乐歌股份(300729):乐歌人体工学科技股份有限公司2026年跟踪评级报告
乐歌人体工学科技股份有限公司 2026年跟踪评级报告 项 目 本次评级结果 上次评级结果 本次评级时间 + + 乐歌人体工学科技股份有限公司 A /稳定 A /稳定 2026/06/24 + + 乐歌转债 A /稳定 A /稳定 跟踪期内，乐歌人体工学科技股份有限公司（以下简称“公司”）维持了在业务规模和市场地位、供应链评级观点 和销售渠道控制能力、技术水平等方面较强的综合竞争力；管理方面，公司取消监事会，由董事会审计委员会行使监事会职权，此外，董事会完成了换届选举，管理制度连续；经营方面，受益于人体工学系列产品国际市场需求增加以及公共海外仓业务的快速发展，公司营业总收入同比有所增长，盈利水平表现较好，但需关注汇率波动风险、外部环境风险、期间费用对利润形成侵蚀、资本支出压力较大以及海外投资风险；财务方面，截至 2025年底，公司资产规模较上年底基本持平，资产受限比例低，资产质量较高；债务规模较上年底基本持平，债务负担偏重，债务期限结构偏长期；利润总额有所下滑，短期偿债指标表现较好，长期偿债指标表现有所提升，整体偿债指标表现良好；2025年公司经营活动现金流净额持续净流入，考虑到在建项目尚需投资规模较大，公司仍有一定融资需求。 2025年，公司现金类资产、经营活动现金流入量和 EBITDA对“乐歌转债”的覆盖程度高。“乐歌转债”设置了转股价格修正条款、有条件赎回条款等，有利于促进债券持有人转股。考虑到未来转股因素，公司对“乐歌转债”的保障能力或将提升。 个体调整：无。 外部支持调整：无。 未来，随着公共海外仓业务的持续扩张，规模效益和仓库利用率进一步提升，公司盈利能力有望增强，评评级展望 级展望为稳定。 可能引致评级上调的敏感性因素：公司资本实力显著增强；下游市场需求大幅增加，人体工学系列产品板块及海外仓业务业绩大幅提升，公司盈利能力和市场竞争力大幅增强；其他有利于公司经营及财务状况获得显著改善的因素。 可能引致评级下调的敏感性因素：下游市场需求持续低迷；财务杠杆水平大幅提升且偿债指标明显恶化；再融资能力大幅下降；重要股东或实际控制人发生重要信用风险事件，且对公司的经营和融资构成重大不利影响；其他对公司经营及财务造成严重不利影响的因素。 优势 ? 公司保持较强综合竞争力。公司经营规模稳固，产业布局优势较为突出，市场地位较高；且保持较为完善的生产要素储备体系 与稳固的供应链把控能力、销售渠道布局国内国外、线上线下，客户粘性和品牌知名度均高；公司双主业协同发展。 ? 营业总收入有所增长，海外仓业务收入较快增长，经营活动现金持续净流入。2025年，受益于人体工学系列产品国际市场需求 增加以及公共海外仓业务的快速发展，公司营业总收入同比增长 18.41%，其中海外仓业务收入同比增长 36.57%；公司经营活 动现金净流入 11.25亿元，持续为正。 关注 ? 公司面临一定汇率波动风险和外部环境风险。2025年，公司实现境外销售收入 63.13亿元，占营业总收入的 94.02%。主要采用 美元作为结算货币，人民币汇率波动将对公司经营业绩产生影响；美国是公司境外销售的主要区域，2025年上半年，中美贸易 摩擦加剧，目前处于阶段性缓和局面，未来仍存在较大不确定性，公司面临一定外部环境风险。 ? 期间费用对利润形成侵蚀。2025年，公司费用总额为 15.28亿元，期间费用占营业总收入的 22.76%，对利润形成侵蚀。 ? 债务负担偏重，公司存在较大资本性支出压力。截至 2025年底，公司有息债务 51.69亿元，资产负债率和全部债务资本化比率 ? 公司海外投资规模较大，面临一定的海外投资风险。公司主要海外子公司资产占公司总资产的比重较高，其中 Loctek Ergonomic Vietnam Company Limited、FlexiSpot Inc和 Lecangs,LLC占比分别为 4.91%、7.23%和 55.37%，海外子公司所在国在政治、经 济、法律、文化、语言及意识形态方面与国内存在较大差异，面临一定的海外投资风险。 本次评级使用的评级方法、模型及结果 本次评级使用的评级方法、模型及结果 2025年底公司资产构成
跟踪评级债项概况
评级历史
资料来源：联合资信整理 评级项目组 一、跟踪评级原因 根据有关法规要求，按照联合资信评估股份有限公司（以下简称“联合资信”）关于乐歌人体工学科技股份有限公司（以下简 称“公司”）及其相关债券的跟踪评级安排进行本次跟踪评级。 二、企业基本情况 公司前身为 2002年 3月由丽晶（香港）国际有限公司（以下简称“丽晶国际”）出资设立的宁波丽晶时代电子线缆有限公司， 初始注册资本 120.00万美元。2010年，公司整体改制为股份公司并更名为宁波乐歌视讯科技股份有限公司，股本增加至 6000.00 万股，宁波丽晶电子集团有限公司（以下简称“丽晶电子”）持股 38.51%。2016年，公司更名为现名。2017年，公司首次公开发 行股票并在深圳证券交易所上市（股票简称“乐歌股份”，股票代码“300729.SZ”），股本增加至 8600.00万元，丽晶电子持股 28.46%。2022年 11月，公司向特定投资者发行人民币普通股 1798.95万股，募集资金净额为 2.94亿元，其中增加注册资本 0.18亿 元，计入资本公积 2.76亿元。2024年 10月，公司向特定投资者发行人民币普通股 2666.67万股，募集资金净额为 3.93亿元，其 中增加注册资本 0.27亿元，计入资本公积 3.66亿元。截至 2026年 3月底，公司注册资本为 3.42亿元，实际控制人项乐宏、姜艺 夫妇通过丽晶国际、丽晶电子、宁波聚才投资有限公司及项乐宏、姜艺个人直接持股合计控制公司 48.01%的股份。丽晶电子质押 公司股份数量为 3380.60万股，占其持有股份数的 47.41%，占总股本的 9.90%；丽晶国际质押公司股份数量为 260.00万股，占其 持有股份数的 5.22%，占总股本的 0.76%；姜艺质押公司股份数量为 130.00万股，占其持有股份数的 14.02%，占总股本的 0.38%。 公司主营业务为智能家居、智慧办公产品的研发、生产和销售以及公共海外仓业务。按照联合资信行业分类标准划分为工业制 造行业，适用一般工商企业信用评级方法。 截至 2026年 3月底，公司内设海外品牌事业部、海外仓事业部、国际营销事业部、国内营销事业部、研发中心和财务中心等 部门（组织架构图见附件 1-2）；截至 2025年底，公司本部及主要子公司在职员工 3974人，员工构成类别符合行业特性。 截至 2025年底，公司合并资产总额 102.51亿元，所有者权益 37.29亿元（全部为归属于母公司所有者权益）；2025年，公司 实现营业总收入 67.15亿元，利润总额 3.14亿元。截至 2026年 3月底，公司合并资产总额 95.67亿元，所有者权益 36.93亿元（全 部为归属于母公司所有者权益）；2026年 1－3月，公司实现营业总收入 14.96亿元，利润总额 0.01亿元。 公司注册地址：宁波市鄞州经济开发区启航南路 588号（鄞州区瞻岐镇）；法定代表人：项乐宏。 三、债券概况及募集资金使用情况 一、跟踪评级原因 根据有关法规要求，按照联合资信评估股份有限公司（以下简称“联合资信”）关于乐歌人体工学科技股份有限公司（以下简 称“公司”）及其相关债券的跟踪评级安排进行本次跟踪评级。 二、企业基本情况 公司前身为 2002年 3月由丽晶（香港）国际有限公司（以下简称“丽晶国际”）出资设立的宁波丽晶时代电子线缆有限公司， 初始注册资本 120.00万美元。2010年，公司整体改制为股份公司并更名为宁波乐歌视讯科技股份有限公司，股本增加至 6000.00 万股，宁波丽晶电子集团有限公司（以下简称“丽晶电子”）持股 38.51%。2016年，公司更名为现名。2017年，公司首次公开发 行股票并在深圳证券交易所上市（股票简称“乐歌股份”，股票代码“300729.SZ”），股本增加至 8600.00万元，丽晶电子持股 28.46%。2022年 11月，公司向特定投资者发行人民币普通股 1798.95万股，募集资金净额为 2.94亿元，其中增加注册资本 0.18亿 元，计入资本公积 2.76亿元。2024年 10月，公司向特定投资者发行人民币普通股 2666.67万股，募集资金净额为 3.93亿元，其 中增加注册资本 0.27亿元，计入资本公积 3.66亿元。截至 2026年 3月底，公司注册资本为 3.42亿元，实际控制人项乐宏、姜艺 夫妇通过丽晶国际、丽晶电子、宁波聚才投资有限公司及项乐宏、姜艺个人直接持股合计控制公司 48.01%的股份。丽晶电子质押 公司股份数量为 3380.60万股，占其持有股份数的 47.41%，占总股本的 9.90%；丽晶国际质押公司股份数量为 260.00万股，占其 持有股份数的 5.22%，占总股本的 0.76%；姜艺质押公司股份数量为 130.00万股，占其持有股份数的 14.02%，占总股本的 0.38%。 公司主营业务为智能家居、智慧办公产品的研发、生产和销售以及公共海外仓业务。按照联合资信行业分类标准划分为工业制 造行业，适用一般工商企业信用评级方法。 截至 2026年 3月底，公司内设海外品牌事业部、海外仓事业部、国际营销事业部、国内营销事业部、研发中心和财务中心等 部门（组织架构图见附件 1-2）；截至 2025年底，公司本部及主要子公司在职员工 3974人，员工构成类别符合行业特性。 截至 2025年底，公司合并资产总额 102.51亿元，所有者权益 37.29亿元（全部为归属于母公司所有者权益）；2025年，公司 实现营业总收入 67.15亿元，利润总额 3.14亿元。截至 2026年 3月底，公司合并资产总额 95.67亿元，所有者权益 36.93亿元（全 部为归属于母公司所有者权益）；2026年 1－3月，公司实现营业总收入 14.96亿元，利润总额 0.01亿元。 公司注册地址：宁波市鄞州经济开发区启航南路 588号（鄞州区瞻岐镇）；法定代表人：项乐宏。 三、债券概况及募集资金使用情况
“乐歌转债”募集资金投向年产 120 万台（套）人体工学产品生产线技改项目、越南生产基地扩产项目、综合运营楼项目和 补充流动资金。截至 2026年 3月底，募投项目均已建设完成。 四、宏观经济和政策环境分析 2026年一季度，宏观政策认真落实中央经济工作会议精神，坚持稳中求进、提质增效，发挥存量政策和增量政策集成效应， 加大逆周期和跨周期调节力度。财政收入稳步修复，支出强度显著提升、进度加快，政府债券发行节奏显著前置。货币政策延续 2026年是“十五五”规划开局之年，面对地缘冲突加剧、全球供应链成本攀升以及国内结构调整阵痛等多重压力，宏观政策 坚持稳中求进、靠前发力，推动经济实现超预期开局。整体来看，一季度经济呈现“生产供给增长加快、市场需求继续改善”的良 好态势，但需求端结构分化明显：出口在外需回暖与“抢出口”效应共振下保持两位数高增长，固定投资在基建的拉动下实现由负 转正，而消费修复斜率相对平缓，“供强需弱”矛盾仍存。信用方面，一季度社融增量同比少增，企业债券净融资成为主要支撑。 宏观杠杆率继续温和上行，名义 GDP增长回升部分缓解被动升压。工企利润高位增长，“量价利”齐升下结构性隐忧仍存。银行资 产质量总体稳定，消费贷不良生成压力上升。信用利差低位震荡，流动性宽松驱动中低等级利差压缩。 展望后续，4月政治局会议肯定“起步有力”，但指出“持续稳中向好的基础还需进一步巩固”，政策重心更重效能。财政加快 资金落地并推动支出向“投资于人”转型，货币保持适度宽松并引导资金向科创、绿色、消费倾斜，合力巩固回升向好态势。“六 张网”建设首次在政治局会议层面明确。外部挑战仍是经济运行面临的最大变量：中东冲突引发的能源价格上行风险正在逐步传 导，油价上涨带来的通胀压力、贸易成本上升和需求收缩，可能在二季度开始更充分地显现。内部方面，“供强需弱”格局尚未根 本扭转，房地产市场的深度调整仍在持续，居民消费信心修复尚需时日，而基建投资在“十五五”开局项目储备支撑下有望维持较 高增速，成为短期内稳增长的核心抓手。 完整版宏观经济与政策环境分析详见《宏观经济信用观察季报（2026年 3月）》。 五、行业及区域环境分析 1 行业分析 2025年，全球智能家居行业快速发展，人体工学产品渗透率不断提升，中国智能家居市场规模保持稳定增长，市场逐渐向具 备品牌竞争力的头部企业集中；原材料价格呈震荡下降趋势，行业内企业成本控制压力有所减轻。 近年来，在 5G、物联网以及互联网家装市场的快速发展等多重因素的作用下，全球智能家居市场加快发展，中国智能家居市 场规模保持稳定增长。据亿欧智库数据，2025年中国智能家居市场规模突破 1万亿元。根据 Statista数据显示，2025年全球智能家 居市场收入达到 1740亿美元，预计到 2029年，这一数字将增长至 2506亿美元，2026年到 2029年间，将保持 9.55%的高复合年 增长率。 全球办公家具市场规模稳步增长，根据 Mordor Intelligence数据显示，2025年全球办公家具的市场规模将达到 781亿美元，预 计到 2030年市场规模将增至 1090亿美元，复合年增长率为 6.89%。全球智慧办公产品的整体渗透率虽在不断提升，但还处于偏低 阶段，低渗透率决定行业处于成长期，日益健全的法律、工会组织也推动了升降办公桌等智慧办公产品由可选消费品逐渐转向必须 消费品。全球升降桌市场规模持续扩容，根据 QYResearch数据显示，2025年全球电动升降桌市场规模大约为 35.79亿美元，预计 2032年将达到 53.44亿美元，2026－2032年期间年复合增长率为 6.0%。 公司生产的人体工学产品属于家居行业的细分子行业。在国外，欧美发达国家的人体工学产品应用领域广泛，包括办公用品、 家具、服装、手工工具、装备、建筑、室内设计、交通工具以及太空设备等领域。在国内，人体工学理念在家居行业的应用起步较 晚，主要应用在桌椅、家电承载、床具、休闲健身器材等产品中。近年来，随着人民生活水平的不断提升，消费者对于家居的要求 变得更高，人体工学产品在国内的渗透率也在不断提升。 人体工学产品基础原材料有精密钢管、钢板、铝锭、ABS塑料等，其中钢材、铝锭市场价格较公开透明，但价格波动较大，对 其议价能力有限，行业内企业面临一定的成本控制压力。从钢材价格来看， 2022年一季度地缘政治冲突导致国际能源价格大幅增 长，国外钢价大幅上涨拉动国内钢价增长；进入二季度以来受经济预期下降、钢材需求低迷影响，国内钢材价格在供大于求的背景 下迅速回落。2022年全年平均钢材综合价格指数为 123.36点，同比下降 19.74点。2023年一季度，中国宏观经济预期回暖，钢材 价格呈增长态势；二季度，钢材价格呈现“V”字走势，国内经济复苏情况不及预期叠加海外银行暴雷带来的流动性危机，导致钢 材价格进入下行通道，6月下游需求阶段性释放，钢材价格修复性反弹；7－11月，房地产新开工面积下降，钢材供需处于弱平衡 态势，整体价格窄幅波动；进入 11月，随着房地产等利好政策发布，市场情绪得到提振，钢材价格小幅增长。进入 2024年，随着 国内经济结构的转变，房地产行业进入深度调整期。虽基建、船舶、新能源等领域用钢需求保持稳中有增态势，但难以抵消房地产 行业景气度下滑对钢材需求端的冲击。2024年，国内钢材价格呈下降趋势；伴随着央行降准、降息以及房地产利好政策密集出台， 9月底至 10月中旬国内钢材价格迅速反弹；而后需求端修复不及预期和原燃料成本下移等利空驱动，钢价震荡下行。2025年，中 国钢材综合价格指数环比震荡下行。其中，7月钢材价格受到“反内卷”政策预期阶段性上行；8月以来，钢材价格又受需求不足、 图表 2 ?2022年至今中国钢材综合价格指数变动情况 资料来源：联合资信根据 Wind数据整理 行业竞争方面，人体工学行业总体处在初级阶段（以 OEM和 ODM模式为主）向成长阶段（OBM模式）转变的过程中，大 多数厂家的产品同质化较为严重。但部分产品质量突出、较早形成自主品牌并具有一定产品开发设计能力的厂商，占据了中高端市 场的较大份额，利润率较高，市场竞争也相对有序。未来，随着消费者品牌意识加强和对于安全生产认证的重视，消费升级将促使 消费者选择中高端人体工学产品，行业集中度将进一步提升。 六、跟踪期主要变化 （一）基础素质 1 产权情况 跟踪期内，公司控股股东、实际控制人未发生变化。 2 企业规模和竞争力 跟踪期内，公司经营规模稳固，产业布局优势较为突出，市场地位较高；且保持较为完善的生产要素储备体系与稳固的供应 链把控能力、销售渠道布局国内国外、线上线下，客户粘性和品牌知名度均高；公司双主业协同发展。 规模和市场地位方面，公司是国内较早从事人体工学家具制造的整体解决方案提供商，拥有集品牌建设、研发、生产、销售及 售后服务于一体的全价值链模式，能够及时获取前沿的消费理念，推出具有市场竞争力的产品。公司通过对物料流和信息流的优 化、对生产方式的调整以及对生产工艺的创新，加强成本管理，并占据了附加值更高的设计和营销环节。公司核心品类如智能升降 桌在海内外均处于行业领导地位。公司线性驱动升降系统产品的年生产能力已提升至 250万套以上，生产规模处于全球领先水平。 公共海外仓业务规模方面，2020年，公司开始经营第三方海外仓模式，且全部自营，为中大件跨境电商卖家提供公共海外仓服务。 2022年以来，公司持续对现有海外仓布局进行优化，尤其在北美地区，围绕核心港口稀缺资源，采用“小仓换大仓”的方式滚动发 展，扩大海外仓规模。公司除在美国核心枢纽港口区域自购的海外仓和租赁仓外，2024年还新增英国、加拿大、德国海外仓布点。 截至 2025年底，公司在全球拥有 20个自营海外仓，总面积 67.23万平方米，另有 9.3万平方米的自建海外仓 Ellebell仓已于 2025 年底建造完毕，待验收后投入使用。公司提供头程海运、目的港清关、目的港拖车、仓储管理、尾程快递、尾程卡派、反向物流等 全流程跨境物流综合服务。截至 2025年底，公司已累计服务出海企业 2053家。2025年，公司处理中大件包裹数量 1800万件。 梅智慧 监事 任期满离任 2025年 08月 换届 项乐宏 董事长、总经理 被选举 2025年 08月 换届 朱伟 董事、财务总监、副总经理 被选举 2025年 08月 换届 项馨 董事 被选举 2025年 08月 换届 黄晓红 职工代表董事 被选举 2025年 08月 换届 郝亚斌 独立董事 被选举 2025年 08月 换届 陈翼然 独立董事 被选举 2025年 08月 换届 华秀萍 独立董事 被选举 2025年 08月 换届 副总经理 被选举 2025年 08月 换届
（三）经营方面 1 业务经营分析 2025年，随着公司人体工学系列产品国际市场需求增加以及公共海外仓业务的快速发展，公司营业总收入同比有所增长，受 低毛利率仓储物流板块收入占比提升影响，综合毛利率同比有所下降。2026年一季度，营业总收入同比略有下降，综合毛利率同 比有所提升。 2025年，随着公司产品结构不断优化产品种类不断丰富，人体工学系列产品市场需求增加以及公共海外仓业务的快速发展， 公司营业总收入同比增长 18.41%；受海外仓处置收益减少，利润总额同比降低 20.39%至 3.14亿元。 从收入占比来看，随着公共海外仓业务规模的快速增长，仓储物流服务板块占比提升明显，进而导致人体工学系列产品板块和 其他板块收入占比有所下降。从营业收入构成来看，2025年，公司人体工学系列产品板块收入同比增长 3.98%，主要系智能家居 产品渗透率持续提升，下游国际市场需求增加所致；仓储物流服务板块收入同比增长 36.57%，主要系随着美国电商渗透率持续提 升以及中国跨境电商品牌出海趋势不断加强，海外仓需求大幅提升所致；其他板块主要为人体工学产品的配件，收入同比增长 11.34%，主要系下游市场需求增加所致。 毛利率方面，受低毛利率的仓储物流服务板块占比提升影响，2025年公司整体毛利率下降了 1.88个百分点，其中人体工学系 列产品板块毛利率较上年基本持平；仓储物流服务板块毛利率同比略有提升；其他板块毛利率同比下降 6.59个百分点，主要系生 产成本上升所致。 2026年 1－3月，公司营业总收入 14.96亿元，同比下降 3.12%；综合毛利率同比提升 2.65个百分点，主要系低毛利率的仓储 物流服务板块占比下降所致。 图表 4 ? 2024－2025年及 2026年 1－3月公司营业总收入及毛利率情况（单位：亿元）
（1）原材料采购 2025年，公司采购原材料种类较多，除电子配件外其他主要原材料采购量受国际市场需求增加以及产品结构优化的影响呈增 长态势，主要原材料采购价格较去年有所下降，总体来看，公司成本控制压力有所减轻；公司采购模式、采购流程、结算方式等 均未发生重大变化。公司采购集中度较高。 跟踪期内，公司采购模式和采购流程均未发生重大变化。公司主要采购品种包括定制件、基础原材料、包装物和电子零配件。 采购量方面，2025年，受国际市场需求增加以及产品结构优化的影响，公司主要原材料采购数量均有不同程度的增长，其中 定制件、基础原材料、包装物和电子配件采购量同比分别增长 26.42%、增长 12.79%、增长 1.56%和增长 1.16%。 采购价格方面，2025年，定制件、基础原材料、包装物和电子配件采购均价较去年均有所下降，总体来看，公司成本控制压 力有所减轻。针对原材料价格波动问题，公司通过按需采购、优化生产周期，控制库存量以及基础材料引入按单竞价的采购模式控 制采购价格，严格管控采购成本，加强生产、仓储等环节原材料利用率管理，推进降本增效工作。 图表 5 ? 公司主要原材料采购情况
资料来源：联合资信根据公司数据整理 采购集中度方面，2025年，公司前五名供应商占年度采购总额的比重为 55.48%，较上年提升 12.06个百分点，采购集中度较 高。 从结算方式来看，公司对境内主要供应商采购交易主要采用先货后款的方式，以 60~90天的银行承兑汇票或电汇用人民币结 算，平均账期 30~90天；对于部分大宗基础材料（钢材）和紧俏电子零配件采取先款后货的结算方式。越南基地采用先货后款的方 式以越南盾结算，账期 30天左右。 （2）生产与销售 2025年，公司人体工学系列产品产能保持稳定，产量较去年有所增长，销量较去年持平，产能利用率有所提升；公司通过提 升售价高的人体工学椅和沙发产品销售占比，优化产品结构，产品均价有所上涨；公司境外收入占比较高，面临一定汇率波动风 险和外部环境风险；公司客户集中度较低；公司对应收账款购买保险以降低坏账风险。 跟踪期内，公司生产模式较上年未发生重大变化。公司采用自主生产为主，外协加工为辅的生产模式。人体工学工作站和人体 工学大屏支架的工艺流程类似，公司采用柔性生产线，可根据下游需求调整产能、分配生产计划。由于产品工序的复杂度和生产人 工耗时基本正相关，因此在产能换算时可根据各类产品的占比并根据工时进行折算。 生产模式方面，公司分为“以销定产”和“创订单”两种生产模式。对于国内外 ODM贴牌业务，公司基于商用工程客户的需 求和订单，采用“以销定产”的生产模式；对于跨境电商和国内销售的自主品牌采用“创订单”的生产模式，即通过市场预测、产 产品产量同比增长 21.75%。从产能利用率来看，2025年，受产量增加影响，公司产能利用率同比有所提升。总体来看，公司产能 利用率较低。 图表 6 ? 公司人体工学系列产品产销情况
资料来源：联合资信根据公司数据整理 跟踪期内，公司仍采取覆盖境内、境外、线上、线下多类型、多渠道的多元化销售模式，并持续加大渠道拓展。 公司境外线下销售渠道主要包括零售渠道，超市渠道，批发渠道，工程渠道等，销售模式以 ODM模式为主，产品与公司自主 品牌产品进行适当区分。公司境内线下销售客户主要为实体门店、办公家具制造商、民用家居制造商、IT/OA集成商和其他行业客 户。公司境内线下销售产品以自主品牌产品为主，也包括少量家居/电脑厂商采用双品牌或 ODM的合作方式。公司境内、境外线 上销售主要通过公司的独立网站和大型电商平台进行，如境内的天猫商城、京东商城、小米有品；境外的 Amazon、公司的独立网 站、Home Depot、Office Depot等电商平台。公司线上销售以 M2C直营模式为主，分销模式为辅。2025年，公司线上直销收入 22.64 亿元，占主营收入（不含海外仓）的比重为 66.80%；公司境外销售收入 63.13亿元，占营业总收入的 94.02%。美国是公司境外销 售的主要区域，2025年上半年，中美贸易摩擦加剧，目前处于阶段性缓和局面，未来仍存在较大不确定性，公司面临一定外部环 境风险。 从销量来看，2025年，公司人体工学系列产品销量较上年基本持平。从销售均价看，公司通过提升售价高的人体工学椅和沙 发产品的销售占比，进而不断优化产品销售结构，销售均价有所上涨，公司主要产品销售均价较上年同比增长 4.96%。 从核心产品销售情况看，2025年，公司线性驱动升降系统产品销售额 216282.94万元，较上年基本持平，销量和销售均价较去 年波动不大。 图表 7 ? 公司核心产品销售情况
2025年，公司前五大客户销售金额占销售总额的 11.24%，较上年下降 3.23个百分点，客户集中度较低。 从结算方式来看，公司根据境内境外、线上线下采用不同的结算方式，境内以人民币结算，境外以美元为主要结算币种，人民 币汇率波动将对公司经营业绩产生影响，公司面临一定汇率波动风险。 公司境外线下结算以付款交单（D/P）、赊销（O/A）、信用证（L/C）等方式为主，价格条款主要以 FOB确认；针对部分境外 线下业务的应收账款风险，公司购买了中国出口信用保险公司的“短期出口信用保险”以降低应收账款的坏账损失。公司境内线下 销售根据合同先货后款或先款后货，采用电汇或银行承兑汇票结算，平均账期在 20~90天；公司购买了中国人民财产保险股份有 限公司的“国内短期贸易信用险”以降低应收账款的坏账损失。境内外线上销售主要通过大型电商平台进行，根据各平台的不同略 有差异：天猫旗舰店在用户确认收货或者快递发出后 10天自动确认到货，货款自动转到公司的支付宝；京东在到货后 30~60天支 付货款，以电汇为主；Amazon在平台收到货款后下达发货指令，发货后 14天货款由 Amazon转到公司的银行账户；eBay平台在 用户下单、PayPal平台收到货款后由公司发货，货款通过 PayPal账户即时到账。 （3）公共海外仓 2025年，公司加大海外仓布局，为中小贸易企业提供海外仓储及物流配送服务，目前该业务处于快速发展阶段，随着海外仓 需求大幅提升，业务收入较快增长，毛利率小幅增长。未来，公司将通过仓库自建代替租赁仓库，降低运营成本，提升海外仓业 公司公共海外仓项目经营主体为 Lecangs, LLC（以下简称“乐仓公司”）。跟踪期内，公司海外仓的收入主要来自尾程派送， 仓储收入、操作收入，以及部分增值服务收费；成本主要为支付给 FedEx、UPS等物流配送服务商的快递费、仓库租金以及人工费 用等。公司海外仓的快递账号使用时间久，累计发件量和年度发件量大，2023年开始成为 FedEx全球前百大客户，能享受较高的 快递折扣优惠和派送服务。2025年，随着美国电商渗透率持续提升、中国跨境电商品牌出海趋势不断加强，海外仓需求大幅提升， 公共海外仓业务实现总收入 33.10亿人民币，同比增长 36.57%；公共海外仓业务毛利率提升 1.42个百分点至 11.79%。 未来海外仓业务发展方面，随着美国核心港口和交通枢纽城市工业仓库租金的上涨，公司将通过仓库自建代替租赁仓库，降低 运营成本，提升海外仓业务盈利水平。公司在前期“小仓换大仓”过程中，提前以较低的价格在美国核心港口区域储备了 5000亩 工业物流用地，满足未来自建仓需求。公司首个 9.3万平方米的自建海外仓 Ellabell仓已于 2025年底建造完毕，公司目前已经实施 第二个海外仓 Apple Valley仓建造，建筑面积约 120万平方英尺，建筑工程费用约 9700万美元，预计 2027年建设完成，资金来源 主要为自有资金和银行贷款。未来资本投入方面，公司计划以乐仓公司为融资主体，采用银行融资或股权融资方式满足资金需求。 海外仓业务经营风险方面，一是由于关税增加，合规要求升级，跨境电商卖家利润承压，运营难度增加，短期看，可能会导致 部分卖家撤出或者减少参与美国市场，导致海外仓需求减少。二是海外仓运营者普遍进行大幅扩仓，导致竞争加剧，如果未来海外 仓需求下降，库容利用率提升不及预期，以及 FedEx持续涨价，将对公司海外仓的利润造成不利影响。 海外仓业务经营风险应对措施方面，美国是重要的消费大国，且大量低附加值，人工密集型的品类在美制造不具有成本优势， 依旧需要大量进口，因此海外仓的需求长期看好。同时，公司将控制扩仓节奏，发挥自建仓成本优势，加快仓储自动化、信息化， 提升海外仓运营效率，改善海外仓利润。 （4）海外资产 公司海外资产规模较大，面临一定的海外投资风险。 公司境外子公司主要包含 3家，分别为 Loctek Ergonomic Vietnam Company Limited、FlexiSpot Inc.和乐仓公司。其中，Loctek Ergonomic Vietnam Company Limited成立于 2015年 12月，经营地址位于越南前江，是公司设立的境外制造基地，主要从事人体工 学产品生产制造；FlexiSpot Inc.于 2013年 6月在美国成立，主要从事产品海外销售、品牌推广、售后服务；乐仓公司成立于 2020 年 6月，经营地址位于美国加州 CA Livermore，主要从事仓储物流服务及货物销售。截至 2025年底，上述 3家子公司境外资产占 公司总资产的比重分别为 4.91%、7.23%和 55.37%；公司存放在境外的款项总额 5.08亿元。 公司在越南设立子公司作为公司海外生产基地，在美国、香港、日本等地设有海外子公司履行境外销售、仓储物流、客户服务 等职能。海外子公司所在国在政治、经济、法律、文化、语言及意识形态方面与国内存在较大差异，面临一定的海外投资风险。 （5）经营效率 2025年，公司经营效率指标同比有所波动，与所选公司相比表现尚可。 经营效率方面，2025年，公司净营业周期 13.24天，应收账款周转次数、存货周转次数和总资产周转次数分别为 14.97次、 8.47次和 0.66次，净营业周期同比有所缩短，应收账款周转次数和总资产周转次数同比均略有下降，存货周转次数同比有所提 升。与同行业公司对比，公司总资产周转率偏低，主要系公司较其他可比公司资产规模大所致，其他经营效率指标表现尚可。 图表 8 ? 2025年同业主要上市公司经营效率情况
资料来源：Wind，联合资信整理 2 未来发展 公司未来的发展规划符合公司经营需要；公司在建项目尚需投入资金规模较大，公司面临较大的资本支出压力。 外，公共海外仓业务与跨境电商景气度密切相关，联合资信将密切关注公司公共海外仓业务收益情况及项目建设进展情况。 图表 9 ? 截至 2026年 3月底公司主要在建项目情况（单位：亿元）
未来，公司加速技术升级迭代和储备；公司将持续推进公共海外仓创新服务综合体项目，开发新平台、新业态，实现长期可 持续发展。产品升级方面，公司将运用新技术、新工艺不断开发适应市场和用户需求的新产品，增强产品的功能性、舒适性、安 全性、科技感和设计感，拓宽优化产品结构，提升产品附加值。渠道升级方面，公司将发挥现有跨境电商渠道优势，通过自建海 外仓、独立站等措施，推进渠道布局，开发新渠道和新客户。品牌建设方面，公司将继续以“乐歌 Loctek”及“Flexispot”为核 心品牌，保持公司在人体工学健康办公领域的行业地位，提高公司在国内外的知名度。 （四）财务方面 公司提供了 2025年财务报告，毕马威华振会计师事务所（特殊普通合伙）对该财务报告进行了审计，出具了标准无保留意见 的审计结论；公司提供的 2026年一季度财务报表未经审计。2025年，公司合并范围内新增 13家子公司，考虑到公司主营业务未 发生变化，且涉及变动的子公司规模较小，财务数据可比性强。 1 主要财务数据变化 截至 2025年底，公司资产总额较上年底基本持平；存货仍对营运资金形成一定占用，资产受限比例低，资产质量较高。 截至 2025年底，公司合并资产总额 102.51亿元，较上年底增长 0.98%，其中，流动资产占 34.52%，非流动资产占 65.48%， 公司资产以非流动资产为主，非流动资产占比上升较快。截至 2025年底，公司货币资金同比有所减少，主要系投资支出增加所致， 其中受限货币资金 0.65亿元，受限比例为 3.01%，主要为用于担保的定期存款或其他存款、银行承兑汇票保证金和信用保证金； 存货同比略有增长，主要由原材料（占 19.71%）和库存商品（占 73.89%）构成，年底存货跌价准备为 0.60亿元，计提比例低；固 定资产较上年底有所增长，主要系在境外购置土地及设备所致；在建工程较上年底显著增长，主要系海外仓及附属设施项目集中投 入建设所致；年底使用权资产同比有所减少，主要系新增租赁业务较少，使用权资产持续计提折旧所致，累计计提折旧 9.49亿元。 截至 2026年 3月底，公司受限资产主要为用于保证金和支付受限的货币资金以及长期信用保证金，合计金额为 1.26亿元，受限比 例为 1.32%。 图表 10 ? 公司主要资产情况（单位：亿元）
截至 2026年 3月底，公司合并资产总额 95.67亿元，较上年底下降 6.67%，主要系货币资金减少所致。其中，流动资产占 31.34%，非流动资产占 68.66%。公司资产以非流动资产为主，资产结构较上年底变化不大。 截至 2025年底，公司所有者权益较上年底略有增长，权益结构稳定性一般。 资本结构方面，截至 2025年底，公司所有者权益 37.29亿元，较上年底增长 2.08%，全部为归属于母公司所有者权益。在所 截至 2025年底，公司有息债务规模较上年底基本持平，债务负担偏重。 截至 2025年底，公司负债总额 65.22亿元，较上年底增长 0.37%。其中，流动负债占 41.30%，非流动负债占 58.70%。公司负 债结构相对均衡，负债结构较上年底变化不大。截至 2025年底，公司短期借款较上年底有所下降，主要系质押借款减少所致，全 部为信用借款；应付账款较上年底基本持平；一年内到期的非流动负债较上年底大幅增长，主要系应付债券新增及长期借款、租赁 负债金额增加所致；公司长期借款较上年底同比有所增长，主要系信用借款增加所致，全部为信用借款；租赁负债同比有所减少， 主要系对海外仓相关租赁负债进行偿付所致。 图表 11 ? 公司主要负债情况（单位：亿元）
负债为主，负债结构较上年底变化不大；公司资产负债率、全部债务资本化比率和长期债务资本化比率均较上年底波动不大。 2025年，公司营业总收入同比有所增长，利润总额同比有所下降，期间费用率较高，对利润形成侵蚀，在同行业可比企业中， 公司盈利指标表现仍处于较好水平。 盈利方面，2025年，随着公司人体工学系列产品市场需求增加以及公共海外仓业务的快速发展，公司营业总收入同比有所增 长；受海外仓处置收益减少，利润总额同比降低 20.39%至 3.14亿元。公司盈利指标表现同比均有所下降，盈利能力有所下降；期 间费用总额同比增长 12.06%，主要由销售费用、管理费用和研发费用构成，随着销售规模的增长和研发投入的加大，销售费用、 1 管理费用和研发费用同比均有所增长，财务费用同比大幅增加，主要系租赁负债利息费用增加所致；期间费用率为 22.76%，同比 下降 1.29个百分点，期间费用率较高，对利润形成侵蚀。非经常损益方面，2025年，资产处置收益 0.27亿元（2024年为 1.53亿 元），占营业利润的比重为 8.39%，同比下降幅度较大，主要系海外仓处置规模减少所致。2025年，公司 EBITDA利润率、总资产 报酬率和净资产收益率均同比下降。与所选公司比较，公司盈利指标表现处于较好水平。 2026年 1－3月，公司营业总收入 14.96亿元，同比下降 3.12%；实现利润总额 0.01亿元，同比下降 97.90%，主要系汇兑损失 导致财务费用增加所致。 图表 14 ? 公司盈利能力情况（单位：亿元）
资料来源：Wind，联合资信整理 2025年，公司经营活动现金流净额持续净流入，投资活动现金由净流入转为净流出，筹资活动前现金流量净额由正转负，考 虑到在建项目尚需投资规模较大，公司仍有一定融资需求。 现金流方面，2025年，随着公司销售规模增长，经营活动现金流入额和流出额均同比有所增长，现金收入比较上年基本持平， 经营活动现金流净额同比大幅增长，主要系销售回款增加、应收账款回收加快所致；投资活动净现金流由净流入转为净流出状态， 主要系结算远期结售汇和购买理财以及构建固定资产增加所致；公司筹资活动现金流净额由正转负，主要系本期取得借款收到的 现金减少所致。2025年，公司筹资活动前现金流净额为-0.04亿元，但考虑到在建项目尚需投资规模较大，公司仍有一定融资需求。 2026年 1－3月，公司经营活动现金流净额为 1.00亿元，投资活动现金流净额为-4.41亿元，筹资活动现金流净额为-3.27亿。 元。 图表 16 ? 公司现金流量情况（单位：亿元）
2 偿债指标变化 2025年，公司短期偿债指标表现较好，长期偿债指标表现有所提升，整体偿债能力指标表现良好；公司间接融资渠道较为畅 通且具备直接融资渠道，再融资能力很好，或有负债风险小，公司偿债能力很强。 图表 17 ? 公司偿债指标
资料来源：联合资信根据财务报告及公司提供资料整理 截至 2025年底，公司流动比率、速动比率同比均有所下降，但流动资产、速动资产对流动负债的保障程度较高；销售商品提 供劳务收到的现金对流动负债的覆盖程度有所加强，经营现金流量净额对短期债务的覆盖能力有所加强，现金短期债务比同比有 所下降。公司短期债务偿债能力指标表现较好。2025年，公司 EBITDA为 10.86亿元，同比增长 15.76%。从构成看，公司 EBITDA 主要由折旧（占 51.84%）、计入财务费用的利息支出（占 16.54%）、利润总额（占 28.92%）构成。2025年，公司 EBITDA利息倍 数下降、全部债务/EBITDA下降至 4.76倍，EBITDA对全部债务的覆盖程度有所加强；经营现金/全部债务、经营现金/利息支出均 同比有所提升。公司长期债务偿债能力指标表现有所提升。整体看，公司偿债能力指标表现良好。 对外担保方面，截至 2026年 3月底，公司无对外担保。 未决诉讼方面，截至 2026年 3月底，公司无作为被告的重大未决诉讼、仲裁事项。 再融资能力方面，截至 2026年 3月底，公司共计获得银行授信额度 64.05亿元，已使用 19.75亿元，尚未使用授信空间较为 充足。公司作为上市公司，具备直接融资渠道。 3 公司本部主要变化情况 公司本部是国内业务的主要经营实体。截至 2025年底，公司本部资产规模较上年底基本持平，债务负担尚可，债务期限结构 趋于均衡，所有者权益稳定性较好。 截至 2025年底，公司本部资产占合并口径的 51.44%；公司本部负债占合并口径的 39.52%；公司本部全部债务占合并口径的 35.50%；公司本部所有者权益占合并口径的 72.28%；公司本部营业总收入占合并口径的 21.99%；公司本部利润总额占合并口径的 50.42%。 截至 2025年底，公司本部资产总额 52.73亿元，较上年底增长 0.35%。其中，流动资产 23.39亿元(占比 44.36%），非流动资产 构成；非流动资产主要由长期股权投资（占 80.21%）和固定资产（占 13.68%）构成。截至 2025年底，公司本部货币资金为 13.83 亿元。 截至 2025年底，公司本部负债总额 25.78亿元，较上年底下降 0.80%。其中，流动负债 17.33亿元（占比 67.23%），非流动负 债 8.45亿元（占比 32.77%）。从构成看，流动负债主要由短期借款（占 17.88%）、应付票据（占 14.70%）、应付账款（占 22.84%）、 其他应付款（占 15.91%）和一年内到期的非流动负债（占 24.93%）构成；非流动负债主要由长期借款（占 68.17%）和应付债券 （占 29.66%）构成。截至 2025年底，公司本部 2025年资产负债率为 48.89%，较 2024年底下降 0.57个百分点；公司全部债务 18.35亿元，其中短期债务占 54.42%；公司本部全部债务资本化比率 40.50%，公司本部债务负担尚可。 截至 2025年底，公司本部所有者权益为 26.95亿元，较上年底增长 1.47%，所有者权益稳定性较好。在所有者权益中，实收 资本为 3.42亿元（占 12.67%）、资本公积合计 16.01亿元（占 59.39%）、未分配利润合计 6.04亿元（占 22.41%）、盈余公积合计 1.23亿元（占 4.58%）。 2025年，公司本部营业总收入为 14.76亿元，利润总额为 1.58亿元。同期，公司本部投资收益为 1.48亿元。 现金流方面，2025年，公司本部经营活动现金流净额为 5.21亿元，投资活动现金流净额-1.39亿元，筹资活动现金流净额-2.14 亿元。 （五）ESG方面 公司注重安全生产与环保投入，履行社会责任，治理结构和内控制度较为完善。整体来看，公司 ESG表现与经营水平相匹配。 环境方面，作为制造类企业，在建设和运营过程中需要消耗能源，产生二氧化碳等温室气体排放，同时也会产生废水、废气等 废弃物。为降低对环境的影响，契合国家双碳政策导向，公司制定并落实多项环保制度，公司对作业场所进行环境因素识别和评 估，建立生态环保监控监测体系，加强生产过程中生态环境污染风险源及污染物排放控制，并加强对项目部生态环保工作的过程管 控，规避环境风险。2025年，公司各主要废气污染物均在排污许可证范围内，实现达标排放。 社会责任方面，公司持续推进员工权益保护和人才队伍建设，2025年，公司员工年均培训时长约 32小时/人。投资者权益保护 义务按要求履行，公司设置专门的岗位及人员开展投资者关系管理工作。2025年，公司不存在因信息披露违规受到监管机构谴责 或处罚的情况。公司积极参与慈善捐赠等社会公益活动。2025年，公司慈善捐赠总额为 211.80万元。公司遵循《安全生产法》《企 业安全生产标准化基本规范》等法律法规，自上而下形成全员安全生产责任制，每年签订安全生产责任书，完善丰富安全教育培训 机制。2025年，全年未发生一般及较大安全生产事故。 治理方面，公司按照《公司法》《证券法》《上市公司治理准则》等法律法规要求，完善公司的法人治理，形成了以股东大会、 董事会、监事会与管理层各司其职、运营有效的制衡机制，治理结构和内控制度较为完善。2025年公司召开股东大会 2次，审议 共通过了 18项议案；召开董事会 13次，审议共通过了 47项议案；召开审计委员会 7次，审议共通过了 16项议案。公司积极促 进公司内部商业道德合规意识的建设，营造合规环境。2025年，公司高管不存在因违法违规而受到行政、刑事处罚或其他处罚的 情形。 七、债券偿还能力分析 构成；非流动资产主要由长期股权投资（占 80.21%）和固定资产（占 13.68%）构成。截至 2025年底，公司本部货币资金为 13.83 亿元。 截至 2025年底，公司本部负债总额 25.78亿元，较上年底下降 0.80%。其中，流动负债 17.33亿元（占比 67.23%），非流动负 债 8.45亿元（占比 32.77%）。从构成看，流动负债主要由短期借款（占 17.88%）、应付票据（占 14.70%）、应付账款（占 22.84%）、 其他应付款（占 15.91%）和一年内到期的非流动负债（占 24.93%）构成；非流动负债主要由长期借款（占 68.17%）和应付债券 （占 29.66%）构成。截至 2025年底，公司本部 2025年资产负债率为 48.89%，较 2024年底下降 0.57个百分点；公司全部债务 18.35亿元，其中短期债务占 54.42%；公司本部全部债务资本化比率 40.50%，公司本部债务负担尚可。 截至 2025年底，公司本部所有者权益为 26.95亿元，较上年底增长 1.47%，所有者权益稳定性较好。在所有者权益中，实收 资本为 3.42亿元（占 12.67%）、资本公积合计 16.01亿元（占 59.39%）、未分配利润合计 6.04亿元（占 22.41%）、盈余公积合计 1.23亿元（占 4.58%）。 2025年，公司本部营业总收入为 14.76亿元，利润总额为 1.58亿元。同期，公司本部投资收益为 1.48亿元。 现金流方面，2025年，公司本部经营活动现金流净额为 5.21亿元，投资活动现金流净额-1.39亿元，筹资活动现金流净额-2.14 亿元。 （五）ESG方面 公司注重安全生产与环保投入，履行社会责任，治理结构和内控制度较为完善。整体来看，公司 ESG表现与经营水平相匹配。 环境方面，作为制造类企业，在建设和运营过程中需要消耗能源，产生二氧化碳等温室气体排放，同时也会产生废水、废气等 废弃物。为降低对环境的影响，契合国家双碳政策导向，公司制定并落实多项环保制度，公司对作业场所进行环境因素识别和评 估，建立生态环保监控监测体系，加强生产过程中生态环境污染风险源及污染物排放控制，并加强对项目部生态环保工作的过程管 控，规避环境风险。2025年，公司各主要废气污染物均在排污许可证范围内，实现达标排放。 社会责任方面，公司持续推进员工权益保护和人才队伍建设，2025年，公司员工年均培训时长约 32小时/人。投资者权益保护 义务按要求履行，公司设置专门的岗位及人员开展投资者关系管理工作。2025年，公司不存在因信息披露违规受到监管机构谴责 或处罚的情况。公司积极参与慈善捐赠等社会公益活动。2025年，公司慈善捐赠总额为 211.80万元。公司遵循《安全生产法》《企 业安全生产标准化基本规范》等法律法规，自上而下形成全员安全生产责任制，每年签订安全生产责任书，完善丰富安全教育培训 机制。2025年，全年未发生一般及较大安全生产事故。 治理方面，公司按照《公司法》《证券法》《上市公司治理准则》等法律法规要求，完善公司的法人治理，形成了以股东大会、 董事会、监事会与管理层各司其职、运营有效的制衡机制，治理结构和内控制度较为完善。2025年公司召开股东大会 2次，审议 共通过了 18项议案；召开董事会 13次，审议共通过了 47项议案；召开审计委员会 7次，审议共通过了 16项议案。公司积极促 进公司内部商业道德合规意识的建设，营造合规环境。2025年，公司高管不存在因违法违规而受到行政、刑事处罚或其他处罚的 情形。 七、债券偿还能力分析 八、跟踪评级结论 + 基于对公司经营风险、财务风险及债项条款等方面的综合分析评估，联合资信确定维持公司主体长期信用等级为 A，维持“乐 + 歌转债”的信用等级为 A，评级展望为稳定。 附件 1-1 公司股权结构图（截至 2026年 3月底） 资料来源：公司提供 附件 1-2 公司组织架构图（截至 2026年 3月底） 资料来源：公司提供 附件 1-3 公司主要子公司情况（截至 2026年 3月底） 附件 1-1 公司股权结构图（截至 2026年 3月底） 资料来源：公司提供 附件 1-2 公司组织架构图（截至 2026年 3月底） 资料来源：公司提供 附件 1-3 公司主要子公司情况（截至 2026年 3月底） 附件 2-1 主要财务数据及指标（公司合并口径） 附件 2-1 主要财务数据及指标（公司合并口径） 财务数据
指标不适用 资料来源：联合资信根据公司财务报告及提供资料整理 附件 2-2 主要财务数据及指标（公司本部口径） 附件 2-2 主要财务数据及指标（公司本部口径） 财务数据
不适用，“/”表示数据未获 资料来源：联合资信根据公司财务报告及提供资料整理 附件 3 主要财务指标的计算公式 全部债务=短期债务+长期债务 EBITDA=利润总额+费用化利息支出+固定资产折旧+使用权资产折旧+摊销 利息支出=资本化利息支出+费用化利息支出 应收账款周转天数=360/应收账款周转次数 存货周转天数=360/存货周转次数 应付账款周转天数= 360/(营业成本/平均应付账款) 附件 4-1 主体长期信用等级设置及含义 联合资信主体长期信用等级划分为三等九级，符号表示为：AAA、AA、A、BBB、BB、B、CCC、CC、C。除 AAA级、CCC 级（含）以下等级外，每一个信用等级可用“+”“-”符号进行微调，表示略高或略低于本等级。 各信用等级符号代表了评级对象违约概率的高低和相对排序，信用等级由高到低反映了评级对象违约概率逐步增高，但不排 除高信用等级评级对象违约的可能。 具体等级设置和含义如下表。 联合资信中长期债券信用等级设置及含义同主体长期信用等级。 附件 4-3 评级展望设置及含义 评级展望是对信用等级未来一年左右变化方向和可能性的评价。评级展望通常分为正面、负面、稳定、发展中等四种。 列入评级观察是对于已对受评主体给出了评级结果，由于突发事件，且对突发事件暂时没有结论时，采取的一种评级行动。评 级观察分为“列入正面观察名单”“列入负面观察名单”和“列入评级观察名单”。 中财网
 |