湘潭电化(002125):湘潭电化科技股份有限公司2025年度跟踪评级报告
声 明 ? 本次评级为委托评级，中诚信国际及其评估人员与评级委托方、评级对象不存在任何其他影响本次评级行为独立、 客观、公正的关联关系。 ? 本次评级依据评级对象提供或已经正式对外公布的信息，以及其他根据监管规定收集的信息，中诚信国际按照相关 性、及时性、可靠性的原则对评级信息进行审慎分析，但中诚信国际对于相关信息的合法性、真实性、完整性、准 确性不作任何保证。 ? 中诚信国际及项目人员履行了尽职调查和诚信义务，有充分理由保证本次评级遵循了真实、客观、公正的原则。 ? 评级报告的评级结论是中诚信国际依据合理的内部信用评级标准和方法、评级程序做出的独立判断，未受评级委托 方、评级对象和其他第三方的干预和影响。 ? 本评级报告对评级对象信用状况的任何表述和判断仅作为相关决策参考之用，并不意味着中诚信国际实质性建议任 何使用人据此报告采取投资、借贷等交易行为，也不能作为任何人购买、出售或持有相关金融产品的依据。 ? 中诚信国际不对任何投资者使用本报告所述的评级结果而出现的任何损失负责，亦不对评级委托方、评级对象使用 本报告或将本报告提供给第三方所产生的任何后果承担责任。 ? 本次评级结果自本评级报告出具之日起生效，有效期为受评债项的存续期。受评债项存续期内，中诚信国际将定期 或不定期对评级对象进行跟踪评级，根据跟踪评级情况决定维持、变更评级结果或暂停、终止评级等。 ? 根据监管要求，本评级报告及评级结论不得用于其他债券的发行等证券业务活动。对于任何未经充分授权而使用本 报告的行为，中诚信国际不承担任何责任。 中诚信国际信用评级有限责任公司 2025年 8月 1日 本次跟踪发行人及评级结果 湘潭电化科技股份有限公司 AA/稳定 本次跟踪债项及评级结果 “电化转债” AA 根据国际惯例和主管部门要求，中诚信国际需对公司存续期内的债券进行跟 跟踪评级原因 踪评级，对其风险程度进行跟踪监测。本次评级为定期跟踪评级。 本次跟踪维持主体及债项上次评级结论，主要基于湘潭电化科技股份有限公 司（以下简称“湘潭电化”或“公司”）作为电解二氧化锰行业龙头企业之 一，跟踪期内锰系电池业务市场占有率保持行业领先地位、经营性利润小幅 提升，债务规模持续下降，财务杠杆处于较好水平、银行可使用授信充足、 评级观点 融资渠道畅通等因素对公司信用水平起到的支撑作用。同时，中诚信国际也 关注到公司原材料及主要产品价格波动较大、投资收益变化等对公司盈利稳 定性的影响、主要产品所处行业供大于求，产品市场未来发展情况、本次可 转债募投项目投产后收益率情况等因素可能对公司经营及整体信用状况造成 的影响。 评级展望 中诚信国际认为，湘潭电化科技股份有限公司信用水平在未来 12~18个月内 将保持稳定。 可能触发评级上调因素：公司市场占有率大幅提升，产品品类丰富且实现量 调级因素 化生产，带动收入及盈利大幅增长、资产质量、偿债能力显著提升。 可能触发评级下调因素：大规模扩张导致流动性恶化、财务杠杆大幅攀升、 净利润出现连续大幅亏损、出现重大安全事故以及产品质量问题、新产品研 发成果转化效果极不理想、股东发生重大不利变化或其他导致信用水平显著 下降的因素。 正 面 ? 公司是电解二氧化锰行业龙头企业之一，跟踪期内，锰系电池业务市场占有率保持行业领先地位 ? 经营性利润小幅提升，债务规模持续下降，财务杠杆处于较好水平 ? 银行可使用授信充足，公司作为A股上市公司，融资渠道畅通 关 注 ? 原材料及主要产品价格波动较大、投资收益变化等对公司盈利稳定性的影响 ? 目前公司主要产品所处行业供大于求，需关注产品市场未来发展情况 ? 可转债募投项目——年产3万吨尖晶石型锰酸锂电池材料项目投产后收益率情况 项目负责人：程方誉 fycheng@ccxi.com.cn 项目组成员：郝晓敏 xmhao@ccxi.com.cn 评级总监： 电话：(010)66428877 传真：(010)66426100 ? 财务概况 湘潭电化（合并口径） 2022 2023 2024 2025.3/2025.1~3 51.34 50.17 49.24 49.03 总资产（亿元） 24.27 28.38 30.39 30.89 所有者权益合计（亿元） 27.07 21.79 18.85 18.14 总负债（亿元） 18.35 15.85 13.57 12.91 总债务（亿元） 21.00 21.63 19.12 4.18 营业总收入（亿元） 4.03 3.40 3.05 0.47 净利润（亿元） 4.97 4.16 3.88 -- EBIT（亿元） 6.70 6.14 5.89 -- EBITDA（亿元） 2.41 4.25 4.06 0.02 经营活动净现金流（亿元） 26.48 21.56 27.49 24.85 营业毛利率(%) 10.33 8.19 7.80 -- 总资产收益率(%) 23.66 19.21 20.26 -- EBIT利润率(%) 52.73 43.44 38.28 37.00 资产负债率(%) 43.06 35.84 30.86 29.47 总资本化比率(%) 2.74 2.58 2.30 -- 总债务/EBITDA(X) 9.91 12.36 14.72 -- EBITDA利息保障倍数(X) FFO/总债务(X) 0.21 0.24 0.33 -- 注：1、中诚信国际根据湘潭电化提供的其经天健会计师事务所（特殊普通合伙）审计并出具标准无保留意见的 2022~2024年度审计报告及未经 审计的 2025年一季度财务报表整理。其中，2022年、2023年财务数据分别采用了 2023年、2024年审计报告期初数，2024年财务数据采用了 2024年审计报告期末数；2、本报告中所引用数据除特别说明外，均为中诚信国际统计口径，其中“--”表示不适用或数据不可比，带“*”指 标已经年化处理，特此说明；3、中诚信国际分析时，将其他流动负债中的票据调整至短期债务，将长期应付款中的股东借款调整至长期债务。 ? 同行业比较（2024年数据） 总资产 净资产 营业总收入 净利润 资产负债率 经营活动净现 公司名称 主要产品 主要产品最新年产能 （亿元） （亿元） （亿元） （亿元） (%) 金流（亿元） 杀菌剂：95,100吨/年 杀虫剂：4,600吨/年 利民股份 农药 66.60 26.96 42.37 0.93 59.53 3.74 除草剂：9,000吨/年 兽药：1,560吨/年 三元正极 五矿新能 正极材料：179,985吨/年 128.50 70.43 55.39 -5.08 45.19 2.62 材料 锰系电池 湘潭电化 锰系正极材料：14.2万吨/年 49.24 30.39 19.12 3.05 38.28 4.06 材料 中诚信国际认为，湘潭电化与可比企业上游原材料均主要依赖于外采，相较于利民股份，湘潭电化与五矿新能所处正极材料行业具 备更高的技术与市场壁垒，产品竞争力较强，但湘潭电化规模优势相较于五矿新能仍有较大差距。财务方面，湘潭电化营收规模低 于可比企业，但净利润好于利民股份及五矿新能，相对较低的资金需求亦令其财务杠杆低于可比企业。 注：“利民股份”为“利民控股集团股份有限公司”简称；“五矿新能”为“五矿新能源材料(湖南)股份有限公司”简称。 ? 本次跟踪情况 本次债项 上次债项 发行金额/债项余额（亿 债项简称 上次评级有效期 存续期 特殊条款 元） 评级结果 评级结果 电化转债 AA AA 2024/12/02至本报告出具日 4.87/4.87 2025/06/16~2031/06/15 回售、赎回 注：债券余额为截至 2025年 6月末。 主体简称 本次评级结果 上次评级结果 上次评级有效期 湘潭电化 AA/稳定 AA/稳定 2024/12/02至本报告出具日 ? 评级模型 注： 调整项：当期状况对公司基础信用等级无显著影响。 外部支持：公司作为湘潭市人民政府国有资产监督管理委员会（以下简称“湘潭市国资委”）下属锰系电池材料的经营主体和运营平 台，系控股股东湘潭电化集团有限公司（以下简称“电化集团”）的主要资产，是间接控股股东湘潭振湘国有资产经营投资有限公司 （以下简称“振湘国投”）和湘潭产业投资发展集团有限公司（以下简称“产投集团”）收入及利润的主要来源，支持意愿强，同时 股东在协调金融机构资源等方面可为公司提供资信支撑，外部支持提升 1个子级。 方法论：中诚信国际化工行业评级方法与模型 C030000_2024_04 宏观经济和政策环境 中诚信国际认为，2025年二季度中国经济顶住压力实现平稳增长、凸显韧性，工业生产、出口与高技术制造业投资表现亮眼，但同时，外部环境压力的影响逐步显现，投资边际放缓、地产走弱、价格低迷等反映出中国经济持续回升向好的基础还需要进一步稳固。下半年在政策协同发力、新动能持续蓄势、“反内卷”力度增强等支持下，中国经济边际承压但不改稳中有进的发展态势。 详见《经济“压力考”过半，政策针对性发力至关重要》，报告链接： https://www.ccxi.com.cn/coreditResearch/detail/11981?type=1 业务风险 中诚信国际认为，2024年以来，原油等原材料价格中枢下移，且宽松的供给使得化工产品利差持续收缩。未来下游需求改善程度与幅度具有不确定性，供给压力仍存，且上游能源价格对化工品价格支撑力度不足，化工行业财务风险整体将有所加大。 2024年以来，国内经济总体平稳、稳中有进，海外需求恢复增长，我国化工下游行业需求差异化复苏。供给端来看，化工行业整体固定资产投资完成额和产品产量保持增长，与需求端的渐进式增长存在结构上差异。主要原材料价格持续震荡下跌，除石油和天然气开采业外，大部分化工子行业 PPI出现不同程度的下降，但降幅同比缩窄。未来一段时间，国内积极有为的宏观政策和海外补库周期开启有助于拉动化工品需求增长，但下游需求改善程度与幅度具有不确定性；化工新材料仍为行业转型升级的重点方向，若下游需求增长不及预期，通用化工材料供需矛盾或将更加凸显。此外，原油等原材料价格上升动力不足，若终端需求增长不及预期，宽松的供给形势将令各子行业 PPI整体承压，财务指标整体将有所弱化。 详见《中国化工行业展望2025年1月》，报告链接https://www.ccxi.com.cn/coreditResearch/detail/11684?type=1 中诚信国际认为，湘潭电化作为电解二氧化锰行业龙头企业之一，市场占有率处于行业领先地位，具备一定一体化产业链优势；同时污水处理业务可对公司利润形成一定补充。跟踪期内，公司主要原材料价格明显下行，产品价格受其传导影响较为敏感，未来需关注原材料和产品价格波动等对公司盈利稳定性的影响。 公司产权结构稳定，董监事及高管层变动均为正常人事变化，战略方向较为明确且无变化。 截至 2025年 3月末，公司实收资本为 6.29亿元，电化集团直接持有公司 29.54%股份，为公司控股股东；振湘国投直接持有公司 12.69%股份，同时持有电化集团 100%的股份，为公司间接控股股东；产投集团持有振湘国投 100%股份，从而合计控制公司 42.23%股份；湘潭市国资委是公司的实际控制人。截至 2025年 3月末，振湘国投及电化集团分别质押公司股份比例 3.47%及 12.56%，占其所持股份比例为 27.38%及 42.54%，主要用于融资，质押比例尚可。跟踪期内，1 公司董监高人员变动均为正常换届及聘任，整体治理架构较好。公司战略方向明确，较上年无重大变化。 公司为锰系电池正极材料龙头企业之一，市场占有率保持行业领先地位，同时具备一定一体化产业链优势。2024年下游需求有所回暖令产能利用率同比提升，主要原材料价格明显下行，产品价格受其传导影响较为敏感，未来需关注原材料和产品价格波动等对公司盈利稳定性的影响。 2 公司作为锰系电池正极材料龙头企业之一，主营产品为电解二氧化锰、锰酸锂等电池材料，截至 2025年 3月末合计拥有锰系正极材料产能 16.2万吨/年，产能规模位居行业前列。电解二氧化锰供给相对宽松，行业竞争较为激烈；锰酸锂行业市场容量相对较小，下游需求持续偏弱，但电解二氧化锰和锰酸锂行业集中度相对较高，头部企业竞争力较强，跟踪期内公司锰系电池业务市3 场占有率仍保持行业领先地位，锰酸锂正极材料可用于生产尖晶石型锰酸锂，具备一定一体化产业链优势。目前，公司已掌握利用现有生产线实现不同产品品种之间相互转换的生产技术，可以更好地适应市场的需求变化，调节产品结构。 4 公司锰系正极材料产品主要采用“自主研发、生产和直接销售”的业务模式。跟踪期内，受益于锰酸锂产品下游需求有所回暖，公司产销量及产能利用率均同比提升，主要产品产销率维持在较高水平；但新能源汽车“降价潮”叠加上游原材料价格持续下滑令公司主要产品销售价格整体下降。从下游客户来看，公司与全球各大容量型、小动力型电池商建立了长期稳定的战略合作关系，2024年电池业务前五大下游客户占比约为 45%，客户集中度有所上升，且粘性和稳定性较高。 结算方面，主要以银行承兑方式结算，一般会给予客户 45~90天账期，2024年以来结算方式无变化。 表 1：公司主要电池材料产品产销情况 项目 2022 2023 2024 2025.3/2025.1~3 锰系正极材料 产能（万吨/年） 14.20 14.20 14.20 16.20 （电解二氧化锰/锰酸锂正极材 产量（万吨） 8.11 8.99 10.67 2.65 料/尖晶石型锰酸锂） 销量（万吨） 7.62 9.28 10.42 2.21 产能（万吨/年） 1.00 1.00 - - 高纯硫酸镍 产量（万吨） 0.16 0.02 - - 销量（万吨） 0.13 0.05 - - 注：1、电解二氧化锰主要用于一次电池，锰酸锂正极材料用于生产尖晶石型锰酸锂，尖晶石型锰酸锂主要用于二次电池；2、公司可 转债募投项目中年产 2万吨项目投产，2025年锰系正极材料年产能有所上升；3、公司作为宁德时代供应商，为宁德时代子公司湖南 邦普提供高纯硫酸镍电解液。宁德时代委托公司加工生产高纯硫酸镍，只支付加工费，因此上表中高纯硫酸镍产销量不包含宁德时代 委托公司加工的部分。2024年以来，因需求下行，公司未生产高纯硫酸镍。 资料来源：公司年报，中诚信国际整理 公司电池材料业务采购的主要原材料包括碳酸锂、镍粉/镍豆、硫酸等大宗原料及化学制品，原材料自供比例较低。2024年，由于碳酸锂价格下行，公司电池业务前五名供应商采购额占采购总额的比重同比明显下降，随排产变化，湘潭电化原料采购量亦有所波动。采购价格方面，2024年，碳酸锂等主要原材料采购均价均持续下降；但由于原料硫磺价格上行及下游工业行业对硫酸需求增加，硫酸采购价格有所上升。2025年 1~3月，主要原材料价格均小幅提升。结算方面，公司主要通过票据支付货款，账期一般为 60天，跟踪期内无变化。中诚信国际关注到，以碳酸 2 电池业务主要运营主体为本部、靖西电化及广西立劲，其中本部鹤岭生产基地和靖西电化负责传统电解二氧化锰业务，锰酸锂业务由广西立劲 负责运营，可生产容量型锰酸锂和动力型锰酸锂两大系列。公司生产的电解二氧化锰用于一次电池（含锌锰电池和一次锂锰电池）的正极材料和 二次电池正极材料的前驱体，生产的锰酸锂用于二次电池的正极材料。 3 根据公开资料，2024年公司锰酸锂市场占有率为 13.87%。 4 公司电池业务产品电解二氧化锰主要用于传统家用电器、物联网、智能安防、智能家居、GPS 追踪器、RFID 标签、医疗设备等领域的电池产 锂为主的原料采购单价较高，且近年来采购价格受市场和行业供需关系等因素影响波动幅度较大，对下游产品的价格传导亦较为明显，未来需持续关注原材料价格波动对产品价格和公司盈利能力的影响。 表 2：近年来公司采购情况（万吨、万元） 原料 项目 2022 2023 2024 2025.1~3 采购量 0.16 - - - 镍粉/镍豆 采购金额 29,165.23 - - - 采购量 0.09 0.28 0.38 0.14 碳酸锂 采购金额 40,094.27 50,697.82 28,043.85 9,650.84 采购量 3.33 2.48 3.14 1.04 主材氧化锰粉 采购金额 1,696.16 1,253.87 1,545.05 513.79 采购量 10.74 9.48 10.27 2.97 硫酸 采购金额 6,171.57 2,241.51 3,403.26 1,431.89 采购量 8.40 10.78 16.90 4.28 主材氧化锰矿石 采购金额 3,279.07 3,874.10 5,999.46 1,591.62 采购量 5.30 3.22 2.27 0.78 辅材氧化锰 采购金额 866.20 514.57 356.43 119.42 采购量 23.20 17.35 16.90 4.11 碳酸锰 采购金额 7,190.26 4,763.01 4,412.32 1,208.25 采购量 - - 3.32 0.28 进口氧化锰矿石 采购金额 - - 3,648.58 339.06 注：公司在价格较低时选择采购进口氧化锰矿石。 资料来源：公司公告，中诚信国际整理 公司污水处理业务运行效率较高，可为公司盈利形成一定补充。 公司污水处理业务的主要运营主体为湘潭市污水处理有限责任公司（以下简称“湘潭污水”）、湘5 潭鹤岭污水处理有限公司（以下简称“鹤岭污水”），与政府签订特许经营合同后开展相关业务。 其中湘潭污水是湘潭市目前处理能力最强、服务人口最多的污水处理厂，同时跟踪期内还受托运6 营九华污水处理厂。湘潭污水采用“政府特许、政府采购、企业经营”的经营模式，2024年以来河西污水处理厂及鹤岭污水处理厂运行效率较高，可为公司盈利形成一定补充。 表 3：公司近年来污水处理情况 项目 2022 2023 2024 2025.1~3 期末处理能力（万吨/年） 9,125 9,125 9,125 9,125 河西污水处理厂 当期处理量（万吨） 8,180 8,301 7,519 1,530 处理单价（元/吨） 1.25 1.25 -- -- 期末处理能力（万吨/年） 365 365 365 365 鹤岭污水处理厂 当期处理量（万吨） 338 408 332 74 处理单价（元/吨） 3.48 3.48 3.48 3.48 注：河西污水处理厂及鹤岭污水处理厂期末处理能力均按照一年 365天进行计算；2024年，河西污水处理厂一期及二期处理单价为 1.205~1.25元/吨，三期处理单价为 1.25元/吨；2025年 1~3月，河西污水处理厂一期及二期处理单价为 1.190~1.216元/吨，三期处理 单价为 1.25元/吨。 5 湘潭污水与湘潭市水务局签订了《特许经营合同》，有效期为 2014年 1月 1日至 2043年 12月 31日，主要负责湘潭河西主城区、九华区南部 等区域的城市污水集中处理业务；鹤岭污水与湘潭市住房和城乡建设局签订了《特许经营合同》、《污泥处置特许经营合同》，有效期分别为 2016 年 7月 18日至 2046年 7月 17日、2019年 4月 1日至 2049年 3月 31日，主要负责鹤岭镇工业园、鹤岭镇和九华示范区西北区域局部地区的污 水集中处理以及湘潭市城市两区（岳塘区、雨湖区）污水处理厂污泥处置业务。 6 湘潭经济技术开发区管理委员会（以下简称“湘潭经开区管委会”）临时接管由湘潭国中污水处理有限公司特许经营的九华污水处理厂项目， 为确保九华污水处理厂项目在临时接管期内正常运营，湘潭污水与湘潭经开区管委会采用委托运营的方式将九华污水处理厂项目委托湘潭污水 运营管理，包括但不限于对污水处理设施设备检测检修，对污水处理效果进行检验等，公司收取委托运营费；委托运营时间从 2018年 1月 1日 起至 2018年 6月 30日止。其后，双方陆续签订临时委托运营协议，将委托运营时间延期至 2023年 12月 31日。目前，公司不再负责运营九华 资料来源：公司提供，中诚信国际整理 公司研发投入力度不断提升，在提升技术水平的同时不断改进原有产品及开发新产品，研发实力尚可。 公司为国家高新技术企业，是经湖南省科学技术厅认定的“湖南省锰系储能材料工程技术中心”、“湖南省先进电池材料及电池产业技术创新战略联盟理事单位”，核心技术主要包括电解二氧化锰生产工艺、锰酸锂自动化生产线和中试平台、前驱体+锰酸锂产业链方面的研发与制造能力。跟踪期内，公司研发投入力度持续加大，在提升技术水平的同时不断改进原有产品及开发新产品；2024年，公司获授专利 8项，其中发明专利 3项；截至 2024年末共取得授权专利 68项，其中发明专利 17项。综合来看，公司研发实力尚可。 表 4：公司近年来研发投入情况 2022 2023 2024 研发投入金额（亿元） 0.86 0.98 1.02 研发投入占营业收入比例(%) 4.11 4.53 5.33 研发人员数量（人） 231 228 237 研发人员数量占比(%) 21.98 22.53 24.18 资料来源：公司提供，中诚信国际整理 未来投资压力不大，需对下游市场需求、原材料价格波动对预期收益完成情况的影响保持关注。 截至 2025年 3月末，公司主要在建工程计划总投资 5.65亿元，未来尚需投资 3.39亿元。公司主要投资项目为可转债募投项目——年产 3万吨尖晶石型锰酸锂电池材料项目，建设期两年，投资资金基本由可转债募集资金覆盖，公司未来投资压力不大；同时，爱屯锰矿投产后，将为靖西电化产品生产提供原料保障，有利于公司进一步巩固产业链优势，提升公司抗风险能力和市场竞争力，对公司可持续发展具有积极影响。但需要关注的是，公司尖晶石型锰酸锂业务受原材料及产品价格波动影响较大，未来需对下游市场需求、原材料价格波动对预期收益完成情况的影响保持关注。 表 5：截至2025年3月末公司在建项目情况（亿元） 在建项目名称 计划总投资 资金来源 2025年 3月末已投入 靖西市爱屯锰矿项目 0.80 自有或自筹资金 0.47 年产 3万吨尖晶石型锰酸锂电池材料项目 4.85 自有或自筹资金 1.79 合计 5.65 -- 2.26 注：1、目前评估靖西市爱屯锰矿的锰矿石控制+推断资源量为 207.63万吨，矿石质量较好。 资料来源：公司提供 财务风险 跟踪期内，原材料及产品价格下行令营业总收入较往年有所下降，同时投资收益同比减少，净利润及相关盈利指标小幅下滑；利润积累令权益规模持续上升，债务规模和期限结构进一步优化，财务杠杆处于较低水平，各项偿债指标均有所增强。需关注盈利能力稳定性、可转债项目建设对偿债指标的影响。 盈利能力 2024年以来，公司未开展高纯硫酸镍业务，且原材料碳酸锂价格大幅下行带动产品价格亦有所下降，公司营业总收入较往年有所下降；但由于原材料价格降幅超过产品价格降幅，毛利率水 平有所提升，期间费用率虽有所上升，但整体保持较好水平，经营性业务利润亦同比小幅增加。 7 对联营企业湖南裕能新能源电池材料股份有限公司（以下简称“湖南裕能”，股票代码 301358）确认的投资收益同比有所下降，使得 2024年净利润同比下滑，相关盈利指标小幅下降。中诚信国际关注到，公司锰酸锂的主要原材料碳酸锂需外购取得，且其价格波动剧烈，由于当前国际环境复杂严峻，地缘政治冲突加剧，受国际政治经济形势、市场供求、市场预期等多重因素影响，原燃料供给和价格存在诸多不确定因素，对公司盈利空间形成较大冲击，需持续关注公司盈利稳定性情况。 资产质量 跟踪期内，公司资产规模小幅下降，结构上仍以非流动资产为主。具体来看，公司货币资金有所波动，2025年 3月末受限货币资金占比为 0.17%，受限比例很低；2024年，公司收回股权出8 让款，同时岳塘经开区以物抵债，公司收回搬迁补偿款，年末其他应收款明显下降。2024年以来，应收账款规模整体有所上升，其中账龄在一年以内的占比约为 92.22%，前五大欠款方占比9 约为 54.62%，欠款方较为集中但与主要客户匹配，且经营状况正常，资信情况良好。此外，随着项目建设与转固，跟踪期内固定资产和在建工程合计呈增长态势。公司总负债仍以经营性应付款项和总债务为主，2024年以来整体呈下降态势。公司在建项目资金来源主要系权益融资资10 金，债务结构以保证借款为主，2024年末短期债务占比有所下降，期限结构相对均衡。2024年以来，受益于利润不断累积，所有者权益持续增长，财务杠杆持续下降且处于行业较低水平。 现金流及偿债情况 由于收入规模减少，2024年公司经营获现水平小幅下降但仍保持较好水平；随着募投项目的投入，投资活动现金转为净流出态势；同年，公司加大偿还有息债务力度，筹资活动现金保持净流出态势。偿债指标方面，受益于债务规模下降，公司各项偿债指标均有所增强，经营活动净现金流和 EBITDA对利息支出覆盖能力很强。2025年 6月，公司成功发行可转换公司债券，但总体来看，公司偿债压力尚可。 表 6：近年来公司分板块收入及毛利率情况（亿元、%） 2022 2023 2024 2025.1~3 业务类型 收入 毛利率 收入 毛利率 收入 毛利率 收入 毛利率 电解二氧化锰 10.11 33.79 10.92 36.08 12.77 37.09 2.39 37.15 锰酸锂正极材料 0.93 45.35 0.70 46.24 0.07 30.94 0.0009 24.96 高纯硫酸镍 2.47 0.78 0.74 21.76 - - - - 尖晶石型锰酸锂 4.57 15.20 7.56 -6.33 4.75 0.76 1.46 2.42 污水处理业务 1.21 38.49 1.36 37.87 1.23 35.22 0.26 33.31 其他业务 1.72 31.82 0.35 56.88 0.32 10.94 0.10 9.38 营业总收入/营业毛利率 21.00 26.48 21.63 21.56 19.12 27.49 4.18 24.85 7 2023年 2月 9日，湖南裕能首次非公开发行 A股股票在深圳证券交易所创业板上市，注册资本 7.57亿元，无实际控制人，第一大股东电化集 团持股比例为 10.11%。湖南裕能主要从事锂离子电池正极材料磷酸铁锂的研发、生产和销售，已连续四年保持磷酸铁锂材料行业市场占有率全 国第一。2022~2024年湖南裕能实现磷酸铁锂销量分别为 32.39万吨、50.68万吨和 71.06万吨；2024年，湖南裕能实现营业总收入 225.99亿元， 同比下降 45.36%，实现净利润 5.90亿元，同比减少 62.67%。2022年~2024年，公司收到湖南裕能分红 0.19亿元、0.20亿元及 0.20亿元。 8 跟踪期内，公司收回应收湘潭市岳塘区优化人居环境事务中心搬迁补偿款 1.50亿元及湘潭市九华资产管理与经营有限公司股权出让款 0.42亿 元。 9 2022~2024年末，公司应收账款计提的坏账准备金额分别为 0.89亿元、0.79亿元和 0.55亿元。 资料来源：公司提供，中诚信国际整理 表 7：近年来公司主要财务指标（亿元） 2022 2023 2024 2025.3/2025.1~3 期间费用率(%) 13.17 10.42 12.26 14.85 经营性业务利润 2.75 2.34 2.79 0.39 投资收益 2.52 1.04 0.52 0.07 净利润 4.03 3.40 3.05 0.47 总资产收益率(%) 10.33 8.19 7.80 -- 货币资金 2.85 4.81 4.88 3.67 应收账款 4.12 3.53 4.10 3.96 应收款项融资 2.55 1.83 0.90 1.14 其他应收款 2.60 1.81 0.24 0.10 存货 6.46 3.75 3.76 4.28 长期股权投资 4.84 7.16 7.37 7.45 固定资产 21.05 20.81 21.63 21.19 在建工程 1.05 1.04 0.94 1.49 资产总计 51.34 50.17 49.24 49.03 应付账款 6.12 3.62 3.41 3.07 总负债 27.07 21.79 18.85 18.14 短期债务/总债务(%) 47.32 47.50 43.62 46.94 总债务 18.35 15.85 13.57 12.91 未分配利润 7.35 9.83 11.75 12.22 所有者权益合计 24.27 28.38 30.39 30.89 资产负债率(%) 52.73 43.44 38.28 37.00 总资本化比率(%) 43.06 35.84 30.86 29.47 经营活动净现金流 2.41 4.25 4.06 0.02 投资活动净现金流 -1.84 0.93 -0.96 -1.04 筹资活动净现金流 -0.63 -2.54 -3.20 0.03 EBITDA利息保障倍数(X) 9.91 12.36 14.72 -- FFO/总债务(X) 0.21 0.24 0.33 -- 总债务/EBITDA(X) 2.74 2.58 2.30 -- 货币等价物/短期债务(X) 0.24 0.65 0.80 0.64 注：1、2022~2024年公司现金分红分别为 0.79亿元、1.06亿元和 1.01亿元，控股股东对公司尚无分红要求。 资料来源：公司财务报表，中诚信国际整理 或有事项 截至 2025年 3月末，公司受限资产合计为 1.30亿元，占当期末总资产的 2.66%，受限比例很低。受限资产主要包括用于开立银行承兑汇票提供的保证金以及冻结的银行存款 0.01亿元、用于借款提供质押和抵押担保的固定资产 0.51亿元、无形资产 0.06亿元和应收账款 0.72亿元。 截至 2025年 3月末，公司无影响正常经营的重大未决诉讼及仲裁事项及对外担保事项。 过往债务履约情况：根据公司提供的《企业信用报告》及相关资料，2022年~2025年 6月末，公司所有借款均到期还本、按期付息，未出现延迟支付本金和利息的情况。根据公开资料显示，截至报告出具日，公司在公开市场无信用违约记录。 11 假设与预测 11 中诚信国际对发行主体的预测性信息是中诚信国际对发行主体信用状况进行分析的考量因素之一。在该项预测性信息作出时，中诚信国际考 虑了与发行主体相关的重要假设，可能存在中诚信国际无法预见的其他事项和假设因素，该等事项和假设因素可能对预测性信息造成影响，因 假设 ——2025年，公司主要产品价格有所回升，营业收入及净利润同比增加。 ——2025年，公司保持一定的投资支出规模。 ——2025年，公司无股权融资计划，债务规模同比下降，债务结构有所改善。 预测 表 8：预测情况表 重要指标 2023年实际 2024年实际 2025年预测 总资本化比率(%) 35.84 30.86 27.95~30.85 总债务/EBITDA(X) 2.58 2.30 2.17~2.29 资料来源：公司财务报表，中诚信国际整理 调整项 12 ESG表现方面，公司按照环保部门的要求规范治理及达标排放，2024年以来公司未受到环保处罚，无重大安全事故。跟踪期内，公司治理结构较优，内控制度完善，目前 ESG表现良好，与前次 ESG评估无重大变化。流动性评估方面，湘潭电化经营获现能力保持较好水平，货币等价物规模尚可，2025年 3月末，公司共获得银行授信额度 44.96亿元，其中尚未使用额度为 33.26亿元，备用流动性充足。同时，公司为 A股上市公司，权益融资渠道较为通畅，财务弹性较好。 公司资金流出主要用于经营周转及购置土地、厂房、设备等经营性资产，未来一年资本支出压力可控。总体而言，公司外部融资渠道畅通，银行授信亦为公司提供充足财务弹性，公司资金平衡状况尚可，在无大额并购及外部融资环境良好的情况下，未来一年流动性来源对流动性需求能够形成覆盖。 外部支持 公司为控股股东主要资产，是间接控股股东收入及利润的主要来源，股东支持意愿强，能够为公司提供一定支撑。 公司作为湘潭市国资委下属锰系电池材料的经营主体和运营平台，系控股股东电化集团的主要资产，是间接控股股东振湘国投和产投集团收入及利润的主要来源，2024年公司营业总收入分别占振湘国投和产投集团的 56%和 87%，净利润分别占比 87%和 93%，支持意愿强，同时股东在协调金融机构资源等方面能为公司提供资信支撑。 跟踪债券信用分析 “电化转债”募集资金 4.87亿元，计划用于年产 3万吨尖晶石型锰酸锂电池材料项目及补充流动资金，转股期为 2025年 6月 20日至 2031年 6月 15日。根据公司公告，2025年 6月末，公司签订募集资金监管协议，募集资金已全部存至募集资金监管账户中，中诚信国际将对后续资金使用情况保持关注。 “电化转债”设置赎回、回售条款，截至报告出具日，湘潭电化未触发相关条款；中诚信国际将持续关注公司股价变动及转股价格调整对“电化转债”兑付和转股的影响。 “电化转债”未设置担保增信措施，债券信用水平与公司信用实力高度相关。公司锰系电池材料业务仍保持行业龙头地位，虽然业绩指标容易受到原材料及产品价格波动影响，但考虑到公司再融资渠道通畅，债务接续情况整体表现良好，跟踪期内信用质量无显著恶化趋势。 评级结论 综上所述，中诚信国际维持湘潭电化科技股份有限公司的主体信用等级为AA，评级展望为稳定；维持“电化转债”的信用等级为AA。 附一：湘潭电化科技股份有限公司股权结构图及组织结构图（截至 2025年 3 月末） 资料来源：公司提供 附四：信用等级的符号及定义 个体信用评估（BCA）等 含义 级符号 aaa 在无外部特殊支持下，受评对象偿还债务的能力极强，基本不受不利经济环境的影响，违约风险极低。 aa 在无外部特殊支持下，受评对象偿还债务的能力很强，受不利经济环境的影响很小，违约风险很低。 a 在无外部特殊支持下，受评对象偿还债务的能力较强，较易受不利经济环境的影响，违约风险较低。 bbb 在无外部特殊支持下，受评对象偿还债务的能力一般，受不利经济环境影响较大，违约风险一般。 bb 在无外部特殊支持下，受评对象偿还债务的能力较弱，受不利经济环境影响很大，有较高违约风险。 b 在无外部特殊支持下，受评对象偿还债务的能力较大地依赖于良好的经济环境，违约风险很高。 ccc 在无外部特殊支持下，受评对象偿还债务的能力极度依赖于良好的经济环境，违约风险极高。 cc 在无外部特殊支持下，受评对象基本不能偿还债务，违约很可能会发生。 c 在无外部特殊支持下，受评对象不能偿还债务。 注：除 aaa级，ccc级及以下等级外，每一个信用等级可用“+”、“-”符号进行微调，表示略高或略低于本等级。 主体等级符号 含义 AAA 受评对象偿还债务的能力极强，基本不受不利经济环境的影响，违约风险极低。 AA 受评对象偿还债务的能力很强，受不利经济环境的影响较小，违约风险很低。 A 受评对象偿还债务的能力较强，较易受不利经济环境的影响，违约风险较低。 BBB 受评对象偿还债务的能力一般，受不利经济环境影响较大，违约风险一般。 BB 受评对象偿还债务的能力较弱，受不利经济环境影响很大，有较高违约风险。 B 受评对象偿还债务的能力较大地依赖于良好的经济环境，违约风险很高。 CCC 受评对象偿还债务的能力极度依赖于良好的经济环境，违约风险极高。 CC 受评对象基本不能偿还债务，违约很可能会发生。 C 受评对象不能偿还债务。 注：除 AAA级，CCC级及以下等级外，每一个信用等级可用“＋”、“－”符号进行微调，表示略高或略低于本等级。 中长期债项等级符号 含义 AAA 债券安全性极强，基本不受不利经济环境的影响，信用风险极低。 AA 债券安全性很强，受不利经济环境的影响较小，信用风险很低。 A 债券安全性较强，较易受不利经济环境的影响，信用风险较低。 BBB 债券安全性一般，受不利经济环境影响较大，信用风险一般。 BB 债券安全性较弱，受不利经济环境影响很大，有较高信用风险。 B 债券安全性较大地依赖于良好的经济环境，信用风险很高。 CCC 债券安全性极度依赖于良好的经济环境，信用风险极高。 CC 基本不能保证偿还债券。 C 不能偿还债券。 注：除 AAA级，CCC级及以下等级外，每一个信用等级可用“＋”、“－”符号进行微调，表示略高或略低于本等级。 短期债项等级符号 含义 A-1 为最高级短期债券，还本付息风险很小，安全性很高。 A-2 还本付息能力较强，安全性较高。 A-3 还本付息能力一般，安全性易受不利环境变化的影响。 B 还本付息能力较低，有很高的违约风险。 C 还本付息能力极低，违约风险极高。 D 不能按期还本付息。 注：每一个信用等级均不进行微调。 独立·客观·专业 地址：北京市东城区朝阳门内大街南竹杆胡同 2号银河 SOHO5号楼 邮编：100010 电话：+86（10）6642 8877 传真：+86（10）6642 6100 网址：www.ccxi.com.cn Address: Building 5, Galaxy SOHO, No.2 Nanzhugan Lane, Chaoyangmennei Avenue, Dongcheng District, Beijing Postal Code：100010 Tel: +86（10）6642 8877 Fax: +86（10）6642 6100 Web: 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