隆华新材(301149):山东隆华新材料股份有限公司向不特定对象发行可转换公司债券2026年跟踪评级报告
原标题:隆华新材:山东隆华新材料股份有限公司向不特定对象发行可转换公司债券2026年跟踪评级报告 向不特定对象发行可转换公司债券 2026年跟踪评级报告 项 目 本次评级结果 上次评级结果 本次评级时间 山东隆华新材料股份有限公司 AA/稳定 AA/稳定 2026/11/03 隆新转债 AA/稳定 AA/稳定 跟踪期内，山东隆华新材料股份有限公司（以下简称“公司”）作为国内聚醚多元醇行业的主要生产企业，评级观点 保持了较强的规模、技术、品牌优势。2025年，随着产能逐步释放及海外市场拓展，公司经营规模扩大，营业总收入同比增长 12.38%，但受国内聚醚市场需求疲软、产品价格下行影响，公司综合毛利率处于较低水平；2026年 1－6月，随着产能释放及产品价格提升，公司收入及利润均实现同比增长，整体看，依托产能规模优势、核心技术及海外布局，公司经营基础稳固，经营风险处于较低水平。但行业面临原材料价格波动、市场竞争激烈的压力，将持续压制整体毛利率，同时，公司部分项目存在收益不达预期风险。财务方面，截至 2025年底，公司现金类资产充裕，但应收账款与存货规模较大，对营运资金形成占用；2025年，公司利润总额同比下降，因采购使用票据结算，经营活动现金流量净额同比明显改善；公司债务负担很轻，偿债指标表现非常强，财务风险很低。综合经营和财务风险表现，同时考虑聚醚多元醇系列产品的产能释放对收入和利润的支撑，公司偿还债务的能力很强。 2026年 9月 29日，公司发行“隆新转债”募集资金 9.60亿元。以 2025年为时点，公司经营活动现金流入量对“隆新转债”的覆盖程度很高，EBITDA和经营活动净现金流对“隆新转债”覆盖能力一般。“隆新转债”违约概率很低。 个体调整：项目投产。 外部支持调整：无。 未来，随着公司产能扩建与战略实施，公司生产和经营规模有望扩大、盈利水平有望提高，信用水平有望评级展望 保持稳定。 可能引致评级上调的敏感性因素：公司竞争优势凸显，销量和市场占有率明显提高，销售收入和利润总额大幅增长；公司资本实力显著提升；其他有利于公司经营及财务状况获得显著改善的因素。 可能引致评级下调的敏感性因素：下游需求持续减弱，募投项目收益不达预期，公司业绩大幅下降；研发产出不及预期导致市场竞争力下降，盈利能力显著弱化；资产流动性严重减弱，债务规模大幅攀升，偿债能力明显下降；公司重要股东或实际控制人发生变更，对公司的经营和融资构成不利影响；其他对公司经营及财务造成严重不利影响的因素。 优势 ? 跟踪期内，公司聚醚产能扩张，产能利用率和产销率较高。公司于 2025年 11月投产的 33万吨/年聚醚多元醇扩建项目正处于 产能爬坡释放期，2026年上半年公司聚醚多元醇产量达 43.12万吨，产销率 99%以上；2025年，8万吨/年端氨基聚醚项目（一 期）4万吨/年产能释放，产销率在 94%以上。上述聚醚系列产品产能利用率均较高。公司将推动 33万吨/年聚醚多元醇扩建项 目和端氨基聚醚技改项目如期达产，为公司营收增长提供重要支撑。 ? 2025年，公司营业总收入保持增长，出口业务毛利率较高。随着新产线的投产和产能的逐渐释放，2025年，公司营业总收入 同比增长 12.38%，其中境外客户收入 8.13亿元，毛利率 11.64%，明显高于境内水平；2026年 1－6月，公司营业总收入同比 增长 40.19%，综合毛利率提升至 6.12%。 ? 公司现金类资产充裕、债务负担轻、偿债指标表现非常强。公司债务负担轻，经营现金流动负债比、现金短期债务比表现非常 强，EBITDA对全部债务和利息支出的保障能力非常强。 关注 ? 应收账款和存货对营运资金存在占用。截至 2025年底，公司应收账款与存货合计占总资产的比例为 13.22%，规模相对可控； 但 2026年 6月底，随着公司赊销政策及备货增加，应收账款和存货规模增长较快，合计占总资产的比例升至 19.07%，对营运 资金占用有所加大。 ? 需关注聚醚多元醇产能释放进度、本次可转债募投项目及子公司尼龙 66项目收益不达预期风险、公司海外经营风险。公司聚 醚产能仍处于爬坡阶段，需关注未来产能的持续释放情况；本次可转债募投项目、子公司尼龙 66项目存在收益不达预期风险； 2026年 4月 1日起，聚醚产品增值税出口退税取消，公司出口业务盈利空间可能收窄；境外政策合规、市场环境差异等因素将 带来一定全球化经营风险。 ? 原材料价格波动与市场竞争加剧风险。公司主营产品聚醚多元醇的核心原材料为环氧丙烷等化工品，其价格受原油、化工周期 及供需格局影响波动较大，公司产品售价与原材料价格存在一定时滞，价差波动直接影响盈利水平；同时国内聚醚多元醇行业 整体产能充裕，通用品类同质化竞争激烈，产品价格承压，持续压缩行业及公司盈利空间，需持续关注原料价格走势与行业竞 争格局变化。 本次评级使用的评级方法、模型及结果 本次评级使用的评级方法、模型及结果
其他说明：受评对象的信用等级由联合资信信用评级委员会最终确定。 主要财务数据 98.23% 合并口径
说明外，均指人民币；2.本报告中数据如无特别注明均为合并口径；3.“--”表示数据无意义或不适用；4.2026年半年报财务数据未经审计 资料来源：联合资信根据公司财务报告及公司提供资料整理 跟踪评级债项概况
评级历史
资料来源：联合资信整理 评级项目组 一、跟踪评级原因 根据有关法规要求，按照联合资信评估股份有限公司（以下简称“联合资信”）关于山东隆华新材料股份有限公司（以下简称 “公司”）及其相关债券的跟踪评级安排进行本次跟踪评级。 二、企业基本情况 跟踪期内，截至 2026年 6月底，公司注册资本和实收资本均为 4.30亿元；2026年 7月至 8月间，公司实施并完成了资本公 积转增股本的工商变更登记，总股本增至 559000023股。截至 2026年 6月末，公司第一大股东韩志刚持股 33.05%，第二大股东韩 润泽持股 18.24%，合计持股 51.29%。公司实际控制人仍为韩志刚和韩润泽父子。截至 2026年 6月末，联合资信未发现上述股东 质押公司股份。 公司主营业务为聚醚及聚酰胺树脂的研发、生产与销售。按照联合资信行业分类标准划分，适用于化工企业信用评级方法。 截至 2025年底，公司合并资产总额 39.23亿元，所有者权益 23.79亿元（含少数股东权益 3.17亿元）；2025年，公司实现营 业总收入 63.20亿元，利润总额 1.60亿元。 截至 2026年 6月底，公司合并资产总额 42.38亿元，所有者权益 25.14亿元（含少数股东权益 3.12亿元）；2026年 1－6月， 公司实现营业总收入 39.71亿元，利润总额 1.54亿元。 公司注册地址：山东省淄博市高青县潍高路 289号。公司法定代表人：张萍。 三、债券概况及募集资金使用情况 一、跟踪评级原因 根据有关法规要求，按照联合资信评估股份有限公司（以下简称“联合资信”）关于山东隆华新材料股份有限公司（以下简称 “公司”）及其相关债券的跟踪评级安排进行本次跟踪评级。 二、企业基本情况 跟踪期内，截至 2026年 6月底，公司注册资本和实收资本均为 4.30亿元；2026年 7月至 8月间，公司实施并完成了资本公 积转增股本的工商变更登记，总股本增至 559000023股。截至 2026年 6月末，公司第一大股东韩志刚持股 33.05%，第二大股东韩 润泽持股 18.24%，合计持股 51.29%。公司实际控制人仍为韩志刚和韩润泽父子。截至 2026年 6月末，联合资信未发现上述股东 质押公司股份。 公司主营业务为聚醚及聚酰胺树脂的研发、生产与销售。按照联合资信行业分类标准划分，适用于化工企业信用评级方法。 截至 2025年底，公司合并资产总额 39.23亿元，所有者权益 23.79亿元（含少数股东权益 3.17亿元）；2025年，公司实现营 业总收入 63.20亿元，利润总额 1.60亿元。 截至 2026年 6月底，公司合并资产总额 42.38亿元，所有者权益 25.14亿元（含少数股东权益 3.12亿元）；2026年 1－6月， 公司实现营业总收入 39.71亿元，利润总额 1.54亿元。 公司注册地址：山东省淄博市高青县潍高路 289号。公司法定代表人：张萍。 三、债券概况及募集资金使用情况
再扩产 6万吨/年产能至 10万吨/年产能；二期设计产能为 4万吨/年，拟使用募集资金进行投资建设。“端氨基聚醚技改项目”及“8万吨/年端氨基聚醚项目（二期）”全部达产后， 公司端氨基聚醚总产能将提升至 14万吨/年。 资料来源：联合资信根据公开资料整理 四、宏观经济和政策环境分析 2026年上半年，宏观政策认真落实中央经济工作会议精神，坚持稳中求进、提质增效，更加积极的财政政策与适度宽松的货 币政策同向发力，为“十五五”良好开局筑牢根基。货币政策延续“适度宽松”基调，总量与结构双轮驱动的政策框架持续深化； 财政政策延续更加积极有为的基调，税收增幅持续提高，民生领域保障有力；结构政策继续着力优化科技创新企业发展环境，支持 中小企业发展，明确就业支持和城市更新规划。 2026年是“十五五”规划开局之年，面对地缘冲突加剧、全球供应链成本攀升以及国内结构调整阵痛等多重压力，国民经济 整体运行在合理区间，上半年 GDP同比增长 4.7%，节奏前高后低。量价共振、结构持续升级驱动出口超预期高增，新质生产力持 力集中于内需偏弱，固定资产投资由一季度小幅正增态势转为同比下降 5.7%，其中房地产深度调整持续拖累投资修复，居民消费 内生动力不足、修复节奏偏缓，社会消费品零售总额同比增长 1.3%；同时外部不确定性加剧，中东地缘冲突推升能源价格，带来 输入性成本压力，叠加全球贸易博弈持续扰动，经济持续向好的基础仍有待稳固。信用方面，信贷“降速提质”成为新常态，信贷 结构持续优化，直接融资比例显著提升。宏观杠杆率结束上行趋势，名义 GDP增长回升缓解被动上升压力。工业企业效益显著改 善，新质生产力构成核心驱动力。商业银行资产质量总体平稳，信用利差压缩至历史低位。 展望后续，宏观政策将继续加大逆周期调节力度，推动存量政策加紧落地，储备增量政策，提振经济走势，确保完成全年经济 增长目标。宏观经济运行有望延续结构性修复态势，呈现“外需韧性托底、内需逐步修复、新动能持续发力”的格局。 完整版宏观经济与政策环境分析详见《宏观经济信用观察半年报（2026年 6月）》。 五、行业分析 近年来，聚醚行业产能稳步增加，2025年，国内聚醚产能增加至 1057.25万吨，行业集中度 CR5提升至 47.86%，部分小型聚 醚厂商陆续退出市场。虽然聚醚行业存在总体产能大于产量的情况，但由于中小聚醚厂商存在开工率不足的情况，近年来行业平均 产能利用率维持在 64.95%左右。近年来，国内聚醚消费量及对外出口量均得以稳步增加。2023—2025年，国内聚醚消费量从 378.30 万吨增加至 443.00万吨，出口量由 160.46万吨增加至 276.05万吨。当前新能源汽车、风电、冷链保温等行业蓬勃发展，进一步促 进了我国聚醚消费量的稳步增加。 价格方面，原材料端，2025年环氧丙烷价格中枢持续下移，2026年上半年因国际能源与地缘因素冲高，原材料价格波动加大。 售价端，2025年产品均价继续下行；2026年上半年价格回暖。总体看，行业仍处于“产能扩张、价格低位、盈利承压后边际改善” 的阶段。 据卓创资讯预测，2030年我国聚醚消费量将达到 465万吨。随着国家供给侧改革逐步加深，以及居民生活水平、环保意识等 方面的提高，预计部分产品质量不高、环保设施投入不足的小型产能聚醚厂家生存压力将进一步加大甚至退出市场，聚醚市场或迎 来较大洗牌，行业逐渐向头部企业集中，规模化效益日益凸显。 综上，聚醚多元醇行业整体处于成熟期，呈现总量产能过剩、细分赛道结构性分化格局；传统下游需求承压，但新能源、建筑 节能、海外出口等领域带动高端特种聚醚需求增长，行业产能持续向头部企业集中。 六、跟踪期主要变化 （一）基础素质 跟踪期内，公司聚醚多元醇产能规模扩大，同时保持了良好的技术及品牌优势，产能利用率有待进一步提升。 公司是国内聚醚领域的主要生产企业，采用传统 DMC或 KOH催化剂法生产聚醚系列产品，聚醚产品涵盖聚合物多元醇（简 称“POP”，亦称接枝聚醚）、CASE用聚醚、端氨基聚醚及通用软泡聚醚等系列。公司的核心技术主要应用于 POP产品，陆续推出 了牌号 LHS-50、LHS-100、LHS-200、LHH-500L、LPOP-36/30等 POP产品，在国内聚醚行业内具有较高的品牌知名度。截至 2025 年末，公司聚醚多元醇年产能近百万吨，规模较大，但产能仍处于爬坡阶段，随着产能逐步释放，公司产品单位成本有望进一步降 低，市场主要参与者的地位有望进一步巩固并提升。 图表 2 ? 2025年同行业公司产能情况及部分关键数据（单位：万吨、%、亿元） 公司名称 设计产能 产能利用率 营业总收入 销售毛利率 万华化学集团股份有限公司 约 232.00 -- 2032.35 13.61 长华化学科技股份有限公司 约 44.00 69以上 27.55 7.54 山东一诺威聚氨酯股份有限公司 约 35.00 -- 75.00 6.41 山东隆华新材料股份有限公司 约 99.66 82.91 63.20 4.27 资料来源：联合资信根据 Wind整理 历史信用记录方面，根据公司提供的中国人民银行征信中心企业信用报告，截至 2026年 9月 18日，公司本部存在 3笔已结 清的关注类信贷记录，未结清信贷信息中无关注类、不良类信贷记录。根据公司过往在公开市场发行债务融资工具的本息偿付记 （二）管理水平 公司原副董事长齐春青女士于 2025年 9月 9日辞去公司第四届董事会非独立董事、副董事长职务，同时辞去公司第四届董事 会战略委员会、薪酬与考核委员会委员职务。齐春青女士仍在公司担任副总经理、财务总监职务。除此以外，公司董事、高级管理 人员未发生较大变动。 （三）经营方面 1 经营概况 2025年及 2026年上半年，公司营业总收入和综合毛利率同比均保持增长。 公司主营业务为生产和销售聚醚多元醇和聚酰胺树脂，其收入占营业总收入的 98%以上。2025年 11月，公司 33万吨/年聚醚 多元醇项目投产带动产量提升，但国内聚醚市场疲软使得销售均价下降；同时，国外市场需求稳步增长，综合影响下，公司营业总 收入整体保持增长。毛利率方面，因全年聚醚多元醇主要产品销售均价降幅小于主要原材料单吨价格降幅、聚醚产线产能利用率提 升摊薄单位固定成本、端氨基大幅减亏等原因，公司该板块毛利率小幅增长，但境内业务毛利率（2.88%）仍维持在较低水平，毛 利率较高的海外业务（11.64%）规模保持增长，带动公司综合毛利率提升。 图表 3 ? 公司营业总收入及毛利率情况（单位：亿元、%）
资料来源：联合资信根据公司财务报告及公司提供资料整理 2026年 1－6月，受国际能源价格波动影响，公司主要原材料（环氧丙烷、环氧乙烷等）及主要产品（POP、通用软泡聚醚） 价格上行，公司产品量价齐增，且价格增速高于原材料增速；叠加公司前期储备价格较低的存货贡献红利，同期，收入占比较小的 端氨基聚醚毛利率大幅提升至 10.10%，聚酰胺树脂产线（尼龙 66一期 4万吨）实现减亏，上述因素共同推动公司综合毛利率提 升。综上，公司实现营业总收入 39.71亿元，同比增长 40.19%；综合毛利率为 6.12%，同比有所提升。 2 业务经营分析 （1）原材料采购 2025年，公司主要原材料采购均价下降，但随着产能的释放，公司对原材料及能源需求量增加，采购总支出增加；公司采购 集中度高。 原材料及能源采购方面，跟踪期内，公司原材料主要供应商和采购模式未发生重大变化。2025年，主要原材料环氧丙烷等价 格下降，同时公司为匹配 2025年 11月投产的 33万吨/年聚醚多元醇扩建项目和 8万吨/年端氨基聚醚项目（一期）4万吨/年而加 采购集中度方面，2025年，公司向前五大供应商采购金额占采购总额的比重为 63.93%，其中向第一大供应商及其关联方采购 金额占比为 25.14%，采购集中度高。 图表 4 ? 公司主要原材料采购情况（单位：亿元、%、元/吨）
资料来源：联合资信根据公司财务报告及公司提供资料整理 图表 5 ? 公司能源采购情况（单位：万元、元/度、元/吨、元/立方米）
（2）生产与销售 2025年，公司主要产品产、销量均增加，销售均价下降。公司下游客户集中度一般。 2025年，聚醚多元醇国内市场需求疲软、价格竞争激烈，行业主要产品价格下跌，因新产能释放，公司采用以价换量的销售 政策，聚醚多元醇产品产、销售量虽增加，但销售均价下降。公司聚醚多元醇产品产能利用率在 80%以上，产销率维持在 99%以 上。其中，8万吨/年端氨基聚醚项目（一期）4万吨/年产能释放，2025年及 2026年上半年端氨基聚醚产能利用率较高，产销率在 94%以上。 公司聚酰胺树脂产品产、销量均同比增长，但受投产初期产量较小影响，产线仍处于亏损状态。 图表 6 ? 公司聚醚多元醇、聚酰胺树脂产能、产销情况（单位：万吨/年、万吨、万元/吨、%）
资料来源：联合资信根据公司财务报告及公司提供资料整理 2025年，公司主要聚醚产品的销售模式、结算方式等未发生重大变化。因 8万吨/年端氨基聚醚项目（一期）4万吨/年产能释 客户集中度方面，2025年，公司前五大客户销售金额占当年营业总收入比重约 21%（2024年比重约 16%），下游客户集中度 一般，对第一大客户及其关联方销售额占比超过 10%（2024年比重接近 8.00%），系该客户及其关联方采购公司聚醚量增加所致。 海外市场 2026年以前，公司海外收入主要通过公司本部完成。2025年，公司实现境外客户收入 8.13亿元，占营业总收入的比重 12.87%， 同比增长 6.53%，毛利率 11.64%，同比增长 3.59个百分点。2026年 1月 8日，财政部、国家税务总局发布公告（财政部 税务总 局公告 2026年第 2号），自 2026年 4月 1日起，聚醚产品增值税出口退税正式取消。2026年初，公司成立山东隆华国际物流有限 公司（2026年 6月更名为山东隆华盛化学有限公司），主要为承接公司本部出口业务。截至 2026年 6月末，公司在东南亚、南亚、 东欧等地区拥有重要客户群体，此外在美国、巴西、印度等地也有少量客户。 3 未来发展 公司将推动 33万吨/年聚醚多元醇扩建项目和端氨基聚醚技改项目如期达产，为公司营收增长提供重要支撑。同时需关注尼 龙 66项目建设进度、投产初期产能利用率偏低及收益不达预期的风险及“隆新转债”募投项目建设进度及收益不达预期风险。北 京科亦投资项目尚处立项审批及技术导入阶段，电子特气业务与现有聚醚主业协同效应、项目建设进度及市场开拓情况存在不确 定性，后续资本性支出及新业务培育情况需持续关注。 公司于 2025年 11月投产的 33万吨/年聚醚多元醇扩建项目正在产能爬坡释放期，2026年上半年公司聚醚产量达 43.12万吨， 产销率维持在 99%以上，公司将推动 33万吨/年聚醚多元醇扩建项目如期达产。 2025年以来，8万吨/年端氨基聚醚项目（一期）4万吨/年产能释放，产销率在 94%以上。端氨基聚醚技改项目为已达产 8万 吨/年端氨基聚醚项目（一期）4万吨/年基础上实施的技改技扩。 上述均为公司未来营业收入增长提供重要支撑。 图表 7 ? 截至 2026年 6月底公司重要在建项目情况
同时也需关注，子公司山东隆华高分子材料股份有限公司（以下简称“隆华高材”）运营的一期 16万吨/年尼龙 66项目中的年 产 4万吨生产项目在调试、试生产阶段，尚处于产能爬坡过程，因此 2025年及 2026年上半年聚酰胺树脂销量和收入较少，子公 司隆华高分子 2025年及 2026年上半年持续亏损，需关注尼龙 66项目建设进度及收益不达预期的风险。公司拟建项目主要为“隆 新转债”的募投项目 8万吨/年端氨基聚醚项目(二期)和年产 20万吨环保型聚醚系列产品建设项目，需关注募投项目建设进度及收 益不达预期风险。 2026年 10月 12日，公司召开第四届董事会第十三次会议，审议通过《关于控股子公司拟签订<股东合作协议>的议案》，控股 子公司隆华高材拟以货币方式向北京科亦先端材料有限公司增资1.122亿元，其中194.12万元计入目标公司注册资本，其余11025.88 万元计入资本公积；增资完成后，隆华高材持有北京科亦 66%股权，北京科亦将成为公司控股孙公司。北京科亦拟以本次增资所得 资金在高青县设立注册资本 1亿元的全资子公司，作为高纯六氟化钨等相关电子特气产品的生产运营主体，并设立研究院。该事 项尚需履行项目立项审批或备案、环境影响评价等程序。 （四）财务分析 公司提供了 2025年财务报告，容诚会计师事务所（特殊普通合伙）对上述财务报告进行了审计，并出具了标准无保留意见的 审计结论。公司执行财政部颁布的最新企业会计准则。公司 2026年半年度财务报告未经审计。从合并范围来看，2025年公司合并 范围变化不大，财务数据可比性强。 截至 2025年底，公司合并资产总额较上年底增长，主要系子公司隆华高材吸收外部投资使得货币资金增加及在建工程持续投 入、建成转固所致，公司资产结构相对均衡，资产结构较上年底变化不大。 图表 8 ? 公司资产构成情况（单位：亿元、%）
因8万吨/年端氨基聚醚项目（一期）4万吨/年产能释放，公司给予端氨基聚醚主要客户3个月赊销账期，因此2025年末应收账款 增长较快。期末，公司应收账款前五大集中度较高，占同期应收账款余额比例近40%，应收账款坏账计提比例5%。公司在原材料价 低时会囤货，各期末存货主要为库存商品和在途物资等。公司其他流动资产减少主要系应收出口退税和短期定期存款及利息下降； 交易性金融资产构成主要为结构性存款。2025年末，公司固定资产较上年底增长较快，主要系一期16万吨/年尼龙66项目、8万吨/年 端氨基聚醚项目（一期）4万吨/年和33万吨/年聚醚多元醇扩建项目按照进度完工转固所致。公司固定资产主要为房屋建筑物、生产 设备等，成新率约76%，处于较高水平。债权投资主要为大额存单。公司无形资产包括土地使用权和软件技术，2025年末土地使用 权账面价值占比高。 截至 2025年底，公司资产受限情况如下表所示，总体看，公司受限资产占资产总额的比重一般。期末受限货币资金中 3.71亿 元为银行承兑汇票保证金，平均保证金比例约 78%，处于较高水平。 图表 9 ? 截至 2025年底公司资产受限情况（单位：亿元、%）
资料来源：联合资信根据公司财务报告整理 截至 2026年 6月底，公司资产总额较上年底增长主要系其他流动资产（短期定期存款及利息）、应收账款和存货增加所致，资 2 资本结构 （1）所有者权益 2025年底，随着利润留存增加及子公司完成增资，公司所有者权益规模增长，权益稳定性较好。 图表 10 ? 公司主要权益情况（单位：亿元、%）
资料来源：联合资信根据公司财务报告整理 2025年底，公司所有者权益较上年底有所增长，主要系利润留存增加和子公司增资所致。截至 2025年底，公司实收资本和资 本公积合计占所有者权益超 40%，权益稳定性较好。 2026年 6月底，公司利润留存使得权益规模较上年底增长，权益构成变化不大。 （2）负债 截至 2025年底，公司有息债务规模的增加系应付票据增加所致，短期债务占比高，债务负担很轻；若将近期发行的“隆新转 债”计入 2026年 6月底债务，公司债务负担加重，但仍处于可控水平。 2025年，公司新开立票据业务进行上游结算，故应付票据增加较快，期末流动负债攀升至 80%以上。公司长期借款中信用借 款 2025年利率区间为 2.10%~2.15%，抵押借款 2025年利率区间为 2.25%~3.40%；期末长期借款减少主要系长期信用借款转入一 年内到期非流动负债及部分偿还所致；同时，因公司归还到期借款，期末一年内到期的非流动负债规模亦有所下降。 图表 11 ? 公司主要负债情况（单位：亿元、%）
资料来源：联合资信根据公司财务报告整理 图表 12 ? 公司债务指标情况 图表 13 ? 公司债务构成情况（单位：亿元） 图表 12 ? 公司债务指标情况 图表 13 ? 公司债务构成情况（单位：亿元） 公司资产负债率、全部债务资本化比率和长期债务资本化比率分别为 39.36%、30.23%和 9.97%，较上年底分别下降 1.28个百分点、 0.04个百分点和 10.39个百分点。公司债务负担很轻，债务结构有待优化。若将近期发行的“隆新转债”计入 2026年 6月底债务， 公司债务负担加重，公司全部债务资本化比率增至 46.88%，仍属于可控水平。 截至 2026年 6月底，随着应付票据的增加，公司流动负债占比升至 90%以上，负债总额、有息债务规模及债务水平继续增加。 3 盈利能力 2025年，公司营业总收入增长，但利润总额有所下降，整体盈利指标表现一般。2026年 1－6月，随着新产能持续释放及产 品价格上涨，公司收入和利润均同比增长。 2025年，公司营业总收入的具体分析详见本报告“（三）经营方面”的“经营概况”部分。 图表 14 ? 公司盈利能力情况（单位：亿元、%）
2025年，公司费用总额同比增长超 40%，主要系当期计入销售费用的职工薪酬同比增加约 63%至 0.31亿元，增速远高于收入 的增速；以及新增计提安全费用、在建工程转固使得折旧摊销增加、职工薪酬、可转债/子公司股改等中介费、诉讼费大幅增加使 得管理费用增加；同期，因利息收入减少、汇兑损失及因票据结算量增长带来银行手续费增加，公司财务费用大幅增加等共同影响 所致。公司当期期间费用率升至 2.09%，略低于毛利率水平，一定程度侵蚀利润。公司其他收益主要为增值税加计抵减。从 2025 2026年 1－6月，随着新产能持续释放及产品价格上涨，公司营业总收入同比增加 40.19%；利润总额同比增长 74.04%。2026 年 4月 1日起聚醚出口退税取消，公司未来新出口订单利润将承压。 图表 15 ? 2025年同行业指标比较 2026年 1－6月，随着新产能持续释放及产品价格上涨，公司营业总收入同比增加 40.19%；利润总额同比增长 74.04%。2026 年 4月 1日起聚醚出口退税取消，公司未来新出口订单利润将承压。 图表 15 ? 2025年同行业指标比较 山东一诺威聚氨酯股份有限公司 4.14 7.53 11.72 6.41 38.45 21.71 2.79 16.89 万华化学集团股份有限公司 17.12 5.68 12.35 13.61 14.42 7.01 0.66 -72.78 长华化学科技股份有限公司 5.72 3.57 6.67 7.54 16.49 17.55 1.15 -23.51 4.48 4.30 7.16 4.27 56.02 16.65 1.77 4.97 山东隆华新材料股份有限公司 注：为便于统一口径，上表数据均取自 Wind 资料来源：联合资信根据 Wind整理 4 现金流 2025年，公司现金收入比较上年有所下降，经营现金流改善主要源自折旧和票据替代付款；公司主要在建项目完工，购建长 期资产支出减少，投资净支出大幅下降。2026年上半年，公司增加备货量叠加赊销政策，经营活动现金流量净额为负，随着可转 债募投项目建设支出的增加，公司经营活动获现规模将不能满足投资活动净支出，存在一定筹资需求。 图表 16 ? 公司现金流情况（单位：亿元、%）
从经营活动来看，2025年，因公司增加上游票据结算，经营活动现金流量净额同比增加。公司现金收入比较上年有所降低。 公司经营现金流改善主要源自折旧和票据替代付款。 从投资活动来看，2025年，公司主要在建项目完工，购建长期资产支出减少，同时收回理财、存单投资，投资活动现金净流 出规模大幅下降。2025年，公司筹资活动前现金流转正。 从筹资活动来看，2025年，公司筹资流入主要为子公司吸收投资增加 3.76亿元及取得借款增加 3.30亿元，流出主要为分配股 利、利润或偿付利息支付的现金 0.84亿元及偿还各类债务 6.18亿元，筹资活动现金呈净流入状态。 2026年上半年，公司增加备货量叠加继续面向端氨基聚醚主要客户采取赊销政策，购买商品、接受劳务支付的现金增速快于 销售商品、提供劳务收到的现金增速，经营活动现金流阶段性转负，投资活动现金流呈小幅净流出态势；因偿还借款、无新增融资， 公司筹资活动现金流为净流出。随着可转债募投项目建设支出的增加，公司经营活动获现规模将不能满足投资活动净支出，存在一 定筹资需求。 5 偿债指标 2025年，公司整体偿债指标表现非常强，融资渠道较为畅通。 图表 17 ? 公司偿债指标
资料来源：联合资信根据公司财务报告及公司提供资料整理 公司经营现金流动负债比、现金短期债务比表现非常强，EBITDA对全部债务和利息支出的保障能力非常强。 对外担保方面，截至 2026年 6月底，联合资信未发现公司存在对外担保事项。 未决诉讼方面，截至 2026年 6月底，联合资信未发现公司存在重大未决诉讼或仲裁事项。 融资渠道方面，截至 2026年 6月底，公司共获得银行授信额度约 18.60亿元，未使用额度约 14.19亿元，间接融资渠道较为 畅通；公司为创业板上市公司，具备直接融资渠道。 6 公司本部财务分析 公司本部是公司合并范围内主要的经营主体，公司本部经营情况和资产负债结构与公司合并口径差异较小。 （五）ESG分析 公司 ESG管理符合公司现阶段可持续发展要求。 环境方面，公司 2025年以来在强化环境管理、节能减排降耗、绿色低碳运营等方面表现较好。2025年，联合资信未发现公司（未完）  |