东方集团股份有限公司:19东方02：东方集团股份有限公司2019年公开发行公司债券（第二期）信用评级报告
东方集团股份有限公 司 2019 年公开发行公司债券 ( 第二期 ) 信用评级报 告 LOGO (全称).jpg 收益分别为 13.98 亿元 、 1 4.41 亿元 、 14.5 亿元和 4.61 亿元 ， 且 2 01 7 年 公 司主要通 过出售 方正证券股份有限公司 （股票代码： 6 01901 ，以下简称“方正证券”）股权获 得投资收益 1 .72 亿元，对公司营业利润的贡献较大 。此外， 2 018 年公司通过持股锦 州港和民生银行合计获取分红 1.03 亿元 。 . 公司新型城镇化开发 业务收入规模逐年 增长 。 公司新型城镇化开发业务由子公司国 开东方负责， 近年 新型城镇化开发业务 收入规模逐年增长 ， 201 6 - 2018 年分别为 7.17 亿元、 11.61 亿元和 51.96 亿元 ；截至 2 018 年末， 新型城镇化开发业务二级开发项 目 计划总投资 13.40 亿元 ， 一级开发项目 计划总投资 5 7. 18 亿元 ， 规模较大， 收入 来源较有保障 。 关注： . 公司 粮油购销 业务 利润空间较小， 且存在一定的客户集中度风险 。 近年 受 粮食流通 行业低迷影响， 公司粮油购销 业务 毛利率较低， 201 6 - 201 8 年分别为 0 . 10% 、 1.90 % 和 1.79% ，利润空间较小； 201 6 - 201 8 年 公司粮油 购销业务 前五大客户销售金额占 比分别为 41.45% 、 38.76 % 和 38.56% ，存在一定的客户集中度风险。 . 公司 受限资产 比例 较高。 截至 201 9 年 3 月末 ， 公司 所持 锦州港和民生银行股权已 质押股数占比分别为 86.96% 和 99.9% ， 股权质押比例 较高 ； 2 018 年末公司受限资 产合计 258.72 亿元 ，占 总资产 的比重为 52.25% 。 . 公司其他应收款规模 较大 。 截至 2018 年末 其他应收款 账面价值为 70.46 亿元， 规 模较大 ，公司其他应收款主要为公司子公司借出的项目合作款 ， 需关注 该部分款项 未来 的 回收时间 和坏账损失风险 。 . 公司有息负债 规模 大 ， 面临 较大 的 短期偿债压力 。 截至 201 8 年 末， 公司 有息负债 合计 26 0.14 亿元， 占负债 总额 的比重为 91.08% ， 短期需偿还 负债 合计 16 1 . 04 亿元， 考虑到短期偿债能力指标较弱，公司面临较大的 短期偿债压力 。 . 公司面临 一定的或有负债风 险。 截至 201 8 年末，公司对外担保金额合计 30.31 亿 元，占当期所有者权益的比重为 14. 47 % ，被担保对象主要为公司控股东方集 团有限公司（以下简称“东方有限”）及其子公司，以及公司参股公司，考虑到对 外担保均无反担保措施，公司存在一定的或有负债风险 。 公司 主要财务指标 （单位：万元） 项目 2019 年 3 月 2018 年 2017 年 2016 年 总资产 5,125,673.50 4,951,295.29 4,807,09.1 4,761,898.62 归属于 母公司所有 者权益 2,079,614.56 2 ,0 58,986.50 2,08,319.62 1,938,383.65 有息负债 2,605,79.37 2,601,37.5 2,427,032.58 2,478,178.07 资产负债率 58.7% 57.68 % 57.49% 58.5% 流动比率 1.53 1.51 1.78 2.42 速动比率 0.97 0.89 0.94 1.47 营业收入 181,256.94 1,47,93.7 795,209.69 634,319.57 投资收益 45,970.02 1 53 ,3 39.6 168,109.07 153,454.24 营业利润 14,517.84 70,168.42 76,52.86 62,91.38 净利润 14,064.39 64,416.92 74,263.04 72,048.01 综合毛利率 2.51% 6.82% 6.1% 3.37% 总资产回报率 - 2.47% 3.40% 3.65% EBITDA - 197,450.76 175,376.54 143,546.26 EBITDA 利息保障倍数 - 1.64 1 .35 1 . 66 经 营活 动现 金流净额 92,86.10 22,931.72 - 183,298.4 - 156,393.63 资料来源： 公司 201 6 - 2018 年 审计报告及未经审计的 201 9 年 1 - 3 月财务报表 ， 中证鹏元整理 一、发行主体概况 公司是于1992年经黑龙江省体改委黑体改发【1992】第417号文件批准，对东方企业集 团进行改组成立的有限公司。公司于1993年经中国证券监督管理委员会批准以募集方式向 社会公开发行A股股票，并于1994年1月在上海证券交易所上市交易（股票简称“东方集团”， 股票代码：600811）。后经历次变更，截至2014年末公司总股本增至166,680.54万股；2016 年5月，公司向特定投资者非公开发行股票119,056.09万股，募集资金净额86.10亿元，公司 总股本增至285,736.62万股；2017年6月30日，公司股东大会审议通过以资本公积转增股本 方案，共计转增85,720.99万股，2017年7月实施转增后，公司总股本增至371,457.61万股。 截至2019年3月末公司注册资本为371,457.61万元，东方有限直接持股13.27%，通过西藏东 方润澜投资有限公司间接持股16.39%，为公司的控股股东，公司实际控制人为自然人张宏 伟1。 1 截至本报告出具日， 公司实际控制人未提供征信报告 图1 截至2019年3月31日公司股权结构关系 资料来源：公司提供 ，中证鹏元整理 公司是一家大型投资控股型企业集团，目前公司股权投资涉及现代农业、金融业、港 口运输业以及新型城镇化开发等领域，控股投资的子公司经营业务包括粮油购销、新型城 镇化开发等。截至2018年末，公司共有纳入合并范围的一级子公司13家，详见附录三。 二、本期债券概况 债券名称： 东方集团股份有限公司 2019 年公开发行公司债券（第二期） ； 发行总额： 不超过人民 币 10 亿元 （含） ； 债券 期限 和利率 ： 本期债券期限为 3 年，附第 2 年末 公司 调整票面利率选择权和投资者 回售选择权 ； 还本付息方式： 本 期 债券采用单利按年计息，不计复利 ， 逾期另计利息 。每年付息一 次，到期一次还本，最后一期利息随本金的兑付一起支付。 三、本期债券募集资金用途 本期债券拟募集资金总额不超过10亿元（含），在扣除发行费用后，拟用于偿还公司 债务。 四、运营环境 受益于国家粮食补贴的持续投入和惠农政策的不断实施，近年我国粮食产量得以维 持，但受粮食品种结构性失衡和国内外价差较大影响，粮食进口量仍处高位 一方面，受益粮食补贴等惠农政策的实施及单产平均水平提高，我国粮食总产量继续 维持，另一方面国家主动调减库存较多的稻谷和玉米种植面积，扩大大豆种植面积，粮食 总产量有所下降。2009-2015年粮食总产量连续多年增长，但2016年以来粮食总产量波动下 降，2016-2018年全国粮食产量分别为66,043.52万吨、66,160.72万吨和65,789.00万吨。 图2 近年全国粮食总产量及同比变化情况 -1 0 1 2 3 4 5 6 50,000.00 55,000.00 60,000.00 65,000.00 70,000.00 2010 '11 '12 '13 '14 '15 '16 '17 2018 粮食总产量 增长率 万吨 资料来源：国家 统计局网站 ，中证鹏元整理 我国粮食产量长期处于结构性失衡状态，大豆产量远低于国内需求，但玉米和稻谷等 农产品供应充足。同时玉米和大豆等农产品进口到岸价低于国内价格，国内外价差导致粮 食进口数量维持高位。供需结构性失衡和国内外价差使得近年国内粮食行业出现“高产量、 高库存、高进口”并存现象。 图3 近年我国粮食进口数量情况 0.00 2,000.00 4,000.00 6,000.00 8,000.00 10,000.00 12,000.00 14,000.00 2010 '11 '12 '13 '14 '15 '16 '17 2018 万吨 资料来源：Wind ，中证鹏元整理 价格方面，近年全国原粮综合收购价指数整体下降，2018年末为131.39，较2017年末 的137.48继续下降，玉米、稻谷和大豆收购价格指数均有所下降，其中稻谷收购价格指数 下降较大。 图4 近年我国原粮收购价格指数 0 50 100 150 200 2010 '11 '12 '13 '14 '15 '16 '17 2018 全国原粮收购价指数：原粮综合 全国原粮收购价指数：玉米 全国原粮收购价指数：稻谷 全国油料收购价格指数：大豆 资料来源：Wind ，中证鹏元整理 粮食产销区域的失衡促进粮食贸易的发展，受最低收购价政策及较高的物流成本影 响，粮食流通行业盈利能力普遍较低，国有企业仍是粮食流通行业的主要参与主体 我国粮食作物主要生长在北方，产销两区市场割裂问题较为严重。近年我国13个粮食 主产区粮食产量占全国粮食总产量的比重维持在75%左右；西部部分地区受山地较多、气 候等自然条件较差影响，粮食产量有限，粮食供需矛盾较为明显。粮食产销区域的失衡促 进粮食流通行业快速发展的同时，也给粮食流通环节带来较大压力。近年粮食流通行业较 为低迷，一方面，受最低收购价政策和较高的物流成本影响，粮食收购和运输成本较高； 另一方面，近年我国经济持续低迷，粮食的持续增产和消费需求持续下行同步出现，产需 走势逆势而行。受上述因素影响，近年粮食流通行业利润空间较小，行业利润率普遍较低。 目前，粮食流通行业参与主体可划分为三个层级：中央粮食流通企业、地方国有粮食 流通企业以及其他粮食流通企业（民营及外资粮食流通企业）。中央粮食流通企业以中储 粮、中粮集团为代表，其中中储粮承担国家政策性的收储任务，仓储网点多，覆盖区域广， 是粮食流通企业的绝对领导者。地方国有粮食流通企业由原省市县三级粮食系统中的粮油 购销企业改制形成，规模和网点数量居于中央及其他粮食流通企业中间。近年，随着我国 对粮食市场的进一步开放，较多的民营及外资企业开始进入粮食行业，但受制于规模及粮 食进口配额政策限制等因素，其他粮食流通企业竞争力相对较弱，国有企业仍是粮食流通 行业的主力。 表 1 近年 我国 粮食行业主要政策 时间 主要内容 2015 年底 明确提出要推进农业供给侧结构性改革，改变目前生产与需求脱节、粮食流通政府收储 取代市场机制的局面 2016 年 3 月 国家发改委宣布东北三省和内蒙古自治区将玉米临时收储政策调整为“市场化收购”加 “补贴”的新机制，未来“市场价格，价补分离”将成为全国粮食流通体制改革的方向 2016 年 11 月 发改委粮食行业“十三五”规划指出“十三五”期间，继续完善稻谷、小麦最低收购价 政策，稳妥推进玉米收储制度改革，优化储量布局和结构，形成统一开放、竞争有序的 市场体系 2017 年 2 月 中央 1 号文件明确提出“改善完善粮食等重要农产品价格形成机制和收储制度” 2017 年 3 月 粮食物流业“十三五”规划指出到 2020 年跨省流通比例达到 50%，跨省粮食物流量 2 亿吨，仓储设施完好率 95%，物流节点数量达到 160 个 2017 年 8 月 明确提出在流动领域实施优质粮食工程，将提升收获粮食的优质品率、优质优价收购量 和粮油加工产品的优质品率等作为重要考核指标 2018 年 2 月 2018 年国家继续在稻谷主产区实行最低收购价政策，为支持完善稻谷最低收购价政策， 国家对有关稻谷主产省份给予适当补贴支持 2018 年 4 月 2018 年中央财政继续加大支农投入，对农民进行直接补贴的同时，大力支持新型农业经 营主体发展，支持农业结构调整 2018 年 11 月 国家粮食和物资储备局要求各级粮食部门和有关企业继续落实国家粮食收购政策，保护 种粮农民利益，避免出现农民“卖粮难” 资料 来源 ：公 开资料， 中证鹏元整理 2017年三四线城市商品房成交活跃，带动全国商品房销售实现增长，但销售增速放缓； 2018年成交面积仅较上年微增，其中一线城市商品房成交持续下滑，二线城市同比增速有 所回升，三四线城市同比增速明显回落；2019年需关注受棚改货币化影响较大的低能级城 市销售情况 自2016年国内房地产调控以来，国内主要一、二线城市均收紧或推出了住房限购、限 贷政策；2017年政策调控继续坚持了分类调控、因城施策的原则，其中三、四线城市政策 相对宽松，成为市场成交主力。2017年全国商品房销售面积同比增长7.7%，增速同比下滑 14.8个百分点。2018年中央继续强调房地产调控政策的稳定性和连续性，坚持房子是用来 住的、不是用来炒的定位，提出构建房地产市场健康发展长效机制，因城施策、分类指导， 当年房地产市场成交主力的三四线城市明显降温，带动全国商品房销售面积同比增幅回落。 根据国家统计局数据，2018年全国商品房销售面积同比增长1.3%，增速较上年下滑6.4个百 分点；销售额同比增长12.2%，增速同比下滑1.5个百分点。在房住不炒的基调下，2018年 商品房成交面积较上年微增。 从不同类别城市表现来看，2017年一线城市商品房销售呈持续下滑趋势，当年销售面 积和销售金额分别同比下降29.2%和26.1%；二线城市成交面积小幅下降，但销售额同比增 长11.1%；三线城市商品房销售面积同比增长10.45%，商品房销售额同比增长28.2%。2018 年一线城市商品房成交持续下滑，但在前期深度调控的低基数下，成交面积降幅有所收窄， 2018年销售面积同比下降5.11%，销售额同比增长7.62%；二线城市增速有所回升，但仍表 现低迷，2018年销售面积同比基本持平，销售额同比增长11.46%；随着去库存红利消退、 棚改货币化安置力度走弱，三四线城市同比增速明显回落，2018年商品房销售面积同比仅 增加4.95%。新建商品房住宅价格方面，不同能级城市间价格走势呈现一定的分化。 图 5 商品房销售情况（万方，亿元， % ） 图 6 不同能级城市住宅价格指数情况（ % ） 资料来源：Wind，中证鹏元整理 资料来源：Wind，中证鹏元整理 棚改货币化安置是本轮三四线城市房地产市场重要的支撑力量，2016-2017 年我国棚 改货币化安置比例分别为 48.9%和 60.0%，其中三四线城市通过棚改货币化安置分别去库 存 1.4 亿平方米和 1.8 亿平方米，占销售面积的 14.8%和 18.0%。2019 年及 2020 年年均棚 改任务将明显减少，同时国务院会议也明确提出因地制宜调整完善棚改货币化安置政策， 在商品住房存量不足、房价上涨压力大的市县要尽快取消货币化安置优惠政策。因此预计 棚改货币化安置带来的购房需求难以长期延续，2019 年部分受棚改货币化支撑较大的低 能级城市商品房销售面积将有所下降。 图 7 2018 年棚改实际执行超预期（万套） 图 8 2018 年 H2 新增 PSL 投放量缩减（亿元） 资料来源：Wind，中证鹏元整理 资料来源：Wind，中证鹏元整理 2016年以来国家及北京市出台了一系列关于土地出让和房地产开发的调控政策，加大 了房地产行业的风险 面对北京市“功能疏解促转型创新发展”政策导向和房地产调控政策的密集出台，新 型城镇化产业面临土地市场和房地产二级市场的极大挑战。 土地供应方面，受京津冀一体化、功能疏解、控制人口等总体形势影响，2016年北京 市严控土地供应，年初计划供地4,100公顷，但2016年全年仅供地43宗，成交面积482.6公顷， 占供地计划的12%，其中北京市丰台区年内土地供应为零。2016年9月30日，北京市出台《关 于促进本市房地产市场平稳健康发展的若干措施》，明确试点采取限定销售价格并将其作 为土地招拍挂条件的措施，导致土地出让各环节均发生一系列变化：增加入市前房价上限 审批，招拍挂程序发生改变，需经过竞地价、竞住宅商业自持比例、比绿建方案三个阶段， 同时住宅自持及租赁政策的变化增加了后期持有经营的难度与成本，改变了原土地二级开 发的盈利模式。2017年以来，北京开始加大住宅土地供应力度，2017年4月7日北京市政府 批准《北京市2017-2021年及2017年度住宅用地供应计划》，根据该计划，北京市今后五年 将供应住宅用地6,000公顷，其中国有建设用地5,000公顷，集体建设用地1,000公顷，以保 障150万套住房建设需求。 二级开发方面，2016年下半年国家及北京市政府出台了一系列房地产开发的调控政策， 进一步整顿规范房地产市场秩序，同时对商办类物业实施限购和严格规范管理。2017年3 月26日，北京市相关部门联合发布《关于进一步加强商业、办公类项目管理的公告》，对 商业、办公类项目的规划用途、最小分割单元、销售对象和商业银行信贷等实施了更为严 格的调控措施，包括商办类项目应当严格按规划用途开发、建设、销售、使用，未经批准， 不得擅自改变为居住等用途；新报建商办类项目最小分割单元不得低于500平方米等；开发 企业在建（含在售）商办类项目不得出售给个人；商业银行暂停对个人购买商办类项目的 个人购房贷款，对商住类房地产业务的经营产生较大影响。 商业银行在国民经济和金融体系中处于核心地位，2018年以来商业银行资产质量下 降，但风险抵补能力有所提升，资本充足率进一步提升 商业银行业务范围涵盖了经济领域的大部分行业，是证券公司等其他金融机构业务发 展的基础，在现代经济活动中拥有信用中介、支付中介、金融服务、信用创造和调节经济 五大功能，在国民经济中居于重要地位。2018年末商业银行正常贷款余额108.5万亿元，其 中正常类贷款余额105.0万亿元，关注类贷款余额3.5万亿元。从银行业资产质量看，2018 年三季度末商业银行不良贷款余额2.03万亿元，不良贷款率为1.83%，较2017末上升0.09个 百分点，资产质量下降。 虽然商业银行资产质量有所下降，但风险抵补能力提升。2018年末商业银行贷款损失 准备余额为3.77万亿元，较2017年末增加0.68万亿；拨备覆盖率为186.31%，较2017年末上 升4.89个百分点；贷款拨备率为3.41%，较2017年末上升0.25个百分点。资本充足性方面， 2018年末商业银行核心一级资本充足率为11.03%，较2017年末上升0.28个百分点；一级资 本充足率为11.58%，较2017年末上升0.23个百分点；资本充足率为14.2%，较2017年末上升 0.55个百分点。 五、公司治理与管理 公司按照《公司法》、《证券法》、《上市公司治理准则》、《上海证券交易所股票 上市规则》及中国证监会及上海证券交易所等颁布的相关法律、法规及规章的相关规定， 建立了由股东大会、董事会、监事会和高级管理层组成的治理机构及经营、决策、监督相 互制衡的管理机制。 根据《公司章程》，股东大会是公司的权力机构，董事会、监事会对股东大会负责。 公司董事会由9名董事组成，其中董事长1人、副董事长1人。公司董事长、副董事长由董事 会以全体董事的过半数选举产生，董事会人数及人员构成符合法律、法规的要求。公司监 事会由5名监事组成，监事会设主席1人，监事会主席由全体监事过半数选举产生。 组织机构方面，公司董事会设立审计、提名、薪酬与考核、战略等4个董事会专门委员 会；公司下设经营部、财务部、法务部、人力资源部、行政部、企划宣传部、信息部和设 计中心等部门。 图9 截至2018年末公司组织架构图 资料来源： 公司 提供， 中证鹏元整理 制度建设方面，近年公司制定了涵盖股东大会履行职责、董事会履行职责、财务管理 和审计监察等各项生产经营活动的制度，制定了《股东大会议事规则》、《董事会议事规 则》、《董事会战略委员会实施细则》、《董事会审计委员会实施细则》、《董事会薪酬 与考核委员会实施细则》、《董事会提名委员会实施细则》、《董事会审计委员会年报工 作规程》、《独立董事年报工作制度》，《内部控制管理制度》、《经营管理制度》、《公 司薪酬管理制度》、《资金管理规定》、《信息披露事务管理制度》、《财务管理制度》 和《财务统一管理实施细则》等。 人员素质方面，公司在职员工以行政人员和生产人员居多。公司主要高级管理人员具 有较丰富的管理经验和较高的专业职称，且较为稳定。 表 2 截至 20 1 8 年 末 公司主要高级管理人员从业情况 姓名 年龄 现任职务 入职时间 专业职称 学历 从业时间 孙明涛 41 董事长 2009-11-30 - 本科 1999-7 方灏 45 总裁 2017-6-1 - 硕士 1993-7 张惠泉 51 副总裁 2002-1-1 律师执业资格 硕士 1990-7 田健 53 副总裁 2008-1-1 国家一级注册建筑师 高级建筑师 硕士 1986-9 辛赵升 55 副总裁 2009-10-1 会计师 大专 1983-10 张明根 48 副总裁 2017-6-26 律师执业资格 硕士 1998-12 党荣毅 49 财务总监 1995-9-1 注册会计师 硕士 1990-7 王华清 41 董事会秘书 2016-7-29 - 硕士 2001-7 资料来源 ：公司提供 公司 实际控制人 张宏伟 ， 195 4 年出生，硕 士研究生学 历，中国籍。 曾任 公司 董事长 ， 现任公司名誉董事长、董事， 东方 有限 董事长，联合能源集团有限公司董事会主席，中国 民生银行股份有限公司副董事长 ，公司实际 控制 人 管理 经验 较为丰富 。 六、经营与竞争 公司是一家大型投资控股型企业集团，投资的子公司业务涉及现代农业、金融业、港 口交通业及新型城镇化开发等领域。近年公司收入主要来源于粮油购销业务，2016-2018年， 公司分别实现粮油购销业务收入56.11亿元、67.20亿元和91.85亿元，占公司当年主营业务 收入的比重分别为88.66%、84.81%和63.62%。2016年6月公司收购国开东方剩余多数股权， 国开东方纳入合并范围，公司新增新型城镇化开发业务收入，近年公司新型城镇化开发收 入规模逐年增长。从盈利水平来看，2016-2018年，公司主营业务毛利率分别为3.21%、6.03% 和6.75%，均处于较低水平，主要系粮油购销业务毛利率低所致。 表 3 公司 主营业务 收入构成及毛利率情况（单位： 亿 元） 项目 2019 年 1-3 月 2018 年 2017 年 2016 年 金额 毛利率 金额 毛利率 金额 毛利率 金额 毛利率 粮油购销 17.91 2.34% 91.85 1.79% 67.20 1.90% 56.1 0.10% 新型城镇化开发 0.02 21.21% 51.96 15.27% 11.61 26.89% 7.17 27.55% 其他 0.14 - 0.58 29.05% 0.43 89.71% 0.0 - 主营业务收入 18.07 2.3% 14.38 6.75% 79.24 6.03% 63. 28 3.21 % 注 ：公司 2016 年年报中粮油购销 业务收入 与 成本 金额 有误 ， 中证 鹏元 根据 公司提供的说明已在表 3 中 更正 。 资料来源： 公司提供， 中证 鹏元 整理 （一）粮油购销业务 公司粮油购销业务贸易规模较大，且收入规模持续增长，但该业务整体利润率较低 公司主要通过东方粮仓等一级子公司开展粮油购销业务，近年来粮油购销业务是公司 营业收入的主要来源，2016-2018年，粮油购销业务收入分别为56.11亿元、67.20亿元和91.85 亿元，收入规模较大，且持续增长。2016-2018年公司粮食购销业务毛利率分别为0.10%、 1.90%和1.79%，2016年毛利率较低主要系公司主营粮食品种玉米价格大幅下降所致，且当 年销售较多库存玉米所致，整体来看公司粮油购销业务利润率较低。考虑到粮食流通行业 利润空间有限，且粮食价格存在一定波动，公司盈利能力及其稳定性持续承压。 东方粮仓成立于2009年，业务涵盖种子培育、农业种植、产品研发、稻谷加工及仓储、 原粮贸易、成品米加工贸易及电子商务等现代化农业产业。截至2018年末，东方粮仓资产 总额为51.71亿元，所有者权益合计为9.51亿元，资产负债率为81.61%；2018年，东方粮仓 实现营业收入87.56亿元，营业亏损1,269.76万元，亏损额有所上升。 表 4 东方粮仓主要财务指标（单位：万元、天） 项目 2019 年 3 月 2018 年 2017 年 2016 年 总资产 632,930.19 517,129.27 529,381.90 409 , 741 . 04 所有者权益合计 92,217.40 95,105.69 10,193.1 98 , 404 . 52 营业收入 175,416.43 875,624.95 650,513.62 56 , 321 . 08 营业利润 - 989.38 - 1,269.76 - 316.32 - 4 , 182 . 36 利润总额 - 989.27 - 1,242.82 102.79 46 . 97 资产负债率 85.43% 81. 61 % 81.07% 75.98% 综合毛利率 1.97% 1.59% 1.81% 1.12% 应收账款周转天数 - 10.57 1 1.48 22.25 存货周转天数 - 46.41 5 8.25 228.34 经营活动产生的现金流净额 26,236.29 - 42,176.30 - 183,054.58 - 6 , 853 . 75 注 ：受合并抵消因素影响， 东方粮仓 营业收入 和 毛利率 与 公司指标存在一定差异。 资料来源： 公司提供 ， 中证鹏元整理 东方粮仓粮油购销业务经营模式分为原粮贸易和成品米加工贸易，近年来依托产区粮 源优势和港口优势，东方粮仓粮油购销业务发展较快且贸易规模较大。 （1） 原粮贸易 公司原粮贸易具有较强的产区粮源优势，业务规模较大，整体购销渠道稳定，账款回 收期限较短，但存在一定的客户集中度风险 黑龙江省土地条件优越，粮食产量较高，东方粮仓地处黑龙江省，在五常、方正、肇 源等地设立仓储园区，仓容分别为五常10万吨、方正16万吨、肇源20万吨和龙江县5万吨， 具有较强的产区粮源优势。 东方粮仓在东北产区采购水稻、大米和玉米等原粮，通过铁路和海运将原粮运输至销 售区销售，采购模式包括三种：（1）代收代储模式：与粮库和企业进行合作，委托其代收 原粮，同时租赁其经营场所进行代储，占总采购量的40%左右，目前合作的粮库主要有良 运库、万马库、良丰库、建三江雪那红库、红兴隆农垦亿鑫库、山东潍坊植物油库等，结 算模式为东方粮仓将全款预付给代理收购企业。（2）直接贸易模式：直接与贸易商进行粮 食贸易（包括坐港收储模式），占总采购量50%左右，结算模式主要为：先预付给供货商 约80%货款，待收到该笔业务的发票及货物，再支付余下约20%货款。（3）直收模式：直 接向农民和合作社采购，结算模式为现金结算。 近年公司原粮贸易规模较大，为规避粮食贸易风险，东方粮仓针对不同的粮食品种制 定了不同的采购策略：（1）玉米主要采用以销定采策略：东方粮仓针对南方销区市场出现 的价格差，根据合作客户提出的产品价格及标准，及时进行玉米补库或者直接在港口进行 玉米采购，快进快出。（2）大豆主要采用期现结合策略：东北大豆在国际市场上缺乏一定 的市场竞争力，采购价高于南美大豆的港口到岸价格。为了规避价格风险，东方粮仓开展 大豆期货业务以配合现货大豆业务进行套期保值。（3）水稻主要采用集中收储策略：东方 粮仓根据市场价格差异情况及未来价格预期，从秋冬季开始大规模采购水稻入库。 2016-2018年，公司主要贸易品种玉米的采购均价分别为1,593.45元/吨、1,445.22元/吨 和1,581.38元/吨，有所波动，水稻、大米和杂粮采购均价亦有所波动。采购量方面，2016-2018 年公司玉米采购量分别为200.80万吨、241.51万吨和276.05万吨，逐年增长，其他粮食品种 采购量有所波动。 表 5 公司粮油购销业务 收储情况（单位：元 / 吨、 吨、万元 ） 项目 2018 年 2017 年 采购均价 采购量 采购金额 采购均价 采购量 采购金额 水稻 2,650.4 459,542.65 1 2 1,798.81 2 ,848.63 591,453.69 168,483.27 玉米 1,581.38 2,760,484.45 436,538.30 1,45.2 2,415,084.19 349,032.80 大豆 3,3.53 426,59.80 142,208.1 3,476.20 31,73.23 108,378.61 大米 3,67.51 19,582.7 7,201.59 4,23.59 83 0. 5 0 351.60 杂粮 - 295,302.0 149,126.89 - 67,595.29 83,340.80 合计 - 3,961,51.67 856,873.7 0 - 3,386,736.89 709,587.08 项目 2016 年 采购均价 采购量 采购金额 水稻 2,828.05 318,702.23 90,130.74 玉米 1,593.45 2,07,987.3 319,962.63 大豆 3,396.75 31 7 ,328.19 107 ,78.40 大米 4,601.53 1,393.19 641.08 杂粮 - 59,056.85 45,260.5 合计 - 2,704,467.79 563,783.40 注 ：杂粮 品种 为除 水稻 、玉米、大豆、大米之外其他品种的归类。 资料来源：公司提供， 中证鹏元整理 近年东方粮仓原粮供应商主要大型贸易商。公司采购供应商较为集中，2016-2018年前 五大供应商采购金额占比分别为26.70%、40.59%和35.14%，占比较高。 表 6 公司粮 油购 销 业务前五名供 应商情况（单 位：万元 ） 年份 公司名称 采购金额 占年度采购总额比例 201 9 年 1 - 3 月 供应商 A 21,46.89 10.65% 供应商 B 17,382.68 8.64% 供应商 C 11,48.20 5.71% 供应商 D 11,048.45 5.49% 供应商 E 10,721.90 5.3% 合计 72,08.12 35.81% 201 8 年 供应商 A 10,575.40 11.74% 供应商 B 59,65.23 6.96 % 供应商 C 56,62 5.94 6.60% 供应商 D 45,37.96 5.29% 供应商 E 38,970.93 4.5% 合计 301,205.46 35.14% 201 7 年 供应商 A 71,318.70 9.93% 供应商 B 70,091.26 9.76% 供应商 C 62,831.16 8.75% 供应商 D 46,647.7 6.50% 供应商 E 40,513.03 5.64% 合计 291,401.93 40.59% 20 1 6 年 供应商 A 45, 979.21 8.16% 供应商 B 30,45.19 5.40% 供应商 C 25,52.32 4.53% 供应商 D 25,287.61 4.49% 供应商 E 23,304.87 4.13% 合计 150,549.19 26.70% 资料来源： 公司 提供， 中证鹏元整理 原粮销售方面，东方粮仓以沿海地区为主线，以华中、华南、西南地区为辅线，重点 选择京津唐、长三角、珠三角三大经济圈为销售区域，主要采用以下几种销售方式：（1） 产区采购后如果价格上涨，则可以在产地直接销售；（2）通过铁路北粮南运，定点向销售 区域（如湖南、江西、四川等地）客户销售粮食；（3）以锦州港为主，以营口港、大连港 和丹东港为辅，开展坐港收储、运输中转和销售业务，即将收购的原粮运输到港口销售或 通过港口运输到目的地销售，以及在港口开展即买即卖业务。 东方粮仓原粮销售货款结算主要采用先款后货方式，占比在90%以上，如有赊销须对 客户授信评级，中小企业一般不予以赊销，通过授信的企业给予一定的账期及赊欠额度， 账期一般是45天或60天，授信额度根据企业的规模及信用情况不等，整体来看，账款回收 期限较短。2018年东方粮仓销售市场拓展至江西、安徽、江苏、湖南、湖北等地，客户主 要为饲料厂和贸易商。销售均价和销售金额方面，近年来公司玉米、大豆、大米和杂粮销 售均价走势与采购均价基本一致，但2016年水稻和2018年玉米的销售价格与采购价格出现 倒挂。 表 7 公司粮油购销业务 销售情况（单位：元 / 吨、 吨、万元 ） 项目 2018 年 2017 年 销售均价 销售量 销售金额 销售均价 销售量 销售金额 水稻 2,876.09 541,57.49 15,756.61 2,921.06 2 85 , 760.60 83, 472.38 玉米 1,580.50 2,76,545.75 438,832.67 1,467.07 2,354,84.38 345,472.15 大豆 3,54.52 40,25.47 141,871.50 3,497.01 338,401.34 118,39.29 大米 4,290.39 75,194.82 32,261.50 5,12.53 61,01.39 31,253.27 杂粮 - 3 23,318.98 1 49,737.5 8 - 58,80.97 73,5.93 合计 - 4,16,872.51 918,459.86 - 3,098,898.67 652,093.03 项目 2016 年 销售均价 销售量 销售金额 水稻 2,761.86 256,394.89 70,812.56 玉米 1,637.92 1,986,464.69 325,36.42 大豆 3,438.76 308,795.0 106,187.12 大米 4,703.26 42,351.3 19,918.93 杂粮 - 53,14.47 38,820.23 合计 - 2,647,150.38 561,105.26 资料来源：公司提供， 中证鹏元整理 2016-2018年前五大客户销售金额占比分别为41.45%、38.76%和38.56%，占比较高，存 在一定的客户集中度风险。 表 8 公司粮油购销业务前五名客户情况（单位：万元 ） 年份 公司名称 销售金额 销售占比 201 9 年 1 - 3 月 客户 A 19,58.69 10 .9 3 % 客户 B 15, 93.51 8.89% 客户 C 11,540.54 6.4% 客户 D 10,432.64 5.82% 客户 E 10,04.05 5.61% 合计 67,539.41 37.69% 201 8 年 客户 A 10,092.64 10.90% 客户 B 95,076.72 10.35% 客户 C 59,948.90 6.53% 客户 D 53,641.46 5.84% 客户 E 45,378.28 4.94% 合计 35 4 ,138.0 38.5 6% 201 7 年 客户 A 80,753.72 12.02% 客户 B 78,261.35 11.65% 客户 C 35,920.69 5.35% 客户 D 34,616.25 5.15% 客户 E 30,935.46 4.60% 合计 260,487.46 38.76% 2016 年 客户 A 68,353.8 12.18% 客户 B 64,490.94 11.49% 客户 C 59,242.70 10.56% 客户 D 2 0 ,838.03 3.7 1% 客户 E 19,639.59 3.50% 合计 232,565.12 41.45% 资料来源： 公司 提供， 中证鹏元整理 （2） 成品米加工贸易 公司成品米加工贸易业务发展良好，但近年该项业务收入规模较小 东方粮仓在进行原粮贸易的同时，还开展品牌米和普通米加工和销售业务，该业务采 取以销定采，产量与销量基本一致。公司在黑龙江的方正、五常和肇源投资设立三个加工 园区，通过园区收储大米和杂粮等进行加工和销售。 目前东方粮仓品牌米主要为“天地道”、“天缘道”、“天赐道”东方香米系列，销 售方式主要为线上营销和线下营销，目前线下销售是公司的主要销售模式，线下营销分为 直销模式和代销模式。直销模式是指东方粮仓直接供货商超等渠道，与商超签订合作合同， 直接配送商超和承担各类商超费用，结算方式一般为按月结算，考虑结算和押款时间，账 期一般为45天；代销模式是指东方粮仓开发区域经销商，经销商与商超等各渠道签订合作 合同，服务于零售终端，结算方式一般是先款后货。2016-2018年，公司品牌米销售量分别 为2.88万吨、4.50万吨和4.47万吨，分别实现品牌米销售收入1.30亿元、2.17亿元和2.17亿元， 其中2017年销售量同比大幅增长主要受益于团购客户订单量增加影响，但近年东方粮仓品 牌米销量及销售收入规模均较小。此外，2016-2018年，公司分别实现普通米销售量为5.99 万吨、1.56万吨和3.05万吨，普通米销售收入2.33亿元、0.99亿元和1.06亿元，销量及销售 收入规模均较小，未来该业务发展仍存在较大的不确定性。 公司粮油购销业务进一步向农业全产业链拓展。2018年公司全资子公司东方优品健康 食品控股有限公司完成了厦门银祥豆制品有限公司77%股权的收购，并与厦门银祥油脂有 限公司共同出资设立厦门东方银祥油脂有限公司，将业务拓展至生鲜豆制品加工和菜籽加 工领域。 （二）新型城镇化开发业务 近年公司新型城镇化开发业务收入规模逐年增长，但目前该业务尚处于亏损状态，且 一级土地开发项目回款滞后；随着A地块项目陆续出售，公司项目储备有所下降 公司新型城镇化开发业务主要由子公司国开东方负责，主要进行北京丰台区青龙湖地 区的土地一级开发整理和二级开发工作。国开东方成立于2012年12月31日，主营业务为城 镇化建设和文化产业投资，初始注册资本为18亿元，后增资至40亿元。2015年子公司东方 集团商业投资有限公司（以下简称“东方商业”）以16.36亿元购得国开东方40.90%股权， 以权益法纳入长期股权投资核算。2016年6月24日，公司使用非公开发行股票募集资金收购 西藏华镧投资有限公司（以下简称“华镧投资”）持有的国开东方37.50%股权。本次收购 完成后，公司共持有国开东方78.40%股权，并纳入公司合并报表范围，公司业务拓展至新 型城镇化开发。2016-2018年国开东方分别实现营业收入7.43亿元、11.63亿元和52.07亿元， 逐年增大，实现利润总额-1.60亿元、-1.92亿元和-5.55亿元，持续亏损，且亏损额加大；经 营活动产生的现金流净额分别为-15.28亿元、-1.34亿元和0.42亿元，表现较差，主要系国开 东方房地产项目建设和竞拍土地资金支出规模较大以及一级开发项目回款滞后所致。 表 9 国开东方主要财务指标（单位：万元） 项目 201 9 年 3 月 201 8 年 201 7 年 201 6 年 总资产 2,120,658.90 2,083,286.40 2 ,126,054.58 2 , 267 , 718 . 1 8 所有者权益合计 254,796.84 275,021.91 3 29,754.54 324,374.63 预收款项 27,386.78 6,218.59 1 41 , 507.49 149,968.63 营业收入 413.17 520,718.06 1 16,251.94 74,37.8 营业利润 - 20,213.82 - 55,268.78 - 18,821.71 - 16,610.4 利润总额 - 20,213.97 - 55,498.24 - 19,169.63 - 16,031.45 综合毛利率 56.80% 15.38% 23.76% 46.79% 资产负债率 87.9% 86.80% 8 4.49% 8 5 . 70 % 经营活动产生的现金流净额 80,075.0 4,164.95 - 13,351.12 - 152,767.98 收现比 51.69 0.26 1.4 1 .85 注 ： 2 016 年国开东方借出项目合作款流出的现金计入经营活动现金流出， 2 017 年借出项目合作款流出 的现金计入投资活动现金流出。 资料来源：公司提供， 中证鹏元整理 目前国开东方主要负责北京青龙湖国际文化会都项目土地一级开发整理和土地二级开 发工作。青龙湖国际文化会都项目规划用地25.30平方公里，位于北京市丰台区王佐镇，属 丰台区河西地块，东邻西六环，总建设用地面积约450.45公顷，居住用地面积约200.93公顷， 容积率为1.2。此外，国开东方于2015年5月与房山区政府签订战略合作框架协议，获得青 龙湖西岸青龙湖镇96平方公里镇域整体开发权，公司负责编制整体区域产业发展规模、投 资建设房山区的示范合作项目以及引进国际机构和国内外企业入驻，房山区政府负责协助 办理相关审批手续并提供政策支持，公司新型城镇化项目开发规模扩大至121.30平方公里， 为国开东方后续发展奠定良好基础。截至2018年末，公司新型城镇化开发业务一级开发业 项目计划总投资57.18亿元，已投资50.72亿元，尚需投资6.46亿元。 10 国开东方青龙湖国际文化会都项目开发规划图 资料来源：公司提供 ，中证鹏元整理 近年国开东方作为开发主体实施的一级开发项目主要为丰台区青龙湖国际文化会都核 心区B地块、C地块和二期地块。其中B地块、C地块项目规划用地面积分别为61.17万平方 米和42.23万平方米。根据国开东方与丰台区政府签订的土地整理协议，国开东方以自有资 金进行土地一级开发整理，丰台区政府协助拆迁、安置等工作的进行，待相关土地交由丰 台区政府完成出让后，丰台区政府按照开发成本加成8%的比例给予国开东方土地一级开发 整理款项。2017年4月二期地块一级开发工作完成并上市，由国开东方（占比60%）和北京 万科企业有限公司联合竞拍取得；2018年，根据丰政函（2018）391号文件，公司将B地块 调整为北京市战略储备用地，同时将B地块开发成本并入C地块，由C地块全部承担，并随 C地块上市进行开发成本返还。截至2018年末，C地块南侧已入市，北侧已完成征地工作， 但尚未完成拆迁，预计于2019年底达到入市条件。 截至2018年末，国开东方正在进行的二级开发项目主要为丰台区青龙湖国际文化会都 核心区A地块（A01、A02、A03、A04地块）、二期地、房山区青龙湖镇青龙头地块的二级 土地开发等。2017年4月，国开东方与北京万科企业有限公司（以下简称“北京万科”）以 联合竞拍方式取得二期地的土地使用权，成交金额为58.50亿元。2017年5月，国开东方与 北京万科出资成立项目子公司北京青龙湖盛通房地产开发有限公司（以下简称“盛通房地 产”）负责二期地的开发工作，盛通房地产注册资本为1.00亿元，国开东方持股60.00%， 北京万科持股40.00%。此外，国开东方分别于2017年6月和8月以联合竞拍的方式陆续取得 青龙湖镇青龙头地块和未来科技城（杭州市余杭区余政储出（2017）11号商住用地）等土 地使用权，为下一步二级开发打下良好基础。截至2018年末，公司纳入合并报表的二级开 发项目为A地块和未来科技城项目，按权益占比计算合作开发项目储备及在建的二级开发 项目总建筑面积73.30万平方米，项目储备量仍较大，其中未纳入合并报表按权益占比计算 合作开发项目储备及在建的二级开发项目总建筑面积66.00万平方米；按权益占比计算公司 合作二级开发项目计划总投资133.40亿元，已投资规模90.54亿元，面临较大资金压力。 表 10 截 至 2 01 8 年末国开东方房地 产项目储备及在建 情况（单位：万平方米、亿元） 项目 建筑用 地面积 总建筑 面积 在建建 筑面积 已竣工 面积 计划投资 已投资 是否合 作开发 合作开发 项目权益 占比 A01 8.85 21.45 - 5.67 28.40 23.98 否 - A02 6.68 16.40 2.59 13.81 2 1.46 26.28 否 - A03 6.82 10.32 - 5.82 13.57 9.23 否 - A04 7.27 11.71 - 8.56 24.48 20.3 否 - 二期地 22.62 56.50 2 0.70 - 108.00 73.86 是 60% 青龙头项目 13.00 43.50 - - 82.00 63.42 是 40% 未来科技城 4.37 10.43 10.43 - 19.87 13.45 是 70% 杭州临安 34 号地块 5.96 21.08 21.08 - 30.81 12.89 是 30% 杭州临安 31 号地块 4.56 16.75 16.75 - 25.29 15.15 是 50% 合计 80.13 208.14 71.55 33.86 353.88 258.59 - - 资 料 来源： 公司 提供 ， 中证鹏元整理 国开东方在售的二级开发项目为核心区A地块（分为A01、A02、A03），房产类型为 自住型商品房和商业、办公用房。A04地块的建设内容主要为东方美高美（北京）国际酒 店，该酒店已于2014年5月竣工。 2019年1月，国开东方与山东天商置业有限公司、先锋中润生物科技有限公司签署《山 东天商置业有限公司与国开东方城镇发展投资有限公司与先锋中润生物科技有限公司关于 北京市丰台区A01、A03、A04地块合作协议书》，将A01剩余地块项目资产（不含已经建 设的自住房、幼儿园及配套商业权益）跟随北京青龙湖腾实房地产开发有限公司100%股权、 A03、A04地块剩余地块项目资产一并出售，交易总金额约为30.54亿元，2019年1月公司收 到首期款项10亿元，目前相关资产出售事宜正在进行中，未来随着A地块项目陆续出售完 毕，公司项目储备将下降，截至2018年末，公司纳入合并报表范围内的剩余可售二级开发 项目为A地块项目中的西阙台大酒店和未来科技城项目。2018年公司二级开发项目销售收 入来自A01、A02和A03地块，其余项目暂未实现收入，但二期地项目已于2018年10月正式 对外销售；目前青龙头项目已取的《工程施工许可证》，计划2019年正式对外销售；未来 科技城已于2019年1月份正式对外销售；杭州临安31号地块已于2018年10月份正式对外销 售，截止2018年12月31日部分楼栋已封顶；杭州临安34号地块项目已于2018年8月份正式对 外销售，截止2018年12月31日部分楼栋已封顶。截至2018年末，A01、A02和A03地块可售 面积为21.75万平方米，已售面积为18.91万平方米，剩余可售面积较少，主要为西阙台大酒 店项目，该项目预计于2019年内完成竣工备案。 表 1 1 截至 20 1 8 年末 A 地块 房地产项 目 销 售 情况 （单位：万平方米、亿元） 项目 地块 经营业态 可售面积 已售面积 累计签约额 当期转入收入金额 A01、 A02 自住型商品房 7.7 7.7 13. 2 6.8 LOFT 6.1 5.9 17.9 11.2 其他（包含库 房、商业及车 库） 2.75 0.1 0.12 - A03 公寓 5.2 5.2 14. 4 7.1 合计 21.75 18.91 45.6 2 25.10 资料来源： 公司提供， 中证鹏元整理 除开展新型城镇化开发业务外，公司通过子公司北京大成饭店有限公司（以下简称“大 成饭店”）拓展商业地产业务。东方金融中心项目（原大成饭店项目）位于北京市朝阳区 将台路丽都花园5号，丽都假日饭店东侧，处于丽都商圈核心地段，毗邻首都机场高速路， 地理位置优越。根据项目规划，东方金融中心项目将建造成为集商业、办公为一体的综合 性建筑。目前该项目已全面开展招商工作，其中，办公部分目标客户主要为信息、科技、 金融、媒体行业的国内知名企业；商业部分目标客户主要为餐饮、零售、生活服务业态的 一线品牌。截至2018年末，东方金融中心项目已完成竣工备案及相关验收手续，并于2019 年实现客户正式入驻。 （三）股权投资业务 公司所持股权质量较好，近年持续实现较大规模的投资收益，对营业利润贡献较大， 但目前大部分股权已用于借款质押，流动性受限 股权投资是公司重要的业务构成，其中金融领域是投资重点。公司持有锦州港、民生 银行（两者计入长期股权投资科目，以权益法核算）和方正证券（计入可供出售金融资产 科目，以公允价值计量）三家上市公司股权。2016年东方集团通过买入1,502.11万股、卖出 1,544.97万股方正证券获得税前投资收益0.15亿元。2017年东方集团继续减持方正证券股 票，获得投资收益为1.72亿元。截至2018年末，公司持有民生银行和锦州港股数分别为 128,011.71万股和30,817.80万股。近年东方集团对民生银行的股权投资账面价值较初始投资 额有较大的增加值，为公司实现了较高水平的投资收益，2016-2018年及2019年1-3月按照 权益法核算的民生银行投资收益分别为13.98亿元、14.41亿元、14.55亿元和4.61亿元，对公 司营业利润的贡献较大。 表 1 2 公司 主要股权投资情况（单位： 万 股、万元） 项目 2019 年 1-3 月 2018 年 锦州港 民生银行 方正证券 锦州港 民生银行 方正证券 持股数 30,817.80 128,01.71 70.78 30,817.80 128,01.71 70.78 初始投资额 25,435.17 18,619.98 480.05 25,435.17 18,619.98 480.05 期末账面价值 99,376.92 1,258,694.86 （未完）  |