友阿股份(002277):西部证券股份有限公司关于深圳证券交易所《关于湖南友谊阿波罗商业股份有限公司发行股份购买资产并募集配套资金申请的审核问询函》相关问题回复之核查意见
原标题:友阿股份:西部证券股份有限公司关于深圳证券交易所《关于湖南友谊阿波罗商业股份有限公司发行股份购买资产并募集配套资金申请的审核问询函》相关问题回复之核查意见 深圳证券交易所上市审核中心： 受湖南友谊阿波罗商业股份有限公司（以下简称“公司”、“上市公司”或“友阿股份”）的委托，西部证券股份有限公司（以下简称“独立财务顾问”、“西部证券”）担任湖南友谊阿波罗商业股份有限公司发行股份及支付现金购买资产并募集配套资金的独立财务顾问。根据贵所2025年7月14日下发的《关于湖南友谊阿波罗商业股份有限公司发行股份购买资产并募集配套资金申请的审核问询函》（审核函〔2025〕130012号）（以下简称“审核函”）的要求，独立财务顾问对审核函中提出的问题进行了认真分析和核查，现就审核函相关内容作如下回复并提交贵所，请予审核。 如无特殊说明，本核查意见所述的简称均与《湖南友谊阿波罗商业股份有限公司发行股份及支付现金购买资产并募集配套资金暨关联交易报告书（草案）》中的释义内容相同，本文涉及数字均按照四舍五入保留两位小数，合计数与分项有差异系四舍五入尾差造成。本审核问询函回复所引用的财务数据和财务指标，如无特殊说明，指合并报表口径的财务数据和根据该类财务数据计算的财务指标。 本回复字体代表如下含义： 1．关于标的资产销售模式及经营业绩.....................................................................3 2．关于标的资产采购及关联交易...........................................................................61 3．关于标的资产技术水平.......................................................................................86 4．关于标的资产财务报表.....................................................................................122 5．关于评估预测.....................................................................................................138 6．关于标的资产历史沿革与股东.........................................................................165 7．关于标的资产相关员工持股平台.....................................................................205 8．关于整合管控及交易安排.................................................................................228 9．关于股份锁定期与股东人数.............................................................................248 10．关于募集配套资金...........................................................................................259 11．关于上市公司股权...........................................................................................266 12．其他问题...........................................................................................................279 1．关于标的资产销售模式及经营业绩 申请文件及公开披露资料显示：（1）深圳尚阳通科技股份有限公司（以下简称尚阳通或标的资产）主要从事高性能半导体功率器件的研发、设计和销售，报告期内向前五大客户的销售占比分别为72.89%和65.23%；标的资产采用经销和直销相结合的销售模式，经销收入占比分别为73.84%和75.59%；标的资产所处行业技术及应用领域客户需求迭代速度相对较快，标的资产的发展很大程度上依赖于识别并快速响应客户需求的变化。（2）2020年至2024年，标的资产主营业务收入分别为1.27亿元、3.91亿元、7.36亿元、6.73亿元和6.05亿元，净利润分别为-0.13亿元、0.49亿元、1.39亿元、0.83亿元和0.46亿元，业绩波动幅度较大。（3）报告期内，标的资产高压产品线收入分别为5.67亿元和4.78亿元，中低压产品线收入分别为1.05亿元和1.14亿元，模组产品线收入分别为104.04万元和1405.96万元。（4）报告期内，标的资产高压产品线平均售价分别为9.24元/颗和7.21元/颗，中低压产品线平均售价分别为1.10元/颗和0.83元/颗，均呈现下降趋势。（5）报告期内，标的资产主营业务毛利率分别为27.61%和24.19%，呈下降趋势。（6）报告期内，标的资产经营活动产生的现金流量净额分别为-2.21亿元和1.84亿元，存在较大波动。 请上市公司补充说明：（1）报告期内标的资产客户集中度较高、以经销模式作为主要销售模式的原因及合理性，与标的资产产品结构、所处发展阶段、发展战略、行业技术及客户需求迭代速度、下游应用领域采购模式等是否匹配，与同行业可比公司是否存在重大差异，2024年前五大客户销售收入占比下降的原因。（2）报告期内前十大经销商的基本情况、合作历史、自身经营规模以及与交易规模的匹配性、是否主要销售标的资产产品、主要销售产品内容及销售金额、交易定价依据及合理性、销售毛利率、对应的下游应用领域及终端客户情况、标的资产与经销商对产品销售中相关具体权利义务的约定情况。（3）标的资产销售给主要经销商的产品的期末库存量及库存规模的合理性、期后销售情况，相关产品是否实现最终销售，是否存在销售退回及其处理情况，是否存在标的资产及其关联方或其他利害关系人直接或间接持有经销商权益或通过其他方式从标的资产与经销商的相关交易中获益、经销商向标的资产采购滞销产品等情况。（4）标的资产与经销商、经销商与终端客户之间的销售定价机制及定价合理性，标的资产向主要经销商客户的销售单价、销售毛利率是否存在明显差异，如是，量化分析差异原因。（5）报告期内经销商新增或退出的数量及原因，是否存在主要经销商或对应终端客户发生较大变化的情况，以经销为主的销售模式下标的资产与知名客户建立稳定合作关系的方式及业务开拓的有效性。（6）标的资产营销网络的实际建设及运行情况，在客户需求识别、客户认证等方面对主要经销商是否存在重大依赖，如何实现快速响应客户需求变化、开发新产品并完成客户认证。（7）标的资产报告期各期前五大直销客户的基本情况、合作历史、经营规模及与交易规模的匹配性、主要销售产品内容及销售金额、交易定价依据及合理性、销售毛利率、对应的下游应用领域，标的资产与直销客户的交易是否存在重大不确定性风险。（8）结合主要经销商客户和直销客户及其销售产品、销售金额的变化情况，说明标的资产客户合作是否具有稳定性和可持续性，标的资产针对客户集中度较高情况采取的风险应对措施及有效性。（9）结合行业周期、下游应用领域发展情况、市场空间、标的资产核心竞争力、技术水平、主要销售产品类型、销售数量、销售定价、直接客户及对应终端销售客户变化情况等，分析2020年至2024年收入大幅波动的原因及合理性，与行业发展及可比公司业绩变化情况是否存在重大差异，相关风险因素是否持续，标的资产业绩是否存在持续下滑风险以及采取的应对措施。（10）标的资产2024年高压产品线销售收入下降的原因，中低压产品线、模组产品线是否受到相同因素影响，如是，在高压产品线销售收入下降的情况下，中低压产品线、模组产品线销售收入上升的原因及合理性。（11）结合不同类型产品定价、成本结构、销售模式等，分析标的资产报告期内不同产品、应用领域的毛利率情况及差异原因，量化分析报告期内标的资产毛利率下降的原因，与同行业可比公司相同或相似产品毛利率水平及变动情况是否存在重大差异。（12）报告期内标的资产净利润与经营活动产生的现金流量净额差异较大的原因及合理性。 请独立财务顾问和会计师核查并发表明确意见。 【回复】 一、报告期内标的资产客户集中度较高、以经销模式作为主要销售模式的原因及合理性，与标的资产产品结构、所处发展阶段、发展战略、行业技术及客户需求迭代速度、下游应用领域采购模式等是否匹配，与同行业可比公司是否存在重大差异，2024年前五大客户销售收入占比下降的原因 （一）标的资产客户集中度较高的原因与合理性 尚阳通客户集中度较高主要受经销渠道特性及直销客户特点影响，与其业务发展情况相匹配，具备一定合理性。尚阳通主要采用经销模式进行销售，与行业内实力较强的经销商建立了长期稳定的合作关系，经销渠道的特性客观上导致了较高的客户集中度。尚阳通经销商威健为上市公司威健（3033.TW）控股公司，目前已在中国大陆经营超过20年，其业务领域覆盖广泛，涉及充电桩、数据中心、服务器及通信电源、算力电源、汽车电子、工控自动化等，尚阳通自2019年开始与威健建立了相对稳定的合作关系。尚阳通经销商英能达，其母公司深圳市鹏源电子有限公司是一家专业为新型能源产品提供核心电力电子零件和解决方案的代理商，为上市公司深圳华强（000062.SZ）的控股子公司，拥有超过20年功率半导体器件研究和推广应用的历史，业务领域覆盖广泛，涉及光伏储能、充电桩、汽车电子、数据中心、服务器及通信电源等，尚阳通自2020年开始与英能达建立了相对稳定的合作关系。尚阳通经销商新晔电子为新加坡证券交易所上巿公司新晔集团公司子公司，尚阳通自2022年开始与新晔电子建立了相对稳定的合作关系。尚阳通经销商天河星为国内外知名的电子元器件代理分销的配套服务商，据其官网披露数据2024年销售收入达73亿元，在中国本土电子元器件销售排名靠前，尚阳通自2023年开始与天河星建立了相对稳定的合作关系。根据ESMChina数据统计，深圳华强、威健实业、天河星及新晔集团分别位列“2024年度全球电子元器件分销商营收TOP50”中第16位、第17位、第32位及第37位，2024年营业收入分别为30.83亿美元、28.19亿美元、10.22亿美元及7.89亿美元。 同时，尚阳通对部分行业头部客户及采购晶圆的半导体公司采用直销模式，由于该类头部客户在其细分领域市场份额较高，直销模式下的客户集中度亦相应处于较高水平。据《中国充电模块行业发展白皮书（2025年）》数据显示，尚阳通直销客户A在2024年中国充电模块企业的市场份额排名第一，与优优绿能、通合科技、特来电和华为数字能源合计市场份额接近80%。尚阳通直销客户比亚迪为2024年中国汽车市场车企销量冠军、中国汽车市场品牌销量冠军和全球新能源汽车市场销量冠军。尚阳通晶圆销售的客户主要为芯片设计类企业，如晶丰明源主营电源管理和控制驱动芯片，必易微主营模拟及数模混合芯片，该类客户采购尚阳通晶圆形态产品与自身芯片产品进行合封，整合成多功能的IC产品。尚阳通晶圆销售业务的客户较为稳定，报告期内前五大客户的销售收入占比超90%，集中度较高。 （二）标的资产以经销模式作为主要销售模式的原因与合理性 尚阳通采用经销为主的销售模式，与其经营模式、所处发展阶段、发展战略、产品结构、行业技术及客户需求迭代速度、下游应用领域采购模式相匹配，具有合理性，具体分析如下： 1、经销模式匹配Fabless经营模式特性 尚阳通自成立以来，基于发展阶段、技术积累、资金实力及市场定位等因素，采用Fabless模式开展业务，更专注于半导体功率器件的研发、设计。采用经销模式有利于尚阳通实现资源聚焦与提升效率：一方面，能促使尚阳通集中资源在产品研发设计、市场拓展、竞争分析、服务行业头部客户及核心技术积累等环节；另一方面，尚阳通也能借助经销商服务广大客户所积累的专业经验及其成熟的营销网络，快速覆盖更多客户，提升对各细分行业客户的覆盖度、需求响应速度和服务质量。 2、经销商具备核心价值 （1）市场拓展：经销商通常拥有成熟的销售渠道和客户资源。尚阳通产品应用范围广，终端客户区域分散。尚阳通将经销商的专业资源与内部销售团队结合，有助于降低市场开拓和客户维护的直接成本及管理复杂度。 （2）客户服务：经销商的本地化优势，有助于提升尚阳通对各细分行业客户的覆盖度、需求的响应速度和服务质量。经销商通过提供第一线的、基础的技术支持、故障排查及解决方案建议，解决常见问题，减轻尚阳通技术团队的负担，使其能更专注于复杂问题和深度技术支持。 （3）供应链优化：经销商负责管理下游客户的信用风险。尚阳通通过与经销商进行相对集中和标准化的交易，既保障了自身现金流健康，也一定程度缓解了下游客户的供应链压力。 （4）采购适配：行业内的经销商通常经营多类电子元器件及配套产品，能充分满足终端客户需求，部分终端客户倾向于通过经销商进行一站式采购，通过经销商有助于标的公司产品向下游渗透，扩大市场份额。 3、产品结构与行业特性驱动 尚阳通以超级结MOSFET、IGBT及SGT产品作为核心产品，由于其产品 在新能源充电桩、汽车电子、光伏储能、数据中心、服务器和通信电源、工控自动化和消费电子等领域中有较为广泛的应用，因此终端客户较多且地域分散。功率器件行业技术及客户需求迭代速度较快，产品需持续进行优化与升级，在此背景下，经销模式有效适应了行业的客观发展要求：标的公司能够将有限的资源高度集中于研发设计与技术迭代等核心环节，而将产品推广、部分非核心的现场技术支持、物流及库存管理等工作转移给经销商网络，通过研发设计与技术迭代环节的投入保持产品的竞争力，并且能借助经销商的地缘优势与客户资源，快速响应不同区域、不同领域客户的差异化需求，缩短新产品推向市场的周期，从而更为敏捷地应对技术和市场的变化。 （三）与同行业可比公司不存在重大差异 标的公司销售模式与同行业东微半导、新洁能及南芯科技及纳芯微等半导体芯片设计公司之间不存在较大差异。 报告期内标的公司及同行业可比公司经销收入及占比情况如下：
从上表可以看出，标的公司所处行业的可比上市公司中，普遍存在两种销售模式，分别为以经销为主的模式（东微半导、新洁能）与以直销为主的模式（宏微科技、斯达半导），两种不同销售模式的选择均系公司基于自身体量、产品结构、终端客户类型等不同而做出的选择。此外，其他半导体芯片设计公司如南芯科技及纳芯微也以经销收入为主，标的公司经销模式下收入占比较高具有合理性。 可比公司中，斯达半导及宏微科技与尚阳通的经销收入占比存在较大差异。 斯达半导以IGBT模块为主要营收来源，其占比达90%以上，新能源领域为斯达半导产品主要下游应用方向，斯达半导选择以直销为主、经销为辅的销售模式。 宏微科技以IGBT、FRD等产品为主要营收来源，工业控制及新能源领域为其产品主要下游应用方向，宏微科技采用直销为主、经销为辅的销售模式。尚阳通与宏微科技及斯达半导的经销收入占比差异主要受产品类型及下游应用领域影响，该差异具有合理性。尚阳通的经销收入占比，与产品结构及下游应用领域更为相似的可比公司东微半导、新洁能相比，不存在显著差异。 （四）2024年前五大客户销售收入占比下降的原因 2024年尚阳通前五大客户收入占比为65.23%，较2023年下降7.66个百分点。该集中度下降主要受以下因素综合影响：标的公司市场拓展策略见效、下游需求结构变化、产品单价下行压力以及客户订单波动。 具体原因分析如下： 1、市场拓展策略见效与非前五大客户收入增长：标的公司持续积极开拓市场，非前五大客户收入实现增长，2023年非前五大客户收入为18,256.69万元，2024年非前五大客户收入增长至21,062.60万元，占营业收入比重由27.11%增长至34.77%。与此同时，部分前五大客户收入有所减少，这一增一减共同导致了前五大客户收入集中度的下降。 2、下游需求结构变化与渠道特性：2024年，下游应用领域中消费电子需求呈现回暖迹象。该领域终端客户数量众多、单个体量相对较小，且主要通过分散的经销商向尚阳通采购。这种客户结构和采购模式的特点，也促进了标的公司收入来源的分散化，降低了前五大客户收入占比。报告期内，标的公司的下游应用领域为消费级的产品销售金额分别为5,576.20万元、7,380.95万元，占主营业务收入的比例由8.28%增长至12.19%。 3、关键直销客户收入下滑：直销客户A是细分行业充电桩的龙头企业，2024年销售收入同比出现显著下降，是导致前五大客户收入占比下滑的另一个重要因素。2023年及2024年，尚阳通对客户A销售金额、销售平均单价、销售数量及同比变化已申请豁免，客户A销售收入下降的主要原因包括：国内外头部半导体厂商加剧价格竞争，导致客户A2024年对尚阳通的采购新订单释放量减少，鉴于该客户的行业地位，标的公司为保持对其销售份额，对部分产品型号采取降价销售策略。 二、报告期内前十大经销商的基本情况、合作历史、自身经营规模以及与交易规模的匹配性、是否主要销售标的资产产品、主要销售产品内容及销售金额、交易定价依据及合理性、销售毛利率、对应的下游应用领域及终端客户情况、标的资产与经销商对产品销售中相关具体权利义务的约定情况 （一）报告期内前十大经销商主要销售产品内容及销售金额、销售毛利率、对应的下游应用领域及终端客户情况 报告期内，标的资产对累计收入前十大经销商销售具体情况如下： 单位：万元
（二）报告期内累计收入前十大经销商的基本情况、合作历史、自身经营规模以及与交易规模的匹配性、是否主要销售标的资产产品的情况 1、威健 2、英能达 3、上海肖克利 4、三恩利 5、新晔电子 6、豪拓电子 7、卓捷电子 8、金信谷电子 注2：金信谷电子设立于2010年1月4日，系艾勇、袁丽娟共同出资并成立的有限责任公司，设立时注册资本为200万元，艾勇、袁丽娟分别以货币认缴出资180万元、20万元。其历史沿革情况如下表所示：
注3：尚阳通2016年3月收购金信谷电子后于2019年4月对外转让的原因：2015年，金信谷电子从事半导体电子元器件分销业务，处于盈利状态，而尚阳通品牌和研发刚刚建立，前期需要资金投入，尚阳通股东一致决定将金信谷电子整合进入尚阳通，为尚阳通前期研发资金和人员培养提供支持。2017-2018年，尚阳通自身品牌影响力提升，运行情况良好。为明确自身定位，即半导体功率器件研发、设计和销售，且避免后续与外部经销商合作过程中的管理问题，尚阳通决定将金信谷电子从体系内剥离。张海霞、付珍芳经业内朋友介绍，看好金信谷电子前期积累的声誉和渠道资源，有意愿收购金信谷电子经营半导体电子元器件相关业务，因此，经协商一致，尚阳通将金信谷电子100%股权转让给张海霞、付珍芳。 注4：报告期内标的资产对金信谷电子交易内容、交易价格与金信谷电子及标的资产分别和其他第三方交易价格的对比情况：报告期内标的资产对金信谷电子主要销售超级结MOSFET、SGTMOSFET、IGBT产品，其交易价格与其他第三方交易价格的对比不存在重大差异，具体对比数据已申请豁免披露。 10、德贵贸易 注2：德贵贸易自2008年9月26日开始建立，创建之初其经营范围为电子产品的批发、进出口及相关配套业务（涉及配额许可证管理、专项规定管理的商品按国家有关规定办理）。2016年11月7日，德贵贸易对自身经营范围进行了变更，变更后其经营范围为电子产品、冻肉的批发、进出口及相关配套业务（不涉及国营贸易管理商品，涉及配额、许可证管理及其它专项规定管理的商品，按国家有关规定办理申请）。其公司目前主营业务为电子产品，暂未实际从事冻肉批发业务。 （三）标的资产对经销商交易定价依据具备合理性 标的资产与经销商就具体产品定价主要基于市场原则、结合经销商的具体情况后决定。标的资产对经销商的交易定价，除产品成本外，考虑的其他因素主要有： 1、与经销商合作年限和资源投入情况； 2、产品推广进度和产品对客户的价值； 3、市场需求和竞争状况； 4、终端客户需求、行业地位、行业前景； 5、标的资产价格策略。 标的资产对经销商的交易定价以成本为基础，考虑前述因素，最终谈判确定双方交易价格具有合理性。报告期内，不同的经销商客户之间的销售单价、销售毛利率存在差异，主要系销售产品结构、产品系列及规格型号、终端客户应用领域、客户地位及市场竞争状况、客户采购规模及稳定性、对产品附加要求等差异导致，亦存在合理性。 （四）标的资产与经销商对产品销售中相关具体权利义务的约定情况标的资产与经销商为买断式交易，与重要经销客户签订的合同均为标的资产自有的格式模板。 标的资产与经销客户签订的合同主要条款为： 1、交货条款 尚阳通的交付以实物交割为准。经销商可以安排自行提货或委托物流公司至尚阳通仓库提货。在货物交付至经销商或物流后，货物所有权及毁损、灭失的风险均转移至经销商。 2、价格条款 经销商购买尚阳通产品的价格以RFQ申请表为依据。 3、价格调整条款 如果发生产品价格的调低，所有发生在调价生效日期当日及以后的订单，以新的价格下单和开具发票；所有经尚阳通书面确认的未交货的订单并且交货日期在宣布调价日期15天后出货的订单，执行新的价格并开具发票。 如果发生产品价格的提高，所有发生在调价生效日期当日及以后的订单和所有经尚阳通书面确认并且交货日期在宣布调价日期当日及以后出货的订单，应当以新的价格执行并开具发票。 4、运费承担 若客户采取尚阳通（含子公司）安排物流公司运输货物方式，运输费可由尚阳通代付或代垫，经销商应当在15日内向尚阳通支付由其代付或代垫的费用，保险费由经销商自理。 5、退换货机制 自生产之日起18个月内的瑕疵产品可以被退回尚阳通。对于退回的产品，尚阳通可以自行决定进行免费替换或修补，或者直接抵充货款。 三、标的资产销售给主要经销商的产品的期末库存量及库存规模的合理性、期后销售情况，相关产品是否实现最终销售，是否存在销售退回及其处理情况，是否存在标的资产及其关联方或其他利害关系人直接或间接持有经销商权益或通过其他方式从标的资产与经销商的相关交易中获益、经销商向标的资产采购滞销产品等情况 （一）标的资产销售给主要经销商的产品的期末库存量及库存规模的合理性、期后销售情况，相关产品已基本实现最终销售 报告期内，标的资产销售给主要经销商的产品的期末库存量及库存规模、期后销售率已申请豁免披露。 报告期内，标的资产销售给主要经销商的产品的期末库存量及库存规模相对较低，期后销售基本能覆盖期末库存量，主要经销商期后销售实现情况整体较好，相关产品已基本实现最终销售。 （二）销售给主要经销商的存货销售退回情况 标的资产报告期内销售给主要经销商的产品存在销售退回情况，如下表所示：单位：颗、万元、%
（三）标的资产及其关联方或其他利害关系人直接或间接持有经销商权益或通过其他方式从标的资产与经销商的相关交易中获益情况 标的资产股东方青鼠投资合伙人亲属与经销商存在关系，具体情况如下：
对于上述青鼠投资的个别合伙人亲属为标的资产的经销商相关工作人员，主要原因系此类经销商经销范围广泛，主要负责人长期扎根于半导体分销行业，在与标的资产合作过程中，依托其深入的行业敏感度，通过比较标的资产与其他同类公司的产品质量、供货周期及响应速度等条件，看好标的资产未来发展，且标的资产当时估值相对较低，因此在标的资产融资过程中参与进来，构成少量间接持股关系。 在报告期内标的资产主要向上述相关经销商销售高压产品线产品、中低压产品线产品及模组产品线产品，销售金额占各年度营业收入比例呈现下降态势，交易定价公允。具体销售情况如下： 单位：万元、%
（四）经销商向标的资产采购滞销产品情况 为呆滞存货并全额计提存货跌价准备。报告期内，标的资产库龄两年以上的库存商品转销主要系研发领料、市场推广、清理库存等原因导致，其中清理库存存在向经销商销售的情况。 报告期内，因标的资产清理库存，经销商向其采购两年以上库存商品的情况如下表所示： 单位：万元、%
四、标的资产与经销商、经销商与终端客户之间的销售定价机制及定价合理性，标的资产向主要经销商客户的销售单价、销售毛利率是否存在明显差异，如是，量化分析差异原因 （一）标的资产与经销商、经销商与终端客户之间的销售定价机制及定价合理性 标的资产与经销商的销售定价机制及定价合理性参见本问询函回复之“1、关于标的资产销售模式及经营业绩”之“二/（三）标的资产对经销商交易定价依据具备合理性”。 经销商与终端客户之间销售价格由其和终端客户协商确认，标的资产通常不主动干涉，但在重要终端客户要求或可能对标的资产产生负面影响情况下，标的资产会参与沟通协商，确保三方利益得到保护。 （二）标的资产向主要经销商客户的销售单价、销售毛利率情况 报告期内，标的资产向主要经销商客户销售功率器件成品的销售单价、销售毛利率情况已申请豁免披露。 报告期内，标的资产主要经销商采购产品以高压产品线产品、中低压产品线产品为主，前五大经销商采购上述类型产品金额占其采购产品总金额的90%以上。 标的资产对于上述产品向经销商销售功率器件成品的销售平均单价、销售平均毛利率情况已申请豁免披露。 报告期内，标的资产向经销商销售功率器件成品的销售平均单价、销售平均毛利率情况已申请豁免披露。 报告期主要经销商客户销售单价、销售毛利率存在差异，主要系销售产品结构、产品系列及规格型号、终端客户应用领域、客户地位及市场竞争状况、客户采购规模及稳定性等差异导致，上述差异存在合理性。具体量化分析如下： （一）报告期内经销商新增或退出的数量及原因，不存在主要经销商或对应终端客户发生较大变化的情况 标的公司经销商客户的新增或退出主要受到标的公司在不同发展阶段的需求和双向选择影响。具体而言，标的公司对经销商的选择契合标的公司业务发展阶段的需求：早期，标的公司需向外开拓品牌影响力，此阶段标的公司注重通过更多经销商在各区域和各应用领域拓宽市场影响力，带动标的公司产品销售，并在合作中保证标的公司资金回款安全；随着标的公司品牌影响力、产品竞争力的逐步建立，叠加国产替代大环境，吸引了更多经销商愿意与标的公司开展合作，此阶段标的公司转向与有利于自身品牌建立、市场拓展和业务成长、愿意投入更多资源的经销商进行合作，实现双方互利和共同成长。 报告期内，标的公司经销商变动情况如下： 单位：家 单位：家
注2：上述经销商家数统计按照同一控制下合并计算。 报告期各期，标的公司经销商数量分别为22家、29家，其中新增数量分别为5家、9家，退出数量分别为7家、2家。报告期内，新增经销商主要系：（1）部分具有客户资源的经销商完成了终端客户产品导入进入出货阶段，与标的公司正式建立合作；（2）随着下游市场需求的变化，标的公司在新的市场需求领域开拓新经销商。退出经销商主要系：（1）部分终端客户供应渠道调整，导致原有经销商与标的公司不再继续合作；（2）部分经销商由于其终端客户或应用领域与标的公司未来发展方向不匹配，导致双方不再继续合作。 报告期内标的公司前十大经销商未发生变化，标的公司与主要经销商之间的合作较为稳定。对于主要终端客户，标的公司需要与经销商共同和对方进行接洽，同时在半导体产业链内，客户对于供应商筛选建立了严格标准和流程，一旦进入客户的供应链体系并建立良好合作，通常情况下，客户不会随意转换供应商，在后续合作中具有一定先发优势；此外，重要终端客户会与经销商签署框架合同，同时标的公司与对应的经销商同样签署了框架合作协议，标的公司与经销商、主要终端客户保持紧密合作。经访谈报告期内标的公司主要经销商及主要终端客户，相关终端客户在报告期内不存在发生较大变化的情况。 （二）以经销为主的销售模式下标的资产与知名客户建立稳定合作关系的方式及业务开拓的有效性 标的公司产品覆盖车规级、工业级和消费级应用领域，与各领域的知名客户 建立了稳定的合作关系。标的公司已在汽车电子、数据中心、服务器、通信和算 力电源、新能源充电桩、工控自动化及消费电子等领域与英搏尔、欣锐科技、比 亚迪、富特科技、中兴通讯、客户C、长城电源、麦格米特、英飞源、优优绿能 等知名客户建立了稳定的合作关系。上述知名客户均为标的公司直销客户或经销 的重要终端客户。其中，标的公司在经销模式下，终端客户分为重要终端客户和 其他终端客户两类，具体合作过程如下：对于重要终端客户，标的公司需要与经销商共同和对方进行接洽，其中，标的公司主要负责市场开拓和产品推广、技术支持、客户需求讨论、产品品牌竞争力展现等；经销商负责市场开拓、需求沟通、商务合约、辅助技术支持、产品交付、库存管理和账期管理等。因此对于重要终端客户，同直销客户一样，标的公司在建立业务合作过程中同样掌握有对方产品、技术需求等信息，并建立日常及定期沟通机制。 对于重要终端客户，标的公司采用经销模式开展合作具备必要性和合理性，具体原因系：（1）经销商具有本地化优势，可以第一时间响应，提供基础的技术支持，减轻标的公司技术团队的负担，使其能更专注于复杂问题解决和深度技术支持，提升标的公司对重要终端客户需求的响应速度和服务质量；（2）经销商负责管理下游客户的信用风险，标的公司通过与经销商进行相对集中和标准化的交易，既保障了自身现金流健康，也一定程度缓解了下游客户的供应链压力；（3）对于标的公司所处的半导体行业，从与客户签署订单到最终量产交货，所需时间较长，经销商一般会根据终端客户的未来一定期限内的采购量进行提前备货，从而保障重要终端客户的正常生产和经营；（4）对于重要终端客户，其生产经营过程中通常会使用到多个型号的产品，而经销商通常经营多类电子元器件及配套产品，能充分满足重要终端客户的需求，因此部分重要终端客户倾向于通过经销商进行一站式采购。 标的公司经销商通常会根据终端客户需求，向标的公司平均采购三个月的存货产品，以备能对终端客户及时供货。报告期内，标的公司对主要经销商的信用政策以及经销商对标的公司主要终端客户的信用政策已申请豁免披露，通过经销商，标的公司可以有效减轻自身现金流压力。报告期内，经销商采购订单周期长度、标的公司给予经销商以及经销商给予终端客户的账期存在一定差异，经销商采购周期主要取决于终端客户需求，标的公司给予经销商的账期和经销商对终端客户的账期则取决于对应双方的业务合作需求，三者之间存在差异具有合理性，相关情形符合行业惯例。 基于标的公司所处半导体行业的特殊性和专业性，客户对于供应商筛选建立了严格标准和流程，具有较高的认证壁垒，一旦进入客户的供应链体系并建立良好合作，通常情况下，客户不会随意转换供应商，在后续合作中具有一定先发优势；同时，标的公司与英飞源等直销客户签署了框架合作协议，优优绿能等重要终端客户会与经销商签署框架合同，而标的公司与对应的经销商同样签署了框架合作协议，标的公司与知名客户保持紧密合作。此外，通过建立日常和定期的沟通交流机制，标的公司在与知名客户保持紧密联系的同时，可以及时了解到对方的需求信息，并在标的公司后续产品中将需求信息进行转化，研发设计出更具附加值的产品，增强客户信任和客户粘性，建立长期稳定的合作关系。 标的公司深耕半导体功率器件行业，通过上述的良性循环积累了丰富的行业经验和深厚的技术力量，“尚阳通”已成为行业前列的知名品牌。凭借优异的技术实力、产业链深度结合能力和客户创新服务能力，在各类功率器件应用领域尤其是工业级应用领域中，标的公司的产品获得了众多知名企业的认可，成为了该等客户的少数国内供应商之一；同时也推动标的公司不断进行技术迭代升级以满足引领行业发展的头部客户需求，为标的公司保持在功率器件领域的核心竞争力奠定基础。标的公司的技术实力、行业经验等保障了标的公司业务开拓的有效性。 六、标的资产营销网络的实际建设及运行情况，在客户需求识别、客户认证等方面对主要经销商是否存在重大依赖，如何实现快速响应客户需求变化、开发新产品并完成客户认证 （一）尚阳通建设了由内部销售团队与外部经销商紧密结合的营销网络在内部，尚阳通构建了以区域市场为导向的销售管理架构，设立了专业的销售团队及技术支持团队。该团队的核心职责在于进行深度的市场开拓、关键战略客户的直接对接与维护以及为经销商网络提供售前与售后技术支撑、销售策略指导和渠道管理。在外部，尚阳通构建了覆盖广泛的经销商网络体系，主要经销商具备较好的客户资源优势、行业服务经验及资金实力，能够持续地帮助尚阳通开拓下游客户。通过授权管理、系统的培训赋能、商务政策以及实时信息共享，尚阳通确保了外部经销商网络能够高效地触达终端客户，精准推广尚阳通产品，并提供及时可靠的销售与服务支持，有力支撑了尚阳通的业务发展。 （二）尚阳通在客户需求识别及客户认证上，主要基于自身技术积累与产品性能，配合经销商的渠道能力，实现快速响应客户需求变化、开发新产品并完成客户认证，不存在对主要经销商的重大依赖 尚阳通在识别客户需求、定义产品规格、完成产品设计开发、通过客户认证等核心价值创造环节，主要依赖的是其自身的技术实力、研发体系、产品性能和质量保障能力，这是尚阳通响应市场变化、获取客户订单的决定性因素。尚阳通对经销商不存在技术、产品开发或认证流程上的依赖。 在客户的开发过程中，尚阳通、经销商共同与主要终端客户进行接洽，双方分工明确：尚阳通主要负责市场开拓和产品推广、技术支持、客户需求讨论、产品品牌竞争力展现等；经销商负责市场开拓、需求沟通、商务合约、辅助技术支持、产品交付、库存管理和账期管理等。 客户认证过程是验证产品性能、可靠性与适用性的关键环节，尚阳通主导这一核心过程的完成。尚阳通技术部门与终端客户进行深入的技术规格沟通、样品测试方案制定及问题解决；尚阳通建立了专业的FAE（现场应用工程师）团队，为客户提供及时、专业的技术支持，直接响应客户在认证过程中提出的技术问询。 经销商在以上环节中主要承担渠道拓展、信息传递与本地化服务职责。 七、标的资产报告期各期前五大直销客户的基本情况、合作历史、经营规模及与交易规模的匹配性、主要销售产品内容及销售金额、交易定价依据及合理性、销售毛利率、对应的下游应用领域，标的资产与直销客户的交易是否存在重大不确定性风险 （一）报告期各期前五大直销客户的主要销售产品内容及销售金额、销售毛利率、对应的下游应用领域情况 标的公司2024年前五大直销客户具体情况如下： 单位：万元
注2：上述客户统计按照同一控制下合并计算，下同。 标的公司2023年前五大直销客户具体情况如下： 单位：万元
报告期内，标的公司向客户 销售的产品毛利率相较其他主要直销客户偏低，主要原因系：（1）标的公司向客户A销售产品主要为应用于充电桩领域的功率器件。一方面，因销售产品形态不同导致毛利率低于晶圆类客户，报告期内，标的公司向客户A销售的产品主要为功率器件成品，标的公司晶圆销售金额相较于功率器件成品较小，且晶圆产品本身也是标的公司自身生产经营所需的原材料，因此标的公司在晶圆产品的销售上灵活性更高，标的公司通过战略调整、合理分配晶圆产能以及优化选择晶圆采购及销售的时点，使得晶圆产品的毛利率相对较高。另一方面，相较于其他下游应用领域，充电桩领域正处于阶段性供需调整与价格竞争加剧时期，盈利空间压缩。（2）标的公司为加强与头部客户的合作并获取更多市场应用需求信息及产品信息，且头部客户对标的公司产品的反馈对于标的公司自身产品规划、改进和管理等方面起到积极作用，与头部客户的合作对标的公司的业务支撑和未来发展起到正向促进作用，此外为取得充电桩领域头部企业国产替代更多的市场份额，标的公司采取了相对优惠的价格策略，导致整体毛利率较低。 （二）报告期各期前五大直销客户的基本情况、合作历史、经营规模及与交易规模的匹配性、交易定价依据及合理性 1、客户A 注2：表格中“合作历史、经营规模及与交易规模的匹配性、交易定价依据及合理性”处的数据和内容系按照同一控制下合并客户口径进行的统计和列示，下同。 2、客户C 客户基于供应链安全性考虑调整采购渠道，于2022年变更与标的公司的合作主体，转由客户C进行合作，客户C在2022年成立即与标的公司建立合作且在2023、2024年分别成为标的公司前五大直销客户具备合理性。 3、客户B 注2：经营规模数据来源于上市公司客户B公开披露的定期报告。 4、客户D 5、客户E 6、客户F （三）标的资产与直销客户的交易不存在重大不确定性风险 综上所述，报告期各期，标的公司前五大直销客户较为稳定，前五大直销客户经营规模与其跟标的公司的交易规模相匹配，双方交易根据市场行情定价，具备合理性，标的公司与直销客户的交易不存在重大不确定性风险。 八、结合主要经销商客户和直销客户及其销售产品、销售金额的变化情况，说明标的资产客户合作是否具有稳定性和可持续性，标的资产针对客户集中度较高情况采取的风险应对措施及有效性 （一）主要经销商客户和直销客户及其销售产品、销售金额的变化情况，标的资产客户合作具有稳定性和可持续性 标的公司报告期内累计收入的经销商前五大客户和直销前五大客户销售情况如下： 单位：万元 经销商客户
英能达 IGBT、SiC功率器件、 10,344.80 13,806.23 -25.07% 22.61% 27.77% -5.16%SGTMOSFET、模组 超级结 MOSFET、 上海肖克利 IGBT、SiC功率器件、 5,929.57 5,698.15 4.06% 12.96% 11.46% 1.50%SGTMOSFET
报告期内，标的公司对上述主要经销商客户和直销客户的销售产品未发生较大变化，受到下游应用领域市场需求变化的影响，部分产品销售金额发生一定变化，但对主要客户的销售产品种类基本无变化。标的公司主要经销商客户和直销客户的销售变化情况具体分析如下： 1、报告期内，标的公司对经销商客户上海肖克利的销售收入波动幅度较小。 2、2024年标的公司对经销商客户威健、英能达、三恩利以及直销客户客户A、客户D、客户F的销售收入相较于2023年呈现出不同幅度的下降，主要系：经历了前几年高速增长后，全球半导体行业逐渐进入下行周期，经济环境下行导致下游需求减弱，销量有所下降；同时，随着国内晶圆代工厂产能释放，导致功率半导体行业竞争加剧；此外，伴随着国际形势的不断恶化、国际半导体厂商加致标的公司主要单品的销售单价降幅明显，故而标的公司对上述主要经销商客户和直销客户的销售收入出现一定程度的下降。 3、2024年标的公司对新晔电子的销售收入相较于2023年增长164.94%，主要系标的公司向其销售的产品主要应用于智能家电，随着智能家电市场需求的快速增长，导致标的公司对其销售收入增长迅速。 4、2024年标的公司对客户C的销售收入相较于2023年增长141.46%，主要系受益于算力服务、数据服务和算法服务下游市场的快速增长，客户C基于其业务需求向尚阳通加大了采购量，导致标的公司对其销售收入增长迅速。 5、2024年标的公司对客户B的销售收入相较于2023年增长104.59%，主要系标的公司最早于2021年通过经销商与客户B建立合作，随着客户B对标的公司产品的逐步认可，双方合作也逐渐深入，2023年双方合作从经销转变为直销，同时随着汽车电子行业下游应用需求的增加，客户B对标的公司产品的采购量逐年上升，导致标的公司对其销售收入增长迅速。 综上所述，虽然受到诸如行业下行周期及经济环境下行导致下游需求减弱、国际形势不断恶化导致国内半导体行业竞争加剧、部分下游产品应用领域市场需求变动等因素，使得标的公司对部分客户的销售收入存在一定波动，但报告期内各主要经销商客户及直销客户的收入占比变化幅度不大，双方合作比较稳定；此外报告期内标的公司对各主要经销商客户和直销客户的主要销售产品基本未发生变化。标的公司客户合作具有稳定性和可持续性。 （二）标的资产针对客户集中度较高情况采取的风险应对措施及有效性针对标的公司客户集中度较高的情况，主要采取的应对措施如下： 1、增强客户信任和客户粘性，建立长期稳定的合作关系。与客户建立畅通沟通渠道，及时了解客户需求。对于直销客户和重要终端客户等知名客户，标的公司均直接与对方或对应的经销商签署框架合作协议，与知名客户保持紧密合作；同时通过建立日常和定期的沟通交流机制，及时了解到客户的需求信息，并在标的公司后续产品中将需求信息进行转化，研发设计出更具附加值的产品，增强客户信任和客户粘性，建立长期稳定的合作关系。 2、持续进行研发投入，强化技术及产品壁垒，为开拓新客户奠定技术基础。 标的公司高度重视人才队伍建设，并确保每年的高研发投入。同时，基于与各应用领域头部客户的深度合作，形成了高效的验证-反馈-迭代的协同机制，能够迅速触达各应用领域客户的需求，并通过持续的研发投入，不断提升标的公司的产品先进性，稳固长期竞争优势，建立并不断强化标的公司的产品壁垒，确保标的公司产品的行业地位从而为开拓新客户奠定技术基础。 3、持续优化产品结构，打造未来增长空间。除了现有产品体系外，标的公司积极开拓和布局未来趋势产品，在第三代半导体技术上，标的公司SiC产品布局已进入完善阶段。标的公司自主设计的SiC功率器件产品主要包括SiCMOSFET SBD 650V-1200V 及 ，已形成 电压规格的产品，目前已实现小批量供货。 预计伴随下游市场需求的逐渐增长及工艺成熟度的提高，第三代半导体产品有望为标的公司打开增长空间和增加客户粘性。 4、开拓更多新客户，增加新的营业收入。目前，标的公司已经是国内领先的半导体功率器件设计企业之一，依托技术优势和良好的品牌口碑，标的公司已在汽车电子、数据中心、服务器、通信和算力电源、新能源充电桩、工控自动化及消费电子等领域与英搏尔、欣锐科技、比亚迪、富特科技、中兴通讯、客户C、长城电源、麦格米特、英飞源、优优绿能等知名客户建立了稳定的合作关系，并持续开拓新的下游市场和客户。针对报告期内客户集中度较高的情形，已在重组报告书“第十二章风险因素”之“二、与标的公司经营相关的风险”中进行补充披露，具体如下： “（七）客户集中度较高的风险 报告期各期，标的公司对前五大客户销售收入占营业收入的比例分别为72.89%、65.23%，集中度较高。标的公司与主要客户已建立长期稳定的合作关系，如果未来标的公司主要客户经营状况发生重大不利变化或客户需求下降可能对标的公司经营业绩产生不利影响。” 九、结合行业周期、下游应用领域发展情况、市场空间、标的资产核心竞争力、技术水平、主要销售产品类型、销售数量、销售定价、直接客户及对应终端销售客户变化情况等，分析2020年至2024年收入大幅波动的原因及合理性，与行业发展及可比公司业绩变化情况是否存在重大差异，相关风险因素是否持续，标的资产业绩是否存在持续下滑风险以及采取的应对措施 （一）2020年至2024年收入大幅波动的原因及合理性 尚阳通2020年至2024年收入呈现先增长后小幅下滑的趋势，主要原因系：2020年至2022年，受益于行业周期上行、产品线的完善及下游客户的开拓，尚阳通收入高速增长；2023年及2024年，受功率半导体海外龙头厂商加大中国市场竞争力度、国内产能的进一步释放以及下游需求的调整引致供求关系变化影响，尚阳通收入呈现小幅下滑趋势。 尚阳通2020年至2024年收入及主要销售情况具体如下：
尚阳通2020年至2024年按产品类型划分的功率器件成品的销售收入对比如下，对应的销售数量及单价已申请豁免：
注2：因前次披露数据的有限性以及产品结构的发展变化，2020至2022年数据口径与2023年至2024年口径存在细微差异，主要如下：①2020年至2022年因模组产品销售规模较小且以IGBT模组产品为主，故归类至高压产品线下的“IGBT及功率模块”产品列示，2023年及2024年尚阳通模组产品类型及销售规模持续拓展，故以模组产品线单独列示。②2020年至2022年高压产品线披露数据指超级结MOSFET、IGBT及功率模块产品，未包含SiC功率器件，SiC功率器件因仅2022年产生122.19万元收入，故前次IPO未单独披露单价及销量数据。③2020年至2022中低压产品线披露数据指主要产品SGTMOSFET的数据，因前次IPO未披露TrenchMOSFET销量及单价数据，故未包含TrenchMOSFET产品，该产品2023年销售收入为74.38万元，2024年无收入，对数据影响较小。 尚阳通2020年至2024年主营业务收入按应用领域划分的具体情况如下：单位：万元
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