场地位更加削弱 ， 份额面临被逐步挤压蚕食的风险。 该 公司 主要 整合泸州市 除泸州老窖之外的酒企， 品牌 相对处于中低端， 在 品牌集中度越来越高，品牌名酒的市 场份额不断扩大 的 情况下 ， 公司 酒业未来发展承压。 b. 聚碳酸酯行业 聚碳酸酯（简称 “ PC ” 1） 一直是国家重点鼓励发展的新型高分子工程材料，也是 行业内用量最大的工程塑料品种。 2005 年以来，随着科思创（原拜耳）、帝人化学以及 三菱化学等跨国公司在我国投资兴建的世界规模级 PC 装置的投产，改变了国内生产与 消费严重不平衡的局面。通过合资的方式引进聚碳酸酯生产技术以及自主研发生产技术 的不断成熟，我国聚碳酸酯技术获得一定的进展 ， 2015 年宁波浙铁大风化工有限公司新 建的 10 万吨 / 年 PC 生产装置建成投产，打破了国际企业的技术垄断 ； 随后鲁西化工 6.5 万吨 / 年 PC 项目建成投产。 1 聚碳酸酯是一种无定型、无臭、无毒、高度透明的无色或微黄色热塑性工程塑料，具有较好的物理机械性能，尤其是耐冲击性、 拉伸强度、弯曲强度、压缩强度高、耐热性和耐低温性很好。 0.00 5,000.00 10,000.00 15,000.00 20,000.00 25,000.00 30,000.00 35,000.00 2014-01-05 2015-01-05 2016-01-05 2017-01-05 2018-01-05 2019-01-05 市场价(平均价):PC(L-1250Y):华南地区 市场价(平均价):PC(2805):华南地区 近几年我国 PC 产业发展迅猛，产能不断增加 ， 国内 PC 产能从 2014 年 61 万吨增 长至 2018 年 120.5 万吨，年均增长率 18.6% ， 预计到 2022 年国内 PC 产能将达到 352 万吨 / 年。与产能迅猛增长形成鲜明对比的是 PC 下游应 用进入低速发展期 ， 国内 PC 消 费量从 2014 年 153 万吨增长至 2018 年 184 万吨，年均增长率不足 5% ，产能增速远高 于需求增速。目前国内 PC 自给率约为 50% ，随着未来多套新建产能的释放，自给率将 大幅提升 ， 然而在高品质和特殊性能的聚碳酸酯领域，仍然是少数几家外资企业的市场， 国内企业尚未取得显著突破 ， 据《 2019 中国聚碳酸酯产业调查报告 》估计，长期内中国 每年进口的聚碳酸酯至少有 50 万吨无法被替代。 价格方面 ， 2018 年下半年 以来 聚碳酸 酯价格急剧下跌， 行业整体盈利 能力 下降 。随着 国内聚碳酸酯 新建装置产能的陆续释放 ， PC 价格 或将 面临一定的下行风险 ， 行业发展 压力 增大。 图表 6. 国内华南地区 PC 价格走势（元 / 吨） 资料来源：Wind资讯 （3） 区域 经济 环境 泸州市为长江上游重要港口城市，立体交通网络优势明显，近年来经济持续稳步发 展。泸州市工业规模化程度较高，工业结构逐步调整，传统优势产业在调整中得到改造 提升，新兴产业发展较快，同时，泸州自贸区的落地也将带动泸州市经济的快速发展和 产业升级，为该公司提供良好的发展环境。 泸州市位于四川省东南部，长江和沱江交汇处，川滇黔渝结合部区域性中心城市。 泸州市是长江上游重要港口，为四川省第一大港口和第三大航空港，成渝经济区重要的 商贸物流中心，长江上游重要的港口城市。目前全市下辖三区（龙马潭区、江阳区、纳 溪区）和四县（泸县、合江县、叙永县、古蔺县）。近年来，泸州市经济持续稳步发展， 201 8 年泸州市 实现 地区生产总值 1694.97 亿元， 同比 增长 7.6 % 。分产业看，第一产业 实现增加值 1 90.58 亿元，同比增长 3. 7 % ；第二产业增加值 8 82.97 亿元，同比增长 8.7 % ； 第三产业增加值 62 1 .4 2 亿元，同比增长 7.2 % 。三次产业结构由上年的 11.5:53.3:35.2 调 整为 11.2:52.1:36.7 。 图表 7. 泸州市主要经济指标（单位：亿元， % ） 指 标 2016年 2017年 2018年 金额 增速 金额 增速 金额 增速 地区生产总值 1481.91 9.5 1596.21 9.1 1694.97 7.6 第一产业增加值 178.07 3.9 183.19 3.9 190.58 3.7 第二产业增加值 875.77 10.4 850.56 10.0 882.97 8.7 第三产业增加值 428.08 10.0 562.46 9.5 621.42 7.2 三次产业结构 12.0:59.1:28.9 11.5:53.3:35.2 11.2:52.1:36.7 人均生产总值（元） 34497 36973 39230 固定资产投资 1730.4 18.2 2042.11 18.0 1654.67 5.9 社会消费品零售总额 637.2 13.8 722.07 13.3 763.96 12.2 资料来源：泸州市统计局（2018年固定资产投资统计口径发生变动） 泸州市工业结构调整步伐加快，传统优势产业在调整中改造提升，新兴产业发展较 快。 201 8 年泸州市 工业增加值 745.07 亿元， 同比 增长 9.4 % ，对经济增长的贡献率为 58.5 % ，其中 规模以上工业增加值同比增长 10.4% 。从重点行业看，全市传统四大产业 增加值比上年增长 8.5% ， 其中酒类制造业增加值增长 9.9% ，化工行业增加值增长 5.8% ， 机械行业增加值增长 7.2% ，能源行业增加值下降 1.6% ，医药制造业增加值下降 10.9% ， 智能终端行业增加值增长 685.0% 。 201 8 年泸州市固定资产投资总额为 1654.67 亿元，同比增长 5.9% 。 其中 房地产开 发投资 318.39 亿元，同比增长 23.1% ； 商品房施工面积 2027.08 万平方米， 同比 增长 9.0% ，其中住宅施工面积 1458.00 万平方米， 同比 增长 16.1% 。商品房新开工面积 912.96 万平方米， 同比 增长 38.6% ，其中住宅 706.16 万平方米， 同比 增长 59.3% 。商品房竣工 面积 630.78 万平方米， 同比 增长 7.5% ，其中住宅竣工面积 450.45 万平方米， 同比 增长 19.6% 。 2016 年 8 月，国务院新设 7 个自由贸易试验区，四川省位列其中。中国（四川）自 由贸易试验区分为成都天府新区片区、成都青白江铁路港片区和川南临港片区三个部分。 川南临港片区位于 泸州市， 规划面积 19.99 平方公里。依托于泸州市良好的区位条件和 四川省最大的内河港口泸州港，川南临港片区未来将重点发展航运物流、港口贸易、教 育医疗等现代服务业以及装备制造、现代医药、食品饮料等先进制造和特色优势产业， 随着川南临港片区的建设，将带动泸州市经济的快速发展和产业升级 。 泸州市是全国 16 个大化工基地之一、 14 个精细化工基地之一。根据泸州市“十三 五规划”战略部署 ，建设长江上游产业转型升级示范区，建造“中国白酒金三角”核心 发展区、西南地区重要装备制造基地、全国重要循环型化工基地、成渝经济区重要能源 保障基地、西部地区重要现代医药产业基地，推动信息化与产业化深度融合，形成产业 集聚集群集约发展，以推进泸州长江经济开发区转型升级发展，推动泸州白酒产业园区 产城融合发展，优化发展煤炭及深加工、电力等传统能源产业，并有序推进清洁能源开 发利用。地方政府进一步加快工业转型升级， 对 该公司发展 产生重大影响 。 2018 年 泸州市提出 “ 构建三个千亿产业 ” 2、 “争创全省经济副中心” 等目标 。在构 建现代产业体系上，泸州市将加快四大园区提档升级，推动白酒、电子信息、能源化工、 装备制造、现代医药、航空航天六大产业加快发展，构建三个千亿产业为引领的现代工 业体系。 同时 泸州 市 出台《 促进 2019 年工业经济高质量发展的意见 》指出 ， 2019 年 力 争 白酒 产业主营 业务 收入突破 910 亿元 ，电子信息产业主营业务收入突破 700 亿元 ， 装 备 制造、航空航天、新能源新材料、现代医 药 产业主营 业务收入 突破 410 亿元 ，四大园 区主营业务收入突破 3000 亿元 。 为实现上述目标， 2019 年 下半年， 计划 泸州金能移动 能源产业园一期、江麓容大汽车无极变速器等 47 个工业项目竣工达产，加快泸州老窖 酿酒工程技改、上海与德人工智能科技园、北航泸州研究院、航天科工（泸州）空天动 力技术中心、鼎科纳米脱酸液研发生产基地、步长生物基地及新药产业化基地、朗润飞 依诺医疗器械产业化基地等项目建设。 2 千亿白酒产业、千亿电子信息产业以及装备制造、航空航天、新能源新材料、现代医药等组成的千亿新兴产业。 从区位交通方面，泸州市是西南出海大通道的必经之地，是国家长江经济带规划布 局的全国重要区域性综合交通枢纽，立体交通网络优势与毗邻市州相比优势明显，区域 中心城市作用逐渐显现。 2017 年 2 月，中国政府网公布《“十三五”现代综合交通运输 体系发展 规划》（简称《规划》），提出建设多向连通的“十纵十横”综合运输大通道，规 划指出，在优化综合交通枢纽布局中，泸州 - 宜宾被列入全国性综合交通枢纽一栏，在水 运、铁路、公路、机场等方面均有涵盖泸州的主要通道布局。“十三五”期间，途经泸州 市规划建设的高速铁路包括川南城际铁路、渝昆高铁，目前，川南城际铁路已经开工建 设，各项工作有序推进中；渝昆高铁尚在前期推进工作中；“十三五”国家高速公路规划 示意图中，除现已建成投用的高速公路外，被纳入国家高速公路规划要求建成 G8515 泸 渝高速公路也正在前期推进中 ， 计划将于 2019 年建成 ； 加之 泸州云龙机场 已于 2018 年 建成投用，基本建成川滇黔渝结合部区域航空运输中心。 《泸州市“ 六大 攻坚行动”工作 方案 》提到 ， 2019 年 泸 州市将推进高铁“三路一总站 ” 和货运铁路“双通道 ” 建设；高 标准建 设泸州港系列作业区， 推动泸州港 、宜宾港整合的有序开展；力争云龙机场航空 口岸列入国家口岸 发展 “ 十四五 ” 规 划 ；尽快 完善 高 速 公路网， 建设 成出川通道 2 个 ， 通车 里程突破 500 公里 。 2. 业务运营 该公司定位为泸州市重要的产业投资集团和资本运作平台，跟踪期内发生重大股权 置换事项，业务结构发生重大变化。目前收入主要来自化肥化工产品销售和贸易业务， 利润则主要来自化肥化工产品。跟踪期内化肥化工业回暖，合成氨、尿素等产品处于价 格处于历史高位，业务毛利率大幅提升，加之贸易业务因业务规模扩大，营收规模大幅 增长，但毛利较低；公司在医疗、酒类销售以及金融板块仍处于投资布局阶段，业务规 模尚小，对利润贡献有限，整体收益质量不高。 2018 年 12 月 7 日 该公司公告披露， 公司将持有的四川煤气化有限责任公司（简称 “四川煤气化”） 48.76% 股权无偿划转给泸州市国有资产监督管理委员会（简称“泸州 市国资委”），同时泸州市国资委将其持有的泸天化集团 100% 股权、泸州白酒产业园区 发展投资有限公司（简称“白酒园区公司”） 56.2% 股权和泸州临港投资集团有限公司（简 称“港投集团”） 7% 股权无偿划转给公司（简称“股权置换”）。上述股权置换 事项于 2018 年 1 2 月 期间完成 。 四川煤气化不再为公司控股子公司，而成为公司参股公司，公司持 有四川煤气化 4% 股权；泸天化集团和白酒园区公司成为公司子公司，港投集团成为公 司参股公司。 因股权置换 事项， 公司 业务结构发生重大变动， 泸天化 集团 下属 合成氨、 尿素产 品 销售 业务 成为收入和利润的主要来源。 公司 2018 年 审计报告对 2017 年末 数据 进行调整， 相应 本次跟踪评级报告中 2017 年 数据采用 2018 年 审计报告 的 期初数据 ， 并 列示对应 2 017 年经营数据以增强可比性 。 跟踪期内， 该 公司 仍 呈现明显的多元业务格局 ，营业收入 以 贸易 业务 和 合成氨、尿 素 业务 为 主， 但 利润主要来源于 合成氨、尿素 业务。 201 8 年营业收入 146.09 亿元，同 比 增长 86.16% ， 主要 系贸易业务规模 扩大所致 ； 综合毛利率 为 10.80 % ，较 上年 下滑 1.43 个百分点，主要系 毛利率较低的贸易 业务 收入 占比增加所致 。 图表 8. 公司主营业务收入按行业划分（单位： 亿 元） 业务类型 2017年 2018年 金额 占比 金额 占比 营业收入 78.47 100.00% 146.09 100.00% 合成氨、尿素产品（化肥化工产品） 55.02 70.11% 54.68 37.43% 贸易业务 10.21 13.02% 69.07 47.28% 煤炭销售 5.78 7.36% 3.58 2.45% 代建费收入 -- -- 3.55 2.43% 能源销售 0.64 0.81% 2.15 1.47% 油脂产品销售 1.43 1.82% 1.73 1.18% 其他 5.39 6.87% 11.32 7.75% 毛利率 12.23% 10.80% 合成氨、尿素产品 11.19% 20.84% 贸易业务 0.22% 0.62% 煤炭销售 31.05% 26.46% 代建费收入 -- 8.56% 能源销售 0.70% 7.30% 油脂产品销售 4.21% 9.80% 其他 28.94% 20.93% 资料来源：泸州工投，四舍五入存在尾差；煤炭销售收入为2018年1-8月数据。 （1） 合成氨、尿素产品 该 公司 合成氨、尿素产品 销售业务主要由全资子公司泸天 化集团 下属 上市 子公司四 川泸天化股份有限公司 （简称 “ 泸天化 股份 ” ， 000912.SZ ， 2018 年 末 公司直接 和间接 合计持有泸天化股份 25.58 % 股权 ） 和 四川天华股份有限 公司 （简称 “ 天华股份 ” ， 自 2018 年 9 月 起 不再纳入 公司 合并报表 ） 负责。 201 8 年 合成氨、尿素产品销售业务 实现 收入 54.68 亿元 ， 同比上年略有 降低，主要系 天华 股份划出合并口径所致。 图表 9. 合成氨、尿素产品销售业务产品 和收入结构 （单位 ：亿元 ） 产品 2017年度 2018年度 收入 占比 收入 占比 尿素 20.75 37.71% 20.36 37.24% 复合肥 4.70 8.54% 5.16 9.43% 其他 0.52 0.95% 1.08 1.98% 化肥产品小计 25.97 47.20% 26.60 48.64% 甲醇 9.15 16.63% 10.77 19.69% 合成氨（液氨） 6.19 11.25% 6.78 12.39% 二甲醚 1.12 2.04% 1.09 2.00% 浓硝酸 1.54 2.80% 0.97 1.77% 稀硝酸 0.96 1.74% 0.25 0.46% 硝铵 0.19 0.35% 1.52 2.78% 其他 9.89 17.98% 6.71 12.28% 化工产品小计 29.05 52.80% 28.08 51.36% 合计 55.02 100.00% 54.68 100.00% 资料来源：泸州工投 上市公司 泸天化股份拥有四川泸天化绿源醇业有限责任 公司 （简称 “ 绿源 醇 ” ） 、 宁夏和宁化工有限公司 （简称 “ 和宁 ” ） 、 九禾股份有限 公司 （简称 “ 九禾 ” ） 等控股子 公司 及 托管企业 ，并拥有 年产 105 万吨合成氨、 1 5 0 万吨尿素、 70 万吨甲醇、 10 万吨二 甲醚、 10 万吨浓硝酸、 13 万吨稀硝酸、 13.5 万吨硝铵、 55 万吨复合肥等综合生产能力。 图表 10. 泸天化 股份 装 置产能 以及运行 情况 （单位：万吨） 产品 设计产能 装置运营主体 目前装置对应实际产能配置 装置运行情况 尿素 150 泸天化股份本部 60 正常运行 和宁 70 正常运行 复合肥 55 九禾 40 正常运行 泸天化股份本部 15 正常运行 硝铵 13.5 泸天化股份本部 13.5 正常运行 甲醇 70 绿源醇 40 正常运行 和宁 20 正常运行 合成氨（液氨） 105 泸天化股份本部 45 正常运行 和宁 40 正常运行 二甲醚 10 绿源醇 10 正常运行 浓硝酸 10 泸天化股份本部 10 正常运行 稀硝酸 13 泸天化股份本部 13 正常运行 资料来源：泸州工投（因装置使用时间，实际产能与设计产能有差距） 该业务板块 主要根据 订单 生产，同时部分产品 既可作 原材料进行二级加工，也可直 接 销售 ， 因此 子公司 会根据各细化 产品 市场销售以及原材料价格波动情况 ， 通过每周产 销协调、月经营分析和年度预算计划等措施来安排和调整生产 的产品量 。 因 各项 生产 装 置每年需要 维持 30 天 的检修时间， 以及 加之 冬季 天然气供应 紧张， 因此 产能利用率一 般维持在 50 - 80 % 之间 。 其中 合成氨 产能 利率用 低 主要系合成氨可作为原料生产尿素等 产品 ， 此部分 未 在 产量 数据 中体现 ；若加入 作为原材料部分合成氨 的 产量 ， 2017 - 2018 年 合成氨实际产能 利用率 为 85.73% 和 78.92% 。 图表 11. 泸天化（未完）  |